時間：2023-03-21 17:12:38
引言：易發表網憑借豐富的文秘實踐，為您精心挑選了九篇公司股權論文范例。如需獲取更多原創內容，可隨時聯系我們的客服老師。
有限責任公司股東在制定公司章程時，一般會對股東轉讓股權的問題進行規定，這些規定有時與公司法一致，有時相異。其原因有兩種，一種是股東故意要求作出這樣的制度，主要是考慮到以后的股權轉讓順著自己的意思發展；還有一種就是對公司法不太熟悉，不知其間的沖突，是無意造成的。當公司章程與公司法規定不一致時，公司章程中規定的轉讓條件能否有效，還要看具體的情況，以區別對待。
如果公司章程對股權轉讓的限制性規定高于公司法規定時的效力，應當被視為有效。這主要是由于公司章程的性質決定的。有關公司章程的性質目前學界還沒有統一看法，有契約說、自治規則說，綜合說。契約說是指公司章程是由股東或者發起人共同商議協定的，在公司成立后對股東或者發起人具有法律約束力，總的來說具有契約性質；自治規則說是指公司章程不僅對參與制定規則的股東有約束力，對后來加入的以及持反對意見的股東也有約束力；綜合說是指既認為公司章程對發起人權利，義務等出資方面的規定具有契約性質，在其他方面又具有自治規則性質。公司章程的性質多采用綜合說，對于股東自治規則如果不與公司法發生沖突，應該生效。另外還與有限公司的性質有關。有限公司注重的是股東之間的穩定以及長期合作關系，公司章程規定的股東轉讓條件高于公司法的規定時，則對于股東之間的穩定性有益。《公司法》第35條第二款規定，即必須經過一定比例（過半數）的股東同意，若公司章程的規定達不到這一比例要求，就違反公司法的強制性規定，則屬于無效條款，若達到（包括超過）公司法規定的比例要求，即滿足了公司法規定的條件，應屬有效。考慮到有限公司的性質問題，《標準化法》第六條規定：“已有國家標準或者行業標準的，國家鼓勵企業制定嚴于國家標準或者行業標準的企業標準，在企業內部適用。”
如果公司章程對股東轉讓股權的限制性規定低于公司法規定的效力。公司章程規定，股東向非股東轉讓股權時，必須經過全體股東三分之一或者更低比例的股東同意，這樣的規定應當是無效的。因為《公司法》第35條第二款規定“必須經全體股東過半數同意”屬于強制性規范。其中，過半數是最低要求。
如果公司法沒有涉及，公司章程對股東轉讓股權的限制條款效力。對于公司章程中規定的，公司法沒有涉及的，公司章程規定股東轉讓股權要考慮的因素，一些人認為公司章程不該超越公司法的規定，對股東轉讓股權問題作出限制，股東轉讓股權是自由的。還有一些人認為公司章程是在不與公司法發生沖突的前提下作出的特別規定，則是可以的；主要是因為，在公司法對股東轉讓問題已經做了規定，公司章程就不應該再作出高于公司法的規定，但是考慮到我國公司制度實行時間較晚，股東法律意識還不是很強，公司章程在不與法律發生沖突的前提下對股東轉讓股權的問題作出進一步的明細補充是對的。在市場經濟情況下，公司法也要活用，要考慮公司股東的意愿。
2.公司法對股東轉讓股權的限制。
公司法對股東轉讓股權的限制是有很多理由的。有限責任公司是一種資本的聯合，股東人數有上限規定，資本也有封閉性特點，體現出來的有限公司具有“人合”和“資合”的雙重性質。有限責任公司具有很強的人合公司性質，股東之間愿意投資成立公司，他們之間往往是有一定的信任因素的，外人很少愿意進入有限責任公司，成為其中的股東。有限公司的人合性質，主要表現在股東向股東以外的人轉讓出資作出決議時的限制態度。這種限制主要是為了維護股東間的緊密關系。股東之間成立有限公司時，其間的合作不僅僅是資金問題，在一些高新技術公司中，多方合作可能是互補關系，比如，一方具有充實的資金，主要出資，另一方擁有專利或者非專利的高技術，其他方則擅長管理運作等，如此的互補，有利于提高公司的經營，提高公司的效益。這樣的公司股東是緊密結合的，任何一方要退出，都會給公司造成很大的損失，所以，對股東轉讓股權進行限制也是必要的，是有利于公司發展的。
股東轉讓股權的限制方式主要有過半數股東同意。《公司法》第35條第2款規定：“股東向股東以外的人轉讓其出資時，必須經全體股東過半數同意。”根據該法第38條第一款第（十）項規定，股東會“對股東向股東以外的人轉讓出資作出決議”。因此，股東會的召開是必要的。股東會對股權向非股東轉讓進行表決，必須通過“全體股東過半數同意”，這里的過半數應該是說股東人數超過一半同意即可以通過表決，實行的是一人一票制而非持股多數決。
3.股東變更登記對股權轉讓合同的影響。
我國《公司登記管理條例》第23條規定，公司變更登記事項，應當向原公司登記機關申請變更登記。未經核準變更登記，公司不得擅自改變登記事項。該條例第31條同時規定：“有限責任公司變更股東的，應當自股東發生變動之日起30日內申請變更登記，并應當提交新股東的法人資格證明或者自然人的身份證明”。我國《公司法》第36條規定：“股東依法轉讓其出資后，由公司將受讓人的姓名或者名稱、住所以及受讓的出資額記載于股東名冊。”根據法律規定，股權轉讓有兩個變更登記，但是這兩個變更登記與股權轉讓合同的成立沒有聯系，也不會發生什么影響。我國《合同法》第44條規定，依法成立的合同，自成立時生效。法律、行政法規規定應當辦理批準、登記等手續生效的，依照其規定。比如中外合資企業的股權轉讓合同必須經過原批準機關的批準，未經批準的，股權轉讓合同不發生效力。這里面牽涉到股權變更問題，其實股東未辦理變更登記是不影響股權轉讓合同的效力的，因為股權轉讓是當事人的一種自治結果，是當事人自己愿意的。而對于變更登記，則主要是對于權利的轉移來說的。
總之，有限責任公司的股權轉讓問題是受到很多限制的，公司法對其有所規定，公司章程根據公司的實際情況，又做了比較細化的補充，很多規定對股東轉讓股權來說是更高限制。一般情況下，這些限制是為了加緊股東間的關系，是為了讓公司向著更有利的方向發展。
【參考文獻】
[1]解學智.國外稅制概覽：公司所得稅[M].中國財政經濟出版社，2003。
[2]甘培忠著：《論有限責任公司股東的退股權》發表于《學術探索》2002年第5期。
[3]錢明星著：《論公司財產與公司財產所有權、股東股權》，發表于《中國人民大學學報》1998年第2期。
【關鍵詞】直接上市證券公司公司治理
對照規范化公司治理的要求，目前我國證券公司的治理還存在許多缺陷，尤其是證券公司的股權結構不盡合理，已經成為我國證券公司穩步健康發展的障礙。國有成分控制權在證券公司股權結構中的獨占性，使證券公司不可避免地帶有國有企業的特征，難以形成規范、健康的公司治理結構。另外，由于我國證券公司的股份基本上都是國家股和法人股，股權流動性差。從發展的角度看，直接上市是解決證券公司產權主體空白、改善股權流動性的有效措施，促進證券公司治理結構的合理優化，進而提高證券公司經營績效。但上市的實際效果如何，還有待于深入考察。
一、我國兩家證券公司上市后的股權結構
截至2003年12月31日，根據證監會網站及兩家證券公司網站公開資料整理可以得出：
1、宏源證券股權結構特點是：大部分股權是未上市流通股，占總股比例為60.17%，并且大部分是國有法人持股，前七大股東都是法人股，持股份額為57.57%，前五大股東持股份額為53.77%；中國信達資產管理公司是第一大股東，持股份額為37.28%，占相對控股地位（中國信達資產管理公司是具有獨立法人資格的國有獨資金融企業）。
2、中信證券股權結構特點是：未上市流通股占總股比例為83.88%，大于宏源證券，流通股所占比例更小；但其前五大股東持股份額為56.94%，比宏源證券高3.17%；前十大股東都是法人股，所持股份都是未流通股份，占總股比例為69.76%；中國中信集團公司是第一大股東，持股份額為31.75%，占相對控股地位（中國中信集團公司是具有獨立法人資格的國有企業）。
總之，宏源證券與中信證券兩者的股權結構是比較相似的。兩者的超過半數（50%）股權都是未上市流通股，并且大部分也都是國有法人持股。兩者都有一個相對控股股東，并且都屬于國有企業。然而，美國五大投資銀行中第一大股東持股比例超過5%的只有1家，十大投資銀行中第一大股東持股比重超過5%的也只有3家，其中高盛的第一大股東持股比重僅為1.72%；美國五大投資銀行的前五大股東平均持股比重僅為15.6%，十大投資銀行的前五大股東平均持股比重為16.7%，其中，沃特豪斯集團公司的前五大股東持股比重僅為3.34%。
二、我國兩家證券公司上市后的績效表現
1、兩家證券公司上市后的績優表現
（1）宏源證券。1997年中國建設銀行和中國信達資產管理公司入主宏源證券以后，宏源證券加快了發展步伐，各項業務得到了持續健康發展。據中國證券業協會的統計，宏源證券曾一度在全國120多家券商中凈資產收益率排名達到第2位，利潤總額排名達到第5位，具備較強的盈利能力。2000年以來，雖然股票市場持續低迷，但宏源證券還一直保持著盈利的局面。根據歷年的財務數據，2001年每股收益0.0724元，2002年每股收益0.0763元，2003年每股收益0.0330元。即使在股市最為慘淡的2004年，宏源證券上半年的每股收益仍有0.0052元。另據年報顯示，截止2000年底，公司總資產50.92億元，凈資產6.72億元，總股本5.19億元。與1996年底相比，總資產增長了220%，凈資產增長了69%，總股本增加了154%。三年來連續盈利，平均凈資產收益率在10%以上，并且在全國8個省、市、自治區、直轄市的10個城市擁有21家證券營業部。2000年實現凈利潤8176.97萬元，較1999年翻了一番；2001年在證券市場持續低迷的惡劣形勢下，仍然實現了4494.29萬元的凈利潤，在全國110家證券公司中排名22位；2002年上半年業績創出新高，實現凈利潤3200.76萬元，凈資產收益率5%，按上海證券交易所的統計排名，在國內綜合類券商中利潤排名第四，凈資產收益率排名第一。2003年成功完成增發，籌集了6個多億的資金，公司實力進一步加強。尤其在經歷了最近幾年的大熊市之后，2004年前三季度公司仍然能夠保持盈利狀況。
（2）中信證券。中信證券的資產質量及各項業務在國內名列前茅。在2003年極度疲弱的市場環境中，中信證券凈資本占凈資產比率及利潤總額依然排名第一，凈利潤也在同行業中位居前列，股票承銷金額達120.32億元，列同行業第一位，并且被《亞洲貨幣》雜志評為中國最佳的證券公司。2003年年報顯示，在證券市場競爭加劇，證券行業普遍虧損的情況下，中信證券2003年實現營業收入8.16億元，比2002年下降1.23%；實現凈利潤3.65億元，比2002年上升232.03%，每股收益從2002年的0.04元，大幅提高到0.15元。2003年年末流動比率9.09，較上年末的4.77增長了90.57%，資產的流動性增強，扣除代買賣證券款后，流動資產占總資產的86.26%，說明公司的資產結構良好、流動性強。2003年末公司股本24.815億元，股東權益54.81億元，凈資本額為48.35億元，凈資本與股東權益的比例為88.21%，說明公司資產質量較高，不良資產及高風險資產的比例較低，符合《證券公司管理辦法》關于財務風險監管指標的有關規定。
