時間：2023-03-23 15:20:49
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1.1公租房信托融資模式分析目前我國公租房REITs的發(fā)展尚處于探索階段。公租房REITs本質(zhì)上是公私合作伙伴關(guān)系的一種形式，通過基金管理公司與地方政府達成協(xié)議，將公租房、部分商業(yè)資產(chǎn)打成一個資產(chǎn)包，向社會公眾或特定投資者發(fā)行REITs份額募集資金，將民間資本以信托投資基金的形式投入政府提供的公租房公共服務(wù)領(lǐng)域[6]。運作流程如圖1。1）由信托公司發(fā)起和管理REITs基金，并向廣大投資者發(fā)放收益憑證。2）廣大投資者購買公租房REITs基金，并承擔相應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)。3）公租房委員會通過公開招標的方式尋找專業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)商，建設(shè)落實新建公租房房源；或委托資產(chǎn)評估機構(gòu)對收購、改造的公租房進行資產(chǎn)評估。4）將新建、收購和改造的公租房交給公租房資產(chǎn)管理公司進行日常的運營和管理。5）公租房委員會對申請租住公租房的家庭或者個人進行審核，并負責計劃一段時間內(nèi)公租房的建設(shè)規(guī)模。6）由公租房資產(chǎn)管理公司收取租金，并將租金及政府補貼交給基金托管機構(gòu)進行保管。7）由中國證監(jiān)會及銀監(jiān)會進行公租房REITs全面監(jiān)督。
1.2公租房信托融資風險指標體系構(gòu)建近年來，國內(nèi)外學者對信托融資風險評估進行了大量的研究。董良峰提出廉租房REITs面臨的內(nèi)部和外部風險[7]；丁鑠總結(jié)房地產(chǎn)投資信托的投資風險主要包括：環(huán)境、政策、資本市場、利率、法律、流動性和通貨膨脹等風險；運作風險主要包括：財務(wù)、經(jīng)營管理、道德、委托、投資等風險[8]。本文在綜合分析REITs風險相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合公租房運作過程的具體特點，系統(tǒng)性地對我國公租房信托融資模式的風險進行識別，將主要風險總結(jié)為以下七個方面。
1.2.1法律風險我國針對房地產(chǎn)信托融資的法律主要有《信托法》、《信托公司管理辦法》、《證券法》以及銀監(jiān)會部分文件，但普通信托模式和REITs在投資對象和資產(chǎn)處理等方面有很大區(qū)別。法律體系不完善和法律的修改變更極易給投資者帶來風險。
1.2.2政策風險指由于中央或地方政府的政策如國家的財政政策、貨幣政策、對房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控政策等發(fā)生變化對公租房信托融資可能帶來的影響。REITs作為一種全新的融資工具，從試點到運作，政策的出臺是一個探索性過程，存在很大風險，并且地方政府的補貼是否到位和審批延誤都會給公租房的收益帶來風險。
1.2.3市場風險主要表現(xiàn)為利率風險、通貨膨脹風險。并且房地產(chǎn)行業(yè)和資本市場的變化也會引起REITs的波動。
1.2.4管理風險REITs在我國還沒有形成完善的運作模式，在管理過程中，面臨著專業(yè)人才匱乏等問題，并且在運作過程中，由于委托關(guān)系的存在，雙方的經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離，且信息不對稱，從而產(chǎn)生委托—風險和道德風險。
1.2.5建設(shè)風險項目的選擇決定后期的收益。項目無法按時完工將會造成不能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流支付各種費用和還款利息，導(dǎo)致項目成本增加等風險。
1.2.6運營風險目前我國公租房租售情況會給公租房REITs的收益帶來一定的影響。由于運營商缺乏經(jīng)驗，導(dǎo)致公租房運營效率低下，并且后期運營維護成本的增加也會給公租房的收益帶來風險。
1.2.7收益風險公租房的租金比較低，主要依靠政府補貼，先租后售模式不夠成熟。所以公租房的租金定價和政府補貼額度都會影響公租房REITs收益。由于公租房的產(chǎn)權(quán)及退出機制沒有完善，REITs在運作過程中還會面臨流動性風險。在上述分析基礎(chǔ)上建立風險評價指標體系，如表1。
2構(gòu)建評價模型
影響公租房信托融資模式的風險因素復(fù)雜多變，所以專家評判存在一定灰度。本文提出運用模糊綜合評價結(jié)合灰色聚類分析的方法，評價公租房信托融資的風險。通過灰色關(guān)聯(lián)分析，為風險指標（影響因素）賦予權(quán)重系數(shù)，利用白化權(quán)函數(shù)，進行灰色評估。將灰色聚類分析得到的聚類系數(shù)矩陣，進行模糊評價。將模糊評價與灰色分析方法相結(jié)合，分析公租房信托融資的風險。其分析過程如下：
2.1確定公租房風險評價指標集與評語集1）確定公租房信托融資風險評價指標集，U=（U1，U2，……，Un），U是公租房信托融資過程中面臨的法律、政策、市場、管理、建設(shè)、運營和收益等風險。2）確定公租房信托融資風險評語集，V=（V1，V2，V3）。指公租房信托融資的風險分為低等、中等、高等三個等級。
2.2計算公租房信托融資各風險因素權(quán)重基于AHP法確定各風險評價指標的權(quán)重，因素權(quán)重向量為W=[u1，u2，…，ui，…，un]，指標層的權(quán)重為[ui1，ui2，……，uin]。
2.3公租房信托融資風險評價矩陣的確定
2.3.1確定評價準則
2.3.2確定評價矩陣基于表2的評價準則，由專家評價各風險指標，得出綜合評價向量，D=（di1，di2，…，dir）。
2.3.3確定評價灰類首先要確定灰類的等級數(shù)、灰數(shù)，并建立白化權(quán)函數(shù)。灰數(shù)在灰色系統(tǒng)理論中對應(yīng)的是一個區(qū)間，是一個動態(tài)范圍。灰數(shù)不同，白化數(shù)所對應(yīng)的關(guān)聯(lián)程度也不同，用fjk（dij）表示。根據(jù)評價等級、評語集，通過定性分析確定灰類，建立白化權(quán)函數(shù)，如表3。
2.3.4構(gòu)造模糊綜合評價矩陣分別計算dij屬于f1（dij）、f2（dij）、f3（dij）的灰色統(tǒng)計量[9]，并通過歸一化處理，得出因素i指標j風險（低，中，高）的模糊綜合評價矩陣R：通過對R進行模糊矩陣評價，得出系統(tǒng)的模糊評價矩陣B[9]根據(jù)最大隸屬度原則，可以得出結(jié)論：當B1=max[B1，B2，B3]時，說明此項目風險比較低，比較適合采用信托模式融資。當B2=max[B1，B2，B3]時，說明此項目風險中等，可以采用信托模式融資。當B3=max[B1，B2，B3]時，說明此項目風險很高，不適合采用信托模式融資。
3實例應(yīng)用
