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第1篇

論文摘要：近年來，跨國公司的在華并購呈現(xiàn)出戰(zhàn)略化的態(tài)勢。跨國公司在華并購戰(zhàn)略得以成功實(shí)施既有我國政治經(jīng)濟(jì)體制改革和發(fā)展的客觀必然性，也有我國企業(yè)和政府的主觀錯(cuò)誤導(dǎo)致的偶然性。為防范跨國公司在華并購的風(fēng)險(xiǎn)，我國企業(yè)應(yīng)提高對跨國公司并購的認(rèn)識，慎重選擇合資/合作伙伴，在合資/合作時(shí)構(gòu)建完善的學(xué)習(xí)機(jī)制，增強(qiáng)學(xué)習(xí)能力，并增強(qiáng)并購戰(zhàn)略的管理能力。

自20世紀(jì)90年代末以來，跨國公司在我國的并購活動(dòng)就日漸增多，從種種跡象來看，近年來跨國公司在華并購有著深遠(yuǎn)的國際背景，這一場并購活動(dòng)是一種戰(zhàn)略。把握跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)，是理解跨國公司在華并購行為的重要基礎(chǔ)。

一、跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)

不同于以往的財(cái)務(wù)并購或買殼并購，近年來跨國公司在華并購的動(dòng)機(jī)不是為了實(shí)現(xiàn)投機(jī)性的收益，而是旨在通過并購壟斷世界商品與投資市場，搶占物質(zhì)技術(shù)及人力資源，促使全球經(jīng)營戰(zhàn)略的成功實(shí)施。可以說，跨國公司的并購動(dòng)機(jī)呈現(xiàn)出戰(zhàn)略化的態(tài)勢。以跨國公司新近對我國裝備制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行的多例并購為例，雖然到目前為止，跨國公司僅是分別對一些骨干企業(yè)的并購，在國內(nèi)各種力量的影響下，尚未能夠?qū)崿F(xiàn)整體的戰(zhàn)略性、系統(tǒng)化的并購(即對國內(nèi)不同地區(qū)、同一行業(yè)若干骨干企業(yè)的并購)，尚未構(gòu)成對中國整個(gè)裝備制造業(yè)的關(guān)鍵行業(yè)、主要領(lǐng)域的威脅。但并購有向系統(tǒng)化、高規(guī)格的戰(zhàn)略并購方向發(fā)展的趨勢，如美國卡特彼勒并購山工機(jī)械后，謀求并購廈工、濰柴動(dòng)力、上柴等國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)的骨干企業(yè)，就反映出這樣的趨勢。

二、跨國公司在華并購戰(zhàn)略的全面解析

（一）并購行業(yè)的特征

近年來跨國公司在華并購主要集中以下三大領(lǐng)域：一是電力等能源生產(chǎn)和供應(yīng)領(lǐng)域；二是鋼鐵、化工原料等基礎(chǔ)材料工業(yè)領(lǐng)域；三是啤酒、軟飲料、護(hù)膚品等消費(fèi)品生產(chǎn)領(lǐng)域。這些行業(yè)都具有以下共性。（1）這些行業(yè)都是外商投資相對成熟的行業(yè)，并且外資在國內(nèi)已經(jīng)形成了一定生產(chǎn)規(guī)模和資本積累，如跨國并購熱點(diǎn)行業(yè)之一的輪胎業(yè)，在最大的59家定點(diǎn)輪胎廠銷售額中，合資企業(yè)已占1/3左右。多年的在華投資經(jīng)歷使跨國公司熟悉和掌握了這些行業(yè)的運(yùn)作方式和國內(nèi)外市場動(dòng)態(tài)，增加了并購的成功性。（2）這些行業(yè)都是已經(jīng)或正在取消限制且外資盼望已久的行業(yè)。“十五”期間，隨著中國吸引外資產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整，外資加強(qiáng)了對第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)的投入。（3）并購的行業(yè)具有潛在規(guī)模大，增長潛力高的特征。近年來隨著中國經(jīng)濟(jì)的不斷增長，人們生活水平的逐漸上升，消費(fèi)品等行業(yè)的潛在規(guī)模和增長潛力開始顯現(xiàn)，從而帶動(dòng)能源和基礎(chǔ)材料產(chǎn)業(yè)需求的迅速攀升，使得這些行業(yè)的生產(chǎn)能力難以滿足市場需求。為了迅速占領(lǐng)市場，跨國公司紛紛采用并購的方式進(jìn)入中國或者擴(kuò)大投資。

（二）并購方式的特征

近年來跨國公司在華并購方式多樣化，但持股比例以控股為主。總地來看，跨國公司在華的并購方式有以下三種：第一，重組控股式收購，即通過參與國內(nèi)企業(yè)的重組，收購其50％以上的股權(quán)，以達(dá)到控制企業(yè)經(jīng)營管理的目的。如2001年3月，我國輪胎行業(yè)龍頭企業(yè)輪胎橡膠與世界上最大的輪胎生產(chǎn)企業(yè)米其林組建合資公司，米其林控股70％，合資公司斥資3.2億美元反向收購輪胎橡膠核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)。第二，增資控股式收購，即在原有中外合資企業(yè)的基礎(chǔ)上，由外商增資擴(kuò)股，中方不參加增資，相應(yīng)降低所持股份，從而使外商由參股變成控股。如1994年4月，大連電機(jī)廠與新加坡的威斯特電機(jī)公司合資組建威斯特(大連)電機(jī)有限公司。2004年4月，威斯特公司進(jìn)一步并購了大連電機(jī)廠持有的中方全部股份。第三，股票認(rèn)購式收購，即外商對那些同時(shí)上市發(fā)行A股和B股或H股的公司，通過協(xié)議收購不流通的法人股或大量增持B股或H股的方式，達(dá)到參股或控股的目的。如北京旅行車股份有限公司與日本五十鈴汽車公司和伊藤忠商事株式會(huì)社簽署了合作經(jīng)營協(xié)議，五十鈴、伊藤忠聯(lián)合以協(xié)議購買方式，一次性購買北旅公司不上市流通的法人股4002萬股，占北旅總股本的25％，成為北旅最大股東。

（三）被并購企業(yè)的特征

被并購企業(yè)一般在國內(nèi)已有多年的發(fā)展的國有或國有控股企業(yè)，擁有知名度較高的品牌，健全的市場銷售網(wǎng)絡(luò)，較先進(jìn)的技術(shù)，但是由于管理體制不完善，歷史包袱重等原因已經(jīng)陷入經(jīng)營困境，企業(yè)被迫整體出售或轉(zhuǎn)讓部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如：大連電機(jī)廠、佳木斯聯(lián)合收割機(jī)廠、西北軸承、沈陽鑿巖機(jī)械公司等企業(yè)都是行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者或挑戰(zhàn)者，但由于種種原因陷入了資金周轉(zhuǎn)不靈，市場銷量萎縮，經(jīng)營難以為繼的局面，為了盤活國有資產(chǎn)，解決部分職工就業(yè)，企業(yè)被迫整體出售或轉(zhuǎn)讓部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與跨國公司合資。或者是出于促進(jìn)技術(shù)和管理進(jìn)步的需要主動(dòng)尋求外商投資。

（四）并購路線的特征

近年來，跨國公司在華并購的路線非常明顯，它們往往先選擇建立中外合資企業(yè)，進(jìn)而外方控股，最后通過外資并購，轉(zhuǎn)為外商獨(dú)資企業(yè)。一些跨國公司甚至在建立合資企業(yè)時(shí)就謀求控股地位。比如：德國依納公司并購西北軸承，最初成立合資企業(yè)富安捷鐵路軸承(寧夏)有限公司時(shí)，德方取得了控股權(quán)。然后，在中外合資企業(yè)經(jīng)營過程中，外方往往控制企業(yè)的營銷渠道，實(shí)行“高進(jìn)低出”的策略，轉(zhuǎn)移利潤，或者不愿投入新技術(shù)，與中方矛盾重重，造成事實(shí)上的企業(yè)虧損局面，迫使中方把股權(quán)轉(zhuǎn)讓給外方，外方并購中方股份，實(shí)現(xiàn)獨(dú)資化的愿望。富安捷鐵路軸承(寧夏)有限公司、威斯特(大連)電機(jī)有限公司、大連伯頓電機(jī)有限公司等合資企業(yè)，都是這樣先后由外商并購中方的股份轉(zhuǎn)變成了外商獨(dú)資企業(yè)。

三、跨國公司在華并購戰(zhàn)略得以成功實(shí)施的原因解析

跨國公司在華并購具有明顯的戰(zhàn)略性，但為什么跨國公司的在華并購戰(zhàn)略能得以成功實(shí)施呢？這其中既有我國政治經(jīng)濟(jì)體制改革和發(fā)展的客觀必然性，也有我國企業(yè)和政府的主觀錯(cuò)誤導(dǎo)致的偶然性。

（一）跨國公司在華并購戰(zhàn)略成功得以實(shí)施的客觀必然性

1．國有企業(yè)改革為跨國公司的在華并購戰(zhàn)略提供了大量機(jī)會(huì)

國有企業(yè)改革對國外資金產(chǎn)生大量需求。我國現(xiàn)有國有企業(yè)近40萬家，這些企業(yè)中的很多都需要改制或重組，在改制或重組過程中存在三方面的資金缺口：一是社保資金缺口；二是國有企業(yè)歸還銀行不良貸款的資金缺口，據(jù)統(tǒng)計(jì)，全國國有企業(yè)的債務(wù)有5萬億人民幣；三是競爭性行業(yè)中國有資產(chǎn)出售的資金缺口。彌補(bǔ)這些資金缺口的方式無非是三種：國家財(cái)政，吸收內(nèi)資和吸收外資，國家財(cái)政已不可能再為國有企業(yè)改革提供巨額資金，吸收內(nèi)資因?yàn)閲鴥?nèi)非國有投資主體投資能力和投資意愿的缺乏而不可能大規(guī)模實(shí)施，這就為跨國公司并購我國國有企業(yè)提供了機(jī)會(huì)。

2．從合資/合作模式向獨(dú)資模式轉(zhuǎn)化是經(jīng)濟(jì)改革和發(fā)展的必然

合資/合作和獨(dú)資是跨國公司國際化的兩種進(jìn)入模式。由于跨國公司初步進(jìn)入東道國時(shí)對東道國的政策、文化、市場等環(huán)境的陌生，加之東道國政府的一些進(jìn)入壁壘，使得獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)要高于合資/合作。但是，隨著東道國環(huán)境的變遷引致的區(qū)位優(yōu)勢的增強(qiáng)，跨國公司通過學(xué)習(xí)獲取經(jīng)驗(yàn)的增加，以及跨國公司強(qiáng)化所有權(quán)優(yōu)勢戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)的增強(qiáng)，合資/合作模式和獨(dú)資模式的風(fēng)險(xiǎn)收益發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，從而使得獨(dú)資逐漸取代合資/合作，取代的方式多種多樣，并購就是最主要的一種。就我國來看，以下三方面原因逆轉(zhuǎn)了跨國公司在華的合資/合作模式和獨(dú)資模式風(fēng)險(xiǎn)收益，推動(dòng)了跨國公司在華并購戰(zhàn)略的成功實(shí)施。第一，多年來中國經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，使得中國在世界經(jīng)濟(jì)中的重要性日益凸顯，世界上最大的潛在市場正在逐步走向成熟，中國市場在跨國公司全球戰(zhàn)略中的地位日益凸顯，從而增加了跨國公司采取獨(dú)資模式的收益。第二，加入WTO后，中國一些行業(yè)逐漸開放，降低了跨國公司并購中國企業(yè)的進(jìn)入壁壘，從而逆轉(zhuǎn)了跨國公司合資和獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)收益對比。第三，跨國公司在中國經(jīng)營一段時(shí)間后，逐漸了解了中國和中國市場，這些經(jīng)驗(yàn)降低了獨(dú)資的風(fēng)險(xiǎn)。（二）跨國公司在華并購戰(zhàn)略成功得以實(shí)施的主觀偶然性

1．我國企業(yè)合資/合作戰(zhàn)略的失敗

跨國公司從合資/合作，到控股，再到獨(dú)資的戰(zhàn)略路線得以成功的重要原因是我國企業(yè)合資/合作戰(zhàn)略的失敗。第一，我國企業(yè)對合資/合作的復(fù)雜性認(rèn)識不足。合資/合作是一個(gè)涉及多種文化、多個(gè)企業(yè)、多種戰(zhàn)略的復(fù)雜問題。要實(shí)現(xiàn)合資/合作的戰(zhàn)略初衷，合資/合作雙方不得不妥善處理諸如文化的沖突、收益的分配與處置、技術(shù)的學(xué)習(xí)與保護(hù)等問題。但我國企業(yè)對合資/合作的復(fù)雜性往往認(rèn)識不夠，更多地是注意到合資/合作帶來的可能收益，忽視了合資/合作的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果或者對經(jīng)營中出現(xiàn)的一些沖突處理不佳，影響了合資/合作企業(yè)的正常經(jīng)營，或者是對外方的機(jī)會(huì)主義行為準(zhǔn)備不足，最后被迫參與并購。第二，合資/合作伙伴選擇失當(dāng)。我國企業(yè)選擇合作伙伴時(shí)往往過分看重跨國公司的規(guī)模大小、技術(shù)和管理的先進(jìn)程度，而忽視了外方的合資初衷，忽視了雙方之間在文化的適合、能力和資源的互補(bǔ)以及在合資/合作企業(yè)中的地位等諸多問題。這使得一些跨國公司不僅以低廉的成本進(jìn)入了中國市場，并且在合資/合作企業(yè)中占據(jù)主導(dǎo)地位，為其進(jìn)一步并購我國企業(yè)提供了可乘之機(jī)。第三，合資/合作過程中學(xué)習(xí)機(jī)制失效。學(xué)習(xí)跨國公司的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)是我國企業(yè)與跨國公司組建合資/合作企業(yè)的主要?jiǎng)右颍俏覈髽I(yè)在合資/合作過程中往往沒有建立一套完善的學(xué)習(xí)機(jī)制。學(xué)習(xí)機(jī)制的失效導(dǎo)致我國企業(yè)合資/合作的結(jié)果是失去了市場，卻沒有學(xué)到技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)。

2．我國企業(yè)并購戰(zhàn)略的失敗

這表現(xiàn)在以下兩方面：第一，參加跨國并購的目標(biāo)模糊和談判失策。我國一些企業(yè)在參加跨國并購時(shí)，僅有良好的愿望，卻缺乏長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目標(biāo)和有效的談判路線設(shè)計(jì)，急于重組資產(chǎn)，饑不擇食，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被跨國公司并購，劣質(zhì)資產(chǎn)、債務(wù)、冗員包袱等卻留給了中方的母公司。而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與跨國公司合資時(shí)又沒有把握較好的商業(yè)談判條件和模式，又輕易放棄合資企業(yè)的控股權(quán)，公司母公司失去了核心競爭能力，失去了原有的技術(shù)、品牌和市場，未來企業(yè)的技術(shù)路線和技術(shù)研發(fā)都取決于跨國公司的戰(zhàn)略安排。第二，對外國并購?fù)顿Y者選擇失當(dāng)。外國并購?fù)顿Y者的類型不同，決定著并購效果的不同。比如說：凱雷是典型的財(cái)務(wù)投資者，它具有較強(qiáng)的資本運(yùn)作能力。這樣的跨國財(cái)團(tuán)憑借強(qiáng)大的資金實(shí)力，可以輕易調(diào)動(dòng)巨額資金，控股、收購我國企業(yè)，然后對資產(chǎn)進(jìn)行整合、包裝，再拿到國外或國內(nèi)的資本市場進(jìn)行套現(xiàn)，賺取高額利潤。我國企業(yè)引進(jìn)這種投資者，雖然可以避免在技術(shù)、生產(chǎn)上被控制，暫時(shí)獲得資金支持，卻無法獲得制造技術(shù)和生產(chǎn)、營銷知識，無助于企業(yè)技術(shù)和管理水平提高，甚至喪失長遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)。而我國很多企業(yè)在參與并購時(shí)，都沒有認(rèn)真評估和權(quán)衡引進(jìn)不同的外商投資者所帶來的利益和影響，盲目參加跨國并購，結(jié)果導(dǎo)致事與愿違。

四、中國企業(yè)應(yīng)對跨國公司在華并購戰(zhàn)略的對策

（一）提高對跨國公司并購戰(zhàn)略的認(rèn)識

第一，認(rèn)清跨國公司在華并購的戰(zhàn)略本質(zhì)。跨國公司在華并購已不僅僅是獲取市場，而是謀求行業(yè)壟斷和全球供應(yīng)鏈一體化。第二，全面認(rèn)識合資／合作的風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)識并購的利弊得失，提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識。合資/合作和并購都具有雙刃劍效應(yīng)，在合資/合作與并購過程中要全面評估失去市場、品牌和核心技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)，并提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識，從組織結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、專利保護(hù)等諸方面采取有效措施防范風(fēng)險(xiǎn)。第三，認(rèn)識到保持企業(yè)品牌和核心技術(shù)對于企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要性。品牌和核心技術(shù)是企業(yè)核心競爭力的關(guān)鍵來源，失去品牌和核心技術(shù)必將降低企業(yè)與跨國公司競爭與合作的討價(jià)還價(jià)能力，最終淪為擁有核心競爭力的跨國公司的配套供應(yīng)廠商。