2004年半年報顯示，中信證券總資產已達137.46億元，凈資產52.65億元，上半年股票承銷金額已達96.54億元（名列券商承銷額首位），擁有41家證券營業部，2004年3月成為首批獲準發行定向公司債的證券公司。
2、兩家上市證券公司績優背后隱藏的風險
（1）宏源證券。2004年的半年報顯示，在宏源證券的收入構成中，手續費收入是其重要的利潤支柱。公司手續費收入為9855.8萬元，占營業收入的62.90%。因交易量增加及新增營業部等原因，2004年1-6月公司手續費收入較2003年1-6月增加了4522.95萬元，增幅為84.81%。在營業收入增加的同時，支出也在增加。2004年上半年公司營業支出16932萬元，同比增加了2004萬元，增長幅度為13.42%。同時，因歸還賣出回購款導致經營活動產生的現金流量出現負增長2177萬元，歸還借款本金及利息，導致籌資活動現金流量負增長6756萬元，公司上半年現金及現金等價物呈現負增長7958萬元。此外，2004年上半年，宏源證券自營證券差價收入為負2049.61萬元。可以說，在其績優背后隱藏著一定風險。并且，從宏源證券2000年以后5年年報顯示的凈利潤、每股收益及凈資產收益率這三項主要盈利指標逐年下降（見表1）也可以看出這一點。
（2）中信證券。與國內其他券商一樣，中信證券的營業收入基本上取決于市場漲跌，收入來源很不穩定。在股市大幅上漲時，營業收入主要來自自營業務和經紀業務，在股市低迷時，經紀業務是最重要的收入來源。在股市大幅上漲的1999年和2000年，中信證券的營業收入分別為10.3億元和22.78億元，自營業務收入的比重分別為37%和48%，2000年自營業務收入超過經紀業務收入，成為最大的收入來源。但2001年下半年以來，隨著股市的下跌，營業收入大幅下降，2001年為19億元，2002年為8.26億元，2003年上半年為2.95億元，2004年上半年為4.87億元；自營業務收入比重逐年下降，2001年為26%，2002年為4%，2003年上半年為1.5%。此外，2004年上半年實現凈利潤0.57億元，比2003年同期下降63.67%，每股收益從2003年同期的0.063元降到0.023元，這也是由于自營業務受股市下跌的影響。可見，中信證券的盈利能力受自營業務風險的影響越來越困難。
三、結論
從上文分析來看，在近幾年證券市場持續低迷的情況下，兩家上市證券公司的業績表現較好。可以說，上市對兩家上市證券公司的業績提高有積極作用。但是也應看到，在兩家證券公司績優的背后還存在一定隱患。由前面的分析可知，盡管證券公司上市后股權結構將趨于多元化和分散化，但國有股的控股地位依然不變，流通股比重比較低，且流通股高度的分散于個人股東中。因此，對于上市證券公司的管理還將會保留行政干預色彩，仍然將會有國有股產權虛置問題，和其他已經上市的國有大型企業相似，也將會有內部人控制問題和管理層的選擇、約束、激勵的問題，只不過比上市前可能程度會低一些。總之，證券公司上市后并沒有給證券公司帶來很高業績，上市在完善我國證券公司股權結構方面還存在一定局限性。當然，這兩家證券公司上市時間都不長，而且只是個例，不能得出具有統計意義的推斷。
【參考文獻】
[1]傅建設：從中信證券之困看券商出路[J]，新財經，2003（9）.
[2]孫永祥、黃祖輝：上市公司的股權結構與績效[J]，經濟研究,1999（12）.
在現代市場經濟中，正確的處理好企業經理人員和股東之間利益分配、相互激勵的關系，解決所有權與控制權分離之間的問題是公司治理的本質。合理的股權結構是公司治理的重要基礎，對企業經營者來說股權的相對集中有利于大股東對企業進行有效的監控，但是在我國大多數上市公司中，控股股東在國有股權中的主體地位問題至今沒有解決，導致國有股權無法形成人格化的主體，國有產權虛置。在企業中，大股東對企業經營者無論是機制上還是力度上的監控都存在著極大的問題，從而導致公司經營者的道德風險泛濫，出現肆意造假、侵吞上市公司資產等嚴重損害中小股東利益的惡性事件，致使“內部人控制”的現象十分突出。
在現今成熟的市場經濟環境中，公司對高層管理者的監督和制約可以通過外部市場對公司的控制權的爭奪和價值的評定來對經理人才進行選聘和評價等競爭機制來完成，在競爭激烈的環境下，迫使經理人為了自身的生存而勤奮工作，在一定程度上代表了股東約束經理人的行為。然而由于我國上市公司中國家股和法人股占總股本的比重過大，而且不能上市流通，公司控制權因為二級市場上流通股的買賣不足而發生了實質性的轉變，導致了在外部市場上的敵意收購的制約機制和經理人才競爭機制對企業經理人的約束軟化作用。
國有股獨大的股權結構現象，使得上市公司在建立法人治理結構上不能達到獨立自主的能力，在國有企業中，部分資產改制上市后，形成了兩個法人的體系，一些控股股東為了拿到上市公司配股的資格權，從而滿足他們向市場圈錢的野心，讓集團來完全承擔上市公司的所有費用，甚至在向上市公司轉移利潤時利用股份公司職工的工資這種卑劣的手段。與此同時，有些上市公司效益比較好，他們則使用相反的操作，成為集團公司的取款機：為集團公司的貸款提供擔保、向集團公司轉移利潤。使上市公司的價值在不公允的關聯交易下發生了扭曲，并且誤導了投資者，以至于股東的利益受到損失，
如湖北興化生產的尿素，一直由集團公司以高于市場零售價的價格全部收購。隨著母公司的“斷奶”，公司業績出現急劇下滑。從1996年、1997年每股收益1元以上到1999年上半年出現巨額虧損，每股收益降至-0.243元。股票價格隨之下落，中小投資者的損失慘重。對以中小散戶為投資主體的我國的證券市場來說，股市的成長和發展，離不開廣大投資者的參與和投資。保護中小投資者權益是實現證券市場可持續發展的基本政策。
二、完善上市公司的股權結構的對策
目前，國際資本市場的資本受到美國經濟因素的影響供給比較充足。由于當今中國經濟的高速發展在資本市場上具有很大的潛力，國際資本自然不會放棄進入我國資本主義市場的機會，在符合國務院《決定》中利用外資減持國有股的精神上，通過中外合作基金來減持國有股是一個兩全齊美的辦法，基金在受讓一定的固有股上可以通過協議進行轉讓，然后再選擇適當的時機，在二級市場上出售。為了把市場上的沖擊減少到昀小，昀有效的方法就是利用基金中國“蓄水池”在時間和數量上把受讓的國有股轉化為零。
使公司治理結構有效的運行關鍵的因素就是充分發揮上市公司高層管理人員的創新能力。上市公司可以自身的條件出發，將管理人員的報酬和公司的經營效績緊密聯系在一起，在透明度的原則上設計各種特色的獎勵和分配政策，在征求大股東的同意之下執行。在上市公司中還可以使用獎勵股票的機制，比如給高級管理人員購買一定數量的本公司股票，在他們任職期間，由證交管理和鎖定，也可以附加服務年限，先給分配權，后給所有權。從我國目前的情況來看，首先要完善國有股權的產權的主體地位，使上司公司能夠整正采取主動權，行使所有者的權利。然后逐漸解決國有股和法人股之間的流通問題，加強兼并收購等條例的建設，從而完善資本主義市場。
三、結論
公司治理機制的完善是目前我國上市公司經濟增長的首要問題，完善股權結構是解決這一難題的關鍵，這就需要上市公司從內部加強治理和監督，從而優化股權結構，為完善公司治理結構奠定了堅實的基礎。
部會計控制是指企業為了保證各項業務活動的有效進行，確保資產的安全完整、防止欺詐和舞弊行為、實現經營管理的目標等制定和實施的具有控制職能的方法、措施和程序。
一、電力企業內部會計控制存在的問題
會計報表不能真實反映企業的財務狀況和經營情況。企業存在對收入，尤其對非生產性、非經營性收入不入帳，虛列成本費用開支，亂擠亂攤成本的現象。為完成上級電網電力企業下達的績效考核指標，企業根據主觀意愿對利潤進行調整，造成盈虧不實，使報表使用者無法真正摸清企業利潤和經營狀況。
安全是企業資本運作的前提和基礎，目前電力企業的資產安全狀況令人擔憂。一方面企業通過一段時間的發展，隨著市場體制的變遷，積壓了大量的應收賬款等不良資產；另一方面存在資產流失現象，主要表現在以下方面：
[關鍵詞]上市公司融資結構股權融資偏好
一、我國上市公司股權融資偏好負效應分析
經過十余年的發展壯大，我國證券市場已成為我國企業籌集資金的重要場所。2007年全年共有190余家上市公司實現再融資，其中增發融資3025.91億元，配股融資232.54億元，創下了滬深股市的歷史最高記錄。權益融資在一定程度上緩解了企業自有資金不足等問題,降低了企業的資產負債率,為企業轉化經營機制提供了條件。但是很多上市公司在資產負債率相當低的情況下,仍然不放棄股權融資機會甚至還積極爭取，致使我國上市公司的融資順序實務與傳統的融資理論相背離，股權融資偏好的負效應日益顯現。
1.融資結構改變與企業持續盈利能力增長失衡
企業盈利可持續增長是實施股權融資的基本保障。在企業內外環境欠佳的情況下，過度的股權融資必然導致資本使用效率下滑，影響企業盈利能力，不符合上市公司股東利益最大化的要求。據中國上市公司市值管理研究中心統計，從2000年進行配股的93家上市公司看，其加權凈資產收益率在配股當年為15.31%，到2006年下滑到9.42%。這說明，上市公司通過配股資金投資的項目并沒有給其帶來預期的高回報率，反而降低了其資產的整體收益率水平，進而對其持續盈利能力帶來不利影響。
2.盲目的股權融資增大了盲目投資傾向及資金鏈斷裂可能性
上市公司經營決策者在融資決策時由于很少考慮到成本，因此產生強烈股權融資偏好。這種偏好不但表現在經營者在融資時首先選擇股權融資，還表現在即使沒有融資需要時，只是符合股權融資條件，大都選擇進行股權融資。許多上市公司沒有對項目的可行性進行認真研究，只是為了“圈錢”而拼湊項目，導致盲目投資的傾向，加速資金鏈斷裂可能性。
3.挫傷投資者的信心，影響證券市場健康發展
上市公司股權融資與股票市場及股票供求關系有著聯系。過度、過亂的股權融資會導致投資者對上市公司“圈錢”的反感，從而引發股票市場的狂跌，降低了公司的市場信用，影響證券市場的健康發展。
二、我國上市公司股權融資偏好的成因分析
1.我國特殊融資環境導致股權融資偏好