本文以西安市某待建公租房項目為例，介紹信托融資風險的分析與評價過程。該公租房建設(shè)項目位于西安市未央?yún)^(qū)，設(shè)有兩個單層高地下停車庫，占地面積約為109600平方米，總建筑面積約697831平方米，包括：12幢32層住宅樓，9幢33層住宅樓、商業(yè)樓、會所、幼兒園，項目由西安市房地產(chǎn)經(jīng)營一公司投資建設(shè)，建成后，可入住戶數(shù)10508戶。
3.1確定風險指標體系和評語集風險評價指標體系如表1所示，風險評語集V=（V1，V2，V3）。
3.2計算公租房信托融資各風險因素權(quán)重首先邀請10位具有房地產(chǎn)信托管理經(jīng)驗的專家對風險評價指標體系（表1）中的各風險進行打分，確定各級判斷矩陣，利用AHP方法，確定風險因素的權(quán)重。
3.3確定評價矩陣1）確定評價準則如表2所示。2）請10位專家，按照表2的評價準則，在（0，1）范圍內(nèi)進行打分，得出綜合評價向量。3）建立白化權(quán)函數(shù)，如表3所示。4）構(gòu)造模糊綜合評價矩陣。利用表3中的白化權(quán)函數(shù)，計算各指標的灰色統(tǒng)計量，并通過歸一化處理，得到模糊綜合評價矩陣R，計算評價結(jié)果[9]。根據(jù)最大隸屬度原則可判斷此項目風險為中等。因此，本項目采用信托融資較為合適。同時可以得出，該公租房項目信托融資面臨風險因素由大到小依次是：政策風險、法律風險、建設(shè)風險、收益風險、運營風險、市場風險、管理風險。
4政策建議
由于REITs在我國起步較晚，目前在公租房建設(shè)中引入REITs尚面臨相關(guān)法律法規(guī)缺位、信息披露不到位、缺乏專業(yè)機構(gòu)和人員等障礙，所以需要完善以下政策。
4.1完善針對REITs的相關(guān)法律法規(guī)首先需要完善公租房REITs的發(fā)起設(shè)立、組織機構(gòu)、經(jīng)營運作、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移、收入分配等法律法規(guī)。其次規(guī)范管理措施，明確信托投資關(guān)系中各主體的權(quán)利、義務(wù)。
4.2明確稅收優(yōu)惠政策首先健全相關(guān)稅收體系，明確稅收減免政策，避免重復(fù)征稅。明確在發(fā)行、交易及派息過程中如何征稅，對個人、機構(gòu)投資者、基金公司如何征稅。其次，明確公租房REITs產(chǎn)品利息收入免征所得稅。REITs存續(xù)期間，免征租金收入的相關(guān)營業(yè)稅、房產(chǎn)稅、印花稅等。
4.3加強信息披露和監(jiān)管制度目前國內(nèi)的房地產(chǎn)業(yè)不規(guī)范，信息不對稱，使我國公租房建設(shè)同REITs接軌存在一定缺口，制約公租房REITs的發(fā)展。為此應(yīng)建立以證監(jiān)會為主與中國銀行、銀監(jiān)會等緊密合作的監(jiān)管機構(gòu)，嚴密監(jiān)管公租房REITs的管理與信息披露，并且完善信托登記制度。
4.4加強專業(yè)機構(gòu)和人才的培養(yǎng)由于國內(nèi)REITs起步較晚，專業(yè)機構(gòu)和人才非常缺乏。建議加快REITs的組織建設(shè)，建立由商業(yè)銀行、證券公司、信托投資公司、房地產(chǎn)管理公司等組成的多元化投資機構(gòu)體系。加強REITs所需的律師、會計師、審計師、資產(chǎn)評估師等服務(wù)人才的培養(yǎng)。
5結(jié)語
論文關(guān)鍵詞：海峽西岸，基礎(chǔ)設(shè)施，信托年報分析，信托融資
信托與銀行、保險、證券并稱金融行業(yè)的四大支柱，隨著2002年《信托法》、《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》相繼頒布和實施，信托行為的法律關(guān)系被確定，信托業(yè)明確了“受人之托，代人理財”的主業(yè)。信托公司的資本實力得到加強，資產(chǎn)質(zhì)量得到了較大改善。信托公司成為目前唯一一類業(yè)務(wù)領(lǐng)域橫跨資金市場、資本市場、產(chǎn)業(yè)投資市場的可跨領(lǐng)域經(jīng)營的金融機構(gòu)，可操作的業(yè)務(wù)空間已經(jīng)明確得益于信托制度的規(guī)范性和靈活性，近三年來，信托行業(yè)的盈利和資產(chǎn)規(guī)模迅猛增長。截至2010年4月30日，51家信托公司按照規(guī)定時間披露了年度報告，其中50家實現(xiàn)盈利，信托業(yè)管理的信托資產(chǎn)規(guī)模一舉突破2萬億元，行業(yè)凈利潤達120億元，信托業(yè)愈來愈呈現(xiàn)出在當前金融宏觀形勢復(fù)雜多變情況下靈活的適應(yīng)能力。
通過對信托公司公開披露的年度報告分析，研究信托行業(yè)主流業(yè)務(wù)模式及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，分析各家信托投資公司的收入來源結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)信托年報分析，進而從財務(wù)分析視角為海峽西岸經(jīng)濟區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施融資提供可行的信托融資路徑。
一、信托業(yè)及信托融資模式簡介
（一）發(fā)展歷程
信托與銀行、保險、證券并稱金融行業(yè)的四大支柱，從1979年10月中國第一家信托投資公司――中國國際信托投資公司成立至今，信托行業(yè)經(jīng)歷了20多年的發(fā)展歷程。隨著《信托法》、《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》（以下簡稱新辦法）出臺，揭開了信托業(yè)變革的序幕。新辦法對信托公司自有資金的投資范圍、信托業(yè)務(wù)的發(fā)展方向、信托資金的管理模式等涉及信托業(yè)發(fā)展、定位的核心問題做出了新的規(guī)定，目前正常經(jīng)營的51家信托公司已大部分完成的新牌照的換證工作。
隨著我國金融機構(gòu)“分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)監(jiān)管”制度的明確，以及信銀分離、信證分離的實施，信托投資公司成為目前唯一一類業(yè)務(wù)領(lǐng)域橫跨資金市場、資本市場、產(chǎn)業(yè)投資市場的可跨領(lǐng)域經(jīng)營的金融機構(gòu)，可操作的業(yè)務(wù)空間已經(jīng)明確得益于信托制度的規(guī)范性和靈活性，近三年來，信托行業(yè)的盈利和資產(chǎn)規(guī)模迅猛增長。
（二）主要信托業(yè)務(wù)模式簡介
以信托公司在業(yè)務(wù)融資過程中的作用劃分，信托業(yè)務(wù)可分為以下三類[1]：
（1）直接融資類信托――包括直接貸款類及結(jié)構(gòu)性融資類，公司擔任受托人和貸款服務(wù)商，主要擔任融資項目盡職調(diào)查、篩選推薦、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、債權(quán)及擔保管理職能。目前信托公司主要開展房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)及結(jié)構(gòu)化證券融資業(yè)務(wù)。