（二）慎重選擇合資/合作伙伴

在選擇外資合資伙伴時(shí)，我國企業(yè)要克服盲目心理，深入了解分析外方的戰(zhàn)略意圖，最終判斷外資合資的目的僅僅是將合資并購當(dāng)成進(jìn)入中國市場初期的一個(gè)策略，以期繞開行業(yè)管制，還是為了與我國企業(yè)進(jìn)行長期商業(yè)合作。如果外方是為了長期商業(yè)合作，那么，我國企業(yè)還要明確自己的切實(shí)需求，保持自己獨(dú)有的資源和優(yōu)勢，從企業(yè)切實(shí)需求和雙方優(yōu)勢互補(bǔ)的契合點(diǎn)，慎重選擇合資/合作伙伴。

（三）在合資/合作時(shí)構(gòu)建完善的學(xué)習(xí)機(jī)制，增強(qiáng)學(xué)習(xí)能力

在合資／合作過程中，我國企業(yè)要構(gòu)建完善的學(xué)習(xí)機(jī)制，增強(qiáng)學(xué)習(xí)能力。第一，在合資前明確學(xué)習(xí)目標(biāo)和計(jì)劃；第二，建立正式的學(xué)習(xí)組織和制度，對各自母體企業(yè)與有關(guān)的資源能力的改進(jìn)進(jìn)行交流，尤其要重點(diǎn)強(qiáng)化對戰(zhàn)略資源如核心技術(shù)、管理流程等的學(xué)習(xí)；第三，選派高素質(zhì)人員擔(dān)任中方管理骨干與技術(shù)骨干,提升學(xué)習(xí)中的吸收能力；第四，將激勵(lì)制度、考核制度與學(xué)習(xí)聯(lián)系起來，有效的激勵(lì)機(jī)制有助于中方人員挖掘?qū)W習(xí)潛能,提升學(xué)習(xí)的主動(dòng)性；第四，分階段讓渡股權(quán)與控制權(quán)以延長學(xué)習(xí)時(shí)間。知識的默會(huì)性使得我國企業(yè)在短期內(nèi)難以完全學(xué)習(xí)到外方的技術(shù)和能力，因此，我國企業(yè)應(yīng)盡可能拉長學(xué)習(xí)時(shí)間,占有或模仿外方的技術(shù)和能力,通過分階段讓渡股權(quán)換取技術(shù)資源，獲取管理資源與市場資源。

（四）增強(qiáng)并購戰(zhàn)略的管理能力

第一，增強(qiáng)制定合理并購戰(zhàn)略的能力。在并購時(shí)，我國企業(yè)應(yīng)有明確的并購目標(biāo)和并購策略。作為骨干企業(yè)，要研究自身所處的市場地位，確認(rèn)是否需要參加跨國并購；如果必須通過資產(chǎn)重組擺脫困境，是否必須由跨國公司并購；如果不得不尋找跨國公司并購，則要明確通過并購實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)，并制定并購談判的具體方案，利用自身的資源，保持對合資企業(yè)的控制權(quán)，尤其是要明確企業(yè)對于技術(shù)路線的主導(dǎo)權(quán)；如果并購必須以放棄自主研發(fā)為前提，則要爭取由跨國公司承擔(dān)企業(yè)原有的債務(wù)和冗員安置問題。否則，參與并購的價(jià)值將大打折扣。第二，增強(qiáng)辨別合格并購?fù)顿Y者的能力。在合理估算企業(yè)自身發(fā)展瓶頸屬于技術(shù)短缺型、資金短缺型，還是營銷短缺型的基礎(chǔ)上，仔細(xì)比較和計(jì)算產(chǎn)業(yè)投資者、財(cái)務(wù)投資者、商業(yè)投資者帶給企業(yè)的資源和利益、企業(yè)讓渡的條件和成本，選擇不同類型的并購?fù)顿Y者。第三，增強(qiáng)并購中保護(hù)技術(shù)、品牌的能力。一方面，在并購前要正確認(rèn)識與評估品牌資產(chǎn)價(jià)值，我國企業(yè)應(yīng)聘請權(quán)威評估機(jī)構(gòu)，采用先進(jìn)的品牌價(jià)值評估體系來評估品牌資產(chǎn)，從而防止外資合資并購中本土品牌價(jià)值的流失；另一方面，在并購時(shí)，知名度和美譽(yù)度較高的品牌一定要保持較大的獨(dú)立性，不要輕易被跨國公司控制，這是涉及品牌生死存亡的關(guān)鍵。

參考文獻(xiàn)：

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第2篇

(一)采取先合作后排擠的方式。跨國公司先與我國一些企業(yè)特別是一些具有競爭力的企業(yè)合資建廠，跨國公司提供管理，技術(shù)以及資金方面的支持，而中方往往出讓自己的優(yōu)良資產(chǎn)。建立合資企業(yè)以后，跨國公司利用各種手段阻撓合資企業(yè)的發(fā)展，致使合資企業(yè)長期處于虧損的狀態(tài)。跨國公司相比于國內(nèi)企業(yè)的一大優(yōu)勢就是其資本的國際化帶來的資金充足。中方資金來源單一，在跨國公司的這種策略下往往被拖垮，最終不得不退出合資企業(yè)。跨國公司通過增資控股等方式控制整個(gè)合資企業(yè)之后，利用其強(qiáng)大的資本以及豐富的管理經(jīng)驗(yàn)使整個(gè)企業(yè)在短期內(nèi)扭虧為盈。相反，中方企業(yè)在退出合資企業(yè)喪失企業(yè)的控制權(quán)的同時(shí)還丟掉了本方企業(yè)以往有競爭力的產(chǎn)品的市場。比較典型的例子就是西北軸承廠。在與德國公司合資時(shí)，拿出了鐵路軸承這一自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，結(jié)果以后幾年逐漸被德方拖垮丟掉了合資企業(yè)的控制權(quán)。德方控制合資企業(yè)的經(jīng)營權(quán)后迅速實(shí)現(xiàn)盈利，不但控制了整個(gè)合資企業(yè)還搶占了鐵路軸承的市場占有率。

(二)利用一些地方政府將招商引資作為政績考核的指標(biāo)急于吸引外資的心態(tài)廉價(jià)并購當(dāng)?shù)氐囊恍┢髽I(yè)或提出各種有利于自己搶占市場占有率的條件，擠壓當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的生存空間。一些地方政府特別是經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)的地區(qū)制定了各種優(yōu)惠政策來吸引跨國公司投資，對外資不區(qū)分善意還是惡意，甚至不惜代價(jià)地吸引外資，為惡意并購提供了難得的機(jī)遇。這種盲目吸引外資導(dǎo)致的結(jié)果是地方企業(yè)的發(fā)展受到了極大地限制，一些國企趁機(jī)被外資以廉價(jià)收購，導(dǎo)致國有資產(chǎn)嚴(yán)重流失。而一些中小企業(yè)和民營企業(yè)在外資的拼命打壓下難逃破產(chǎn)倒閉的命運(yùn)。杭州齒輪廠在與外資整體合資時(shí)雙方由于控股權(quán)的爭奪使得談判一度陷入僵局，此時(shí)，外資威脅稱“如果不控股，就不來杭州投資”，最終，在地方政府以及其它各方面的壓力下，外資如愿以償，成功控股。合資后，杭州齒輪廠的商標(biāo)被外資禁止使用，其優(yōu)勢產(chǎn)品和研發(fā)力量以及大量技術(shù)成果也盡歸外資所有。

(三)跨國公司利用其技術(shù)優(yōu)勢與中方合資后排斥合資企業(yè)的自主創(chuàng)新，大舉扼殺中國品牌，使中國企業(yè)變成單一的加工廠，成為跨國公司全球生產(chǎn)鏈上的一環(huán)，既沒有知識產(chǎn)權(quán)又沒有核心技術(shù)。大多數(shù)中方企業(yè)與跨國公司合資的初衷是利用跨國公司資金優(yōu)勢的同時(shí)，學(xué)習(xí)和消化他們的管理與技術(shù)。然而，跨國公司卻并不會(huì)向中方轉(zhuǎn)移核心技術(shù)，其轉(zhuǎn)移的僅僅是操作技術(shù)。當(dāng)中方試圖自主創(chuàng)新改造民族品牌時(shí)也會(huì)遭到外資的阻礙。我國的汽車工業(yè)在這方面就是相當(dāng)?shù)湫偷睦印Ｉ虾Ｆ囋噲D利用大眾公司的技術(shù)改造民族品牌，但遭到了大眾公司的斷然拒絕，并且嚴(yán)格規(guī)定不允許將大眾技術(shù)用于任何中國品牌上。

(四)少數(shù)一些跨國公司利用其雄厚的資金對同行業(yè)的國內(nèi)中上游企業(yè)進(jìn)行掠奪式的收購，從而取得整個(gè)行業(yè)的話語權(quán)，繼而搶先制定行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，給其它弱勢企業(yè)制造障礙，防止其它跨國公司進(jìn)入。我國在實(shí)行長期的外資單向開放后，目前在一些行業(yè)內(nèi)已出現(xiàn)了外資企業(yè)限制競爭的現(xiàn)象。柯達(dá)公司1998年對中國感光行業(yè)進(jìn)行了大規(guī)模并購，并購了除樂凱公司以外的幾乎所有同行企業(yè)，一舉奠定了其中國感光行業(yè)的壟斷地位，其對中國感光行業(yè)的控制不僅限制了其它國內(nèi)企業(yè)的競爭而且還使得其它跨國公司難以涉足中國市場。

(五)一些跨國公司在并購圖企的同時(shí)，利用國企改革之際成功繞過我國現(xiàn)有法規(guī)，打入部分限制外資進(jìn)入的重要行業(yè)。2002年4月，新的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》頒布，電信，燃?xì)猓瑹崃Γo排水等行業(yè)被允許外資進(jìn)入，同年8月，《外商投資民用航空業(yè)規(guī)定》正式實(shí)施，民用航空業(yè)也被允許外資進(jìn)入。現(xiàn)今，外資已經(jīng)進(jìn)入到中國絕大多數(shù)行業(yè)和領(lǐng)域。而在此之前，個(gè)別原先禁止外資進(jìn)入的行業(yè)已有被外資滲透的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。

(六)隨著A股市場全流通改革的逐步完成，跨國公司通過股票二級市場對中國上市公司進(jìn)行惡意收購的比例將會(huì)逐漸增加。由于目前沒有外資公司在中國A股上市，跨國公司往往以受讓股權(quán)或戰(zhàn)略投資人絕對控股的方式與中國企業(yè)合作，從而間接進(jìn)入中國股市。股權(quán)分置改革的推進(jìn)以及一批關(guān)于外資進(jìn)入資本市場的相關(guān)法規(guī)和辦法的實(shí)施也將為跨國公司收購我國上市公司股權(quán)甚至取得上市公司的控制權(quán)提供了機(jī)遇。

二、跨國公司在華惡意并購的特點(diǎn)

(一)跨國公司大舉并購我國重點(diǎn)和關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)和骨干企業(yè)。龍頭企業(yè)和骨干企業(yè)往往在全行業(yè)中起著技術(shù)支撐和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，的引導(dǎo)作用，容易受到行業(yè)內(nèi)其它企業(yè)的追隨。近年來，發(fā)生在工程機(jī)械業(yè)，裝備制造業(yè)，電器業(yè)等重點(diǎn)和關(guān)鍵領(lǐng)域的并購案層出不窮：凱雷-徐工并購案，西北軸承廠外資并購案，杭州齒輪廠外資并購案，大連電機(jī)廠外資并購案，無錫威孚外資并購案，錦西化機(jī)外資并購案等。這一系列并購案的最終結(jié)果是中方一再痛失品牌，市場和產(chǎn)業(yè)平臺(tái)。工程機(jī)械業(yè)和重大裝備制造業(yè)是整個(gè)工業(yè)的基礎(chǔ)，它涉及國家長遠(yuǎn)的發(fā)展能力等方面的問題。作為這些領(lǐng)域的龍頭企業(yè)和骨干企業(yè)如果被外資掌握控制權(quán)，勢必造成整個(gè)行業(yè)的過度集中和壟斷，國內(nèi)企業(yè)也因此失去自主創(chuàng)新能力，甚至危害國家經(jīng)濟(jì)安全。

(二)隨著國企改革和股權(quán)分置改革的推進(jìn)，國有大中型企業(yè)和具有一定實(shí)力和發(fā)展?jié)摿Φ纳鲜泄境蔀榭鐕居J覦的目標(biāo)。國有大中型企業(yè)往往基礎(chǔ)好，市場知名度及信譽(yù)高，具有較大的發(fā)展?jié)摿Γ①徍罂扇〉枚唐谕顿Y，長期見效及改造一步到位的最佳經(jīng)濟(jì)效益。并購方還可以以三資企業(yè)的身份享有國家的各種相關(guān)優(yōu)惠政策。國有企業(yè)改制和地方推進(jìn)國有產(chǎn)權(quán)改革都為跨國公司并購國有大中型企業(yè)提供了機(jī)遇。另外，上市公司或者上市公司大股東的股權(quán)在外資并購中具有明顯的吸引力。未來資本市場股權(quán)分置改革結(jié)束后上市公司股權(quán)的全流通對我國資本市場帶來巨大好處的同時(shí)也給惡意并購開啟了機(jī)會(huì)之窗，上市公司所面臨的惡意并購?fù){更加現(xiàn)實(shí)化。

(三)在并購過程中，由于我國資產(chǎn)評估制度不合理，評估方法不科學(xué)，產(chǎn)權(quán)交易不規(guī)范，同時(shí)由于中介機(jī)構(gòu)不成熟，我國企業(yè)在并購過程中往往處于被動(dòng)地位，致使國有資產(chǎn)流失嚴(yán)重。跨國公司并購中國企業(yè)時(shí)，有部分企業(yè)對國有資產(chǎn)評估不實(shí)甚至未對國有資產(chǎn)進(jìn)行有效評估，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中價(jià)格往往偏低，而且對企業(yè)所用有的商標(biāo)，專利，品牌，信譽(yù)等一些無形資產(chǎn)未給予充分的重視，沒有計(jì)入企業(yè)總資產(chǎn)價(jià)值中，從而導(dǎo)致國有資產(chǎn)嚴(yán)重流失，損害國家利益。企業(yè)并購是一項(xiàng)十分復(fù)雜的市場行為，技巧性和操作性很強(qiáng)。在并購過程中，并購雙方的信息對稱，價(jià)格協(xié)商，法律保證等都應(yīng)該由中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)。然而由于并購剛剛在中國起步，中介機(jī)構(gòu)尚處在發(fā)育階段，這方面的專業(yè)人才有限，導(dǎo)致企業(yè)并購過程在非客觀公平的條件下進(jìn)行，致使我國企業(yè)在并購中處于劣勢，并購成本過高，資源難以優(yōu)化，資產(chǎn)難以有效重組。

(四)跨國公司并購中國企業(yè)的成功與否取決于政府，而非市場的選擇。由于我國正處在經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌期，傳統(tǒng)體制的慣性使政府在企業(yè)并購過程中的行為在某種程度上缺乏規(guī)范性。一些地方政府官員為了突出業(yè)績，盲目追求GDP，違背市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律，強(qiáng)制性地對企業(yè)并購決策進(jìn)行干預(yù)，對外資由利用變成了仰仗。為了吸引跨國公司的投資，不惜以市場換技術(shù)，以地皮換資金，以國企的資金換資金，以環(huán)境的污染換資金。其后果是妨礙了資源的優(yōu)化配置，抑制了產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)的合理化，對國家經(jīng)濟(jì)安全造成了不利影響。

(五)中國企業(yè)自身的落后為跨國公司的并購在產(chǎn)業(yè)層面上產(chǎn)生壟斷提供了可能，而惡意的跨國并購又會(huì)鎖定中國企業(yè)的落后。我國企業(yè)落后的原因是多方面的：首先，我國企業(yè)普遍規(guī)模偏小，競爭力弱，有的企業(yè)在整合多家企業(yè)迅速壯大自己的規(guī)模的同時(shí)也因?yàn)檎系钠髽I(yè)良莠不齊而背上了沉重的債務(wù)包袱，這為跨國公司的惡意并購埋下了伏筆。其次，我國企業(yè)技術(shù)研發(fā)能力弱，即使一些大企業(yè)的研發(fā)投入都還不到2％，而跨國公司一般的研發(fā)投入一般都在5％-15％之間。這正是我們企業(yè)普遍落后跨國公司的主要原因之一。再次，一些企業(yè)目光短淺，崇洋，把與跨國公司合作看作是一種時(shí)尚和光榮，殊不知與跨國公司合作容易，但要達(dá)到雙贏最終還是要靠自身實(shí)力，而不是寄希望于討好跨國公司。