從宏觀環境分析，一方面投資的高增長是推動我國經濟增長的主要動力，從而很多上市公司都有一種資金饑渴癥；另一方面，我國資本市場發展不完善使得債券融資渠道狹窄難以融資。從微環境來分析，由于追求盈利最大化，為降低融資直接成本的支付，致使部分上市公司錯誤地偏重股權融資。
2.股權融資成本偏低
外股權融資成本主要由股息及交易費用構成。而在我國，上市公司股利政策的實際情況是，相當多的公司長年不分紅或者象征性分紅，股票分紅的股利支出極低，因此股利支出并不構成太大的成本。而實際上的企業債券或銀行借款的最低單位成本均大于股權融資成本。股權融資實際成本的相對偏低是股權融資偏好的重要動因。
3.股權融資的“軟約束”偏強
在我國現有資本市場情況下，由于我國相關部門對于股利的政策和規定的缺陷及不合理，相對于債務融資而言，股權融資的約束是一種軟約束，股權融資的成本是一種軟成本。不同的約束強度會形成不同的偏好，股權融資偏好就是低融資成本驅動的股權對債權的替代。
4.公司治理結構不完善
長期以來一直存在由于以股權高度集中于國家的特征。這種不合理的股權結構形成了由于國家股、國有法人股比重過大而導致的內部人控制現象這種現象表現為企業權利制衡機制的缺乏，使得企業籌資計劃完全能夠按照內部控制人的意愿得以執行，這是造成企業股權融資偏好的制度原因，也是企業惡意上市圈錢行為的內在根源。
三、構建合理融資結構對策研究
1.加強制度建設，規范上市融資行為
一方面根據資本市場的發展規律和市場規則強化證券監管機構對上市公司股權融資的相關制度建設，實行真正意義上的核準制，減少和防范上市公司為達到股權融資目的而進行認為操作；另一方面加大對上市公司募股資金投資項目和效益的審核，完善信息披露制度和監控機制，規范上市公司的再融資行為。
2.發展企業債券流通市場，促進債務結構的優化
我國債券市場與西方國家相比較弱，主要表現在輕視企業債券的發行，對企業債券發行約束條件較多，目前的企業債券品種單一等。有關部門應盡快規范債券發行相關制度，應增加債券品種，同時應逐步推進債券衍生品種市場的發展，以適應不同企業對不同融資方式的需求。
3.樹立正確的融資觀念，完善企業融資結構
公司管理層樹立正確合理的融資觀念，根據企業發展的需要構建合理的融資結構，強化內部融資，以降低融資風險增強企業經營的自主性。同時應規范上市公司的利潤分配和利潤留存制度,使上市公司積極進行內部資本的擴張,增強自身的實力。
4.加強與完善內部治理機制
在我國目前市場體系還不盡完善的情況下，需要做的是解決人的問題，選擇合理有效的公司治理結構，建立有效的公司激勵和約束機制，實行經營者人力資本產權制度變革。建立經營者人力資本產權結構的績效評價機制，實現經營者人力資本的流動和定價。與此同時，還應該加強的是對經營者經營運作行為進行必要的監督，提高財務管理的透明度，促使其形成持續的較強的內部約束和激勵機制。
參考文獻：
[1]丁忠明黃華繼:我國上市公司資本結構與融資偏好問題研究.北京:中國金融出版社，2006
關鍵詞：股權分置改革；公司治理；委托
委托—理論是目前描述公司治理結構最成熟的理論之一，委托的概念最早是由羅斯提出的：“如果當事人雙方，其中人一方代表委托人一方的利益行使某些決策權，則關系就隨之產生了。”委托理論從不同于傳統微觀經濟學的角度來分析企業內部、企業之間的委托關系，它在解釋一些組織現象時，優于一般的微觀經濟學。在Mirrlees[2-3]，Holmstrom以及Grossman和Hart的共同努力之下，該理論得到迅速的發展。其基本假設是公司的股東和管理者之間是一種委托—關系，股東通過工資合同來委托管理者經營公司，同時，在不對稱信息下的委托—模型中，由于委托人不能使用“強制合同”（forcingcontract）來迫使人選擇委托人希望的行動，而只能通過激勵相容合同來達到預期的效果。于是委托人的問題是選擇滿足人參與約束和激勵兼容約束的激勵合同以最大化自己的期望效用，委托—問題最終也就成為了一個風險分攤的問題。
基本的委托—理論只是假設公司中存在一個股東和一個管理者，雖然能夠很好地解釋部分公司治理的問題，但由于基本模型假設的簡單化，其仍然存在現實的局限性，理論界對此也進行了多方面的擴展，其中最重要的擴展之一是Holmstrom和Milgrom提出多委托人模型（MultiplePrinciples），這一模型也可以稱為公共人模型（CommonAgency），模型假設博弈雙方為一個經理人對應多個股東，相比于基本模型，其更加符合股份公司的實際特征。Dixit在分析多個股東對公司治理結構的影響時發現：多個股東在激勵公司CEO工作的時候，存在搭便車效應（Freerider），小股東可以安心放權給大股東來制定激勵條款，最終可以達到社會成本最小的最優公司治理效果。
多委托人模型的一個重要假設是股東之間是同質的，即股東之間只有持股比例的差別，而不存在目標和效率等其他方面的差別。這一假設在西方發達國家的資本市場可能適用，但卻不一定適合中國的特殊情況。《公司法》規定，公司的最高權利機構是股東大會，而國家通常作為上市公司的發起人股，是絕對的非流通股大股東，處于公司中的控股地位，在股東大會中有絕對的表決權優勢，于是控股股東完全可以憑著自己的意愿修改公司章程、改變分紅方案、甚至任命經理管理層。而廣大中小股東處于股份的絕對劣勢，很難從真正意義上達到“同股同權”的情況。這樣，處于控股地位的國有股東利用自身的控股權干涉公司的生產經營管理，熱衷于配股、增發等方案，使得控股股東盡快增加每股資產價值，憑借巨大的發行短期收益，達到回收投資成本的目的，而相應的增發、配股方案以及具體的籌資規模卻疏于分析，不利于公司的長期穩定發展。可見，在股權分置改革前，中國上市公司股本結構的流通股和非流通股兩類股東的目標相悖，非流通股東一股獨大，不能很好地體現市場的公平性原則，從而影響資本市場定價功能的正常發揮，不能有效地發揮資本市場優化資源配置的功能。中國股權結構的這一特征也決定了公司治理結構的復雜和多樣性，經濟模型的建立也不能完全套用經典的委托—模型。而由于股權分置是中國資本市場建立初期的特殊規定，因此國際上無論是理論還是實證研究對此類委托—問題鮮有涉及，因此，本文正是在Dixit的多委托人框架下，通過引入委托人和其目標的異質性來首次建立股權分置下的二階委托—的公司治理結構模型。
一、模型的構建
為分析簡單起見，我們并不將公司根據股本比例分為多類股東，這里只是假設公司存在兩個委托人：流通股股東p1和非流通股股東p2，存在一個CEO經理人。兩個股東分別為經理人指派一個任務，然后根據任務的完成情況來支付工資。同基本的委托—模型的假設一樣，這里的委托人是風險中性的，經理人是風險規避的，兩者信息是不對稱的，經理人有道德風險的問題（MoralHazard），委托人通過制定工資來激勵經理人高努力的工作，而工資支付采用線性工資的形式。對于兩個任務，經理人投入的努力程度分別為e1,e2，努力程度屬于經理人的私人信息，委托人無法直接觀測，而努力程度實際達到的效果是y1,y2，其中：y1=F(e1,ε1),y2=F(e2,ε2)，這里的ε1~N(0,σ21),ε2~N(0,σ22)為正態分布，即經理人努力的效果存在不定性，而正是因為不定性的存在才導致經理人努力程度的不可觀察性，因此才存在不完全信息下的激勵契約。
兩類努力效果y1,y2可以達到的產出分別為：
αi(i=1,2)度量了經理人在該任務下的生產效率，αi越高，說明該經理人在同等努力程度下的產出越高，即經理人的能力越強；βi(i=1,2)度量了兩類努力間的外部性（externality）效果，若βi為正，說明委托人分別指派的兩類任務在目標上是替代性的，反之則為互補性的。
同時，經理人在兩個任務下的努力程度e1,e2對其帶來的成本為：
這里的γ>0,δ>0,2γ>δ，根據γ和δ的大小關系，可以將成本函數分為3類：
第一類：若γ>δ，則2Ce1e2>0，任務2對于任務1的邊際成本為正，兩種任務帶來的效果同向變化，經理人是“厭惡工作型”。
第二類：若γ=δ，C(e1,e2)=12γ(e21e22)，兩種任務帶來的成本效果是獨立的。
經理人的收益來源是兩委托人的工資支付，w=w1w2，其中：
w1=a1x1b1w2=a2x2b2（3）
委托人采用線性支付的方法，而這里的ai和bi（i=1,2）即是所需要求解的最優激勵工資系數，在現實中，這種工資形式即是固定工資加獎金的模式。
二、模型求解
為了得到顯示結構解，進一步的，我們假定經理人的絕對風險厭惡系數為R，且經理人的努力效果函數形式為：根據Holmstrom和Milgrom的方法，我們這里同樣采用“兩步法”來求解委托—問題。
步驟一
經理人選擇最優的努力程度，由于經理人的絕對風險厭惡系數為R，故經理人的期望效用函數可以表示為：
EU(x)=-E(e-Rx)
當x為正態分布時，期望效用函數可以進一步地表示為：
EU(x)=-e-E(Rx)12R2var(x)
因此，極大化期望效用函數EU(x)的等價命題為：
MaxE(x)-R2Var(x)
具體到本文的二階委托模型其確定性等價命題（CE）函數形式如下：
上式第一部分代表經理人的總收益，第二部分為直接成本，第三部分為風險成本。根據（1）（2）（3）式，可以將w1,w2表示成ai,ei,αi,βi的函數，求解一階條件：
命題1經理在某一任務的努力程度與該任務的工作效率正相關，與另一任務的效率的關系取決于經理人類型。證明：
直觀上理解，經理人在某一任務上效率越高，獲得工資越高，其更愿意在該任務上付出努力；而當且僅當經理人是“喜歡工作型”，即其在某一任務的工作會促使另外任務的完成時，另外一份工作的高效率才會對努力程度有正的影響，否則會因為努力程度的“擠出效應”造成負的影響。
命題2股東目標不一致時，提高工資并不一定能激勵經理人努力工作。
證明：盡管直接符號不確定，但是可以注意到，γ>δ是e1a1>0和e1a2
步驟二股東在經理人選定最優的努力程度的基礎上，制定最優的激勵合同來鼓勵經理人努力。在這里，激勵合同即意味著相應的工資水平，因此，兩個股東的優化問題分別為：
這里的e*1,e*2即為（5），（6）式求解出來的函數式，代入求解最優化問題，我們可以得到最優的工資合同。為了使得求解過程更為簡潔，這里假定經理人在兩個任務的生產效率相同，且兩個任務的互相影響程度相同，即α1=α2=α,β1=β2=β,σ1=σ2=σ，這一假設并不會影響模型的主要結論，在系數不相等的情況下，也可以得到與此特殊情況類似的結論。
求導得F.O.C條件：
求解關于a1,a2線性方程組：
命題3由于股權分置改革使得各股東（尤其是流通股股東）在同股同權的機制下有動機尋求更充分信息，則經理的努力程度就更容易被觀測（σ下降），則信息透明度的提升可以帶來激勵工資（即a1,a2）整體水平的上升，從而提升激勵的效率。