（2）資產(chǎn)管理類信托――公司將該類業(yè)務(wù)作為重點發(fā)展方向，著力提高產(chǎn)品創(chuàng)新含量、設(shè)計水平和管理能力，將自身定位從融資工具轉(zhuǎn)變?yōu)閭€性化產(chǎn)品及基金的設(shè)計者和管理者。公司擔任受托人和投資管理人，對信托資金的投資運作效果承擔責任。目前信托公司主要開展證券投資類信托（即“陽光私募”）業(yè)務(wù)。
（3）居間類業(yè)務(wù)――該類業(yè)務(wù)包括單純受托管理和財務(wù)顧問等。公司主要擔任受托人、賬戶管理人和財務(wù)顧問，按照信托文件約定和委托人指令執(zhí)行或提出建議，包括財務(wù)顧問、信托融資服務(wù)、信貸資產(chǎn)證券化信托、企業(yè)年金基金信托、債券承銷等。目前信托公司主要開展與銀行理財產(chǎn)品對接的銀信合作業(yè)務(wù)。
二、2009年度信托公司財務(wù)報表分析
2009年我國經(jīng)濟發(fā)展經(jīng)歷了自國際金融危機爆發(fā)以來最為困難的一年，在國際經(jīng)濟危機尚在延續(xù)以及國內(nèi)宏觀環(huán)境復(fù)雜多變的同時，2009年銀信合作業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)、證券投資業(yè)務(wù)相繼出臺新規(guī)，面對種種外部環(huán)境壓力，信托公司經(jīng)受住全面的考驗，信托業(yè)整體大盤仍然基本穩(wěn)定，增長幅度進入穩(wěn)定期，核心指標實現(xiàn)平穩(wěn)增長，就信托公司的整體經(jīng)營而言，環(huán)比業(yè)績?nèi)匀或溔?。行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模在2009年成功突破2萬億大關(guān)，凈利潤120億元，較上年增長13%。平均信托資產(chǎn)達到歷史高點的386億元，比上年增長57%，平均信托收入20億元信托年報分析，經(jīng)上年增長70%，平均信托利潤17億元，比上年增長99%。從信托資產(chǎn)投向看，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)占比達36%，一直居于信托資產(chǎn)首位。現(xiàn)將信托公司主要財務(wù)指標情況及信托資產(chǎn)分布情況分析如下：
（一）主要指標行業(yè)平均水平變動情況
指標
2008
2009
變動率
一、盈利水平
1、凈利潤
2.2
2.4
9%
2、資本利潤率
14.7%
13.5%
-8.2%
二、資產(chǎn)規(guī)模
3、自有資產(chǎn)
17.2
21．7
26%
4、信托資產(chǎn)
242
386
59.5%
三、收入構(gòu)成
5、營業(yè)收入
3.3
3.8
18%
其中：自有業(yè)務(wù)收入
1.5
2.2
46.7%
信托業(yè)務(wù)收入
1.8
1.6
-11%
關(guān)鍵詞：股權(quán)收益權(quán)信托；困境；信托
中圖分類號：F830.91 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）012-000-01
股權(quán)收益權(quán)信托主要的關(guān)鍵角色包括委托人、融資方和信托公司，三者之間的聯(lián)系使得股權(quán)收益權(quán)信托行業(yè)從起步并逐漸飛速前行。股權(quán)收益權(quán)信托的飛速發(fā)展使得運行的弊端越來越暴露，股權(quán)收益權(quán)信托面臨著理論和現(xiàn)實中的困境。股權(quán)收益權(quán)信托的發(fā)展需要法律的保障，遵循法律明文才能使股權(quán)收益公平、公正的分配。所以股權(quán)收益權(quán)信托的困境的解決有賴于相關(guān)法律法規(guī)的完善和加強。接下來主要從兩大方面了解一下股權(quán)收益權(quán)信托面臨的困境。
一、理論上的困境
1.信托財產(chǎn)是否包含股權(quán)收益權(quán)
隨著人們生活水平的提高，人們富余財產(chǎn)越來越多，因此理財便成了人們追求的目標，其中信托也是理財之一。信托實行最重要的就是信托財產(chǎn)的運用。理論上委托人委托的財產(chǎn)和受托人因信托財產(chǎn)的運用和管理而取得的財產(chǎn)也屬于信托財產(chǎn)，但在信托實行中，股權(quán)收益權(quán)是用委托人付的信托資金購買產(chǎn)生的其他信托財產(chǎn)，因此，股權(quán)收益權(quán)是否應(yīng)該是信托財產(chǎn)，是否歸委托人所有，在這方面法律上沒有確切的規(guī)定。
2.信托公司逐漸變成信托實行過程中的“中介”
傳統(tǒng)的信托公司，受委托人委托對信托資金進行自主管理，然后取得收益，享有股權(quán)收益權(quán)。隨診信托行業(yè)的發(fā)展，融資方的作用變的至關(guān)重要。信托公司把信托資金轉(zhuǎn)讓給融資方，股權(quán)收益權(quán)一并轉(zhuǎn)讓給融資方，讓其管理信托資金，然后融資方利用信托資金在信托計劃存儲期間對其進行應(yīng)用和管理，獲得的收益由信托公司給委托人。顯而易見，信托公司的作用就相當于“中介公司”，失去了信托資金的自主管理權(quán)。信托資金的周轉(zhuǎn)過程參與的人越多，其中的責任分化的就不清楚，融資方不會真正把信托資金的使用方向，管理方式如實的講述給信托公司，信托公司就根本不可能把資金使用情況詳細將給委托人。那委托人怎么可能安心地把信托資金委托給信托公司呢。因此委托人承擔著巨大的風險。
二、現(xiàn)實中的困境
1.委托人成了名義上的股東
委托人把信托資金委托給信托公司，信托公司把資金轉(zhuǎn)讓給融資方，在多次轉(zhuǎn)換的情況下，誰才是信托資金的真正的股東變得模糊。在信托運行過程中，委托人享有股權(quán)，而信托公司具有股權(quán)收益權(quán)，并不是公司的股東，信托公司不能實行表決權(quán)、發(fā)言權(quán)和詢問知情權(quán)等，融資方可以對信托資金管理和使用，說到底信托公司和融資方，誰才是公司股東，又是一個需要解決的難題。
現(xiàn)實生活中，融資方想加強對公司的管理，以便更好的掌控公司，所以一部分人想讓融資方作為公司股東。融資方作為公司股東時，可以對股權(quán)收益權(quán)信托的方法融資的同時，其公司股東名冊不會有改變，其公司股東的身份不會改變，所以融資方才有更多的權(quán)利去繼續(xù)管理和控制公司。從信托公司的角度出發(fā)，信托公司也應(yīng)該作為公司股東。前面已經(jīng)提到，在股權(quán)的產(chǎn)生中，股權(quán)投資必須承受巨大的風險，可能一夜暴富，也可能一夜傾城，而其中股權(quán)收益權(quán)是股權(quán)的核心，信托公司的目標就是享有股權(quán)收益權(quán)并獲得盈利。公司股東還享有表決權(quán)、選擇權(quán)、發(fā)言權(quán)等其他除股權(quán)收益權(quán)之外的權(quán)利，如果與股權(quán)收益權(quán)分開，將會產(chǎn)生很多權(quán)利風險。由此可見，某些信托的運行仍在做“球”的行為。