(六)少數(shù)一些跨國公司惡意并購中國企業(yè)僅僅是出于投機(jī)的目的。在企業(yè)并購中，并購雙方的股票往往都會(huì)上漲，收購方可以在目標(biāo)企業(yè)的股票上漲之后將其擁有的股份溢價(jià)轉(zhuǎn)讓獲取溢價(jià)收益。也有一些專門從事收購?fù)稒C(jī)的企業(yè)長期致力于研究各個(gè)上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表和股權(quán)結(jié)構(gòu)，尋找那些股權(quán)分散或有潛在價(jià)值的企業(yè)，通過發(fā)行垃圾債券或者抵押貸款取得融資來收購這些企業(yè)，然后經(jīng)過短期的包裝重組后出售，從中牟取暴利。

三、防止跨國公司惡意并購的對策研究

惡意并購的危害在于會(huì)形成壟斷，抑制自由競爭。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，自由競爭的經(jīng)濟(jì)是最有效的經(jīng)濟(jì)，壟斷會(huì)破壞良好的經(jīng)濟(jì)秩序，阻礙經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。因此，防止跨國公司的惡意并購對我國國家經(jīng)濟(jì)安全具有重要意義。對于那些試圖壟斷中國市場的惡意并購要從宏觀和微觀層面上同時(shí)采取措施制止和防范。

從宏觀層面上來說，政府在跨國公司并購問題上的主要職能是根據(jù)國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的總體目標(biāo)制定宏觀調(diào)控政策和行規(guī)法規(guī)，通過制定外資并購的交易規(guī)則，保護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全。具體有：

(一)政府應(yīng)進(jìn)一步明確戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，對于戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)外資進(jìn)入的方式和深度要有明確的界定。對于涉及到戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的外資并購應(yīng)當(dāng)加大審查力度，防范潛在風(fēng)險(xiǎn)。市場準(zhǔn)入要管的同時(shí)更要加大準(zhǔn)入后的監(jiān)管。

(二)加快制定和完善現(xiàn)有法律法規(guī)，規(guī)范外資并購活動(dòng)。隨著我國市場開放程度的不斷提高，跨國并購活動(dòng)將會(huì)越來越頻繁，而我國的相關(guān)法規(guī)卻不盡完善，一些法規(guī)制定之后沒有根據(jù)形勢及時(shí)做出修改，導(dǎo)致法規(guī)與市場不配套，對國家經(jīng)濟(jì)的安全運(yùn)行產(chǎn)生威脅。與之相對應(yīng)的是，以美國為代表的成熟市場和一些發(fā)達(dá)國家的法規(guī)相對完善。因此，我國有必要借鑒發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，完善法規(guī)建設(shè)，包括完善(《反不正當(dāng)競爭法》和近日剛出臺(tái)的《反壟斷法》，規(guī)范和強(qiáng)化證券市場的監(jiān)管，建立規(guī)范化的資產(chǎn)評估機(jī)制，大力發(fā)展社會(huì)中介結(jié)構(gòu)等。

(三)完善對地方政府招商引資政績的考核。跨國公司并購的步伐在加快，一些掌有企業(yè)控股權(quán)的地方政府出于引進(jìn)世界500強(qiáng)的政績考慮，對外資收購行為往往不去認(rèn)真分析其背后真正的意圖，盲目地將國有企業(yè)與跨國公司合資，導(dǎo)致國有資產(chǎn)的流失。因此，對地方政府招商引資政績的考核不能單單停留在數(shù)量上，而應(yīng)更看重其質(zhì)量。

(四)培養(yǎng)具有國際競爭力的本土企業(yè)是國家確保產(chǎn)業(yè)安全最有力的措施。國家可以通過有效整合產(chǎn)權(quán)及其資源，對一些關(guān)系國家戰(zhàn)略利益和產(chǎn)業(yè)安全的國有大中型企業(yè)做大做強(qiáng)。同時(shí)，加大政策以及資金等方面的扶持力度，全力支持有市場競爭力和自主創(chuàng)新能力的企業(yè)，對民營企業(yè)和外資企業(yè)要一視同仁，鼓勵(lì)民營企業(yè)的發(fā)展，保持市場競爭的秩序和法規(guī)環(huán)境的公正透明。

從微觀層面上來說，企業(yè)是并購的主體，任何一個(gè)企業(yè)都無法回避并購。我國企業(yè)要想不被跨國公司惡意并購，必須從自身發(fā)展角度尋求突破。具體有：

(一)我國企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)自主創(chuàng)新能力，努力提高企業(yè)的核心競爭力。我國企業(yè)與跨國公司最大的差距就是企業(yè)的核心競爭力不足，而自主創(chuàng)新的實(shí)質(zhì)就是通過各種手段提升企業(yè)的核心競爭力。我國企業(yè)應(yīng)當(dāng)抓住現(xiàn)今國家鼓勵(lì)自主創(chuàng)新的歷史契機(jī)，通過自主創(chuàng)新提高企業(yè)核心競爭力和自身企業(yè)價(jià)值，增強(qiáng)應(yīng)對外資并購的能力和實(shí)力。

(二)我國企業(yè)特別是各行業(yè)的龍頭企業(yè)和上市公司要借鑒國外公司應(yīng)對惡意并購的經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建完善的反惡意并購機(jī)制。反惡意并購機(jī)制有利于推進(jìn)上市公司治理結(jié)構(gòu)建設(shè)，切實(shí)提升公司治理水平；有利于確定和維護(hù)并購秩序，提高并購效率；有利于國家對戰(zhàn)略性行業(yè)的控制，有效維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全。具體做法有：確保公司的股權(quán)不過于分散；修改公司章程，樹立反惡意并購的意識和緊迫感，及早制定防范惡意并購的方案和條款；密切關(guān)注本公司的股價(jià)走勢，防止突如其來的惡意并購等。

(三)我國企業(yè)在與外資并購或合資中必須始終堅(jiān)持以我為主的意識，摒棄崇洋的思想。在建立合資企業(yè)時(shí)必須堅(jiān)持控股權(quán)，企業(yè)一旦失去控股權(quán)，自主創(chuàng)新只能聽命于人，生存發(fā)展也要受制于人。在企業(yè)并購時(shí)要理性選擇適于企業(yè)實(shí)際的合作伙伴和合作形式，避免盲目的資本化運(yùn)作，努力實(shí)現(xiàn)與跨國公司的雙贏即讓跨國公司在中國市場盈利的同時(shí)我國企業(yè)也能從跨國公司身上吸收并消化他從管理，技術(shù)等方面的優(yōu)勢，提高自身實(shí)力。

第3篇

[摘要]本文對現(xiàn)有企業(yè)的并購動(dòng)因理論進(jìn)行回顧，并探討了期權(quán)在企業(yè)并購中的運(yùn)用，認(rèn)為期權(quán)價(jià)值是影響企業(yè)并購行為的重要因素。

[關(guān)鍵詞]企業(yè)并購期權(quán)期權(quán)價(jià)值

企業(yè)并購就是企業(yè)以現(xiàn)金、證券和其他方式購買取得其他企業(yè)產(chǎn)權(quán)，使目標(biāo)企業(yè)喪失法人資格或改變法人實(shí)體，從而獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。實(shí)證分析顯示：我國上市公司在并購后的二三年內(nèi)經(jīng)營效率沒有明顯提高，甚至多數(shù)公司的資產(chǎn)收益率還出現(xiàn)了下滑趨勢。這些現(xiàn)象無法用傳統(tǒng)的并購理論來進(jìn)行合理的解釋。本文試圖從期權(quán)價(jià)值的角度來解釋企業(yè)并購的動(dòng)因。

一、現(xiàn)有企業(yè)并購動(dòng)因理論

在企業(yè)價(jià)值最大化的背景下，企業(yè)并購存在許多具體原因。經(jīng)濟(jì)學(xué)家從多個(gè)角度對并購活動(dòng)加以解釋，形成多種并購理論。Brouther(1998)認(rèn)為,并購動(dòng)因可以分為經(jīng)濟(jì)動(dòng)因、個(gè)人動(dòng)機(jī)和戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)三類。Weston等（1998）將現(xiàn)有文獻(xiàn)中的并購動(dòng)機(jī)分為戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)的并購、管理層無效驅(qū)動(dòng)的并購、管理層利益驅(qū)動(dòng)的并購以及股市無效驅(qū)動(dòng)的并購四類。綜合國內(nèi)外學(xué)者的研究成果，可以將企業(yè)并購動(dòng)因歸為:實(shí)現(xiàn)管理協(xié)同、追求市場控制能力、追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、降低成本、分散風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對市場失效、增加管理特權(quán)等。

現(xiàn)有理論從不同角度對企業(yè)并購動(dòng)因進(jìn)行了分析，為正確認(rèn)識企業(yè)并購動(dòng)因提供了重要依據(jù)。但是這些理論適用于理想狀況下的并購，不能完全解釋現(xiàn)實(shí)中越演越烈的并購浪潮。筆者通過案例分析，得出結(jié)論：并購中的期權(quán)價(jià)值不可低估。

二、基于期權(quán)視角的企業(yè)并購活動(dòng)分析

期權(quán)是賦予持有人以指定價(jià)格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量標(biāo)的物的權(quán)利。收購目標(biāo)企業(yè)（標(biāo)的物）是存在風(fēng)險(xiǎn)的。因?yàn)樵谡线^程中，企業(yè)內(nèi)外環(huán)境時(shí)刻在變化，企業(yè)需要不斷更新和調(diào)整原有的計(jì)劃。正是由于有了這種變化，企業(yè)便擁有了選擇創(chuàng)造價(jià)值的權(quán)利。

這種可能的期權(quán)包括擴(kuò)張（或緊縮）的期權(quán)和放棄的期權(quán)。擴(kuò)張（或緊縮）的期權(quán)是指當(dāng)條件有利時(shí)，它允許目標(biāo)公司擴(kuò)大生產(chǎn)，當(dāng)條件不利時(shí)，它則允許目標(biāo)公司緊縮生產(chǎn)。由于這種期權(quán)的存在，許多看似不合理的并購也成為可能。為了更清楚地說明期權(quán)對并購的影響，現(xiàn)假設(shè)有一企業(yè)，預(yù)期的各年現(xiàn)金流量情況如下表:(單位:元)

為簡化問題，假定現(xiàn)金流量都已經(jīng)貼現(xiàn)。如果用常規(guī)的凈現(xiàn)值法來評估這起并購，凈現(xiàn)金流NPV1=－1000000－50000+2000000×25％+1000000×50％－100000×25％＝－75000<0。計(jì)算結(jié)果為負(fù)，該起并購并不可行。但是倘若目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)能力有足夠的彈性，當(dāng)市場需求旺盛時(shí)，通過擴(kuò)大生產(chǎn)來增加銷售，現(xiàn)金流也隨之增加。如表中的現(xiàn)金流由2000000調(diào)整為2500000。當(dāng)市場萎縮或前景黯淡時(shí)，可適當(dāng)抽離資金，壓縮生產(chǎn)線，縮小損失幅度。如表中的現(xiàn)金流由－100000調(diào)整為－50000。調(diào)整后的凈現(xiàn)金流為:NPV2=－1000000－50000+2500000×25％+1000000×50％－50000×25％＝62500>0。這充分說明擁有了這種擴(kuò)張(或緊縮）的期權(quán)之后，表面上沒有價(jià)值的并購?fù)耆强尚械模貏e是那些凈現(xiàn)金流量雖為負(fù)值，但只是略低于零的并購。

放棄的期權(quán)是指并購某目標(biāo)企業(yè)之后又出售該企業(yè)或轉(zhuǎn)到其他行業(yè)，當(dāng)出售所得即企業(yè)的放棄價(jià)值大于企業(yè)未來現(xiàn)金流量或轉(zhuǎn)行所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量時(shí)，企業(yè)便應(yīng)該行使放棄的期權(quán)。在并購案例中，部分企業(yè)因整合不力等原因不能為股東帶來價(jià)值的時(shí)候，并購方會(huì)通過出售該資產(chǎn)套現(xiàn)，轉(zhuǎn)投到資產(chǎn)收益率更高的行業(yè)中去。因此，從這個(gè)角度來看，行使放棄期權(quán)其實(shí)也是企業(yè)資產(chǎn)重組的根本目的。仍以上述企業(yè)為例，一旦擁有了目標(biāo)企業(yè)的處置權(quán)，就為放棄期權(quán)創(chuàng)造了條件。假設(shè)三年后目標(biāo)企業(yè)的市場價(jià)值為400000元，轉(zhuǎn)行提供其他商品或服務(wù)經(jīng)估算能帶來正的現(xiàn)金流600000元。那么轉(zhuǎn)行提供其他商品或服務(wù)對本企業(yè)有利（選擇Max(400000,600000)=600000）。如上表最后一列所示，調(diào)整后的凈現(xiàn)金流NPV3=－1000000－50000+2000000×25％+1000000×50％+600000×25％＝100000>0。這起并購在理論上是完全可行的。

三、相關(guān)啟示

從上述分析可以看出，期權(quán)價(jià)值是企業(yè)并購活動(dòng)中不可忽略了重要因素。并購企業(yè)更應(yīng)該關(guān)注目標(biāo)企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿εc應(yīng)變能力，在并購之前，應(yīng)做好目標(biāo)企業(yè)的評估工作，判斷是否存在著期權(quán)，期權(quán)的價(jià)值到底有多大。

參考文獻(xiàn):

[1]王:企業(yè)并購整合-基于企業(yè)能力論的一個(gè)綜合性理論分析框架.武漢大學(xué)出版社,2002

第4篇

一、公司接管市場與收購兼并活動(dòng)

公司治理的內(nèi)外部機(jī)制都是用于激勵(lì)、監(jiān)督管理者，甚至更換不合格的管理者。其中外部接管市場是公司治理的一個(gè)重要的外部治理機(jī)制。所謂接管市場(takeovermarket)，又稱公司控制權(quán)交易市場(marketforcorporatecontrol)，它是指通過收購兼并取得對企業(yè)的控制，達(dá)到接管和更換不良管理層的目的。收購兼并的具體形式可以是從市場上逐步買入小股東的股票，也可以是從大股東手中批量購入。通過接管市場可以形成對不良管理者進(jìn)行替代的持續(xù)性外部威脅，這種外部威脅在美英模式的公司治理體制中發(fā)揮著非常重要的作用。

公司接管市場一般的作用機(jī)理是：當(dāng)某公司因管理不良導(dǎo)致業(yè)績和形象惡化時(shí)，股東會(huì)拋售或?qū)C(jī)轉(zhuǎn)讓公司股票，股價(jià)會(huì)下跌，公司從證券市場上融資的成本會(huì)提高。這時(shí)新的投資者通過收購公司股票或收集其他股東的權(quán)來接管公司的控制權(quán)，并調(diào)整董事會(huì)和經(jīng)理人層，整頓公司業(yè)務(wù)。

因此，公司接管市場并不是一個(gè)實(shí)際意義上的市場，而是特指發(fā)生公司間收購兼并活動(dòng)的一個(gè)虛擬的領(lǐng)域，它既包括證券二級市場，也包括場外股權(quán)交易市場，還包括一切可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的有形或無形的方式或場所。作為公司治理的外部機(jī)制，兼并收購和公司接管市場這兩個(gè)名詞實(shí)際上是相通的，只是國外的研究更多地愿意使用公司接管市場這一概念，使其更協(xié)調(diào)地和經(jīng)理人市場等其他外部市場并列在一起，構(gòu)成公司治理的外部機(jī)制。

二、公司接管市場與其他公司治理機(jī)制

公司治理的核心是實(shí)現(xiàn)外部投資者有效的監(jiān)督，實(shí)現(xiàn)這種監(jiān)督的機(jī)制包括內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制和外部監(jiān)督機(jī)制。前者主要是通過股東會(huì)、董事會(huì)對經(jīng)理層的約束和控制實(shí)現(xiàn)，外部監(jiān)督機(jī)制一般包括產(chǎn)品市場的競爭、經(jīng)理市場和公司接管市場。

從發(fā)達(dá)國家的情況來看，各國的監(jiān)督機(jī)制也各有特色。以美國、英國為代表的國家較多地是借助于股票市場的評價(jià)和外部接管市場的制約，以日本、德國為代表的國家更多地是依靠法人間的相互持股和銀行持股。這兩種體制應(yīng)該說各有優(yōu)劣，但當(dāng)20世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟(jì)體制出現(xiàn)問題時(shí)，有研究者將其部分歸因于公司治理方面的缺陷，即缺乏接管市場的作用。

作為一種公司治理機(jī)制，接管市場盡管存在一些缺陷，但仍普遍被視為約束和控制公司管理層的根本性手段，特別是在其他治理機(jī)制不能發(fā)揮作用的情況下，投資者只能借助于這種成本昂貴的機(jī)制。