命題4股權分置改革前，經理效率和激勵工資間關系不確定
證明：要證明命題4的結論，我們只需要考慮一個例子即可。若在特殊情況下，經理工作效率和工資間的不確定性存在，那么一般情況下，不確定性將更大。這里取γ=δ，經理人的成本函數變為C(e1,e2)=12γ(e21e22)，即此時兩類任務的成本效果是獨立的。
考查經理的工資與生產效率的關系：
即：當α0
從圖1中可以看出，在經理人成本效果獨立的情況下，當且僅當α=β時，經理人的激勵工資達到最大值，這即是說，經理人的效率與激勵工資間并不是單調關系，股東無法根據經理人的工作效率制定出相應的工資水平，同樣的激勵工資有可能招到兩類不同效率類型的工人，股東目標的外部性帶來了工資與效率的不定性，這顯然不是一個好的公司治理結構。
正如前面的分析，股權分置改革在一定程度可以使得股東利益目標的趨同，即β趨向于零，在邊界情況β=0時，通過簡單的計算可以發現，激勵工資收入與工作效率呈現單調負相關關系，即高效率的工人不需要高的激勵工資，可以通過固定工資達到成本補償的效果，另一方面，這也從制度層面上緩解了公司治理問題中的經理人的逆向選擇和道德風險的問題。
事實上，在股權改革后，隨著市場監督能力的加強，市場收益的逐步明確，大股東將越來越注重公司的市值，這一點與廣大小股東的目標是一致的，即股權分置改革將使得大小股東目標趨同。在模型中，我們便可以將大小股東兩個委托人簡化為單一委托人的情形。因此，股權分置改革后，模型將簡化為單一委托人和單一人的基本結構，根據Holmstrom和Milgrom的結論：在這種情況下，委托人可以建立完備的契約來激勵經理人努力工作，激勵的不確定性也可以消除。
因此，股權分置改革在一定程度上緩解了公司股東之間、以及股東與經理人之間的矛盾，完善了公司治理結構。
三、股權分置改革對公司治理的改良效應
就微觀層面來講，股權分置改革實際上是產權改革的一個重要組成部分，脫離了產權改革的目標，股權分置改革也就失去了其最終的重要性，亦即，股權分置改革為產權改革在資本市場上提供了一條可能的路徑。高尚全認為：產權界定是建立與社會主義市場經濟相適應的現代產權制度的主要內容。[8]而產權界定對于公司治理方面，尤其是經理人激勵有著非常重要的影響。
事實上，大量經濟學理論與實證檢驗表明，股權的集中可以保證大股東的監督積極性，更有利于解決公司治理的委托—問題。然而，在股權分置改革的過程中，無論具體采用哪種支付方式，其在一定程度上都“稀釋”了股份，降低了股權的集中度，對于緩解上市公司委托—矛盾似乎是向著相反的方向前進。同時，被“稀釋”的股份通常是國有法人股，因此，市場上也存在對改革后國有資產流失的擔心，以及對股權分置改革后公司治理環境改善的懷疑。而本節正是通過建立二階委托—模型來比較公司股權分置改革前后的公司治理結構從而指出在股權分置的情況下公司激勵存在的最大弊病，即激勵合同的不確定性。
管理層激勵問題是公司治理中最重要的問題，因此，所構建的二階委托—模型重點解決的也正是如何制定管理層激勵工資的問題。公司股東制定的激勵工資有兩個目的：第一是通過工資來甄別經理人的類型，選擇適合自己公司的管理者，希望解決經理人市場上的逆向選擇問題（Adverseselection）；第二則是通過工資來激勵經理人努力工作，希望解決在位經理人的道德風險問題（Moralhazard）。
模型的主要結論是股權分置造成了上市公司經理人激勵的不確定性，在存在信息不對稱的情況下，股東無法找到惟一確定的最優激勵合同，因而經理人的怠工、大股東的疏于監督可能會造成公司經營的進一步惡化。出現這一現象的最根本原因在于，非流通股大股東與流通股小股東之間存在目標差異，小股東關心公司價值，以股份權益最大化為根本目標；而國家作為公司大股東存在較高的成本，且國家并不完全是一個以利潤最大化為目標的“經紀人”。在公司權益分配中，人獲得的是規定權益，而委托人獲得的是剩余權益，因而“經紀人”對剩余索取權的追求是股東監督的源動力，也是保障大股東控制型公司治理效率的前提條件。在西方的大股東控制型公司中，經理人以犧牲股東利益而謀取私利的行為會受到股東的極力抵制。而我國國有企業的情況是，企業的絕大部分剩余索取權歸國家所有，國家的直接監督成本太大，往往存在監督不足的情況，因此，經理人并沒有維護股東利益的積極性，同時由于大股東自身目標的不明確，小股東“集體沉默”，經理人侵害股東利益的現象則是不可避免的。
因此，國有上市公司的治理結構改善的關鍵在于股權結構的合理化，一味地加強激勵程度和監管水平并不能從根本上帶來治理結構的改善，但是借助這次股權分置改革的契機，通過股東目標一致化、股權的分散化和未來的股權全流通來解決困擾已久的國有股獨大的問題，并糾正其公司目標，進而由市場來判斷什么樣的股權結構是合理的，上市公司的治理難題最終也會得到部分解決。
而在股權結構合理化之后必將從制度層面上保護了中小股東的利益，給投資者帶來信心。在如今中小投資者缺乏專業投資技巧的市場上，小股東可以安心放權給大股東或機構投資者，從而達到股權結構從改革前的相對分散到改革時的分散，最后達到集中。從而以退為進地達到股權集中，完善公司治理結構的目的。這時候，機構投資者將成為資本市場的主角，其話語權將顯著增強，不再需要靠類別股東表決來表達自己的意愿。通過機構投資者這一中介，投資者和上市公司的委托—問題將會得到較好地解決。另外，相比于個人投資者，機構投資者在了解上市公司管理層信息方面更有優勢，決策更加準確，這樣可以避免資本市場上的盲目投機行為，更加合理有效地利用資源。
根據以上的分析，我們可以將股權分置改革帶來的公司治理結構的變化表示成下面的圖形，見圖2所示。
股權分置改革之后，股東與經理人的選擇機制由以往政府這只“看得見的手”變為市場這只“看不見的手”，這勢必帶來公司治理結構乃至資本市場的巨大改善。
1.統一了股東目標
一直以來，股權分置導致大股東與流通股股東之間利益取向存在嚴重的分歧。控股股東“一股獨大”，其所持股份不能上市，他們為了自身所占有資產價值的快速增加，不考慮股價的下跌而實行股權融資，利用股權分置來侵害其他股東的利益。但是，在股權分置改革后，大股東所持股份可以上市流通，其利益取向就因而轉為股權價值的最大化，通過整個公司的實體經營來提升股權價值。盡管股權分置改革不能立即實現非流通股和流通股股東的利益完全一致，且在今后相當長的時間內非流通股股東仍占主體地位，但解決了股權分置問題，控股股東與現有流通股股東的共同利益基礎會逐步擴大，會極大地限制了控股股東利用自身強勢地位來侵蝕中小股東利益，抑制了其通過證券市場單純靠融資活動來牟利的企圖，促使其加強對上市公司生產經營過程的管理，增強了流通股股東對證券市場發展的信心，從而反過來也促進了雙方信任機制的建立。
2.建立管理層激勵制度
內部人控制和所有者缺位一直是困擾著上市公司的兩大難題，在控制道德風險和信息披露透明度方面，公司治理一直未能提出較好的措施。而股權分置改革后，由于全體股東與企業經營管理者利益趨向一致，在此基礎上建立起相配套的管理層激勵機制，很明顯在一定程度上可大大抑制管理層“內部人控制”等現象，通過公司治理結構的完善，充分發揮內在機制的作用，促進企業自身經營業績的提高，從而促成整個證券市場的繁榮，達到一個良性循環。應該來講，配合股權激勵措施的股權分置改革將會是一場徹底的、立體化的公司治理革命。這將會給上市公司股東和公司高管帶來雙贏的局面。事實也證明，在剛剛進行股權分置的試點企業當中，多家公司的股權分置改革方案也與管理層激勵問題相捆綁，各家公司分別在其改革方案中引入股權激勵計劃、管理層期權激勵計劃等配套措施。應該說，這種捆綁式的改革舉措對深化股權分置改革，提高公司治理效率有著促進作用。相信在不久的將來，有關機構將會出臺相應的上市公司股權激勵計劃指導意見，這必將進一步提高上市公司的治理水平。
3.加強了公司市場化的監督
眾所周知，一個公司的盈利能力和未來成長能力是其股東價值的基本源泉，并對股價的高低產生決定性的影響，股權分置改革后，由于所有股東的利益趨向一致，股權流動性將顯著加強，股東所持股份價值將主要體現在股票市值上，原先的非流通股股東同樣能夠從股價的漲跌中獲益或受損。這樣，在證券市場運行規范的情況下，當某一個上市公司股價低于實際價值，或者經營業績不佳時，就有可能退市或引發并購，公司原有的董事會與經理管理層將會面臨較大的市場壓力，甚至有可能被置換，從而達到強化對上市公司管理層的監督和制衡，促使上市公司改善和健全運行機制，形成市場化的監督。而股權分置改革后，在一定程度上也促進了上市公司之間的競爭，使上市公司提供的信息更加透明化，資本的流動性也得到提升，必將極大地加強了市場的定價功能，促使在二級市場上實現大規模并購變得更有可能。而這些變化又進一步促進了各上市公司不斷改善公司治理效率，提高公司的業績水平。
參考文獻：
［1］Ross.S.TheEconomicTheoryofAgency:ThePrincipalsProblem［J］.AmericanEconomicReview，1973，（63）:134-139.
［2］Mirrlees,James.NotesonWelfareEconomics,InformationandUncertainty［M］.EssaysonEconomicBehaviorunderUncertainty.editedbyMichaelBalch,DanielMcFaddenandShifyenWu,Amsterdam，1974.
［3］Mirrlees,James.TheOptimalStructureofAuthorityandIncentivewithinanOrganization［J］.BellJoinnalofEconomics，1976，（7）:105-31.
［4］HolmstromB.Moralhazardandobservability［J］.BellJournalofEconomics,1979,(10):74-91.
［5］Grossman,Hart.AnAnalysisofthePrincipal-AgentProblems［J］.Econometrica，1983，（51）:7-45.
［6］Dixit,A.,Grossman,G.M.&Helpman,E.CommonAgencyandCoordination:GeneralTheoryandApplicationtoTaxPolicy，1996.
［7］常修澤.論建立與社會主義市場經濟相適應的現代產權制度［J］.宏觀經濟研究，2004，（1）.