2.關(guān)于股權(quán)收益權(quán)回購協(xié)議的強制執(zhí)行公證問題
股權(quán)收益權(quán)是要承擔風險的投資，因此是有期限的，在信托期滿時，為保障委托人利益，托公司會與融資方簽署《股權(quán)收益回購協(xié)議》并且執(zhí)行強制公證，此協(xié)議公證的目的是想在法律方面保障信托公司能順利回購。盡管已經(jīng)有了這樣的規(guī)定，但是規(guī)定中的一些條文對某些方面的闡述并不明確，回購協(xié)議的強制公證仍然漏洞百出。例如“債權(quán)債務(wù)關(guān)系明確”問題，不同的人有不同的解讀。在解釋中可以有兩種關(guān)系存在，這兩種關(guān)系就產(chǎn)生了兩種合同，即“單務(wù)合同”和“雙務(wù)合同”，在合同的本身性質(zhì)問題和執(zhí)行問題中都存在較大爭議。
3.信托財產(chǎn)公示問題的產(chǎn)生
在股權(quán)收益權(quán)信托中，信托資金會經(jīng)過“多手”輪轉(zhuǎn)，難免發(fā)生“財產(chǎn)主人”模糊的情況，因此信托財產(chǎn)公示顯得尤為重要。財產(chǎn)的公示也保障了收益人的利益，不得任何人侵犯。雖然信托財產(chǎn)公示制度至關(guān)重要，但是我國并沒有嚴格的公示的法律法規(guī)，沒有明確的提出信托的建立一定要進行公示，沒有具體的可實行的信托財產(chǎn)公示制度。在此強調(diào)，信托財產(chǎn)公示制度的建立和完善必須盡快解決。
三、總結(jié)
我國股權(quán)收益權(quán)信托還存在許多的難題，相關(guān)法律法規(guī)的健全和完善是關(guān)鍵，才能保證股權(quán)收益權(quán)信托正常、公證的運行，保障受益人、委托人、信托公司等的利益不受侵犯。在股權(quán)收益權(quán)信托運行中，除法律缺陷風險外，還有融資方或公司的信譽風險、操作風險、管理風險、以及不可預(yù)計的市場變化的風險，更有一些不可抗拒的因素影響，這些風險都會導(dǎo)致股權(quán)收益權(quán)信托的差錯，導(dǎo)致信托財產(chǎn)的損失，最終影響的還是人民大眾。所以股權(quán)收益權(quán)信托還需要很長的路要走，不斷地完善和發(fā)展才是硬道理。
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關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金；發(fā)展；模式
房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）可以看成是基金的一種，其特殊之處在于房地產(chǎn)投資信托基金通過發(fā)行收益憑證籌集的資金主要用途是投向房地產(chǎn)市場。房地產(chǎn)投資信托基金拓寬了我國房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道，緩解了銀行信貸的壓力，使得我國房地產(chǎn)宏觀調(diào)控更加行之有效，也推動了我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展朝著更加健全和健康的方向發(fā)展。但由于我國房地產(chǎn)市場、信托市場以及基金市場發(fā)展相對滯后，我國還未發(fā)行真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金。隨著我國市場環(huán)境和政策環(huán)境日益成熟，房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)行已經(jīng)成為調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場，改善房地產(chǎn)金融市場的首要任務(wù)。
一、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的最優(yōu)路徑
（一）準備階段
由于金融市場產(chǎn)品多樣化的發(fā)展，我國已發(fā)行若干類房地產(chǎn)投資信托基金，如蘇寧旗下11家門店的資產(chǎn)證券化、新派公寓權(quán)益型房托資產(chǎn)支持專項計劃和暢星-高和紅星家居商場資產(chǎn)支持專項計劃等。這些類房地產(chǎn)投資信托基金雖然已是場內(nèi)發(fā)行交易，但還只是面向機構(gòu)投資者，并無確切意義上的公募房地產(chǎn)投資信托基金。因此在政策方面，我國立法當局需完善有關(guān)房地產(chǎn)投資信托基金的規(guī)定，對房地產(chǎn)投資信托基金市場的準入、組織運營、業(yè)務(wù)合規(guī)、收益分配以及風險防范方面做出具體確切的規(guī)定。
（二）試點階段
由于房地產(chǎn)投資信托基金涵蓋諸多投資領(lǐng)域，包括住房、辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉儲房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地、數(shù)據(jù)中心房地產(chǎn)、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)以及房地產(chǎn)債券等。因此我們可將房地產(chǎn)投資信托基金分為三類，即房地產(chǎn)類投資信托基金、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金和房地產(chǎn)債券類投資信托基金。房地產(chǎn)投資信托基金政策完善并實行后，我們首先發(fā)展房地產(chǎn)類投資信托基金，并選擇符合目前供給側(cè)改革這一政策大環(huán)境的住房類這一單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金為試點。經(jīng)過一段時間的試行后，綜合研究該試行房地產(chǎn)類投資信托基金的運營情況和投資者的市場反應(yīng)，并提出相應(yīng)的整改措施。
（三）完善階段
經(jīng)過試點階段的試行和整改，我國單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金的發(fā)行及運營已趨于成熟。此時政府可在市場上試行房地產(chǎn)類投資信托基金的其他單一類型如辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉儲房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地和數(shù)據(jù)中心等。其后可實行多類型的房地產(chǎn)類投資信托基金和房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金。最后房地產(chǎn)投資信托基金市場基本成熟后發(fā)行房地產(chǎn)債券類投資信托基金。此階段我國可以完成房地產(chǎn)投資信托基金市場從單一到多類型，從房地產(chǎn)到相關(guān)行業(yè)，再到房地產(chǎn)金融市場的完善過程。