三、對公司接管市場治理效果的檢驗(yàn)研究

西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對公司接管市場在公司治理中所發(fā)揮的作用進(jìn)行了大量細(xì)致的實(shí)證研究。這些實(shí)證研究主要探討了公司接管市場在何種情況下會(huì)取代其他公司治理機(jī)制（特別是內(nèi)部治理機(jī)制）發(fā)揮關(guān)鍵的治理作用：一是行業(yè)因素，二是董事會(huì)組成（特別是獨(dú)立董事占比），三是無形資產(chǎn)存量，四是管理層特征。Morck、Sheleifer和Vishny(1988)對1980年《財(cái)富》雜志500家公司在1981～1985年間發(fā)生的兼并收購進(jìn)行了抽樣分析，研究結(jié)果表明，當(dāng)公司業(yè)績大大低于行業(yè)水平時(shí)，董事會(huì)撤換最高管理人員的可能性就提高了；但是當(dāng)全行業(yè)都發(fā)展不好時(shí)，董事會(huì)就發(fā)揮不了應(yīng)有的作用，而此時(shí)實(shí)現(xiàn)撤換管理人員功能的是公司接管市場上的敵意接管。原因是全行業(yè)同時(shí)面對的困境與單個(gè)公司自身的問題不同，內(nèi)部治理機(jī)制（例如董事會(huì)）很難通過采取有效的措施加以解決，因?yàn)槎聲?huì)很難判斷公司經(jīng)營不好是因?yàn)楣芾砣藛T的問題還是行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)造成的。這時(shí)外部的收購兼并者就有機(jī)可乘了，當(dāng)他們成功入主后，通過帶入新的管理因素或業(yè)務(wù)內(nèi)容來提升公司的盈利水平和市場價(jià)值。Morck、Sheleifer和Vishny的研究還發(fā)現(xiàn)，那些擁有大量無形資產(chǎn)而近期發(fā)展低于行業(yè)水平的公司，更加可能成為兼并收購的對象。最后，Morck、Sheleifer和Vishny指出，管理層的特征對于兼并收購是否能夠發(fā)揮治理效用也很重要。如果管理層中存在創(chuàng)始人家族的成員，那將減少被兼并收購的可能性。

Weisbach(1988)所做的一項(xiàng)研究檢驗(yàn)了內(nèi)、外部董事在監(jiān)督高層管理者方面的不同行為以及與兼并收購的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)以外部董事為主的董事會(huì)比以內(nèi)部董事為主的董事會(huì)更容易撤換公司的首席執(zhí)行官，而外部董事為主的公司被兼并收購的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于以內(nèi)部董事為主的公司。

國內(nèi)專門研究接管市場的文獻(xiàn)不多，大多數(shù)是在研究公司治理時(shí)附帶提及的。少數(shù)研究接管活動(dòng)的學(xué)者主要集中在兩個(gè)方面：一是討論兼并收購對提升公司績效所起的作用（龔玉池，2001）；二是討論兼并收購對上市公司股價(jià)變動(dòng)的影響（高見、陳歆瑋，2000；馮根福、吳林江，2001），或是上述兩種研究兼而有之（萬朝嶺、儲(chǔ)誠忠、李翔、袁國良，2000）。此外，還有少數(shù)學(xué)者開始從公司治理的角度出發(fā)研究接管市場所發(fā)揮的治理功能（裴武威，1999），并通過實(shí)證分析初步揭示了兼并收購對上市公司治理結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的影響，但未能深入剖析接管市場在我國發(fā)生作用的機(jī)制和影響其治理功能的因素。因此，考察我國接管市場的治理功能方面的研究仍然是處于空白狀態(tài)，本文研究這一問題的主要目的在于探索接管市場發(fā)揮治理功能的決定因素，并據(jù)此提出政策建議。

公司兼并收購的治理效果的統(tǒng)計(jì)分析

各種研究顯示，在接管市場對上市公司發(fā)生治理作用的路徑上有幾個(gè)關(guān)鍵機(jī)制：一是并購方取得控股地位，二是新的控股股東改組董事會(huì)、更換高管人員，三是治理結(jié)構(gòu)改變所產(chǎn)生的治理效果體現(xiàn)在業(yè)績變化上。圍繞接管市場作用機(jī)制的關(guān)鍵點(diǎn)，參考國外研究的一般方法并結(jié)合國內(nèi)上市公司的實(shí)際情況，我們選取了1997年至2001年5年間發(fā)生了第一大股東變更的392家上市公司作為研究樣本。選取1997年以后的數(shù)據(jù)主要是由于在此之前幾乎沒有發(fā)生由于股權(quán)變動(dòng)所帶來的高管變動(dòng)。由于董事會(huì)在公司治理中起到非常重要和核心的作用，而在我國的上市公司中，董事長是董事會(huì)的核心人物，其人選的變動(dòng)能夠在很大程度上代表上市公司治理結(jié)構(gòu)所發(fā)生的變化，因此我們主要關(guān)注這些發(fā)生并購的上市公司的董事長的變動(dòng)情況。我們把董事長的變動(dòng)情況分為三種：一是無變化，即原董事長繼續(xù)擔(dān)任原職；二是溫和變化，即董事長發(fā)生了變更，但是董事會(huì)的變化比例小于50%；三是劇烈變化，即董事長發(fā)生了變更，而且董事會(huì)變化比例大于50%。

我們所選定的樣本公司在并購當(dāng)年所發(fā)生的高管變動(dòng)如表1所示。

表2則提示了1997年以來各年度發(fā)生第一大股東變更的公司在發(fā)生并購后的1～3年的業(yè)績變化幅度。我們以經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后（注：行業(yè)調(diào)整即單個(gè)公司的凈資產(chǎn)收益率減去行業(yè)平均的凈資產(chǎn)收益率之后的值。）的凈資產(chǎn)收益率的絕對變化量作為對經(jīng)營狀況變化程度的量度指標(biāo)。

統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在早期的上市公司并購中，高管變動(dòng)的幅度較少，而經(jīng)營業(yè)績則呈現(xiàn)典型的短期效應(yīng)，即發(fā)生并購當(dāng)年業(yè)績短暫提升，長期內(nèi)則故態(tài)復(fù)萌；而在近期的上市公司并購中，高管變動(dòng)增多，經(jīng)營業(yè)績的改善逐漸呈現(xiàn)長期化的特點(diǎn)。

上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果及推論與我國上市公司并購活動(dòng)在不同階段的發(fā)展特點(diǎn)較為吻合。1997年上市公司所發(fā)生的并購，很大程度上是在“十五大”提出“對國有企業(yè)實(shí)施戰(zhàn)略性改組”系列政策背景下由各地方政府有目的的“保配”、“保殼”的大手筆所形成的，其特點(diǎn)表現(xiàn)為國有股的轉(zhuǎn)讓、無償劃撥與上市公司的徹底資產(chǎn)大置換相結(jié)合。這種非市場化的并購活動(dòng)，并不是以改善上市公司治理結(jié)構(gòu)為目的，而是以短期業(yè)績的改善為目的，因此在并購以后呈現(xiàn)換湯不換藥的特點(diǎn)，即主營業(yè)務(wù)可能完全改變，但是仍然保留原有的領(lǐng)導(dǎo)班子和高管人員。

1999年以后，隨著《證券法》的出臺(tái)以及證監(jiān)會(huì)一系列打擊虛假重組政策措施的出臺(tái)，上市公司的并購逐步走向具有實(shí)質(zhì)內(nèi)涵的戰(zhàn)略性并購，并購活動(dòng)逐漸擺脫了地方政府或主管部門操縱下的資產(chǎn)置換游戲的色彩，民營企業(yè)的介入大大拓展了其市場化的內(nèi)涵，一個(gè)直接的表現(xiàn)就是高管人員的變動(dòng)幅度加大。

公司接管市場的治理效果分析

上文的統(tǒng)計(jì)分析表明，我國上市公司并購活動(dòng)所帶來的高管人員的變動(dòng)，在一定程度上決定了并購活動(dòng)改善上市公司經(jīng)營績效的有效性和持續(xù)性，不能有效更換高管人員的并購活動(dòng)無法在長期內(nèi)持續(xù)改善上市公司業(yè)績。因此，高管人員的變換程度可以在一定程度上作為衡量公司接管市場所發(fā)揮的治理效果的指標(biāo)。

在并購活動(dòng)中，是什么因素決定高管人員的更換呢？下文我們采用多元回歸的分析方法對作用于接管市場這一關(guān)鍵點(diǎn)的因素進(jìn)行實(shí)證研究。

一、研究方法

1.樣本數(shù)據(jù)的選取

樣本來源于深滬兩市的A股上市公司。選取條件為：(1)1997年以來第一大股東發(fā)生變換；(2)不屬于金融行業(yè)；(3)排除遭停牌處理或業(yè)績極差并多年無實(shí)際經(jīng)營活動(dòng)的公司。最終滿足這3個(gè)條件的有效樣本共392家，數(shù)據(jù)處理通過“巨靈北斗星證券分析系統(tǒng)1.0”完成。

2.被解釋變量發(fā)生并購的上市公司的高管人員的變化程度通過引入多元啞變量來表達(dá)，其中高管無變化定義為0，高管溫和變化定義為1，高管劇烈變化定義為2。對高管這三種變化的定義與前文一致。判斷高管的變化程度是以發(fā)生第一大股東變化年度的年報(bào)所披露的高管名單與前一年年報(bào)的披露情況相比較得到。

二、基本假設(shè)與回歸方程

1.影響接管市場治理效果的因素假設(shè)

結(jié)合我國接管市場的特點(diǎn)，參考國外研究的基本思路，本文假設(shè)接管市場的治理效果受以下三類因素的影響。

(1)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征。這類因素我們共引入三個(gè)變量進(jìn)行分析：

①發(fā)生并購以后，第一大股東和第二大股東持股比例的差別程度。這個(gè)變量我們簡稱為控股程度，控股程度＝（第一大股東持股比例－第二大股東持股比例）／第一大股東持股比例。如果第一大股東未能取得絕對控股地位，或是在控股程度方面未能拉開與第二大股東以及其他股東之間的差距，就有可能造成其入主上市公司以后無法完全按照自己的意愿改造原有的董事會(huì)和治理結(jié)構(gòu)并實(shí)施自己的經(jīng)營意圖。在這種假設(shè)下，控股程度越低，接管市場的治理效果越弱。

②新入主控股股東的股權(quán)性質(zhì)。這里我們引入二元啞變量來描述這一因素，即若為國有股權(quán)，定義為0；若為非國有股權(quán)，定義為1，其中國有股權(quán)包括國家股和國有法人股。在地方政府或國有主管部門的安排或撮合下所進(jìn)行的兼并收購，其著眼點(diǎn)在于置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而不是替換高管人員，而國企高管人員職位的剛性很強(qiáng)，這些決定了并購后高管人員不會(huì)發(fā)生劇烈變化。在這種假設(shè)下，若新入主控股股東為國有股，則接管市場的治理效果較弱；而如果是非國有股權(quán)，則接管市場的治理效果較強(qiáng)。

③第二大股東的股權(quán)性質(zhì)。這里我們同樣引入二元啞變量來描述這一因素，即若為國有股權(quán)，定義為0；若為非國有股權(quán)，定義為1。一種假設(shè)是若第二大股東是國有股東，其有可能利用其相對控股地位保持原有高管人員的職位剛性，從而在一定程度上限制了高管人員的變動(dòng)幅度，對接管市場的治理效果形成負(fù)面影響。在這種假設(shè)下，第二大股東為國有股東則治理效果較弱，反之則較強(qiáng)。另一種假設(shè)是若第二大股東為非國有股東，則其比國有股東具有更強(qiáng)的控股意識，有可能給新股東的改組行動(dòng)形成更大的障礙，從而對治理效果形成負(fù)面影響。在這種假設(shè)下，第二大股東為國有股東，則接管市場的治理效果較強(qiáng)，反之則較弱。

(2)行業(yè)業(yè)績

這里是想考察Morck、Sheleifer和Vishny(1988)的有關(guān)結(jié)論在中國上市公司中的適用性。他們的研究結(jié)果表明，當(dāng)全行業(yè)都發(fā)展不好時(shí)，公司接管市場將替代股東大會(huì)和董事會(huì)實(shí)現(xiàn)撤換管理人員的功能。因此我們引入行業(yè)平均的凈資產(chǎn)收益率來衡量行業(yè)的發(fā)展。根據(jù)Morck、Sheleifer和Vishny的結(jié)論，假設(shè)當(dāng)行業(yè)業(yè)績較差時(shí)，公司的股東大會(huì)和董事會(huì)無法有效判斷是否應(yīng)該由公司高管人員來承擔(dān)公司業(yè)績變差的責(zé)任，此時(shí)接管市場將發(fā)揮作用。在這一假設(shè)下，行業(yè)業(yè)績越差，高管被更換的程度越高。

(3)公司特征

這里我們引入兩個(gè)因素來進(jìn)行分析：

①公司績效。我們假設(shè)，業(yè)績較差的公司被并購后，原有的高管人員將比較難以獲得新控股股東的信任，從而被更換的可能性較大。在這種假設(shè)下，樣本公司并購前的業(yè)績越差，其高管被更換的可能性越高，接管市場的治理效果越顯著。這里我們用兩種方法來度量公司的績效：第一，用樣本公司在發(fā)生并購前一年經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率作為度量績效的會(huì)計(jì)指標(biāo)。這一指標(biāo)反映公司經(jīng)營的短期盈利能力，對稅收效應(yīng)和資本結(jié)構(gòu)的變化不敏感。第二，作為績效度量的市場指標(biāo)，利用上證指數(shù)和深證綜合指數(shù)的加權(quán)平均計(jì)算經(jīng)行業(yè)調(diào)整的股票超額收益率。股票的超額收益率等于股票的市場收益率減去指數(shù)的行業(yè)收益率。這個(gè)指標(biāo)不受會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變更的影響，反映公司活動(dòng)對贏利能力的長期影響。

②公司的無形資產(chǎn)含量。這里是想驗(yàn)證Morck、Sheleifer和Vishny的研究結(jié)論，他們發(fā)現(xiàn)那些擁有大量無形資產(chǎn)而近期發(fā)展低于行業(yè)水平的公司，更加可以公司發(fā)生并購前一年度最后20個(gè)交易日的平均股價(jià)進(jìn)行計(jì)算。）減去其賬面資產(chǎn)總額（注：以公司發(fā)生并購前一年度年報(bào)所披露的資產(chǎn)值計(jì)算。）的方法進(jìn)行評估。（注：我們以無形資產(chǎn)在市場價(jià)值中所占比例進(jìn)行衡量，即無形資產(chǎn)含量＝（股票市場價(jià)值－賬面資產(chǎn)價(jià)值）／股票市場價(jià)值。）我們假設(shè)當(dāng)公司擁有大量無形資產(chǎn)含量而發(fā)展低于行業(yè)水平時(shí)，新入主股東認(rèn)為該企業(yè)的高管人員未能有效利用其無形資產(chǎn)，因此其并購意圖就要求其更換高管人員。在這種假設(shè)下，樣本公司無形資產(chǎn)含量越大，接管市場的治理效果越顯著。

2.回歸方程

回歸議程如下：

附圖

其中，Y表示樣本公司高管人員的變化程度；X[,1]表示控股程度；X[,2]表示新入主控股股東的股權(quán)性質(zhì);X[,3]表示第二大股東的股權(quán)性質(zhì)；X[,4]表示行業(yè)業(yè)績；X[,5]表示公司績效；X[,6]表示無形資產(chǎn)含量；ε[,i]表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

二、實(shí)證結(jié)果及分析

本文采用SPSS10.0統(tǒng)計(jì)軟件對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，表3為回歸結(jié)果。

表3接管市場治理效果影響因素回歸分析

附圖

回歸結(jié)果證實(shí)了我們所假設(shè)的影響接管市場治理效果的四種因素：與股權(quán)結(jié)構(gòu)有關(guān)的兩種因素、行業(yè)業(yè)績以及公司績效。

首先，并購后控股程度越高的公司，高管人員的變化程度越大，治理效果越顯著。這表明，新入主控股股東是否能夠獲取足夠的控股權(quán)，將直接影響其改組董事會(huì)的行動(dòng)是否能夠獲得成功。

第二，新入主控股股東為國有股，則高管人員的變動(dòng)較小，即接管市場的治理效果較弱；而如果是非國有股權(quán)，則接管市場的治理效果較強(qiáng)。這表明如果兼并收購的主體是國有企業(yè)，則該并購很可能是地方政府或主管部門撮合下的非市場化行為，因而并購?fù)粠碣Y產(chǎn)或業(yè)務(wù)的置換甚至只是報(bào)表上的改觀，而對高管人員的構(gòu)成以及公司的整個(gè)治理結(jié)構(gòu)影響不大。這種情況較多地出現(xiàn)在1999年以前的并購活動(dòng)之中，是在我國特殊的市場環(huán)境下所出現(xiàn)的接管行為的一種異化。這種以挽救短期業(yè)績?yōu)槟康牡男袨椋荒苡行У刂亟M公司的治理結(jié)構(gòu)，因而這些公司的業(yè)績改善往往不能持久。

第三，行業(yè)業(yè)績與高管變動(dòng)呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。這表明Morck、Sheleifer和Vishny(1988)在美國所做的有關(guān)實(shí)證研究的結(jié)論在中國的實(shí)際中得到了印證，即處于業(yè)績較差行業(yè)中的公司，其股東大會(huì)無法判斷公司業(yè)績下滑是否由系統(tǒng)因素造成，因而無法及時(shí)有效地對董事會(huì)人選的更替做出選擇，此時(shí)公司治理的內(nèi)部機(jī)制在一定程度上失靈，而取而代之的是接管市場的治理機(jī)制。這一結(jié)果表明接管市場在我國業(yè)績下滑行業(yè)上市公司的治理中發(fā)揮了一定的作用。