關鍵詞：股權結構；公司績效；要素密集產業
股權結構的安排是整個公司治理框架的核心，合理的股權安排能夠經由多種治理機制提高公司績效。在我國國有企業改革的進程中，產權改革是基本邏輯思路，股權結構和公司績效之間的關系也成為近幾年來學術界研究的熱點問題之一。伴隨現代技術進步和金融市場的發展，一種新的產業形式——以技術和知識為主導要素的高科技產業迅猛發展，并成為帶動國家經濟增長的主導產業。這種新興產業同傳統產業有著顯著不同的特點：企業的關鍵資源是技術、知識和思想，而不是傳統的實物資本，這些技術和知識所依附屬的人力資本對企業的生存和競爭至關重要。相應地，這些以技術和知識為主導要素的新型公司和以實物資本為主導要素的傳統公司的公司治理方式之間也存在著差異（魏明海，2003）[5]。基于要素密集度差異的產業分類，探討不同產業間股權結構的差異以及股權結構對公司績效的影響就是本文研究的動機。
文獻回顧與分析思路
李善民、王彩萍（2002）[6]指出股權結構包括兩層涵義：一是股權構成，也即國家股、法人股和流通股股東所持股份比例，二是股權集中度。國內已有的關于股權結構的研究大多數是從國家股、法人股、流通股或者A股、B股、H股等角度來界定股權類型，進而分析股權類型和股權集中度對公司績效的影響。如周業安（1999）[7]的研究發現A股、國有股、法人股的比例與凈資產收益率之間顯著正相關，而B股與H股比例與凈資產收益率具有負相關關系。孫永祥、黃祖輝（1999）[8]的研究認為有一定集中度、有相對控股股東、并且有其他大股東存在的股權結構，最有利于公司績效；并指出隨著第一大股東持股比例的上升，Tobin’sQ先是上升，當第一大股東持股比例超過50%以后，Tobin’sQ開始下降。Xu和Wang（1999）[1]在一項頗有影響力的關于所有權結構與公司績效關系的研究中發現，公司的盈利能力與法人股股權比例正相關，與國有股股權比例負相關。而于東智（2001）[9]的研究結果表明，國家股、法人股與公司績效正相關但是并不顯著，股權集中度與公司績效之間的相關性并不明顯，也不存在倒U型關系。徐曉東、陳小悅（2003）[10]的研究表明，第一大股東的所有權性質不同，其股權結構和公司業績間關系也不同，第一大股東為非國家股股東的公司有更高的價值和更強的贏利能力。
由此可以看出，從國家股、法人股和流通股等角度來劃分股權類型，對股權結構與公司績效的研究并沒有得到一致的結論，國內一些學者把原因部分地歸結為對國家股和法人股劃分的模糊性（劉芍佳等，2003；徐莉萍等，2006）[11][12]。劉芍佳等人（2003）[11]認為將股權分為國家股、法人股、流通股的分類方式不能清楚地表明法人股本身的所有權屬性，將法人股作為獨立的持股主體與國有股、流通股并列是不合理的，這種不恰當的分類方式使得現有的許多關于公司股權結構與經營績效的研究結論值得懷疑，他們運用LaPorta等人（1999）[2]的“終極產權論”觀點，按照新的控股主體分類標準對中國上市公司進行分類，發現股權結構與公司績效確實密切相關。徐莉萍等（2006）[12]借鑒了“終極產權論”的觀點對我國的股權結構與公司績效進行了研究，發現在不同性質控股股東控股的上市公司中，股權集中度與經營績效之間都存在顯著的正向線性關系，而過高的股權制衡程度對公司經營績效有負面影響。
以上對股權結構與公司績效的研究并沒有考慮到以技術和知識為主導要素的新型公司和以實物資本為主導要素的傳統公司之間的區別，本文希望從以下兩個方面，進一步考察上市公司股權結構與公司績效之間的關系。
首先，借鑒LaPorta等人（1999）[2]“終極產權論”的觀點，根據實際控股主體把上市公司分為兩大類：國家作為終極產權控制人和私人作為終極產權控制人。國家作為終極產權人，通過選擇不同的控股方式對上市公司實行控制，而不同的方式選擇又可能有不同的所有權成本。例如，兩家股份公司都是國家控股且國家所持股份比例一樣，但其中一家公司采取“國家股股權下放”。雖然同樣是國家控股，但因產生的委托鏈的數目不同，所有權成本就不相同，從理論上講，這種差別對公司經營績效應該產生不同的影響。因此本文根據第一大股東的身份把把國家終極控制的上市公司的持股主體又進一步分為中央直屬國有企業、地方所屬國有企業、國有資產管理機構和高校四種類別。
其次，股權結構對公司績效的影響可能是狀態依存的，取決于行業的特質（施東輝，2004）[13]。陳曉、江東（2000）[14]對電子電器、商業和公用事業三個行業進行了研究，朱武祥、（2001）[15]對家電行業進行的研究，都得到了不同的結論。在不同產業環境下，各種生產要素如實物資本和人力資本的重要性不同，這也將透過不同的公司治理方式影響公司業績。魏明海（2003）[5]指出，在傳統公司中，公司治理就聚集于如何防止權利被濫用上，而在人力資本比較重要的公司中，權利不再集中于金字塔尖，而是擴散到整個公司組織體系中。本文基于要素密集度差異對上市公司進行產業分類，分為勞動密集產業、資本密集產業和技術密集產業，進而研究不同要素密集產業間股權結構是否有差異，以及股權結構的差異對公司績效產生怎樣的影響？
本文后面的內容結構安排如下：第二部分是對產業分類進行界定，介紹樣本的選取和變量的定義；第三部分是股權結構與公司績效的實證結果及分析，包括對績效指標和股權結構變量在各要素密集產業間的比較分析，以及對全部樣本和不同產業子樣本的回歸分析；最后是對本文的結論以及一些探討。
產業的界定和樣本選取
一、對產業分類的界定
根據勞動力、資本和技術三種生產要素在生產活動中的相對密集度，把產業劃分三種類型：勞動密集型產業、資本密集型產業和技術密集型產業（或知識密集型產業）。勞動密集型產業指進行生產主要依靠大量使用勞動力，而對技術和設備的依賴程度低的產業，目前勞動密集型產業主要指農業、林業及紡織、服裝、玩具、皮革、家具等制造業。資本密集型產業指在單位產品成本中，資本成本與勞動成本相比所占比重較大，每個勞動者所占用的固定資本和流動資本金額較高的產業，資本密集型產業業主要分布在基礎工業和重加工業，如鋼鐵業、運輸設備制造業、石油化工、重型機械工業、電力工業等。技術密集型產業指在生產過程中，對技術和知識要素依賴大大超過對其他生產要素依賴的產業，主要包括微電子與信息產品制造業、航空航天工業、原子能工業、現代制藥工業、新材料工業等，當前以微電子、信息產品制造業為代表的技術密集型產業正迅猛發展，成為帶動國家經濟增長的主導產業。
二、樣本的選取
基于上述的產業分類，本文對三個產業分別選取了具有代表性的一些行業。在勞動密集型產業中選取了農林業，食品，紡織、服裝、皮革，木材、家具和造紙、印刷制造業。對資本密集產業，選取了鋼鐵業，石油、化學工業，汽車制造業、專用設備制造業。對技術/知識密集型產業則選取了生物制藥業和信息技術行業[注：對不同要素密集產業樣本的選擇參照了王鳳榮、李靖（2005）的產業分類]。研究樣本包括2001-2004年間的413個上市公司，共有1652個年度觀察值，數據主要來源于深圳國泰安數據庫（CSMAR）和巨潮咨詢網（）提供的上市公司年報。表1是樣本的分布情況。
三、對變量的定義
公司績效的測量采用了三個指標。首先是沿用了基于財務的績效評價方式，即總資產收益率(ROA)和凈資產收益率(ROE)，國內大多數研究中都采用這兩個指標來測量公司績效（李維安、曹廷求，2004）[16]。其次，托賓Q是國外學者廣泛使用的衡量公司績效的指標，代表公司的價值成長能力，本文也將托賓Q作為衡量公司績效的指標之一。對托賓Q的計算方法有多種，由于我國上市公司中存在非流通股，蒲自立、劉芍佳（2004）[17]認為郎咸平所使用的計算方法考慮到中國的實際情況，可能更加準確，本文也采用這種計算方法，即Q=企業總資本的市場價值/企業總資本的重置成本=（年末流通市值+非流通股中凈資產的金額+長期負債合計+短期負債合計）/年末總資產，非流通股中的凈資產的金額=每股凈資產×非流通股股份數。
為了分析股權結構對公司績效的影響，本文主要從股權性質（終極所有者、第一大股東實際身份）、第一大股東持股比例，股權集中度（赫芬達爾指數）和股權制衡程度（第一大股東持股與其余四大股東持股和之比、第一大股東和第二大股東持股之比）四個方面來刻畫股權結構。已有的研究文獻表明，董事會規模、監事會規模、獨立董事比例、董事長和總經理是否兼任、上市公司的規模和年齡，以及公司的債務杠桿等都會對公司業績產生影響，本文把這些變量作為控制變量。對變量的詳細定義見表2。
股權結構與公司績效的實證結果及分析
一、股權結構與公司績效的比較分析
1.對績效指標的比較分析
表3是對績效指標（中位數和平均數）在不同要素密集產業和終極控制類型公司間的分類統計。在不考慮其他因素影響下，對績效指標分別進行單因素方差分析(ANOVA)，發現績效指標在不同要素密集產業和不同終極控制類型的公司間存在顯著差別。資本密集產業的總資產收益率(ROA)最高，技術密集產業的ROA居中，勞動密集產業的ROA最差；技術密集產業的托賓Q顯著高于勞動和資本密集產業；凈資產收益率（ROE）在三個產業間沒有表現出顯著差異。由此可以看出，傳統的資本密集產業具有較好的財務業績總資產收益率，而技術密集產業作為一個“朝陽產業”，表現出較好的價值成長前景（有較高的托賓Q值）和居中的財務業績總資產收益率。
在全部樣本中，國家最終控制的公司的總資產收益率(ROA)顯著高于由私人最終控制的公司，凈資產收益率(ROE)和托賓Q在國家和私人終極控制的公司間無顯著差異。把全部樣本分成三個子樣本后對業績進行方差分析發現：在資本密集產業中，由私人最終控制的公司的財務績效指標總資產收益率(ROA)顯著低于由國家最終控制的公司，而代表價值成長能力的托賓Q卻顯著高于國家最終控制的公司；在技術密集產業中，私人終極控制的公司的凈資產收益率(ROE)顯著低于國家終極控制的公司。初步分析表明，國家終極控制的上市公司的財務績效優于或至少和私人終極控制的公司一樣好，而價值成長能力托賓Q則低于或和私人終極控制的公司一樣好，這樣的結果似乎與大多數人持有的觀點“國有企業績效低下”并不一致。本文認為對此結果有一個現實解釋就是：作為終極權利和經濟中心的國家控制著絕大部分的優質資源和優質企業，雖然國有企業中存在諸多如、所有權缺失等問題，但是所謂“瘦死的駱駝比馬大”，導致國有企業的財務業績仍然高于私人控股的企業。然而從代表價值成長性的托賓Q來看，在資本密集產業中，國有企業的價值成長能力的確不如私人企業，這部分也是因為國企本身的弊病所致。
2.對股權結構變量的比較分析
表4是對股權結構的分類統計。在全部樣本中，國家最終控制的樣本數為1353個，占81.90％，其中在勞動密集產業和技術密集產業中國家最終控制的比例稍低，分別為73.39％和78.95％，而在資本密集產業，國家控制的比例高達87.18％。對Herf,Z,Ratio1,Share1分別進行方差分析，發現這五個變量在不同要素密集產業和不同終極控制類型的公司間都存在顯著差異。三個產業中，資本密集產業的公司股權集中度（Herf）和第一大股東持股比例(Share1)最高，而股權制衡程度（Z指數和Ratio1，Z和Ratio1值越高，股權制衡程度越低）最低。無論是在勞動、資本、技術密集產業，還是在全部樣本中，國家最終控制的公司的股權集中度和第一大股東持股比例都顯著高于私人最終控制的公司，股權制衡程度則顯著低于私人終極控制的公司。值得關注的是在資本密集產業中由國家最終控制的公司，股權集中度赫芬達爾指數和第一大股東持股比例最高，股權制衡程度最低（Z指數和Ratio1在全部樣本中表現為最高），也就是說，“股權集中，國有股一股獨大”的現象在資本密集產業尤為突出，國家最終控制著傳統的資本密集產業中的絕大部分企業。