二、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的募集方式
基金的募集方式有兩種，公募方式和私募方式。同樣，房地產(chǎn)投資信托基金的募集方式也可分為公募和私募兩種。采取公募方式的房地產(chǎn)投資信托基金可以面向社會公眾公開發(fā)售。這種基金可以向社會公開發(fā)售基金份額和宣傳推廣，基金募集對象不固定且基金份額的投資金額要求較低。因此公募房地產(chǎn)投資信托基金適合有房地產(chǎn)投資需求的中小投資者。但這種房地產(chǎn)投資信托基金要遵循的法律法規(guī)較多，受到的監(jiān)管也比較嚴格。相較公募房地產(chǎn)投資信托基金而言，私募房地產(chǎn)投資信托基金則收到的監(jiān)管力度要小，這是由于其投資者都是特定的，人數(shù)不超過200人，并且投資者需要是合格投資者。但由于私募房地產(chǎn)投資信托基金不面向公眾發(fā)售，不進行公開宣傳，基金份額的投資金額較高，因此私募房地產(chǎn)投資信托基金的投資范圍更大以及所受限制更小。
三、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的資金來源渠道
目前我國的房地產(chǎn)市場的資金來源可分五種，分別為國內(nèi)貸款、利用外資、外商直接投資、自籌資金和其他資金來源。而房地產(chǎn)投資信托基金的來源渠道有面向特定或者不特定的投資者募集的資金以及基金在運營過程中產(chǎn)生的收益或者利得。由于我國的經(jīng)濟發(fā)展，私人財富迅速積累，全國范圍內(nèi)形成了大量的社會閑散資金，房地產(chǎn)投資信托基金的設(shè)立可吸收大量中小企業(yè)投資者的資金，對金融資源配置起一定的促進作用。而從養(yǎng)老金入市這一行為來看，養(yǎng)老金和社會保險金等的管理機構(gòu)會作為機構(gòu)投資者也可為房地產(chǎn)投資信托基金提供一定的資金。當然，在房地產(chǎn)投資信托基金的管理運營過程當中，房地產(chǎn)投資信托基金投資的標的也會由于升值或者盈利產(chǎn)生一定的資金來源。這又刺激了投資者對于房地產(chǎn)投資信托基金的投資信息，從而達到良性循環(huán)的目的。
四、我國房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的產(chǎn)品定位
針對目前我國的現(xiàn)實國情，我國更加適合發(fā)展公募封閉契約權(quán)益型的房地產(chǎn)投資信托基金。首先，公募型房地產(chǎn)投資信托基金的投資金額要求較低，可以吸收社會小額閑散資金，促進金融市場的資源進行優(yōu)化配置的同時受到法律法規(guī)監(jiān)管較嚴格，從而降低基金的運營風險；其次封閉型房地產(chǎn)投資信托基金具有更高的流動性，并能在一定程度上規(guī)避不利因素對基金整體的影響；再次契約型房地產(chǎn)投資信托基金的基金資產(chǎn)為信托資產(chǎn)，受信托法保護，安全性更高也更適合我國市場現(xiàn)狀；最后，針對我國目前較高的房屋空置率及嚴重的房地產(chǎn)存量與增量失衡的現(xiàn)象，權(quán)益型不僅可以滿足投資者的需求，而且可以滿足真正房屋承租者的需求，從根本上解決投資者和需求者的矛盾。
參考文獻：
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關(guān)鍵詞：行業(yè)定位 被動管理 主動管理 核心價值
中圖分類號：F832.49 文獻標識碼：A
文章編號：1004-4914（2012）04-019-03
一、我國信托行業(yè)定位的歷史軌跡
我國信托業(yè)發(fā)展可謂一波三折。最初信托公司成立的目的在于探索引進外資的新渠道。但隨著信托公司的職能由對外融資逐漸擴展到國內(nèi)的資金融通，隨著我國信托機構(gòu)的逐漸快速增加，一些問題也暴露出來，監(jiān)管機構(gòu)開始了對信托行業(yè)的調(diào)整。在調(diào)整―發(fā)展―問題―調(diào)整的循環(huán)中，監(jiān)管機構(gòu)共進行了6次整頓：
第一次整頓開始于1982年4月，整頓的要點是信托投資業(yè)務(wù)一律由人民銀行或人民銀行指定的專業(yè)銀行辦理。經(jīng)批準辦理的信托投資業(yè)務(wù)，其全部資金活動要納入國家信貸計劃和固定資產(chǎn)投資計劃。目的在于清理非金融機構(gòu)設(shè)立的信托公司，禁止變相的信貸業(yè)務(wù)。
第二次調(diào)整是在1985年9月，人民銀行發(fā)出通知，決定停止發(fā)放新的信托貸款，停止新增信托投資，明確了信托公司的經(jīng)營范圍，并明確框定了信托公司的資金來源渠道。目的在于打擊信托公司超范圍經(jīng)營，避免其影響國家的宏觀調(diào)控。
第三次調(diào)整是在1988年10月，依循著撤并信托機構(gòu)、壓縮信托公司的政策方向，基本上是前一次整頓模式的復(fù)制。
第四次調(diào)整是在1993年到1996年間，監(jiān)管機構(gòu)決定信托投資公司與專業(yè)銀行脫鉤，壓縮信托投資公司數(shù)量，從1995年的392家下降到1996年的244家。目的在于改變信托公司高息攬存、盲目投資、不良資產(chǎn)增多的現(xiàn)象。
第五次調(diào)整是在1998年6月，對所有問題嚴重、地方政府不愿救助或無力救助的信托公司一律實行停業(yè)整頓、關(guān)閉、撤銷，并進入清算程序，而且信托業(yè)與證券業(yè)徹底分離。
第六次整頓是在2006年12月，對信托業(yè)實施分類監(jiān)管，信托公司或立即更換金融牌照，或進入過渡期。新規(guī)下發(fā)之后，各大信托公司開始實業(yè)清理，爭取早日換發(fā)新牌照。
以《信托法》、《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的頒布為標志，中國信托業(yè)步入規(guī)范運行的軌道。信托從以信貸、實業(yè)和證券為主營業(yè)務(wù)和收入來源的模式，轉(zhuǎn)向以“受人之托，代人理財”為主營業(yè)務(wù)，以收取手續(xù)費、傭金和分享信貸收益為主要收入來源的金融機構(gòu)。2007年1月，銀監(jiān)會修訂的《信托公司管理辦法》與《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》正式出臺，“信托新兩規(guī)”的修訂，開宗明義強化信托公司的信托功能，提出防范風險與鼓勵創(chuàng)新并舉。2010年銀監(jiān)會《信托公司凈資本管理辦法》（征求意見稿），信托行業(yè)正式進入凈資本管理時代。
二、我國信托業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀與存在的問題
（一）信托業(yè)蓬勃發(fā)展