第四，在通過兩個(gè)不同指標(biāo)驗(yàn)證公司績效與高管變動(dòng)之間的關(guān)系時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)經(jīng)過行業(yè)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率與高管變動(dòng)呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而股票超額收益率與高管變動(dòng)之間無顯著相關(guān)關(guān)系。前一結(jié)果顯示，如果公司原來的經(jīng)營業(yè)績較差，原高管人員將難以獲得新控股股東的信任，從而更可能被更換。即接管市場能夠在一定程度上糾正我國績差公司的治理結(jié)構(gòu)，發(fā)揮一定的治理效果。而后一結(jié)果不顯著可能是由于我國的股票市場未能滿足有效市場假說的假設(shè)前提，因此超額收益率這一指標(biāo)還不能作為衡量公司績效的輔助指標(biāo)。

此外，通過回歸檢驗(yàn)我們也發(fā)現(xiàn)，第二大股東的股權(quán)性質(zhì)與高管變換之間沒有顯著關(guān)系，這表明決定高管人員變動(dòng)的主要是第一大股東的股權(quán)性質(zhì)和控股程度；公司的無形資產(chǎn)含量也與高管變動(dòng)無關(guān)，這很可能是由于在目前我國股票市場弱有效的情況下，我們所采用的衡量無形資產(chǎn)含量的方法不能準(zhǔn)確表達(dá)無形資產(chǎn)含量這一指標(biāo)。

一點(diǎn)建議

研究結(jié)果表明，對我國接管市場發(fā)揮治理功能產(chǎn)生影響的首先是股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的因素，即實(shí)施并購方的股權(quán)性質(zhì)及其最終取得的控股地位。并購方的股權(quán)性質(zhì)在很大程度上決定了其實(shí)施并購的行為特征，而控股程度則決定了實(shí)現(xiàn)其并購意圖的可能性。因此，要充分發(fā)揮接管市場的治理功能、改善其治理效果，就應(yīng)該通過政策引導(dǎo)使并購主體多元化、并購行為市場化，徹底擯棄過去那種政府主導(dǎo)型的短期行為。具體可以從以下兩個(gè)方面著手：一方面是進(jìn)一步完善、細(xì)化兼并收購有關(guān)的法規(guī)，使兼并收購的操作更加規(guī)范和透明，促進(jìn)接管市場在規(guī)范中發(fā)展壯大。2002年7月證監(jiān)會(huì)了《上市公司收購管理辦法》（征求意見稿）。這是第一個(gè)專門針對上市公司收購的法規(guī)藍(lán)本，對《證券法》中關(guān)于并購的原則性條文起到了重要的充實(shí)作用。相信隨著更多法規(guī)細(xì)則的出臺(tái)，接管市場將隨著兼并收購活動(dòng)活躍程度的不斷提升而得到更大的發(fā)展。

另一方面是通過政策的引導(dǎo)，有意識地引入包括民營企業(yè)和外資企業(yè)在內(nèi)的多元化并購主體。在加入WTO的大背景下，把接管市場對內(nèi)、對外的開放度循序漸進(jìn)地提高是符合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展潮流的明智之舉。自2001年11月證監(jiān)會(huì)和外經(jīng)貿(mào)部聯(lián)合《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問題的若干意見》以來，在不到一年的時(shí)間里，國家已經(jīng)頒布了8個(gè)涉及外資并購的法律法規(guī)。這無疑為接管市場的多元化發(fā)展搭建了良好的平臺(tái)，既有利于充分發(fā)揮接管市場的治理功能，又是解決國有股減持問題的可行方案。值得注意的是，在接管市場的建設(shè)過程中應(yīng)始終堅(jiān)持資本平等原則、保護(hù)股東原則以及同股同權(quán)原則，才能取得上述一箭雙雕的效果。

【參考文獻(xiàn)】

[1]Morck,R.,A.Sheleifer,andR.W.Vishny,"AlternativeMechanismsforCorporateControl",ms.,UniversityofAlberta,February1988.

[2]Weisbach,M.,"OutsideDirectorsandCEOTurnover",JournalofFinancialEconomics,1988,pp.431-460.

[3]裴武威：《接管市場對改善上市公司治理結(jié)構(gòu)的意義》，載《經(jīng)濟(jì)體制改革》1999年第4期。

[4]馮根福、吳林江：《我國上市公司并購績效的實(shí)癥研究》，載《經(jīng)濟(jì)研究》2001年第1期。

[5]萬朝嶺、儲(chǔ)誠忠、李翔、袁國良：《滬深股市公司重組績效實(shí)證研究》，載《深圳證券交易所第三屆會(huì)員研究成果評選》，中國金融出版社，2001年。

第5篇

[關(guān)鍵字]收購，兼并

一、 上市公司收購與企業(yè)兼并浪潮的背景分析

伴隨著世界歷史步入20世紀(jì)，以企業(yè)為核心的市場體系處于了一個(gè)大的結(jié)構(gòu)性調(diào)整階。企業(yè)能否順利調(diào)整到為整個(gè)世界的經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)，成為了全球各大公司所關(guān)注的首要問題。在此轉(zhuǎn)折點(diǎn)，各個(gè)勵(lì)精圖治的企業(yè)家無一例外的選擇了擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，進(jìn)行資本運(yùn)作，從而舍棄了前資本主義時(shí)期以家族為核心，以手工作坊式的管理為手段的經(jīng)營模式。與這些企業(yè)家的理念相適應(yīng)，進(jìn)行企業(yè)的收購和兼并成為了他們首選策略。從那一刻起，通過收購和兼并，誕生了一大批知名的跨國公司，世界 500強(qiáng)的公司均是靠收購和兼并發(fā)展起來，無一靠自身的積累。

從20世紀(jì)初至今，在西方發(fā)達(dá)國家，并購現(xiàn)象已有百余年的歷史，經(jīng)歷過數(shù)次，到目前已經(jīng)逐步走向成熟，并在總結(jié)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，正向更高的層次發(fā)展。與其他西方發(fā)達(dá)國家相比較，美國的公司制度和法人治理結(jié)構(gòu)較為完善，資本證券制度也較為成熟，因此，其公司的并購機(jī)制也較為合理。[1]為了更好的論述我國企業(yè)的并購問題，在此，筆者將對美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上出現(xiàn)的五次并購浪潮做一下簡略的交代。

第一次浪潮發(fā)生于1893年至1904年間，以同一行業(yè)企業(yè)之間的橫向兼并為特點(diǎn)。經(jīng)過此次并購浪潮，美國經(jīng)濟(jì)形成了較為合理的結(jié)構(gòu)，為美國經(jīng)濟(jì)后來的高速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。第二次浪潮發(fā)生于1915年至1929年間，在此期間，不同行業(yè)的企業(yè)間的縱向兼并開始大量出現(xiàn)，許多工業(yè)以外的部門也卷入其中。1954年至1964年間發(fā)生了第三次并購浪潮，其特點(diǎn)是把生產(chǎn)不同性質(zhì)產(chǎn)品的企業(yè)聯(lián)系起來的混合兼并數(shù)目大增。由此產(chǎn)生了許多巨型和超巨型的跨行業(yè)的公司。1975年至1991年間發(fā)生了第四次并購浪潮，此期間敵意并購席卷了美國企業(yè)界，一些名列500家最大公司的超級企業(yè)也成為了“襲擊”的目標(biāo)，大量上市公司被兼并，然后或被直接出售、或被肢解以后零散出售、或被重組后以新的面目重新上市。[2]自1994年開始，沉寂數(shù)年的美國兼并市場又掀起了第五次浪潮，兼并熱目前仍在繼續(xù)。此次兼并浪潮的顯著特點(diǎn)是基本以友好為為主，進(jìn)行主動(dòng)的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，顯示出現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營中的“聯(lián)盟策略”。[3]由美國的上述五次浪潮所引發(fā)的世界范圍內(nèi)的并購活動(dòng)由此展開，并開始“波及”到中國的企業(yè)界。[4]

二、 中國的企業(yè)走上并購之路的動(dòng)因分析

從企業(yè)管理學(xué)的角度上來講，一個(gè)企業(yè)要在激烈競爭的市場中生存下去必須以三種要素為依托：產(chǎn)品、資本、品牌。這三者之間的關(guān)系一般是這樣的：資本的合并叫資本的集中，可以使企業(yè)迅速拓展規(guī)模。在規(guī)模擴(kuò)大以后，企業(yè)要取得長久的發(fā)展，還需要進(jìn)行品牌的宣傳。產(chǎn)品經(jīng)營是一個(gè)企業(yè)的立業(yè)之本，資本經(jīng)營是企業(yè)成長的捷徑，而品牌經(jīng)營是企業(yè)經(jīng)營的最高境界。企業(yè)的品牌不是一兩年形成的，而是需要經(jīng)過很長的時(shí)間來打造。在一個(gè)企業(yè)獲得了一定的生存空間以后，他著重關(guān)注的便是成長問題了。要提高企業(yè)在成長過程中的核心競爭能力，筆者認(rèn)為可以用兩種方式培養(yǎng)企業(yè)的核心競爭能力：一是企業(yè)管理戰(zhàn)略；二是企業(yè)交易戰(zhàn)略，即外部成長戰(zhàn)略，包括增資擴(kuò)股，兼并收購和公開上市。核心競爭能力是企業(yè)綜合素質(zhì)的考察，主要側(cè)重于企業(yè)是否擁有獨(dú)一無二的技術(shù)。我國的企業(yè)經(jīng)常搞價(jià)格大戰(zhàn)，最主要的原因就在于企業(yè)自身缺乏核心技術(shù)。目前全世界500強(qiáng)企業(yè)，用于研究和開發(fā)的費(fèi)用占全球的70%，僅通用汽車一家，每年用于研究的費(fèi)用就達(dá)到80億美元。而我國全國一年的教育經(jīng)費(fèi)僅相當(dāng)于哈佛大學(xué)這一所大學(xué)的經(jīng)費(fèi)。這種狀況成為了制約我國企業(yè)成為世界知名企業(yè)的瓶頸。

我國的企業(yè)現(xiàn)在除了在上述的生存和成長中步履為艱外，還面臨著如下諸多問題：1、技術(shù)水平落后，至少落后發(fā)達(dá)國家15年；2、大多數(shù)的企業(yè)運(yùn)作建立在多年積累的基礎(chǔ)上，經(jīng)營不成規(guī)模；3、企業(yè)設(shè)備閑置情況嚴(yán)重，未能達(dá)到固定資產(chǎn)的合理運(yùn)用；4、發(fā)展資金嚴(yán)重不足；5、體制制約。在我國的股份制改造中，股本結(jié)構(gòu)不合理，國有股的比重占69.1%，流通股比重占31.9%.這種體制直接導(dǎo)致了國家壟斷。國家對國有股實(shí)施減持，但國有股的價(jià)格并不是按市場價(jià)格，這導(dǎo)致了價(jià)值與價(jià)格相背離，使股民對股市失去了信心。6、企業(yè)體制和組織制度不能適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。我國目前有些企業(yè)家和政府官員對企業(yè)組織形式的認(rèn)識似乎有個(gè)誤區(qū)，就是認(rèn)為所有的企業(yè)都要向現(xiàn)代大企業(yè)升級。其實(shí)合適的企業(yè)制度是因時(shí)因地而異的，不同行業(yè)、不同規(guī)模、不同發(fā)展階段和不同歷史背景的企業(yè)各有適合于自己情況的企業(yè)制度，而沒有普遍適用的標(biāo)準(zhǔn)模式。所以，我們應(yīng)當(dāng)樹立這樣的觀念：一種企業(yè)制度安排是否優(yōu)越，就看它能不能夠降低交易成本，有利于企業(yè)的發(fā)展。過去開創(chuàng)時(shí)期那種作坊式的制造業(yè)組織，顯然已經(jīng)不適應(yīng)目前的市場形式，需要及時(shí)加以改變。[5]7、法律制約，我國至今沒有明確的企業(yè)并購法律。美國的公司并購之所以一浪高過一浪，國家、企業(yè)和個(gè)人都從公司并購中得到“實(shí)惠”，是因?yàn)槊绹型陚涞年P(guān)于公司并購的法律制度。美國的法律對公司并購作了嚴(yán)格的規(guī)定，公司并購要依法行事，從而保證了公司并購的規(guī)范運(yùn)作。盡管我國有關(guān)公司并購的法律已有了一定程度的發(fā)展，但由于在公司并購中存在不合理的行政干預(yù)，限制了企業(yè)并購市場的發(fā)展，使企業(yè)并購機(jī)制難以形成，從而導(dǎo)致法律在公司并購中很難實(shí)現(xiàn)其應(yīng)有的價(jià)值。[6]7、企業(yè)中介機(jī)構(gòu)規(guī)模小、實(shí)力弱、人才短缺、造假現(xiàn)象嚴(yán)重。因此，要解決我國企業(yè)發(fā)展過程中存在的問題（如：調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、扭轉(zhuǎn)國有企業(yè)的虧損局面、謀求企業(yè)的發(fā)展等），真正將企業(yè)做大做強(qiáng)，必須融入世界范圍內(nèi)的并購浪潮。通過企業(yè)并購，解決我國單個(gè)企業(yè)所存在的資金和技術(shù)問題。關(guān)于并購過程中的一些問題，我將在該文的以下部分做詳細(xì)的闡述。

三、 企業(yè)并購的理論基礎(chǔ)

在對現(xiàn)代企業(yè)并購的背景及其動(dòng)因進(jìn)行了粗略的論述以后，要將本文的重點(diǎn)部分，即第五、第六部分闡釋清楚，我們必須還要對企業(yè)并購行為的理論基礎(chǔ)進(jìn)行一下論述。因?yàn)橐磺械膶?shí)際操作手段都是建立在對其理論的深刻分析的基礎(chǔ)之上的，沒有一套完整的理論做指導(dǎo)，設(shè)計(jì)出來的實(shí)際運(yùn)作方案也將是蹩腳的。

各國進(jìn)行企業(yè)并購的實(shí)踐主要是建立在以下的理論基礎(chǔ)之上的：

第一，取得經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于企業(yè)進(jìn)行專業(yè)化的生產(chǎn)、節(jié)省企業(yè)內(nèi)部的管理費(fèi)用、擴(kuò)展銷售渠道以及產(chǎn)品的推層出新等等。當(dāng)一個(gè)企業(yè)面臨需求下降、生產(chǎn)能力過剩和競爭力削弱的情況下，幾家企業(yè)聯(lián)合起來，以實(shí)現(xiàn)其在本產(chǎn)業(yè)中比較有利的地位；在國際競爭使國內(nèi)市場遭受外國企業(yè)強(qiáng)烈滲透和沖擊的情況下，企業(yè)間通過聯(lián)合可以組成更大規(guī)模的企業(yè)，對抗外來競爭；當(dāng)現(xiàn)代社會(huì)以法律的形式更加嚴(yán)格的管理企業(yè)的時(shí)候，通過并購可以使一些非法的做法“內(nèi)部化”，從而達(dá)到繼續(xù)控制市場的目的。公司并購對增強(qiáng)企業(yè)市場勢力、取得經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的影響主要表現(xiàn)在以下方面：在橫向并購的情況下，隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)在原材料、勞動(dòng)力、銷售渠道等方面的需求也越來越大，使要素市場的供應(yīng)格局發(fā)生變化，少數(shù)幾家企業(yè)可以控制這些要素的供求關(guān)系，從而使這些企業(yè)對其供求商和銷售渠道的控制能力加強(qiáng)。在縱向并購的情況下，企業(yè)將關(guān)鍵性的投入產(chǎn)出納入企業(yè)的控制范圍，以行政手段而非市場手段處理一些業(yè)務(wù)，從而降低供應(yīng)商與買主在購銷過程的地位，提高并購方對購銷渠道的控制能力。[7]

第二、獲得財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于企業(yè)減少交易成本、產(chǎn)生稅收效應(yīng)以及產(chǎn)生預(yù)期效應(yīng)等等。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，由于公司并購會(huì)引起利益相關(guān)者之間的利益再分配。并購利益從債權(quán)人身上轉(zhuǎn)移到股東身上，或從一般員工身上轉(zhuǎn)移到股東身上，所以公司股東會(huì)贊成這種對其有利的公司并購活動(dòng)。從某種程度上講，財(cái)務(wù)效應(yīng)也可以看作是并購利益從政府到收購公司的利益再分配。這種財(cái)務(wù)效應(yīng)理論認(rèn)為，某些并購是以追求稅收最小化的機(jī)會(huì)而產(chǎn)生的。一些學(xué)者認(rèn)為，通過并購取得稅收效應(yīng)的主要途徑包括：1、營運(yùn)凈虧損的結(jié)轉(zhuǎn)與稅務(wù)抵免；2、增大資產(chǎn)基數(shù)以擴(kuò)大資產(chǎn)折舊額；3、以資產(chǎn)收益替代普通收入；4、私有企業(yè)和年邁業(yè)主出于規(guī)避遺產(chǎn)繼承稅方面的考慮等。總之，財(cái)務(wù)效應(yīng)既影響并購過程也影響并購動(dòng)機(jī)。[8]