二、回歸分析和實證結果
利用Eviews5軟件對數據進行回歸分析。考慮到企業個體潛變量對業績的影響，本文采用固定個體效應對平行數據進行廣義最小二乘法（GLS）分析，系數方差采用穩健的White截面異方差一致估計量，基本的回歸模型是：……，其中為因變量，是一組解釋變量，是控制變量組，是擾動項，下標i，t表示第i個公司在t年的觀察值。
1.對全部樣本的回歸分析
表5是對全部樣本進行回歸的結果（由于變量較多，表中并沒有報告控制變量的回歸結果，下同）。從表中可以看出，第一大股東持股比例與公司業績存在緊密關系，第一大股東持股比例平方項的系數在因變量為總資產收益率(ROA)和托賓Q時顯著為負，說明第一大股東持股比例與用總資產收益率和托賓Q衡量的公司績效間存在倒U關系，這與孫永祥、黃祖輝（1999）[8]的結論基本一致。根據Shleifer和Vishny（1986，1997）[3][4]的觀點，在法律對投資者保護比較弱的情況下，大股東的存在是對法律保護的一種替代機制，大股東有激勵去監督管理者，解決小股東中的“搭便車”問題，從而緩解股東與管理者之間的問題，有利于提高公司業績；然而大股東持股比例過高時，大股東與小股東之間利益沖突又導致大股東存在侵占小股東利益的傾向，因此第一大股東持股比例與公司業績間應存在一種非線性關系。
股權集中度對公司績效的影響比較復雜。赫芬達爾指數與總資產收益率(ROA)顯著正相關，與凈資產收益率(ROE)正相關，但不顯著，與托賓Q之間存在顯著負相關關系，這說明股權集中度較高的公司，總資產收益率也較高，價值成長能力托賓Q較低。從股權制衡程度來看，Ratio1與總資產收益率(ROA)、凈資產收益率(ROE)和托賓Q間均存在顯著的負相關關系，說明較低的股權制衡程度對公司經營業績有不利影響，較高的股權制衡程度從一定程度上可以防止大股東侵占中小股東利益和掏空上市公司的行為，從而對公司績效有積極影響，此結論在某種程度上與孫永祥、黃祖輝（1999）[8]的證據相吻合，他們認為有一定集中度、有相對控股股東、并且有其他大股東存在的股權結構，最有利于公司績效。此結論與徐莉萍等人（2006）[14]的結論剛好相反，他們認為較高的股權制衡程度對公司經營業績有負面影響。
在控制了其他變量的影響后，國家終極控制對公司業績存在負向影響，但是只有在績效指標用托賓Q衡量時系數才顯著，績效指標用總資產收益率和凈資產收益率衡量時系數不顯著，由此可以看出，國家最終控制對公司績效存在不利影響，國家終極控制的公司的價值成長能力托賓Q值顯著低于由私人終極控制的公司，這與多數觀點相符合。
根據第一大股東實際身份進行分析，本文發現第一大持股主體的身份對不同的業績指標具有不同的影響。第一大股東為中央直屬企業的公司的總資產收益率（ROA）和凈資產收益率（ROE）均顯著高于其它公司（eq02和eq04中，Iden2的系數顯著為正）。而Eq06的結果表明，第一大股東實際身份對公司的托賓Q值具有不同程度影響，第一大股東身份虛擬變量的系數從大到小依次為Iden1,Iden4,Iden3,Iden2，也即第一大股東為國有資產管理機構的公司有最高的托賓Q值，其次是私人產權直接控制的公司，接著依次是地方所屬國有企業和中央所屬國有企業，最后是高校。第一大持股主體為中央直屬國企的公司的財務績效明顯高于其他類公司，其理論上的原因在于較低的所有權執行成本，根據LaPorta（1999）[2]的“終極產權論”，中央企業直接控股的方式縮短了金字塔式權利結構中的控制鏈，其產生的成本也較小；在中國的現實情況中，控制著“經濟命脈”的國家更傾向于通過直接持有的方式控制著關鍵的經濟部門和優質企業，以獲得較好的利益回報。國有資產管理機構代表國家履行國有資產出資人的職責，對國資委負有保值和增值任務，從總體上看，國有資產管理機構作為第一大持股主體控制的企業有高于其他企業的價值成長能力。
本文用Z指數代替Ratio1衡量股權制衡程度，對表5中的所有方程進行同樣的回歸分析，回歸系數和顯著性均未發生明顯變動，結論一致。
2.對不同產業子樣本的回歸分析
把全部樣本分成三個子樣本：勞動、資本和技術密集產業進行分析。表6是勞動密集產業的回歸結果。第一大股東持股比例與總資產收益率(ROA)間存在顯著的倒U關系，與凈資產收益率(ROE)在15％的顯著水平上存在倒U關系，與托賓Q間存在顯著正向線性關系；股權集中度赫芬達爾指數對總資產收益率和凈資產收益率有顯著的正向影響，而對托賓Q有顯著負向影響；股權制衡程度(Ratio1)與公司業績之間均不存在顯著關系；Contr的系數在因變量為總資產收益率(ROA)、凈資產收益率(ROE)和托賓Q時都顯著為負，因此在勞動密集產業中，國家終極控制對公司業績存在不利影響。
表7是資本密集產業回歸結果。第一大股東持股比例與凈資產收益率(ROE)和托賓Q間存在顯著的倒U關系；同勞動密集產業一樣，股權集中度赫芬達爾指數與總資產收益率和凈資產收益率之間存在顯著正向關系，與托賓Q間存在顯著負向關系；Ratio1與總資產收益率(ROA)、凈資產收益率(ROE)和托賓Q顯著負相關，因此在資本密集產業中，較高的股權制衡程度有利于公司業績；在控制了其他變量的影響后，國家終極控制對財務績效總資產收益率和凈資產收益率影響為負，對價值成長性托賓Q影響為正，且因變量為總資產收益率和托賓Q時影響在統計上是十分顯著的，這表明，在資本密集產業中，國家終極控制對財務業績有不利影響，但是卻有利于公司的價值成長性。
表8是技術密集產業回歸結果。第一大股東持股比例與總資產收益率和凈資產收益率間存在顯著倒U關系，與托賓Q間存在正向線性關系；股權集中度赫芬達爾指數對總資產收益率和凈資產收益率有顯著正的影響，但對托賓Q影響則顯著為負；股權制衡程度與總資產收益率、凈資產收益率和托賓Q間存在負相關關系，且在因變量為總資產收益率和托賓Q時這種關系非常顯著，因此，較高的股權制衡程度有利于公司業績，這種關系在技術密集產業中依然適用；在技術密集產業中，國家終極控制對總資產收益率和凈資產收益率有顯著正向影響，但對托賓Q存在顯著的不利影響，這恰與資本密集產業相反。用Z指數衡量股權制衡程度對三個產業子樣本分別做同樣的回歸分析，發現在勞動密集產業中股權制衡程度(Z指數)與總資產收益率(ROA)和凈資產收益率(ROE)的系數顯著為正，在技術密集產業中股權制衡程度(Z指數)與凈資產收益率(ROE)間的負相關關系變得十分顯著，其他結果均沒有明顯變化。
同是國家終極產權控制，為什么在傳統的資本密集產業和新興的技術密集產業對公司績效卻有完全相反的影響？田利輝（2005）[18]提出的“政府股東兩手論”觀點或許有助于理解這種產業差異。國家作為終極產權控制人，同時有對政治利益和經濟利益的追求，一方面是其政治干預的“掠奪之手”，一方面是優惠扶持的“幫助之手”，對企業可以有消極影響，也可以發揮積極作用。資本密集產業（鋼鐵、石化、汽車制造和重型機械）是比較成熟和能夠帶來較多現金流的產業，國家的“掠奪之手”多于“幫助之手”，國家通過控制資本密集產業中大部分企業來獲得較多的經濟利益；以知識和技術為主導要素的高科技產業（信息技術業和生物制藥業等）擁有大量的成長前景，現在已經成為帶動國家經濟增長的主導產業，然而該產業也充滿風險和不確定性，國家對高科技產業的“幫助之手”大于“掠奪之手”，給予了較多的優惠和扶持。因此導致國家終極控制在資本密集產業和技術密集產業有相反的效果，技術密集產業中國家終極控制的企業有較高的財務績效。技術密集產業中，擁有知識和技術的人力資源對企業的生存和競爭至關重要，所以私人產權控制更有利于企業捕捉到行業中大量的成長機會，從這方面來說，國家終極控制對價值成長性托賓Q有不利影響。
本文主要研究了不同要素密集產業中股權結構的差異，以及股權結構與公司績效之間的關系。對績效和股權結構變量的方差分析表明，不同要素密集產業的公司績效和股權結構變量間存在顯著差異，其中技術密集產業表現出最高的價值成長能力托賓Q，資本密集產業有最高的總資產收益率(ROA)；資本密集產業的股權集中度(Herf)和第一大股東持股比例(Share1)顯著高于勞動和技術密集產業，股權制衡程度（Z指數和Ratio1）則顯著低于另外兩個產業，也就是說在傳統的資本密集產業中，“股權集中，國有股一股獨大”的現象尤為突出。方差分析還表明，國家終極控制的公司的財務業績總資產收益率顯著高于私人終極控制的公司，尤其是在資本密集產業，這種結果與大多數人持有的“國有企業效率低下”的觀點并不符合，本文提出一種現實的解釋是：國家作為終極權利和經濟中心，控制著大部分的關鍵資源和優質資源，使得國有企業表現出高于私人企業的財務業績，然而國有企業的價值成長能力托賓Q的確不如私人控制的企業。
對全部樣本進行回歸分析發現，第一大股東持股比例與總資產收益率和托賓Q間存在倒U關系；較高的股權集中度對公司財務業績總資產收益率有利，對公司的價值成長能力托賓Q卻有不利影響；較高的股權制衡程度(Ratio1低)對公司業績存在積極影響；國家終極產權控制對公司業績存在不利影響。對第一大股東實際身份進行分析發現，第一大股東為中央直屬企業的上市公司，其財務業績總資產收益率和凈資產收益率均顯著高于其他公司；國家終極控制對財務績效指標有不利影響，對價值成長能力托賓Q卻有正向影響；技術密集產業恰和資本密集產業相反，國家終極控制對公司財務績效總資產收益率和凈資產收益率存在正向影響，對托賓Q卻有不利影響。本文認為一種可能的解釋就是國家作為終極產權人，一方面是其政治干預的“掠奪之手”，一方面是優惠扶持的“幫助之手”，對傳統的資本密集產業和新興的技術密集產業分別施予不同影響，導致了國家終極產權控制對公司績效有不同效果。股權集中度在三個產業子樣本中的表現相同，較高的股權集中度有利于財務績效總資產收益率和凈資產收益率，而對托賓Q卻有不利影響；股權制衡與公司績效間的關系在資本密集產業和技術密集產業表現相同，較高的股權制衡程度有利于公司績效。
最后需要提及的有兩個問題。一是采用不同的指標衡量公司績效時，可能會得到不同的結論，例如基于財務的績效指標總資產收益率、凈資產收益率和代表價值成長能力的托賓Q在一些回歸分析中表現出相反的符號，因此本文認為股權結構與公司績效間的確存在相關性，但是股權結構對公司績效的影響是復雜的和多方面的，只根據單一的指標來簡單的判斷股權結構與公司績效間的關系是不全面的，需要從多方面衡量公司績效，進而研究股權結構與公司績效之間的關系。二是不同要素密集產業，其價值評估方式也將有所不同。如新興的技術密集產業中，公司的價值可能主要體現在人力資本身上，離開了人力資本的公司價值評估有可能會得出錯誤的結論（魏明海，2003）[5]。傳統的基于財務的績效指標和托賓Q都不能恰當的體現技術密集型企業的人力資本價值，如何對不同要素密集產業分別采用恰當的價值評估方式來研究股權結構與公司績效間的關系（尤其是技術密集產業），是本文中存在的缺陷，也是以后研究中需要改進的。
參考文獻：
[1]Xu,XiaonianandYanWang.OwnershipStructureandCorporateGovernanceinChineseStockCompanies[J],ChinaEconomicReview10,1999.