近年來，我國信托行業(yè)持續(xù)擴容，行業(yè)發(fā)展景氣度大幅提升。從2006年到2010年五年間，中國信托業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模高速擴張，規(guī)模從3000多億擴張到3萬億，增長達10倍。在信托產(chǎn)品數(shù)量上面，2006年全行業(yè)共發(fā)行534只信托產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模達到400億元；而到2010年全行業(yè)發(fā)行2566只信托產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模達到2800億元。
從行業(yè)整體盈利情況來看，2006年行業(yè)整體凈利潤為42億元，至2010年行業(yè)整體凈利潤達到162億元，增長4倍，信托行業(yè)的繁榮活躍了中國的資本市場，也使其逐步縮小與銀行、保險和證券之間的發(fā)展差距。
從結(jié)構(gòu)上看，截至2011年上半年，單一資金信托仍占據(jù)主要地位，占比為72%，集合資金信托以24%位居第二，管理財產(chǎn)類信托僅占4%；從信托資產(chǎn)運用構(gòu)成來看，融資類信托仍占據(jù)主要地位，占比為57%，投資類信托以28%位居第二，事務(wù)管理類信托占15%；從信托資產(chǎn)的投向分布變動來看，隨著我國對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投入的加大以及2008年4萬億經(jīng)濟刺激計劃的施行，投向?qū)崢I(yè)的信托資產(chǎn)占比由2007年的10%逐步上升到2010年上半年的19%；與此同時，信政合作信托資產(chǎn)占比由2010年的12%下降到2011年年中的8%，銀信合作資產(chǎn)占比雖有所下降，但仍維持在50%以上。
從行業(yè)集中度上看，截至2010年，以凈利潤為參考標準，行業(yè)共有65家信托公司，排名前5名的信托公司凈利潤占全行業(yè)43%，前10名公司占全行業(yè)58%，前15名公司占全行業(yè)68%。
（二）持續(xù)發(fā)展的問題依然嚴峻
雖然目前信托資產(chǎn)管理規(guī)模超過公募基金，信托公司收入和凈利潤也大幅上升，但我國信托行業(yè)發(fā)展仍存在一些突出問題，這些問題制約著信托的可持續(xù)發(fā)展。
1.行業(yè)定位模糊，信托公司缺乏核心競爭力。在過去的30多年中，信托公司每三五年都要“面臨調(diào)整”，每次整頓都沒有真正回答信托公司的主營業(yè)務(wù)和盈利模式。雖然銀監(jiān)會多次表示信托公司是“受人之托，代人理財”的專業(yè)機構(gòu)，但在專業(yè)理財機構(gòu)的定位下，信托公司仍面臨和銀行、券商、基金、保險公司的競爭，這些機構(gòu)都有自己的專營業(yè)務(wù)。信托公司表面上是金融百貨公司，但實際上每一個細分領(lǐng)域都將遭受其他金融機構(gòu)的強烈競爭。比如，做貸款和銀行競爭，做證券投資遭遇券商和基金的競爭，做股權(quán)投資遭遇政策紅線和私募基金競爭，信托業(yè)一直在探索自己的核心業(yè)務(wù)和核心競爭力，卻一直被短期利益所左右陷入迷途。
2.信托公司缺乏獨立性，淪為大型機構(gòu)的政策工具。在信托的發(fā)展過程中，經(jīng)歷了地方政府辦信托、銀行辦信托、保險辦信托，信政合作、銀信合作都曾火爆一時，如今大型央企以“產(chǎn)融結(jié)合”為口號大舉進入信托業(yè)，目前，在總共65家信托公司中，實業(yè)類央企控制了16家。這一方面顯示出信托業(yè)近幾年的快速發(fā)展，以及其自身靈活性和綜合性所孕育的市場價值，引起市場廣泛認可；另一方面也反映出信托公司缺乏獨立性，由于信托缺乏的核心競爭力，但信托牌照又賦予其橫跨貨幣市場、資本市場和實業(yè)類領(lǐng)域的靈活性，很容易使信托公司淪為“工具”，而信托公司也甘于靠牌照獲取微薄的“制度紅利”，這大大限制了信托公司的創(chuàng)新能力和開展業(yè)務(wù)的自由度。
3.商業(yè)模式上，以融資類、通道類的被動管理為主，經(jīng)營較為粗放。從商業(yè)模式上看，信托公司盈利模式主要依靠融資業(yè)務(wù)、通道業(yè)務(wù)等被動管理方式，信托的投資功能和資產(chǎn)管理功能沒有充分發(fā)揮，這也是信托整體利潤水平增速低于信托資產(chǎn)規(guī)模增速的原因。項目融資型業(yè)務(wù)是“先有項目，后有資金”，這種融資屬于過渡型業(yè)務(wù)，缺點是項目太分散，難以形成核心競爭力和規(guī)模效益；并且完全依賴手續(xù)費或傭金的方式收取信托報酬，無法成為信托公司的主營業(yè)務(wù)收入，業(yè)務(wù)模式不具備可持續(xù)性。
從具體業(yè)務(wù)上看，該商業(yè)模式主要表現(xiàn)為銀信合作的信托貸款和房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)。在銀信合作中，信托公司主要扮演通道角色，獲利微薄，且信托資產(chǎn)運用于貸款比例過大影響其發(fā)揮“受人之托，代人理財”的作用，使信托公司進一步偏離回歸主業(yè)的軌道。另一方面，銀監(jiān)會頒布72號（2010）文和14號（2011）文進一步規(guī)范融資類的銀信合作，要求融資類項目將由表外轉(zhuǎn)至表內(nèi)，以及相應(yīng)滿足150%撥備覆蓋率和大銀行按11.5%、中小銀行10%的資本充足率要求計提資本。受上述規(guī)定制約，銀信合作業(yè)務(wù)規(guī)模將減少，傳統(tǒng)的銀信合作不具備可持續(xù)性。
房地產(chǎn)信托在2010年第三、第四季度分別占信托資產(chǎn)的13%和12%，目前比例有所降低，但仍保持在9%左右。房地產(chǎn)信托的活躍受益于銀根的緊縮和國家對于房地產(chǎn)市場嚴厲的宏觀調(diào)控，具有一定的周期性和偶然性；而且由于資金面緊張，房地產(chǎn)信托融資成本大幅上升，2011上半年我國房地產(chǎn)信托產(chǎn)品利率普遍在10%~15%左右，個別項目甚至超過25%，項目風險較大。綠城集團旗下房地產(chǎn)信托遭遇調(diào)查給該市場帶來巨大壓力，一旦信托資產(chǎn)違約將會給購買信托產(chǎn)品的投資者造成損失，并給信托公司信譽帶來不利影響。銀監(jiān)會還對多家大型信托公司進行窗口指導(dǎo)，要求停發(fā)房地產(chǎn)信托。
4.監(jiān)管當局監(jiān)管力度過于嚴格，一定程度上抑制了信托的良性發(fā)展。改革開放以來，我國多個行業(yè)均出現(xiàn)過“不管就亂，一管就死”的局面，信托業(yè)在“一法兩規(guī)”頒布前由于資本市場不完善和監(jiān)管制度不健全，出現(xiàn)了一系列的違約事件和信托公司破產(chǎn)事件，監(jiān)管機構(gòu)處于審慎性考慮，對于創(chuàng)新型極強的信托行業(yè)實行了嚴厲的監(jiān)管，相繼叫停“股權(quán)+回購”的信政合作、信托開立證券開戶、通道類銀信合作、過橋類銀信合作、部分房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)等，監(jiān)管機構(gòu)習慣于以“叫?！钡姆绞教幚硇磐行袠I(yè)出現(xiàn)的問題，一步步將信托的生存空間越壓越窄。與此同時，銀監(jiān)會強調(diào)信托公司“剛性兌付”機制，信托公司不僅要有嚴格的風控體系，而且對信托項目強調(diào)“剛性兌付”以保障投資者利益，這與公募基金和私募基金“風險共擔”的模式有所區(qū)別，無形中也限制了信托公司業(yè)務(wù)的拓展和創(chuàng)新的激勵。