第三，企業(yè)的發(fā)展動(dòng)機(jī)理論。以這種理論為指導(dǎo)進(jìn)行的企業(yè)并購行為有利于降低進(jìn)入新行業(yè)的壁壘、降低發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)和資本以及獲得科技上的競爭優(yōu)勢等等。并購減少了競爭者的數(shù)量，使行業(yè)相對集中，當(dāng)某一行業(yè)由一家或幾家控制時(shí)，就能有效地降低競爭的激烈程度，使行業(yè)內(nèi)企業(yè)保持較高的利潤率；同時(shí)，并購可以降低行業(yè)的退出障礙，如鋼鐵、紡織等行業(yè)，由于資產(chǎn)專用性高，固定資產(chǎn)比較大，使這些行業(yè)的企業(yè)很難退出這些領(lǐng)域。通過并購，可以將低效和老化設(shè)備淘汰，調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)，解決退出障礙過高的問題。以謀求企業(yè)發(fā)展為理論的企業(yè)并購行為主要包括兩個(gè)方面：1、實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)要素的互補(bǔ)。由于國際生產(chǎn)資料市場仍然很不完善，企業(yè)很難從市場獲得某些關(guān)鍵性的生產(chǎn)要素，而通過并購就可以克服這一障礙，這一動(dòng)機(jī)突出表現(xiàn)在土地使用權(quán)方面。2、建立緊密型的企業(yè)集團(tuán)的需要。由于企業(yè)家素質(zhì)的顯著提高，以及國內(nèi)、國際的競爭日益激烈的情況下，通過組建強(qiáng)有力的企業(yè)集團(tuán)，可以大幅度地提高企業(yè)的競爭能力，特別是國際競爭力。

四、 現(xiàn)代公司并購的類型

按照不同的分類標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)并購可以劃分為不同的類型。以下簡要介紹一下現(xiàn)今國際上比較通行的分類標(biāo)準(zhǔn)。

按照并購雙方所處的行業(yè)劃分，可分為：1、橫向并購。即指市場上競爭對手間的并購。[9]橫向并購的結(jié)果是資本在同一生產(chǎn)，銷售領(lǐng)域或部門集中，優(yōu)勢企業(yè)吞并劣勢企業(yè)組成橫向托拉斯，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模以達(dá)到新技術(shù)條件下的最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模。其優(yōu)點(diǎn)是可以迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，節(jié)約共同費(fèi)用，便于提高通用設(shè)備的使用效率，便于在更大范圍內(nèi)的合并企業(yè)內(nèi)部實(shí)現(xiàn)專業(yè)分工協(xié)作，采用先進(jìn)技術(shù)設(shè)備和工藝，從而有助于統(tǒng)一技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)技術(shù)管理，進(jìn)行技術(shù)改造。橫向并購是市場經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)集中和生產(chǎn)社會(huì)化過程中最早的一種公司并購形式。2、縱向并購。即指生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、密切聯(lián)系的公司之間，或者具有縱向協(xié)作關(guān)系的專業(yè)化公司之間的并購。縱向并購中，并購雙方往往是原材料供應(yīng)者和產(chǎn)品購買者，所以對彼此的生產(chǎn)狀況比較熟悉，有利于兼并后的相互融合。縱向并購重要集中于加工制造業(yè)和與此相關(guān)的原材料，運(yùn)輸貿(mào)易公司等。縱向并購的優(yōu)點(diǎn)除了公司并購擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、節(jié)約共同費(fèi)用的基本特征以外，主要是可以使生產(chǎn)過程各環(huán)節(jié)密切配合，加速生產(chǎn)流程、縮短生產(chǎn)周期、減少損失，且較少受到反壟斷法的規(guī)制。3、混合并購，即多元并購。系指橫向并購與縱向并購相結(jié)合的公司并購。它既非競爭對手又非現(xiàn)實(shí)中或潛在的有客戶或供應(yīng)商關(guān)系的公司間的并購。混合并購的主要目的在于減少長期經(jīng)營一個(gè)行業(yè)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)代科技不斷發(fā)展的背景下，一種原材料可以應(yīng)用于幾個(gè)不同行業(yè)的生產(chǎn)，一個(gè)行業(yè)的副產(chǎn)品乃至廢品可能是另一個(gè)行業(yè)不可或缺的的原材料，因而充分利用原材料就成為混合并購的一個(gè)主要推動(dòng)力。混合并購中由于收購公司與目標(biāo)公司之間沒有直接業(yè)務(wù)關(guān)系，因而從外表上看，頗具隨機(jī)性，其并購目的往往較為隱晦而不易為人察覺和利用，所以有可能降低收購成本。

按照并購的出資方式劃分，可分為：1、出資購買資產(chǎn)式并購。所謂出資購買資產(chǎn)式并購，是指收購公司使用現(xiàn)金購買目標(biāo)公司全部或絕大部分資產(chǎn)以實(shí)現(xiàn)并購。以現(xiàn)金購買資產(chǎn)形式的并購，目標(biāo)公司常依購買法或權(quán)益合并法計(jì)算資產(chǎn)價(jià)值，以并入收購公司，原有的法人地位及納稅戶頭取消。對于產(chǎn)權(quán)關(guān)系、債權(quán)關(guān)系清楚的企業(yè)，出資購買資產(chǎn)式并購能做到等價(jià)交換、交割清楚，減少糾紛。但就我國國內(nèi)企業(yè)而言，由于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度為臻完善，從而導(dǎo)致目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況不清晰、透明度也有限，假如沒有相關(guān)主管機(jī)關(guān)的適當(dāng)介入，此種股市外的公司并購方式在我國難有用武之地。[10]2、出資購買股票式并購。所謂出資購買股票式并購，簡言之，即收購公司以現(xiàn)金，債券等為支付手段，購買目標(biāo)公司一部分股票，從而實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)公司資產(chǎn)及經(jīng)營權(quán)的并購方式。出資購買股票式并購既可通過股票發(fā)行市場進(jìn)行，也可通過二級市場進(jìn)行。通過二級市場購買目標(biāo)公司的股票是一種簡便易行的公司并購方法，但因?yàn)槭苡嘘P(guān)證券法規(guī)信息披露原則的制約，此種并購方式一旦演變?yōu)閺?qiáng)制并購，即需要在持有目標(biāo)公司股份達(dá)到相當(dāng)比例時(shí)，向目標(biāo)公司股東發(fā)出公開的收購邀約，容易增加收購成本。3、以股票換取資產(chǎn)式并購。即指收購公司向目標(biāo)發(fā)行本公司的股票以交換目標(biāo)公司的大部分資產(chǎn)。一般情況下，收購公司應(yīng)同時(shí)承擔(dān)目標(biāo)公司的債務(wù)，雙方有約定時(shí)除外（但該約定不能對抗債權(quán)人）。在這種形式的并購中，目標(biāo)公司應(yīng)承擔(dān)兩項(xiàng)關(guān)鍵性的義務(wù)，一為同意解散本公司，二為將所持有的收購公司股票分配給本公司股東，這樣，收購公司即可以防止所發(fā)行的大量股票集中在少數(shù)股東手中。4、以股票換取股票式并購。系指收購公司直接向目標(biāo)公司股東發(fā)行收購公司的股票，以交換目標(biāo)公司的大部分股票。此種并購方式，與以股票換取資產(chǎn)式并購相比，收購戰(zhàn)略并無差別，僅是手段各異而已。

按是否征得目標(biāo)公司同意為標(biāo)準(zhǔn)，可分為：1、善意收購。又稱作友好收購，系指目標(biāo)公司同意收購公司提出的收購條件并承諾給予協(xié)助，故雙方高層通過協(xié)商來決定并購的具體安排。善意收購中，由于雙方當(dāng)事人均有合并的意愿，而且彼此之間情況較為熟悉，所以此類收購成功率較高。2、敵意收購。又稱強(qiáng)制接管兼并，系指收購公司在目標(biāo)公司管理層對其收購意圖尚不知曉或持反對態(tài)度的情況下，對目標(biāo)公司強(qiáng)行進(jìn)行收購的行為。此種收購中，收購公司常采取突然襲擊的方式，提出苛刻的并購條件，因而目標(biāo)公司在得知收購公司的收購意圖后，常采取一系列反收購措施，如訴諸反壟斷法的適用，發(fā)行新股以分散股權(quán)。回購本公司已發(fā)行在外的股份，指責(zé)收購行為違規(guī)等，收購公司面對目標(biāo)公司的反收購行為，也會(huì)采取下列方式，以實(shí)現(xiàn)并購目標(biāo)：（1）發(fā)行垃圾債券籌資收購；（2）發(fā)出公開收購股份邀約；（3）征集目標(biāo)公司股東的投票委托書等。采敵意收購，常會(huì)在收購公司與目標(biāo)公司之間發(fā)生激烈的“收購戰(zhàn)”。操作不當(dāng)極易兩敗俱傷，讓他人乘虛而入，因而必須籌劃得當(dāng)，有充足的資金和技術(shù)準(zhǔn)備，方可放手一試。

公司并購的其他類型還有：杠桿收購、非杠桿收購、吸收合并以及新設(shè)合并等等。而我國公司的并購則主要包括：控股式并購、購買式并購、承擔(dān)債務(wù)式并購、吸收股份式并購、抵押式并購、舉債式并購、資產(chǎn)置換式并購以及委托書并購幾種主要類型。這些類型與我在前面所詳述的公司并購類型基本相似，只是名稱略有不同罷了，在此就不再做更為詳細(xì)的闡述。

五、 上市公司收購的實(shí)踐及其完善

本文的上一部分我們列舉了上市公司并購的多種類型，要將諸多類型的并購問題一一拿來此處進(jìn)行論述顯然不太現(xiàn)實(shí)。為了詳細(xì)的闡釋關(guān)于公司收購問題的實(shí)踐及其完善問題，我們以上市公司的要約收購和協(xié)議收購為限進(jìn)行簡要的論述。

第一，要約收購（惡意收購）。

要約收購又稱作招標(biāo)收購，繞過目標(biāo)公司董事會(huì)，以高于市場價(jià)格，直接向股東招標(biāo)的行為。雖然以該種形式對上市公司進(jìn)行收購時(shí)，收購公司一般公開地向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出要約，承諾以某一特定價(jià)格購買一定比例或數(shù)量的目標(biāo)公司的股份，但由于在收購公司作出收購決議之前并未征得目標(biāo)公司的同意或與目標(biāo)公司達(dá)成協(xié)議，因此，收購公司惡意收購目標(biāo)公司的意圖還是較為明顯的。我國的《證券法》規(guī)定有“強(qiáng)制公開收購”制度，即規(guī)定當(dāng)收購公司持有目標(biāo)公司股份達(dá)到一定比例，可能操縱目標(biāo)公司的董事會(huì)并因而對股東權(quán)益產(chǎn)生影響時(shí)，收購公司即負(fù)有對目標(biāo)公司所有股東發(fā)出收購要約，以購買股東手中持有的目標(biāo)公司股份的強(qiáng)制性義務(wù)。依該法，強(qiáng)制公開收購的發(fā)動(dòng)比例為30%.收購公司在達(dá)此比例之前，也可以自由發(fā)動(dòng)公開收購，只是須先履行行政法規(guī)關(guān)于報(bào)告、公告的程序規(guī)定。可見，惡意收購雖然沒有經(jīng)過目標(biāo)公司的同意，但是只要符合法律的規(guī)定，仍是允許的。采用公開收購要約形式實(shí)現(xiàn)公司收購，一般經(jīng)由三種途徑：1、現(xiàn)金收購股權(quán)式（cash tender offer），以現(xiàn)金來買股票；2、交換收購股權(quán)式（exchange tender offer），以收購公司的股票及其他證券交換目標(biāo)公司的股票；3、現(xiàn)金收購股權(quán)及可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股收購（cash tender offer  convertible preferred stock merger），一并使用現(xiàn)金或證券來交換目標(biāo)公司的股票，也稱作混合收購。[11]

要約收購的具體程序主要包括以下幾個(gè)方面：1、聘請顧問，找到一家證券公司，幫助挑選購買的對象。由于這一程序直接關(guān)系到收購公司對于目標(biāo)公司的選定問題，對于最后的成功與否具有至關(guān)重要的影響，因此，在這個(gè)環(huán)節(jié)需要保密。2、進(jìn)行試探性收購。首先收購少量的股票，看看股民的反應(yīng)程度。以少量收購的方式進(jìn)行試探可以防止股市的波動(dòng)，不至于破壞國家金融秩序的穩(wěn)定。3、進(jìn)一步收購。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)占有一家上市公司已發(fā)行股份的5%時(shí)，就必須在事實(shí)發(fā)生之日起3日內(nèi)向證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和證券交易所作出書面報(bào)告，通知上市公司，在報(bào)紙上予以公告，以后每增加或減少5%都要公告。4、報(bào)送收購報(bào)告（在發(fā)出收購要約之前進(jìn)行）給證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、證券交易所和上市公司。5、發(fā)出收購要約。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)持有者持有股票已達(dá)到上市公司發(fā)行股票的30%時(shí)，才可發(fā)出要約。同時(shí)必須通知所有股東，除非經(jīng)國務(wù)院、證監(jiān)會(huì)同意。6、收購的確認(rèn)。持有者持有上市公司已發(fā)行股份的75%時(shí)，收購就成功。如果持有股份已達(dá)到90%，為了保護(hù)持有10%股份的中小股東的利益，必須無條件接受剩余10%的股份。7、在收購?fù)瓿?5日內(nèi)，向證監(jiān)會(huì)報(bào)告。

第二，協(xié)議收購（善意收購）

協(xié)議收購是指收購公司不向目標(biāo)公司各位股東發(fā)出單方面的要約，而是直接找到目標(biāo)公司董事會(huì)進(jìn)行商討。協(xié)議收購主要針對非流通股（國有股、法人股）。由于協(xié)議收購建立在雙方相互信任、相互合作的談判基礎(chǔ)之上，一般不會(huì)對股市和國家金融秩序造成不良影響，因此國家也很少通過法律的形式對其進(jìn)行規(guī)制。并且協(xié)議收購?fù)耆⒃陔p方意思表示一致的收購協(xié)議的基礎(chǔ)之上，所以協(xié)議收購一般也不遵循法定的收購程序，而是以雙方談判所達(dá)成的收購程序?yàn)闇?zhǔn)。我們在此不再對協(xié)議收購進(jìn)行詳盡的闡述。

上市公司的收購過程中，由于涉及的利益相關(guān)方比較多，而且金額較大，一旦疏忽對于相關(guān)法律制度的構(gòu)建和完善，極易造成社會(huì)經(jīng)濟(jì)的混亂。因此，以下圍繞我國上市公司收購的法律制度完善問題進(jìn)行一些粗略的論述

首先，完善保護(hù)少數(shù)股東利益的法律制度。公司收購活動(dòng)中，少數(shù)股東利益的保護(hù)一直是立法與實(shí)踐中的難點(diǎn)。我國《公司法》關(guān)于保護(hù)少數(shù)股東的規(guī)定相當(dāng)缺乏和薄弱，對少數(shù)股東缺乏充分保護(hù)的現(xiàn)狀已經(jīng)造成了少數(shù)股東只關(guān)心股票投機(jī)，而忽視公司經(jīng)營業(yè)績，他們在很大程度上已經(jīng)成為投機(jī)股東。由于我國目前國有股、法人股上市流通受到嚴(yán)格限制，我國股市上的股民大多數(shù)屬于少數(shù)股東的范圍。如此龐大的投機(jī)隊(duì)伍的存在，注定了我國股票市場具有濃厚的投機(jī)性質(zhì)，這種現(xiàn)象嚴(yán)重阻礙了我國證券市場的健康發(fā)展及現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。此外，當(dāng)少數(shù)股東面對大股東的侵權(quán)行為得不到應(yīng)有的法律保護(hù)時(shí)，必然會(huì)影響到他們的投資熱情和信心，致使他們對證券市場和國家法制失去信心，這對整個(gè)社會(huì)而言也是非常不利的。為此，我們需要進(jìn)一步探索我國《公司法》在完善相關(guān)制度時(shí)應(yīng)采取的措施。要做到對于少數(shù)股東利益的保護(hù)，必須在以下幾個(gè)方面作出努力：

1、推行外部董事制度或獨(dú)立董事制度，并對外部董事或獨(dú)立董事恰當(dāng)定位。外部董事制度主要是英、美等發(fā)達(dá)國家在上市公司中實(shí)行的制度。按照這一制度，公司的董事會(huì)由兩部分成員組成，一部分為內(nèi)部董事，一部分為外部董事，經(jīng)理人員由內(nèi)部董事?lián)巍Ｍ獠慷聞?chuàng)設(shè)的本意，在于強(qiáng)化對經(jīng)理人員的監(jiān)督與制衡，使其按股東的最大利益行事，由此保護(hù)股東、尤其是廣大中小股東的利益，同時(shí)彌補(bǔ)內(nèi)部董事在專業(yè)知識上的缺乏。但是，由于外部董事大都由社會(huì)賢達(dá)擔(dān)任，故其在客觀上又對維護(hù)非股東利益，促使企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任發(fā)揮了一定作用。近年來，為實(shí)行外部董事制度，英、美等發(fā)達(dá)國家公司中董事會(huì)的成員和外部董事在董事會(huì)成員中所占比例呈不斷上升的趨勢。[12]在我國上市公司的實(shí)務(wù)中外部董事或獨(dú)立董事的建立也日益受到重視。