[2]LaPorta,R.,F.Lopes-de-SilanesandA.Shleifer.CorporateGovernanceAroundtheWorld[J],JournalofFinance(2),1999.
[3]Shleifer,A.andR.W.Vishny.LargeShareholderandCorporateControl[J],JournalofPoliticalEconomic(3),1986.
[4]Shleifer,A.andR.W.Vishny.ASurveyofCorporateGovernance[J],JournalofFinance(2),1997.
[5]魏明海.公司財務理論研究的新視角[J].會計研究,2003，(2).
[6]李善民.王彩萍.股權結構對我國上市公司治理影響研究述評[J].經濟理論與經濟管理,2002，(6).
[7]周業安.金融抑制對中國企業融資能力影響的實證研究[J].經濟研究,1999，(2).
[8]孫永祥,黃祖輝.上市公司的股權結構與績效[J].經濟研究,1999、，(12).
[9]于東智.股權結構、治理效率與公司績效[J].中國工業經濟,2001，(5).
[10]徐曉東,陳小悅.第一大股東對公司治理、企業業績的影響分析[J].經濟研究,2003，(2).
[11]劉芍佳,孫霈,劉乃全.終極產權論、股權結構及公司績效[J].經濟研究,2003，(4).
[12]徐莉萍,辛宇,陳工孟.股權集中度和股權制衡及其對公司經營績效的影響[J].經濟研究,2006，(1).
[13]施東輝.當代公司治理研究的新發展[J].中國金融學,2004，(3).
[14]陳曉,江東.股權多元化、公司業績與行業競爭性[J].經濟研究,2000，(8).
[15]朱武祥,.股權結構與企業價值-對家電行業上市公司實證分析[J].經濟研究,2001，(12).
[16]李維安,曹廷求.股權結構、治理機制與城市銀行績效[J].經濟研究,2004，(12).
[17]蒲自立,劉芍佳.公司控制中的董事會領導結構和公司績效[J].管理世界,2004(9).
通過束縛管理者的行為，在委托和關系中，經營者行使權利從中獲得益處和企業的財務指標息息相關，關于盈余管理會計政策的選擇，就是企業會計信息不全面性。
1、變更會計政策。
股票上市公司的經濟業務比較復雜多樣，其中，有許多種可以選擇的經濟業務的會計政策的一部分，企業可以通過會計政策的改變來實現股權激勵機制的改變，實現了公司盈余。
2、變更會計估計。
會計變更是指企業有效利用信息或事務處理不確定性評價的結果，會計經濟業務的一部分本身是不穩定的，這就需要管理者做出的存在一定的主觀性，這使得會計評估有效地根據公司的實際狀況。
3、收入與費用的確認
在企業的實際運作，將通過收入與費用的變化來調節利潤，當企業需要提高利潤的企業將不在銷售確認條件確認收入的實現將未來收入轉移到這一段。
4、非經常性損益
盈余管理的重要手段之一就是非經常性損益，在企業經營管理中，常常使用的非經常性損益的時間有效性，對企業內部的虧損進行適當調整，因為它不需要指數計算ST，P公司盈余扣除非經常性損益，因此許多公司使用收益管理的項目，為了避免連續虧損造成的特殊待遇，暫停上市，甚至退市的風險。?
5關聯交易。
企業采用調整脫機模式實施項目的盈余管理，但這種方式很容易檢測，因此公司開始采用關聯交易進行盈余管理，并按照協商定價原則，價格取決于需求的變化。
二、上市公司在股權激勵機制下實現盈余的策略
（一）對管理層激勵機制設計的策略。
雖然會計信息中發揮著重要作用的激勵合同，但我國市場經濟制度并非完美無缺。所以結合經營者績效評估和其他指標的充分考慮委托人一旦性能指標和市場價值等。
（二）對證券市場運行嚴口監管的策略。
市場價值指數是反應性能的主要途徑，提高股票市場的效率，可以創建激勵制度，良好的外部環境，因此，我們將嚴格控制上市接近確保質量的同時加強公司上市公司的信息披露，保證同時企業盈余管理行為的規范化。
（三）對公司治理結構的策略。
做的順利實施股權激勵制度，加強企業內部治理結構的建設和加強控股股東的監督，除了采取措施，督促上市公司加強內部建設，制定嚴格的管理制度，最后積極構建公司治理文化促進誠信的發展文化。
（四）對管理者市場層面的策略。
專業素質的人員、管理者是企業走向健康發展道路的關鍵之一，股權激勵制度有效的建立需要高層管理人員的優化配置，選擇一個高水平的經理，其次，通過市場手段扮演經理的激勵和約束的角色建立一個完美的人才競爭機制。
三、總結
關鍵詞：股權轉讓限制
持有公司的股票，便成為公司的股東，對公司享有股權。有限責任公司股權是財產權的一種，無論那種公司，股東的股權都可以轉讓，由于公司性質等因素的不同，對于股權轉讓的限制也就有所不同，有輕有重。股權轉讓是指公司股東依法將自己的股份讓渡給他人，使他人成為公司股東的民事法律行為。股權轉讓是股東行使股權經常而普遍的方式，我國《公司法》規定股東有權通過法定方式轉讓其全部出資或者部分出資。本文重點對有限公司的股權轉讓限制問題進行深入的分析與探討。
一、股東在制定公司章程時，對股東轉讓股權的問題進行限定
有限責任公司股東在制定公司章程時，一般會對股東轉讓股權的問題進行規定，這些規定有時與公司法一致，有時相異。其原因有兩種，一種是股東故意要求作出這樣的制度，主要是考慮到以后的股權轉讓順著自己的意思發展；還有一種就是對公司法不太熟悉，不知其間的沖突，是無意造成的。當公司章程與公司法規定不一致時，公司章程中規定的轉讓條件能否有效，還要看具體的情況，以區別對待。
如果公司章程對股權轉讓的限制性規定高于公司法規定時的效力，應當被視為有效。這主要是由于公司章程的性質決定的。有關公司章程的性質目前學界還沒有統一看法，有契約說、自治規則說，綜合說。契約說是指公司章程是由股東或者發起人共同商議協定的，在公司成立后對股東或者發起人具有法律約束力，總的來說具有契約性質；自治規則說是指公司章程不僅對參與制定規則的股東有約束力，對后來加入的以及持反對意見的股東也有約束力；綜合說是指既認為公司章程對發起人權利，義務等出資方面的規定具有契約性質，在其他方面又具有自治規則性質。公司章程的性質多采用綜合說，對于股東自治規則如果不與公司法發生沖突，應該生效。另外還與有限公司的性質有關。有限公司注重的是股東之間的穩定以及長期合作關系，公司章程規定的股東轉讓條件高于公司法的規定時，則對于股東之間的穩定性有益。《公司法》第35條第二款規定，即必須經過一定比例（過半數）的股東同意，若公司章程的規定達不到這一比例要求，就違反公司法的強制性規定，則屬于無效條款，若達到（包括超過）公司法規定的比例要求，即滿足了公司法規定的條件，應屬有效。考慮到有限公司的性質問題，《標準化法》第六條規定：“已有國家標準或者行業標準的，國家鼓勵企業制定嚴于國家標準或者行業標準的企業標準，在企業內部適用。”
如果公司章程對股東轉讓股權的限制性規定低于公司法規定的效力。公司章程規定，股東向非股東轉讓股權時，必須經過全體股東三分之一或者更低比例的股東同意，這樣的規定應當是無效的。因為《公司法》第35條第二款規定“必須經全體股東過半數同意”屬于強制性規范。其中，過半數是最低要求。
如果公司法沒有涉及，公司章程對股東轉讓股權的限制條款效力。對于公司章程中規定的，公司法沒有涉及的，公司章程規定股東轉讓股權要考慮的因素，一些人認為公司章程不該超越公司法的規定，對股東轉讓股權問題作出限制，股東轉讓股權是自由的。還有一些人認為公司章程是在不與公司法發生沖突的前提下作出的特別規定，則是可以的；主要是因為，在公司法對股東轉讓問題已經做了規定，公司章程就不應該再作出高于公司法的規定，但是考慮到我國公司制度實行時間較晚，股東法律意識還不是很強，公司章程在不與法律發生沖突的前提下對股東轉讓股權的問題作出進一步的明細補充是對的。在市場經濟情況下，公司法也要活用，要考慮公司股東的意愿。
二、公司法對股東轉讓股權的限制
公司法對股東轉讓股權的限制是有很多理由的。有限責任公司是一種資本的聯合，股東人數有上限規定，資本也有封閉性特點，體現出來的有限公司具有“人合”和“資合”的雙重性質。有限責任公司具有很強的人合公司性質，股東之間愿意投資成立公司，他們之間往往是有一定的信任因素的，外人很少愿意進入有限責任公司，成為其中的股東。有限公司的人合性質，主要表現在股東向股東以外的人轉讓出資作出決議時的限制態度。這種限制主要是為了維護股東間的緊密關系。股東之間成立有限公司時，其間的合作不僅僅是資金問題，在一些高新技術公司中，多方合作可能是互補關系，比如，一方具有充實的資金，主要出資，另一方擁有專利或者非專利的高技術，其他方則擅長管理運作等，如此的互補，有利于提高公司的經營，提高公司的效益。這樣的公司股東是緊密結合的，任何一方要退出，都會給公司造成很大的損失，所以，對股東轉讓股權進行限制也是必要的，是有利于公司發展的。
股東轉讓股權的限制方式主要有過半數股東同意。《公司法》第35條第2款規定：“股東向股東以外的人轉讓其出資時，必須經全體股東過半數同意。”根據該法第38條第一款第（十）項規定，股東會“對股東向股東以外的人轉讓出資作出決議”。因此，股東會的召開是必要的。股東會對股權向非股東轉讓進行表決，必須通過“全體股東過半數同意”，這里的過半數應該是說股東人數超過一半同意即可以通過表決，實行的是一人一票制而非持股多數決。
三、股東變更登記對股權轉讓合同的影響
我國《公司登記管理條例》第23條規定，公司變更登記事項，應當向原公司登記機關申請變更登記。未經核準變更登記，公司不得擅自改變登記事項。該條例第31條同時規定：“有限責任公司變更股東的，應當自股東發生變動之日起30日內申請變更登記，并應當提交新股東的法人資格證明或者自然人的身份證明”。我國《公司法》第36條規定：“股東依法轉讓其出資后，由公司將受讓人的姓名或者名稱、住所以及受讓的出資額記載于股東名冊。”根據法律規定，股權轉讓有兩個變更登記，但是這兩個變更登記與股權轉讓合同的成立沒有聯系，也不會發生什么影響。我國《合同法》第44條規定，依法成立的合同，自成立時生效。法律、行政法規規定應當辦理批準、登記等手續生效的，依照其規定。比如中外合資企業的股權轉讓合同必須經過原批準機關的批準，未經批準的，股權轉讓合同不發生效力。這里面牽涉到股權變更問題，其實股東未辦理變更登記是不影響股權轉讓合同的效力的，因為股權轉讓是當事人的一種自治結果，是當事人自己愿意的。而對于變更登記，則主要是對于權利的轉移來說的。