綜上所述，我國信托行業(yè)雖已初具規(guī)模，但發(fā)展方式較為粗放，業(yè)務(wù)類型和資金來源較為單一，經(jīng)營效率有待提高，缺乏核心競爭力和核心價值，信托難以像銀行、保險和證券成為金融市場的核心支柱，信托行業(yè)的破繭成蝶還任重道遠。
三、信托公司的核心競爭力及發(fā)展方向
信托業(yè)要實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，成為獨立有影響力的支柱，必須明晰自身的定位，在為客戶提供專業(yè)的金融服務(wù)方面發(fā)力，要將盈利模式逐漸向財富管理、私人銀行等主動管理業(yè)務(wù)改變。同時信托公司要大力發(fā)展金融創(chuàng)新，以創(chuàng)新產(chǎn)品服務(wù)并領(lǐng)先市場，從而成為真正的“受人之托，代人理財”的專業(yè)金融機構(gòu)。
首先，信托公司應(yīng)著重于滿足客戶需求，為客戶提供專業(yè)的金融服務(wù)。財富管理是信托的本質(zhì)訴求，也將是中國信托業(yè)未來的發(fā)展方向。因此，以服務(wù)客戶為導(dǎo)向的發(fā)展就顯得尤為重要。依托專業(yè)人員，為客戶量身定制差異化信托產(chǎn)品和服務(wù)，是提升信托公司核心競爭力的關(guān)鍵所在。
其次，信托公司應(yīng)強化自主管理能力。目前，在一些專業(yè)領(lǐng)域，信托公司的經(jīng)驗以及經(jīng)營能力并不占優(yōu)勢。在這種情況下，信托公司以有限合伙形式開展相應(yīng)的投資業(yè)務(wù)，是一種值得肯定的方式；通過與實力較強的專業(yè)公司開展合作，逐步培養(yǎng)自己的投資隊伍。待自身條件具備時，再以信托計劃的形式直接開展相應(yīng)直接投資業(yè)務(wù)。
最后，信托公司應(yīng)加強創(chuàng)新能力。信托公司創(chuàng)新能力的提高是信托公司更好地滿足客戶需求，提升自主管理能力的基礎(chǔ)。依托產(chǎn)品創(chuàng)新，信托公司能夠為客戶提供專門的產(chǎn)品與服務(wù)，在產(chǎn)品設(shè)計中充分考慮客戶的偏好；通過產(chǎn)品創(chuàng)新，在自主管理中信托公司才能敏銳地把握市場的變化。信托公司應(yīng)進一步加大公司的研發(fā)投入和研發(fā)力度，大力引進和培養(yǎng)產(chǎn)品研發(fā)人才，設(shè)立專門的研發(fā)機構(gòu)，組建一支高水平的研發(fā)團隊，以高質(zhì)量的信托產(chǎn)品贏得客戶滿意度和市場份額。
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關(guān)鍵詞：土地信托銀行 農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)
全面服務(wù)于我國農(nóng)村土地管理體系的總目標是指，構(gòu)建土地信托銀行，有效促進土地資源優(yōu)化配置，充當土地資產(chǎn)的“看護人”，轉(zhuǎn)變土地為“可攜帶資產(chǎn)”，保障農(nóng)民合法權(quán)益，讓農(nóng)民共享改革開放成果。在籌集資本方面，通過信托方式管理企業(yè)內(nèi)部股權(quán)，籌集和管理社會資本，可以促進產(chǎn)權(quán)社會化，運用聯(lián)合權(quán)力保護微小資本權(quán)益，維護勞動者利益，催生民主，制約腐敗，縮小貧富差距，克服資本人缺位和資本以大欺小等產(chǎn)權(quán)不公平問題，實現(xiàn)按勞分配和按資分配相結(jié)合，為共同富裕提供必要的權(quán)益保障，從而實現(xiàn)資本共享。在發(fā)行集合信托產(chǎn)品方面，可以直接吸收社會民眾資金，發(fā)揮盡職勤業(yè)的金融管理和風險控制優(yōu)勢，實現(xiàn)資本之外更大范圍的金融普惠，從而化解當前我國現(xiàn)有的金融制度性紅利和壟斷暴利與社會不均衡的矛盾。
土地信托銀行可行性分析
（一）土地銀行現(xiàn)狀
從1996年上海建立全國第一家城市土地儲備機構(gòu)起，國內(nèi)主要城市紛紛建立了自己的土地儲備機構(gòu)。由于我國在土地所有制、土地銀行的組織架構(gòu)、土地收購和管理模式、土地儲備的范圍、配套法律法規(guī)建設(shè)等方面與西方國家存在很大差異，再加上國內(nèi)土地儲備機制是建立在土地市場機制還沒有完全建立、隱性市場廣泛存在、地價受到抑制的背景下，因此，土地銀行制度不健全，功能定位不清晰、真正意義上的土地銀行機構(gòu)缺失，在發(fā)揮優(yōu)化土地資源配置、促進城市發(fā)展的功能方面與西方國家存在很大差距?？偟膩砜?，目前國內(nèi)土地銀行的運營模式主要有上海模式、杭州模式、南通模式三種，如表1所示。
當前我國土地銀行運營過程中存在的問題主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
1.沒有明確統(tǒng)一的土地銀行組織機構(gòu)。我國法律規(guī)定土地一級市場中政府壟斷，而目前國內(nèi)沒有統(tǒng)一協(xié)調(diào)的土地銀行組織機構(gòu)和土地銀行運營模式，地方政府大多各行其政，土地銀行機構(gòu)身份不明確，導(dǎo)致政府對土地一級壟斷權(quán)利削弱，各個機構(gòu)的職責和工作程序不明確，協(xié)調(diào)困難，工作效率低下。部分城市的土地銀行機構(gòu)目標定位扭曲，片面追求市場利潤最大化，不但未能履行調(diào)控土地市場、促進經(jīng)濟社會發(fā)展的職能，反而在一定程度上加劇了土地市場供求關(guān)系的扭曲。
2.土地銀行制度實施缺少配套的法律。盡管我國實施城市土地銀行制度具有堅實的法律基礎(chǔ)，但是城市土地銀行制度本身卻缺少明確的法律。目前，我國涉及土地的相關(guān)法律主要由憲法、民法通則中有關(guān)土地的條款，以及《中華人民共和國土地管理法》、《中華人民共和國城市房地產(chǎn)管理法》、《中華人民共和國城市規(guī)劃法》現(xiàn)行相關(guān)法律框架、國土資源部關(guān)于《閑置土地處置辦法》等。根據(jù)這些法律條文，城市政府在特殊情況下可以行使土地所有者權(quán)利，對土地進行強制性收購，但是未能形成專門的土地征購法律。而且當土地銀行機構(gòu)運作過程牽涉到土地轉(zhuǎn)讓方、政府、開發(fā)商等利益時，沒有法律去指導(dǎo)土地銀行的運作，規(guī)范和保障各方的利益調(diào)整，使土地銀行制度無法高效地實現(xiàn)社會經(jīng)濟目標。
3.土地交易不透明。土地銀行實施過程中的一個核心問題是土地轉(zhuǎn)讓過程中權(quán)利和利益的重新分配。在土地銀行機構(gòu)收購、整合、招投標及出讓土地過程中，價格如何確定、所得收益如何分配將直接影響土地出讓者、政府、土地銀行機構(gòu)、開發(fā)商等各方的權(quán)利和利益分配。而目前國內(nèi)土地交易過程中存在操作不透明、價格不明確、行政化干預(yù)嚴重等問題，不僅不利于土地銀行機構(gòu)的正常運作，也為土地腐敗的滋生提供了基礎(chǔ)。