2、建立小股東利益補(bǔ)償制度。在公司的收購過程中，小股東的利益要受到損害，因此應(yīng)給予小股東補(bǔ)償，在國際慣例上一般采用優(yōu)先認(rèn)股權(quán)。即新公司首次增發(fā)新股時(shí)，小股東可以按一定比例，按照約定的比例購買發(fā)行的新股。

第6篇

論文關(guān)鍵詞：成本，上市公司，并購效率

一、引言

從2008年美國華爾街席卷全球的金融危機(jī)，到世界各國救市政策的陸續(xù)出臺(tái)，兩年之中，我國的上市公司也經(jīng)歷了一場嚴(yán)格的洗牌。要想在危機(jī)中生存并取得長遠(yuǎn)發(fā)展，并購重組已成為很多上市公司的制勝法寶。然而成本影響了并購的效率。雖然世界各地的上市公司都普遍采用委托-形式，但因所有制結(jié)構(gòu)不同，中國上市公司的成本與國外上市公司的成本存在體制性差異。在中國，國有企業(yè)與民營企業(yè)的成本的表現(xiàn)形式因治理結(jié)構(gòu)不同而有區(qū)別，不同的成本造成了兩類公司不同的控制權(quán)收益，因而對并購效率的影響程度必然存在差異。

二、理論背景與研究假說

（一）成本學(xué)說

在企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的情況下，經(jīng)理人追求自身利益的最大化，而非所有人的利益最大化，這樣就產(chǎn)生了成本。Jensen和Mecking(1976)提出將股東分為內(nèi)外兩種類型成本管理論文，內(nèi)部股東擁有外部股東所沒有的對公司經(jīng)營的決策權(quán)，由于股權(quán)分散造成外部股東的“搭便車”行為和內(nèi)部人的“道德風(fēng)險(xiǎn)”問題將影響公司績效。考慮到成本的存在，他們提出，通過提高內(nèi)部人的持股比例會(huì)形成“利益協(xié)同效應(yīng)(alignment effect)”，降低成本，并使內(nèi)外部股東的利益趨于一致，提高公司績效[1]。

（二）并購理論學(xué)說

企業(yè)并購指在市場經(jīng)濟(jì)下，兩個(gè)以上的企業(yè)根據(jù)法律所規(guī)定的程序，通過簽定合約的形式合并為一個(gè)企業(yè)的行為。一直以來，并購都被視為企業(yè)迅速擴(kuò)大規(guī)模、實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)的有力工具之一期刊網(wǎng)。并購戰(zhàn)略自其誕生之初就開始受到理論界的高度關(guān)注，在過去的三四十年里，世界各國經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)家對公司并購重組進(jìn)行了多視角的研究，其核心問題之一就是并購的效率，即并購創(chuàng)造價(jià)值的能力。

（三）成本與并購效率

國有上市公司的成本主要表現(xiàn)為內(nèi)部人控制下監(jiān)督約束軟化引起的人在職消費(fèi)等管理費(fèi)用的提高；而民營上市公司最常用的控股形式為金字塔式，絕對控股股東、家族成員利用其資金和信息優(yōu)勢，通過關(guān)聯(lián)交易等形式掏空上市公司，轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，侵害小股東的利益，其成本突出表現(xiàn)為通過關(guān)聯(lián)交易等形式轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、剝削少數(shù)股東形成的沖突[2]。成本的存在對并購活動(dòng)產(chǎn)生負(fù)面影響，降低了整合效率。

由此提出以下假設(shè):并購活動(dòng)中的成本顯著降低了并購效率，但國有上市公司和民營上市公司的表現(xiàn)形式因成本差異而不同。

三、研究過程

(一) 樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文以2001－2008年間的深滬兩市上市公司并購事件作為研究對象，在保證樣本一致性、客觀性和代表性的前提下，按簡單隨機(jī)抽樣原則并結(jié)合以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行抽樣:

(1)以控制權(quán)為代表的控制權(quán)必須發(fā)生轉(zhuǎn)移。

(2)同一公司連續(xù)發(fā)生的并購活動(dòng)的時(shí)間間隔必須至少大于一年。

(3)剔除上市日至并購宣告日少于150個(gè)交易日的樣本，以及利用市場模型法計(jì)算的參數(shù)(β系數(shù))不顯著的樣本。

(4)剔除終極控制人性質(zhì)不詳、無償劃撥、目標(biāo)公司凈資產(chǎn)小于零、關(guān)聯(lián)企業(yè)間股權(quán)轉(zhuǎn)讓及含B股或H股的樣本。

最終得到的樣本數(shù)量為915個(gè)，其中國企樣本629個(gè)(包括盈利國企413個(gè)、虧損國企216個(gè))、民企樣本286個(gè)。本文所用到的市場交易數(shù)據(jù)、上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓等數(shù)據(jù)均來自于WIND資訊數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》中的分省統(tǒng)計(jì)年鑒。

(二) 主要變量及變量定義

1、并購效率

以并購后目標(biāo)公司最近的季報(bào)業(yè)績?yōu)檠芯科瘘c(diǎn)，并購后當(dāng)年年報(bào)業(yè)績?yōu)榈诙r(shí)點(diǎn)成本管理論文，并購后1年(年報(bào))為第三時(shí)點(diǎn)，購后兩年(年報(bào))為第四時(shí)點(diǎn) [3]，在考慮并購后效率時(shí)，選取的財(cái)務(wù)指標(biāo)有以下2種:

(1)凈資收益率(NROE):用以綜合反應(yīng)并購后所導(dǎo)致盈利能力的變化，它是上市公司最主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)，不會(huì)受到股權(quán)稀釋對盈余指標(biāo)一致性的影響；

(2)主營業(yè)務(wù)利潤率(CROA):也主要反應(yīng)并購后對企業(yè)盈利能力的影響，用這一指標(biāo)可以在一定程度上避免凈資產(chǎn)收益率縱作假的缺陷。

2、成本

國有上市公司存在所有者缺位及內(nèi)部人控制問題，其成本的表現(xiàn)方式主要是由于缺乏監(jiān)督約束機(jī)制而引起的人在職消費(fèi)問題，表現(xiàn)為管理費(fèi)用；對于民營企業(yè)來說，最常用的控股形式為金字塔式，這種控股結(jié)構(gòu)下的成本已不是特權(quán)消費(fèi)，而是剝削少數(shù)股東形成的沖突。作為企業(yè)的絕對控股股東，家族成員可以利用其資金和信息優(yōu)勢，通過關(guān)聯(lián)交易，套用上市公司募集的資金，達(dá)到上市公司圈錢的目的，因而民營上市公司的成本更突出地表現(xiàn)為通過關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)[4] 。對成本的所有變更及定義如表1所示。

表1 成本變量說明

變量

符號

定義

管理費(fèi)用

M-costs

目標(biāo)公司管理費(fèi)用與銷售收入的比值減去前一年目標(biāo)公司管理費(fèi)用與銷售收入的比值

關(guān)聯(lián)交易

Transaction

目標(biāo)公司關(guān)聯(lián)交易的金額與凈資產(chǎn)的比值減去前一年目標(biāo)公司關(guān)聯(lián)交易的金額與凈資產(chǎn)的比值

股權(quán)性質(zhì)

第7篇

論文關(guān)鍵詞：企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

 

隨著我國改革開放的深入和市場經(jīng)濟(jì)的逐步建立，企業(yè)并購也已成為我國社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)中較為鮮明的主題。企業(yè)并購作為一項(xiàng)實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略、促進(jìn)企業(yè)資源優(yōu)化配置的方法在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮著積極作用。由于各種原因，在并購過程中存在著大量風(fēng)險(xiǎn)，其中又以財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出．財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于整個(gè)并購活動(dòng)的始終，是決定并購是否成功的重要影響因素。

1 企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述

1.1 企業(yè)并購的概念

企業(yè)并購是企業(yè)兼并或收購的統(tǒng)稱，是并購企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身擴(kuò)張和增長的一種方式，一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對象，并以取得被并購企業(yè)的控制權(quán)作為目的。以現(xiàn)金、有價(jià)證券或者其他形式購買被并購企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實(shí)現(xiàn)方式。

1.2 企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念

企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在并購活動(dòng)的過程中所存在的各種不確定因素，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的可能性，是并購價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)際嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)。

在某種意義上，企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一種價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)，是各種并購風(fēng)險(xiǎn)在價(jià)值量上的綜合反映，是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定因素對預(yù)期價(jià)值產(chǎn)生的負(fù)面作用和影響。

2 企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分類

2.1 目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)

所謂目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)是指在并購過程中，由于對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評估而導(dǎo)致并購企業(yè)財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)損失的可能性。目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估是并購交易的精髓，目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)未來收益的大小和時(shí)間預(yù)期。

導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)的因素主要包括：

第一，財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)報(bào)表是企業(yè)價(jià)值評估的重要依據(jù)，如果目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表本身不夠真實(shí)或者經(jīng)過粉飾美化，那么計(jì)算出來的目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值就沒有太大的參考價(jià)值。

第二企業(yè)管理論文，利潤預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)以前年度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對了解該企業(yè)的經(jīng)營狀況有很重要的借鑒作用，但是，并購企業(yè)真正關(guān)注的是目標(biāo)企業(yè)的未來收益能力，并以此為主來對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評估。

第三，貼現(xiàn)系數(shù)風(fēng)險(xiǎn)。通過預(yù)測企業(yè)未來價(jià)值增值的方法來評估企業(yè)價(jià)值，貼現(xiàn)率的估計(jì)就是一個(gè)關(guān)鍵問題，而這種估計(jì)由于存在很強(qiáng)的主觀性，往往會(huì)造成結(jié)果的不正確。

2.2 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

并購占用并購企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，將導(dǎo)致并購企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性降低。并購后，并購企業(yè)可能由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難。當(dāng)并購企業(yè)采取現(xiàn)金收購時(shí)，首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性。流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強(qiáng)，并購企業(yè)越能順利、迅速地獲取收購資金論文開題報(bào)告范例。這同時(shí)也說明，并購活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了并購企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

2.3 融資風(fēng)險(xiǎn)

并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到資金，保證并購的順利進(jìn)行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購活動(dòng)能否成功的關(guān)鍵。并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。

如果企業(yè)進(jìn)行并購只是暫時(shí)持有，待適當(dāng)改造后重新出售，這就需要投入相當(dāng)數(shù)量的短期資金才能達(dá)到此目的。這時(shí)可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負(fù)擔(dān)較重，可能會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。如果買方是為了長期持有目標(biāo)公司，就要根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的資金需求，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應(yīng)針對目標(biāo)企業(yè)負(fù)債償還期限的長短，維持正常的營運(yùn)資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。

2.4 整合風(fēng)險(xiǎn)

在整合期間，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果。根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為：

第一，企業(yè)財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)。是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)設(shè)置、財(cái)務(wù)職能、財(cái)務(wù)管理制度、財(cái)務(wù)組織更新、財(cái)務(wù)協(xié)力效應(yīng)等因素的影響，使并購企業(yè)實(shí)現(xiàn)的財(cái)務(wù)收益與預(yù)期財(cái)務(wù)收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的可能性。

第二，資本運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。并購?fù)瓿珊笃髽I(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營過程中，要對企業(yè)的資產(chǎn)、成本、財(cái)務(wù)運(yùn)作、負(fù)債、盈利等財(cái)務(wù)職能按照協(xié)同效益最大化的原則實(shí)施財(cái)務(wù)整合和科學(xué)監(jiān)控，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的并購目的。但由于宏觀環(huán)境和具體環(huán)境的不可確定性，以及企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)行為的管理失誤企業(yè)管理論文，而使企業(yè)并購后未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的并購目的，會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)危機(jī)。

第三，盈利能力風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)施并購后企業(yè)資本是否能實(shí)現(xiàn)保值增值、能否帶來預(yù)期的投資回報(bào)是并購企業(yè)最為關(guān)心的問題。企業(yè)并購后的盈利能力風(fēng)險(xiǎn)，不僅關(guān)系到企業(yè)的持續(xù)生存問題，同時(shí)也關(guān)系到管理者和其他股東的未來收益與債權(quán)人長期債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)程度。

3 企業(yè)并購中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制與防范

3.1 盡量獲取目標(biāo)企業(yè)全面準(zhǔn)確的信息，降低企業(yè)估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)對并購前財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范，應(yīng)采取以下對策：

3.1.1 對目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行審查。

目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表是并購過程中首要信息來源與重要價(jià)值評估依據(jù)。其數(shù)據(jù)的真實(shí)性對評估結(jié)果有著重要作用。因此，為了防范價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)，首先就要對目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表審查。對目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債進(jìn)行清理。評價(jià)目標(biāo)企業(yè)的會(huì)計(jì)計(jì)量和確認(rèn)及會(huì)計(jì)處理方法是否符合相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)定，財(cái)務(wù)狀況、財(cái)務(wù)比率是否恰當(dāng)，是否有人為操縱利潤的情況。

3.1.2 采用恰當(dāng)?shù)墓纼r(jià)方法合理確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。

目標(biāo)企業(yè)的估值定價(jià)是非常復(fù)雜的．一般需要各種估價(jià)方法進(jìn)行綜合運(yùn)用，采用不同的價(jià)值評估方法對同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估，可能會(huì)得到不同的并購價(jià)格。并購企業(yè)可根據(jù)并購動(dòng)機(jī)、并購后目標(biāo)企業(yè)掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。常用的方法有清算價(jià)值法、市場價(jià)值法、現(xiàn)金流量法。總之，對目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購的特點(diǎn)，選擇較為恰當(dāng)?shù)牟①徆纼r(jià)模型。

3.2 合理確定融資結(jié)構(gòu)

在企業(yè)并購中，合理確定融資結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)將風(fēng)險(xiǎn)控制放在首位，然后考慮成本最小化。因?yàn)橐坏┤谫Y失敗，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)并購的財(cái)務(wù)危機(jī)，這樣成本最小化也就失去了意義。并購融資結(jié)構(gòu)中的自有資本、債務(wù)資本和權(quán)益資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤谶x擇融資方式時(shí)要考慮擇優(yōu)順序。

具體而言：(1)測算企業(yè)可利用自有資金的數(shù)量和時(shí)間。準(zhǔn)確預(yù)測企業(yè)可以利用的自有資金的數(shù)量和時(shí)間，對于合理使用自有資金，優(yōu)化企業(yè)并購融資結(jié)構(gòu)至關(guān)重要。(2)推算企業(yè)償債的能力和負(fù)債融資的風(fēng)險(xiǎn)臨界規(guī)模。準(zhǔn)確測算企業(yè)的償債能力，并根據(jù)償債能力確定融資的風(fēng)險(xiǎn)臨界規(guī)模，對于合理確定負(fù)債融資規(guī)模和避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有重要作用。(3)確定并購的股權(quán)融資規(guī)模。

3.3 增強(qiáng)杠桿收購中目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性杠桿

收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合后目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。首先，目標(biāo)企業(yè)必須是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)小，產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場，發(fā)展前景較好，才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。其次，收購前并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的長期債務(wù)都不宜過多，這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出論文開題報(bào)告范例。最后，并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應(yīng)付債務(wù)高峰的現(xiàn)金需要，避免出現(xiàn)技術(shù)性破產(chǎn)而導(dǎo)致杠桿收購的失敗。

3.4．整合期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范

企業(yè)實(shí)施并購后，財(cái)務(wù)必須實(shí)施一體化管理。目標(biāo)企業(yè)必須按并購企業(yè)的財(cái)務(wù)管理模式進(jìn)行整合。中小企業(yè)并購后財(cái)務(wù)整合的必要性體現(xiàn)在以下方面：

首先，財(cái)務(wù)整合的必要性來自于財(cái)務(wù)管理在公司運(yùn)營中的重要作用。任何企業(yè)如果沒有一套健全高效的財(cái)務(wù)管理體系，就不可能健康成長。許多中小企業(yè)之所以被并購，正是由于財(cái)務(wù)管理不善企業(yè)管理論文，成本費(fèi)用居高不下，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，反映到產(chǎn)品成本上便是無競爭優(yōu)勢。

其次，財(cái)務(wù)整合是發(fā)揮企業(yè)并購所具有的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)保證。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)主要是指并購給企業(yè)財(cái)務(wù)方面帶來的各種效益。一般表現(xiàn)在：通過并購實(shí)現(xiàn)合理避稅，預(yù)期效應(yīng)對并購的巨大刺激作用。這些都需要在財(cái)務(wù)整合的基礎(chǔ)上得以實(shí)現(xiàn)。