總之，有限責任公司的股權轉讓問題是受到很多限制的，公司法對其有所規定，公司章程根據公司的實際情況，又做了比較細化的補充，很多規定對股東轉讓股權來說是更高限制。一般情況下，這些限制是為了加緊股東間的關系，是為了讓公司向著更有利的方向發展。
【參考文獻】
[1]解學智.國外稅制概覽：公司所得稅[M].中國財政經濟出版社，2003。
一、股票期權的性質認定
目前對股票期權性質認定主要有兩種觀點，一種觀點認為股票期權的性質類似于一種獎金，是因員工在企業的表現和業績情況而取得的與任職、受雇有關的所得，因此在納稅時按照“工資、薪金所得”適用的規定計算繳納個人所得稅；另一種觀點則認為股票期權是人力資本所有者參與剩余分配的一種方式，其一般在被贈予股票期權時并未被確保可以得到確定的補償金額,而是在將來通過享有的剩余索取權去分享不確定的企業剩余(利潤)。
第一種觀點認為股票期權是一種工薪性質的所得，因此企業因授予股票期權所產生的支出應該處理為費用。這種觀點存在兩個問題：一是企業授予激勵對象股票期權時及以后可能并沒有現金支出，甚至還有現金流入，此時“費用”從何而來；二是股票期權是一種長期激勵措施，而工薪所得（或獎金）是一種短期激勵措施，其設計目標完全不同。相對而言，第二種觀點比第一種觀點要合理一些，但沒有完全抓住問題的本質。首先，人力資本所有者獲得股票期權不僅獲得了參與剩余分配的權力，而且可以部分擁有企業的所有權，從而從所有權上實現人力資本所有者和物質資本所有者利益的一致；其次，一旦人力資本所有者將股票期權行權以后，重要的不是獲得了剩余（利潤）的分配，而是受益于股票價格的上漲。股票期權可以激勵人力資本所有者，尤其是激勵經營者努力工作，專注于股票價格的上漲，從而通過股票期權制度的實施，使經營者和所有者在經濟利益上保持一致，這正是企業紛紛采用股票期權制度的真正原因。
因此，筆者認為，股票期權的性質是人力資本獲取企業所有權的一種途徑，是一種潛在的“權益”。股票期權一方面體現了對企業人力資本及其作用的認同，另一方面體現了對企業人力資本的激勵。通過實施股票期權，可以使得人力資本和物質資本在所有權上實現平等，進一步地使人力資本所有者和物質資本所有者在經濟利益目標上盡量達成一致，從而減少企業的成本，降低物質資本所有者和人力資本所有者之間的利益沖突。
由于目前對股票期權性質的認定存在誤區，所以在設計股票期權制度時，往往容易將股票期權視為一種福利或獎勵，從而產生短期行為，極大地降低了股票期權的制度效應。無論是將股票期權視為一種獎金，還是將股票期權視為人力資本參與企業剩余分配的方式，都容易給人產生物質資本和人力資本之間純粹利益讓渡的印象。而如果將股票期權視為一種人力資本取得企業所有權的方式，股票期權行權以后，物質資本所有者的股份并不會減少，而行權的條件是股票市價高于行權價。換句話說，當股票期權行權時，人力資本所有者可以獲得價差收益，物質資本所有者的股票市值也會增加，從而實現了雙贏。為了使這種雙贏的局面能夠保持較長的時間，企業在設計股票期權計劃時，應制定相應的條款，如規定限售期、規定長期持有的保值條款等。
二、股票期權的會計處理
我國目前還沒有對股票期權的會計處理制定相應的準則，對股票期權的會計處理方法的探討主要有以下幾種觀點：
一是費用觀。該觀點認為股票期權是企業支付給員工工薪報酬的一部分，公司把有價值的股票期權贈予給員工，是為了補償員工將來提供的服務而發生的經濟利益的流出，根據配比原則，這種補償成本的總額應作為費用，在經理人提供相應服務的期間內攤銷，并在利潤表中列示。從運用來看，這種觀點目前是主流，因為無論是美國會計原則委員會(APB)和財務會計準則委員會(FASB),還是我國財政部和國家稅務總局都持這種觀點。但理論界存在不同的看法，主要是因為：（1）經理人股票期權報酬成本不符合概念框架中費用的定義；（2）由于股權激勵所導致的成本已經包含在被稀釋的每股收益中，如果再在利潤表上確認由此導致的費用，將會導致每股收益被重復降低；(3)費用觀存在的基本假定是人力資本成本全部轉化為費用或者在經理人服務期內全部攤銷入費用，這不符合股票期權的經濟實質。二是利潤分配觀。該觀點認為股票期權的經濟實質是人力資本所有者參與企業剩余（利潤）索取權的分享，因此其會計處理應該按照企業的利潤分配進行。這意味著股票期權是對員工在過去為企業利潤增長所作貢獻的一種補償，而不是對員工未來行為的一種激勵，這顯然與股票期權的設立目標不相符合。三是綜合資產觀。該觀點認為人力資本報酬由固定工資和股票期權構成，股票期權的這部分人力資本成本要根據實際情況來判斷是否要進行資產化，其中管理人員提供的管理服務使得企業的市場價值超過賬面價值，因此應將其確認為企業的無形資產，而一般人力資本提供的服務易于辨認，則不應確認為企業的無形資產。這種觀點存在的問題在于，一方面將同一種經濟內容采用不同的會計處理方法，缺乏說服力，另一方面將管理人員的人力資本確認為企業的無形資產，不符合無形資產的定義。四是非會計對象觀。該觀點認為股票期權不符合現有的所有會計要素的定義,它已經超越了會計系統處理對象的范圍，因此不應該進行會計處理。但是，問題在于，股票期權是一種客觀存在的經濟事項，當其行權后對企業的所有者權益及現金項目都將產生影響，因此不對其加以反映是錯誤的，將導致財務信息失真。
筆者認為，股票期權的會計處理一方面要考慮到原有會計框架和會計準則，另一方面應結合我國股票期權的實踐和相關法規精神，從而找到一個簡便易行的會計處理方法。實際上，股票期權性質的認定和股票期權行權時的股票來源對相關的會計處理產生著重大影響。《管理辦法》第11條規定我國實施股票期權的股票來源有三種途徑：向激勵對象發行股份；回購本公司股份；法律、行政法規允許的其他方式。從實踐來看，目前已實施股票期權計劃的上市公司基本上都采用第一種方式解決股票來源問題。
（一）向激勵對象發行股票的方式該方式下的會計處理相對比較簡單,原因在于不存在補償費（市價與行權價之間的差導致的費用）問題。當公布股票期權計劃時，不需要進行會計處理；當激勵對象行權時，則按照發行股票的會計準則處理即可。
[例1]某企業向激勵對象授予10000股股票期權，股票面值1元，約定行權價為每股10元。授予股票期權時不作會計處理，但需要披露相關信息，并且在計算每股收益時，應該增加計算一個包括股票期權的每股收益。當激勵對象行權時，會計處理如下：
借：現金100000
貸：股本——股票期權行權10000
資本公積90000
（二）回購本公司股票的方式我國目前的股票期權制度尚處于初級階段，有一些與國外股票期權不同的特點，如對股票期權的授予數量、行權價格、行權時間等問題都有明確的規定，從而簡化了股票期權的會計處理。《管理辦法》第13條規定，上市公司應該在股票期權計劃中說明設計股票期權的股票數量、股權激勵計劃的有效期、授權日、可行權日、標的股票的禁售期等問題。《管理辦法》第24條規定，上市公司在授予激勵對象股票期權時，應當確定行權價格或行權價格的確定方法。行權價格不應低于下列價格的較高者：股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日的公司標的股票收盤價；股權激勵計劃草案摘要公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價。這意味著在公布股票期權計劃時，行權價與股票市價之間的差別并不大，甚至有可能行權價高于股票市價，此時補償費較低或根本不存在。實施股票期權計劃一段時間后，股票的價格將會有所上漲或下跌。如果股票的市價上漲，則意味著補償費用增加；如果股票價格下跌，則意味著補償費用減少，但預提補償費用總額以零為下限。補償費用按年度通過管理費用計入當年損益，直至股票期權到期為止。
[例2]某企業于2006年5月1日實施股票期權計劃，計劃規定公司高管在三年后，即2009年5月1日，可以按每股10元的價格購買本公司的股票10000股，股票來源采用回購本公司股票的方式解決。目前本公司的股票市價為每股9.5元，其他時點的本公司股價分別為：時間2006.12.312007.12.312008.12.312009.5.1
股價12元15元14元16元
則相關會計處理如下：
（1）公布股票期權計劃時，補償費為零，不作會計處理，只需在附注中說明；
（2）2006年12月31日，由于股票市價高于行權價，需要計提補償費，會計處理如下：
借：管理費用20000
貸：預提補償費——股票期權行權準備20000
（3）2007年12月31日，由于股票市價較上一年上漲，補償費增加，需要補提，會計處理如下：
借：管理費用30000
貸：預提補償費——股票期權行權準備30000
（4）2008年12月31日，由于股票市價較上一年下跌，補償費減少，需要沖減補償費，會計處理如下：
借：預提補償費——股票期權行權準備10000
貸：管理費用10000
（5）2009年5月1日，股票期權行權日的股價較年初上漲，需要補提補償費，會計處理如下：
借：管理費用20000
貸：預提補償費——股票期權行權準備20000
股票期權到期行權，需要回購本公司股票10000股，同時發生相關稅費2000元，會計處理如下：
借：回購股票160000
財務費用——回購股票相關稅費2000
貸：銀行存款162000
股票期權行權的會計處理如下：
借：現金100000
預提補償費——股票期權行權準備60000
貸：回購股票160000
（三）兩種處理方式的比較以上兩種處理方式都會對企業的資產負債表和現金流量表產生影響，不過第一種方式是增加了企業的凈資產，導致企業產生現金凈流入，同時增加了企業的總股本和資本公積，而第二種方式則是減少了企業的凈資產，并導致企業產生現金凈流出，但不影響企業的總股本和資本公積；此外，第一種方式不影響企業的利潤表和利潤總額，而第二種方式則對企業的利潤表產生了影響，并會減少企業的利潤。當采用第一種方式時，其會計處理類似于定向增發，會計處理相對簡單；當采用第二種方式，其會計處理類似于證券投資，會計處理相對較復雜；第一種方式不能在行權前反映出由于股票期權而對每股收益產生的影響，從而可能使股價高估，第二種方式則符合配比原則，可以在行權前反映出由于股票期權而對企業利潤和每股收益產生的影響，從而是股價更加符合實際。但在行權后，無論采用那種方式處理，實際上都會降低企業的每股收益，他們對股價的影響方向是相同的，但影響的幅度不一致。
參考文獻：
[1]方慧：《經理人股票期權會計確認問題研究》，《會計研究》2003年第8期。
[2]謝德仁、劉文：《關于經理人股票期權會計確認問題的研究》，《會計研究》2002年第9期。
[3]夏迎梅：《關于經理人股票期權會計確認問題的再思考》，《商場現代化》2006年第1期。