最后，財(cái)務(wù)整合是實(shí)現(xiàn)并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)有效控制的途徑，更是實(shí)現(xiàn)并購戰(zhàn)略的重要保障。并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)施有效控制，并做出及時(shí)、準(zhǔn)確的決策，重要的前提是具有充分的信息。一般而言，并購雙方的會(huì)計(jì)核算體系、定額體系、考核體系、財(cái)務(wù)制度等并不完全一致．因此并購企業(yè)客觀要求統(tǒng)一會(huì)計(jì)口徑，才能實(shí)施有效控制。

4 結(jié)論

并購是市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)擴(kuò)張的一個(gè)重要工具。對大多數(shù)企業(yè)來說，并購比內(nèi)部擴(kuò)張更能有效地促進(jìn)企業(yè)成長。在并購中，企業(yè)財(cái)務(wù)管理是整個(gè)并購過程中重要且關(guān)鍵的一環(huán)。在并購中，企業(yè)應(yīng)該重視財(cái)務(wù)管理環(huán)節(jié)，要意識到財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取相應(yīng)措施來盡量減少風(fēng)險(xiǎn)。這樣，才能為成功的并購打下良好的基礎(chǔ)。同時(shí)，政府與企業(yè)都應(yīng)樹立憂患意識，通過促進(jìn)優(yōu)勢企業(yè)并購快速提高我國的整體競爭能力，并在未來開放的市場中占有一席之地。

參考文獻(xiàn)

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第8篇

[關(guān)鍵詞] 企業(yè)并購 目標(biāo)企業(yè)

隨著競爭的加劇，并購已成為企業(yè)發(fā)展的重要手段，而我國對并購的研究起步較晚，多是建立在國外研究的基礎(chǔ)上，目前，并購理論的研究多集中在并購動(dòng)機(jī)的理論分析，并購績效的實(shí)證檢驗(yàn)、交易信息收集及并購后的整合管理等方面，對并購前期的重要一環(huán)――目標(biāo)企業(yè)的選擇研究不多，因此本文擬對目標(biāo)企業(yè)選擇的相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行的回顧與總結(jié)，以期為相關(guān)的研究提供參考。

一、企業(yè)并購中目標(biāo)企業(yè)選擇的理論研究

在目標(biāo)企業(yè)的選擇方面，由于對企業(yè)并購的動(dòng)機(jī)的理解不同，不同的企業(yè)并購動(dòng)機(jī)理論其實(shí)都對目標(biāo)企業(yè)的選擇已經(jīng)做出了限制,國外關(guān)于目標(biāo)企業(yè)選擇的理論研究中,主要的理論有:

(1)交易成本理論，認(rèn)為并購的目的是將市場交易轉(zhuǎn)化為內(nèi)部關(guān)系,從而降低交易費(fèi)用。是對企業(yè)縱向并購的一種理論解釋。

(2)價(jià)值低估理論，主要是出于投機(jī)的考慮，該理論認(rèn)為：在市場經(jīng)濟(jì)中，由于投資者擁有的信息不全面，因此產(chǎn)生了資本市場上許多不太出名的小企業(yè)相對于大企業(yè)來說價(jià)格被低估的情況。企業(yè)價(jià)值被低估對并購的影響一般以托賓提出的q比率來表示，q為企業(yè)股票市場價(jià)值（V)與企業(yè)重置成本(K)之比，即q=V/K。當(dāng)q>1時(shí)，說明企業(yè)股票市場價(jià)值高于企業(yè)重置成本，形成并購的可能性很小;當(dāng)q

(3)范圍經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險(xiǎn)分散理論，范圍經(jīng)濟(jì)論和分散風(fēng)險(xiǎn)論對企業(yè)混合并購做出了解釋。如果企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品品種單一，一旦這種產(chǎn)品市場低迷，企業(yè)就會(huì)面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)，所以通過并購可以分散風(fēng)險(xiǎn)。范圍經(jīng)濟(jì)論和風(fēng)險(xiǎn)分散論為企業(yè)的混合兼并提供了理論支持。企業(yè)通過混合并購策略實(shí)現(xiàn)范圍經(jīng)濟(jì)和分散風(fēng)險(xiǎn)，形成生產(chǎn)成本優(yōu)勢、市場營銷優(yōu)勢和技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營，降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

（4)市場勢力理論與企業(yè)優(yōu)勢共享理論。該理論認(rèn)為并購可使企業(yè)優(yōu)勢在并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)間相互共享，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，提高競爭力。在現(xiàn)實(shí)的競爭市場中，一個(gè)企業(yè)可能擁有其它企業(yè)所不具有的競爭優(yōu)勢，如先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)、專利技術(shù)、品牌資產(chǎn)、產(chǎn)品差異化及獨(dú)有的營銷手段等，企業(yè)可以通過并購在并購企業(yè)和被并購企業(yè)之間進(jìn)行分享,從而提高總體效益。

國內(nèi)學(xué)者對目標(biāo)企業(yè)選擇的理論研究較少，傾向于研究目標(biāo)企業(yè)選擇時(shí)需要考慮的因素以及選優(yōu)的方法。劉湘蓉(2001)對目標(biāo)公司選擇一般步驟及因素分析進(jìn)行了闡述；歐陽春花(2004）主要研究不同的公司戰(zhàn)略對目標(biāo)企業(yè)選擇的影響，劉智博)2004）通過實(shí)證研究了我國并購中目標(biāo)公司的一般特征,何倩(2007）詳細(xì)說明了層次分析法在目標(biāo)企業(yè)選擇的應(yīng)用。

二、企業(yè)并購中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估方法研究

在目標(biāo)企業(yè)選擇中，目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估是重要的一環(huán)。企業(yè)價(jià)值評估在國外發(fā)展的已相對成熟，主要的方法有:貼現(xiàn)現(xiàn)金流法,市場比較法,凈現(xiàn)值法,成本法。西方國家的資本市場相對有效，企業(yè)的價(jià)值評估類同于股票價(jià)值評估。但是,由于我國證券市場特有的流通股權(quán)與非流通股權(quán)分離的二元結(jié)構(gòu)以及境內(nèi)市場與境外市場嚴(yán)格隔離,導(dǎo)致我國上市公司價(jià)值評估難度加大,因此,現(xiàn)金流貼現(xiàn)法與凈現(xiàn)值法主要用在了上市公司的價(jià)值評估上,在非上市公司的價(jià)值評估上，收益法使用的也比較廣泛，但由于非上市公司的信息披露不充分，市場比較法應(yīng)用得相當(dāng)廣泛。另外，成本法也時(shí)有應(yīng)用，成本法用重置成本法評估企業(yè)價(jià)值，它是從企業(yè)重建思路來考慮的，即在評估時(shí)點(diǎn)重新建造一個(gè)與被評估企業(yè)相同的企業(yè)或生產(chǎn)能力及獲利能力所需的投資額作為判斷整體資產(chǎn)價(jià)值的依據(jù)。這種方法在估算資產(chǎn)的實(shí)體性貶值和經(jīng)濟(jì)性貶值方面存在著一定的主觀性,而且難以反映資產(chǎn)的收益特征。

另外，Stewart(1991)提出了經(jīng)濟(jì)附加值(EVA)價(jià)值評估模型。即公司的經(jīng)濟(jì)附加值等于提前收益減去公司資產(chǎn)賬面價(jià)值乘以加權(quán)平均資本成本。EVA 反映了企業(yè)稅后凈經(jīng)營收益扣除了債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本后的收益，真正反映了企業(yè)真正創(chuàng)造的價(jià)值，能夠有效的表現(xiàn)出企業(yè)的財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)狀況和企業(yè)的發(fā)展能力。

近年來,實(shí)物期權(quán)在價(jià)值評估中應(yīng)用的也比較廣泛。AngelienG.Z.Kemna 在（1993） Fina進(jìn)行資本預(yù)算研究，在整個(gè)過程中進(jìn)行實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用、核算，并發(fā)現(xiàn)對于戰(zhàn)略性決策，實(shí)物期權(quán)確實(shí)比傳統(tǒng)資本預(yù)算方法有用。

我國的學(xué)者也從多個(gè)不同角度對企業(yè)并購的估價(jià)方法及定價(jià)進(jìn)行了研究。李長青（2002）提出了企業(yè)并購是把企業(yè)作為商品進(jìn)行產(chǎn)權(quán)交易，研究了企業(yè)并購定價(jià)策略的方法，給出了決策模型和決策程序。聶志紅（2002）總結(jié)了實(shí)踐中對目標(biāo)企業(yè)獨(dú)立價(jià)值評估的幾種方法，并從定性的角度構(gòu)造了一個(gè)并購整體價(jià)值評估框架。喻劍（2002）提出了對目標(biāo)企業(yè)并購溢價(jià)的現(xiàn)金流分析和整體價(jià)值評價(jià)的概念，提出了購并中的非上市企業(yè)價(jià)值評估方法的設(shè)想。黃薇(2007)論述了實(shí)物期權(quán)在目標(biāo)企業(yè)定價(jià)中的應(yīng)用.

綜上所述，并購中對目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估需要綜合運(yùn)用不同層次的思路和方法，另一方面，在每次交易時(shí)都使用所有的定價(jià)模型、權(quán)衡所有的定價(jià)因素也是做不到的。應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購的特點(diǎn)，選擇適合的方法和模型進(jìn)行深入的分析研究。

參考文獻(xiàn):

[1]段 云:并購目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選的價(jià)值評估模型.西南財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文,2006

[2]何 倩:企業(yè)并購中目標(biāo)企業(yè)的選擇問題研究.沈陽大學(xué)碩士學(xué)位論文,2007

第9篇

關(guān)鍵詞:企業(yè)并購 財(cái)務(wù)整合 問題 措施

■一、企業(yè)并購后財(cái)務(wù)整合中出現(xiàn)的問題

當(dāng)前,企業(yè)并購活動(dòng)在我國的發(fā)展還很不成熟,再加上我國企業(yè)特殊的產(chǎn)權(quán)安排和組織機(jī)制,使我國的并購行為極不規(guī)范,并在很大程度上受到政府的干預(yù)和操縱,對并購后的財(cái)務(wù)整合未引起足夠的重視,因而在并購后對被并購方的財(cái)務(wù)整合上還存在許多問題。

1、并購后公司治理結(jié)構(gòu)不規(guī)范

公司治理結(jié)構(gòu)是一個(gè)框架,許多公司在整合過程中使用相同或相似的結(jié)構(gòu),但整合結(jié)果卻大相徑庭,并購后公司治理結(jié)構(gòu)也變得不規(guī)范,問題在于并購后的整合。因?yàn)楸徊①彿皆诒徊①徍筮€會(huì)有一段時(shí)期的經(jīng)營慣性,新上任的管理層不熟悉被并購方原有的資源,將會(huì)在這時(shí)期制定出錯(cuò)誤決定,從而影響企業(yè)并購后的發(fā)展。

2、并購后財(cái)務(wù)資源整合無效

一般來說,被并購企業(yè)資產(chǎn)結(jié)果不盡合理,債務(wù)過多,不良資產(chǎn)較大,尤其我國國有企業(yè)普遍存在這一現(xiàn)象,很多并購后的企業(yè)不能有效地實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)資源的整合。

3、財(cái)務(wù)管理不夠靈活

并購方作為核心企業(yè),與被并購方及其它下屬子公司分別處于不同的管理層次,各自的財(cái)務(wù)決策權(quán)利、內(nèi)容大小也分別處于不同的管理層次,各自的財(cái)務(wù)決策權(quán)利、內(nèi)容大小也各不相同,導(dǎo)致其內(nèi)部財(cái)務(wù)決策的多層次化,大多并購方忽視了不同產(chǎn)業(yè)、地區(qū)、管理層次的企業(yè)不同情況,財(cái)務(wù)處理過于僵硬,不夠靈活,從而激化了內(nèi)部矛盾,打消了被并購方及各子公司的積極性和創(chuàng)造性,母子公司之間的財(cái)務(wù)決策以及整合越發(fā)被動(dòng)。

4、不利的財(cái)務(wù)信息曝光

盡管在企業(yè)并購之前,并購方會(huì)對被并購方的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行調(diào)查,但由于信息不對稱或調(diào)查的疏忽,整合時(shí)很多未知的被并購企業(yè)的財(cái)務(wù)信息被曝光。而這些信息直接或間接影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)管理,重要的還會(huì)影響企業(yè)的發(fā)展。

■二、財(cái)務(wù)整合的應(yīng)對措施

為使企業(yè)在并購實(shí)施后通過真正有效的財(cái)務(wù)資源整合,充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng),培育強(qiáng)化企業(yè)的核心競爭力,最終實(shí)現(xiàn)并購增值及可持續(xù)發(fā)展的目的,特提出以下完善措施。

1、加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度,促進(jìn)國有企業(yè)改革

在并購市場上,政府應(yīng)以產(chǎn)業(yè)政策為導(dǎo)向,從宏觀引導(dǎo)企業(yè)并購行為,充分發(fā)揮政府在企業(yè)并購中的引導(dǎo)功能,通過產(chǎn)業(yè)政策,規(guī)劃產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向,調(diào)節(jié)各個(gè)產(chǎn)業(yè)之間相互關(guān)系及其每個(gè)產(chǎn)業(yè)內(nèi)布局的關(guān)系,使企業(yè)并購的發(fā)展和產(chǎn)業(yè)發(fā)展同步,使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在企業(yè)并購中達(dá)到最優(yōu)化。

通過股份制改造,界定產(chǎn)權(quán)可進(jìn)一步明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系;可以逐漸建立科學(xué)、規(guī)范的公司內(nèi)部組織管理機(jī)構(gòu)和比較合理的內(nèi)部分配制度;通過股份制的制度安排促進(jìn)企業(yè)以公平、公正、公開為原則,接受廣大股東的監(jiān)督。

2、股權(quán)分置改革

將股權(quán)分置改革、維護(hù)市場穩(wěn)定、促進(jìn)資本市場功能發(fā)揮和積極穩(wěn)妥推進(jìn)資本市場對外開放統(tǒng)籌考慮。改革要實(shí)現(xiàn)相關(guān)各方面利益關(guān)系的合理調(diào)整,調(diào)動(dòng)各種積極因素,維護(hù)市場穩(wěn)定,提高上市公司質(zhì)量,規(guī)范證券公司經(jīng)營,配套推進(jìn)各項(xiàng)基礎(chǔ)性制度建設(shè),完善市場體制和促進(jìn)證券產(chǎn)品創(chuàng)新,形成資本市場的良性循環(huán)、健康發(fā)展的新局面。

3、采用理想的持股方式

產(chǎn)權(quán)關(guān)系是企業(yè)的基礎(chǔ),對不同類型的企業(yè)并購可以采取不同的持股方式,可以發(fā)展垂直持股的方式,可以采取環(huán)狀的相互持股(或交換股份)方式;還可以采取環(huán)狀持股與垂直式持股混合的方式。

4、優(yōu)化財(cái)務(wù)資源配置

企業(yè)并購后財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)資源整合的主要內(nèi)容包括資產(chǎn)整合和負(fù)債與所有者權(quán)益整合,這是財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)資源具體整合的框架。具體來說,企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)資源整合主要包括流動(dòng)資產(chǎn)整合、固定資產(chǎn)整合、長期投資整合、無形資產(chǎn)整合以及負(fù)債整合五個(gè)方面。

總之,企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)整合是一項(xiàng)較為復(fù)雜的系統(tǒng)工程,不僅包括內(nèi)容繁多,而且需要與其他方面的整合密切配合。

5、從戰(zhàn)略高度選擇適合企業(yè)發(fā)展的財(cái)務(wù)管理模式

實(shí)施并購后,并購方對被并購方側(cè)重于確立總體集中適度分權(quán)的財(cái)務(wù)管理模式。這一模式的核心內(nèi)容:一是財(cái)務(wù)決策權(quán)集中;二是資金管理集中;三是財(cái)務(wù)信息平臺(tái)集中管理,以確保集團(tuán)內(nèi)財(cái)務(wù)信息的可靠共享;四是日常經(jīng)營管理權(quán)下放到各成員單位。

6、加大整合前后財(cái)務(wù)監(jiān)管工作的力度

為了成功實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)整合,需要對整合前的被并購企業(yè)財(cái)務(wù)進(jìn)行詳盡細(xì)致的財(cái)務(wù)審查。并購方可以確定被并購方所提供的財(cái)務(wù)報(bào)表是否充分地反映該企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況,充分了解和掌握被并購企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)、債務(wù),防止在并購后又發(fā)現(xiàn)賬面上沒有體現(xiàn)的負(fù)債或不良資產(chǎn)等。此外,應(yīng)根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)據(jù)對企業(yè)的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)進(jìn)行財(cái)務(wù)分析。同時(shí)還必須采用一些方法,將一些有內(nèi)在聯(lián)系的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)相比較,計(jì)算出比率或指數(shù)。這樣可以明確被并購方真實(shí)財(cái)務(wù)狀況并預(yù)測其未來發(fā)展前景,為一下步財(cái)務(wù)整合計(jì)劃的制定和執(zhí)行做好充分的準(zhǔn)備,確保整合順利進(jìn)行。

參考文獻(xiàn):

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[2]羅蓉.企業(yè)并購后財(cái)務(wù)整合研究[D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文,2007;5