（二）構(gòu)建土地信托銀行的優(yōu)勢解析
1.信托和銀行的轉(zhuǎn)型理念具有一致性。國外銀行發(fā)展的實踐表明，隨著一國經(jīng)濟由投資拉動型向消費拉動型升級轉(zhuǎn)型，以及直接融資在社會融資機制中的作用的提高，銀行轉(zhuǎn)型的方向?qū)⑹怯缮鐣谫Y中介向財富管理中介轉(zhuǎn)變，為客戶提供個性化、綜合化的金融產(chǎn)品和服務(wù)。而在當前國內(nèi)資產(chǎn)管理市場快速發(fā)展的背景下，信托公司也必然要成長為具備資產(chǎn)管理、財富管理能力的機構(gòu)，才有存在的價值，兩者的轉(zhuǎn)型理念具有一致性。戰(zhàn)略決定結(jié)構(gòu)，戰(zhàn)略的趨同有利于信托和銀行組織架構(gòu)的整合。
2.信托和銀行的優(yōu)勢具有互補性。信托公司的優(yōu)勢在于多樣化的資金運用方式、通過傳統(tǒng)融資型業(yè)務(wù)所累積的對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的判別和把握能力，以及對新的市場機會特別是產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域的快速響應(yīng)。銀行的優(yōu)勢在于龐大的客戶資源和資金資源，面向客戶的多元化、綜合化業(yè)務(wù)體系，以及強大的資產(chǎn)管理能力，兩者的優(yōu)勢具有很強的互補性?？紤]到客戶資源和資金資源將是信托公司未來市場爭奪的重點，單一融資業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的業(yè)務(wù)體系亟待改變，因此，并購銀行將有助于信托公司實現(xiàn)信托工具的廣泛和有效的運用，不斷開發(fā)信托創(chuàng)新品種，打造核心業(yè)務(wù)優(yōu)勢。同時，信托和銀行也可以實現(xiàn)強強聯(lián)合，將融資服務(wù)和資產(chǎn)管理有機結(jié)合。
3.并購銀行有利于信托公司提升經(jīng)營管理水平。信托公司可借鑒銀行的流程管理和風險管理，推進以客戶為中心、以風險控制為主線的業(yè)務(wù)和管理流程改造，實現(xiàn)由“部門信托”到“流程信托”的轉(zhuǎn)變；建立包括信用風險、市場風險和操作風險在內(nèi)的、全程、量化和立體的全面風險管理體系，提升自身的風險管理水平。
“土地信托銀行”的構(gòu)建原理
“土地信托銀行”以共有制理論為基礎(chǔ)，以“立足農(nóng)村土地，促進土地流轉(zhuǎn)，引導(dǎo)社會資金，實現(xiàn)金融普惠”為踐行原則，兼顧信托和銀行的制度契合點，促進投融資體制改革，引導(dǎo)社會資金，支持農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)等重點領(lǐng)域建設(shè)，實現(xiàn)土地資本化，發(fā)揮金融在國家農(nóng)村土地戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中的積極作用。
（一）發(fā)展目標
“土地信托銀行”將依照國家戰(zhàn)略目標和經(jīng)濟社會發(fā)展政策，遵循“不以實現(xiàn)商業(yè)最大化為目標，而以追求社會效益為路徑”的發(fā)展思路，引導(dǎo)民間資金投向，合理配置金融資源，為農(nóng)村土地提供多功能、全方位的金融服務(wù)，運用信托機制，讓人民共同分享農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)成果，實現(xiàn)金融普惠。
（二）市場定位
“土地信托銀行”確立在“市場環(huán)境下，以土地為標的，以信托為平臺，發(fā)揮銀行優(yōu)勢，為農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)服務(wù)”的運作思路，打造為國家中、長期農(nóng)村的產(chǎn)業(yè)性金融機構(gòu)。
（三）資本設(shè)計
“土地信托銀行”以吸收民營資本為主，國有資本為輔，同時吸納社會民眾微小資本，總規(guī)模300億股，每股面值人民幣一元，按照市場化原則發(fā)行。其中，國有資本不超過30%，民營資本和社會民眾資本不低于70%。
“土地信托銀行”的運行模式
“土地信托銀行”需要具備較強的金融功能，較寬的經(jīng)營范圍，較高的風險管理制度和水平，更好的市場化經(jīng)營機制，需要一支更加兢兢業(yè)業(yè)和職業(yè)道德優(yōu)良的管理團隊去控制、化解和緩釋各種經(jīng)濟風險?；诖?，依據(jù)銀行的存儲和信貸功能，依托信托的制度優(yōu)勢，本文構(gòu)想“土地信托銀行”的運行模式如圖1所示。
第一，農(nóng)戶將土地存入“土地信托銀行”，“土地信托銀行”為其提供土地憑證，實現(xiàn)了農(nóng)民擁有“可攜帶資產(chǎn)”、“可攜帶的社會保障”，使農(nóng)民自由遷徙成為可能。
第二，“土地信托銀行”的銀行部作為委托“土地信托銀行”的信托部設(shè)立土地信托，實現(xiàn)土地財產(chǎn)資本化，實現(xiàn)了土地所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和收益權(quán)的有效分離。同時依托信托專業(yè)化、產(chǎn)業(yè)資源和與政府溝通等方面優(yōu)勢，增加農(nóng)民談判地位，保障農(nóng)民利益實現(xiàn)。
第三，“土地信托銀行”的銀行部和信托部實行嚴格的資產(chǎn)隔離，土地信托實現(xiàn)農(nóng)村合作組織資產(chǎn)經(jīng)營和行政管理的分離，實現(xiàn)了受益人的固定收益和超額收益。
（一）管理邏輯
對于發(fā)展較為成熟的行業(yè)和需要規(guī)模發(fā)展的行業(yè)，如旅游、文化、休閑和健康等綠色經(jīng)濟，可以按照商業(yè)銀行融資功能，提供短期融資，收購兼并貸款、買方信貸和賣方信貸，支持其建立信用，加速發(fā)展。對于風險高、規(guī)模大、建設(shè)期長、很有前途或意義重大的項目，要客觀評估其商業(yè)模式和盈利模式，聯(lián)合財政資金、政策性金融建立多種保障和補償機制，運用聯(lián)合融資、銀團貸款和結(jié)構(gòu)性融資，控制風險，達到支持目的。對于農(nóng)村土地中高新技術(shù)問題，“土地信托銀行”應(yīng)當建立科技專家顧問機構(gòu)，建立有關(guān)技術(shù)資料庫，組建有科技評估能力的項目管理團隊，逐漸摸索和探尋適應(yīng)農(nóng)村土地的投融資管理模式。
（二）資金來源
長期資金來源：根據(jù)農(nóng)村土地發(fā)展中開發(fā)形式的信托項目，發(fā)行集合信托產(chǎn)品，募集中、長期資金、發(fā)行中、長期金融債券、建立和管理信托投機基金，發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金。短期資金來源：吸收存款、發(fā)行大額存單、辦理機構(gòu)存款，辦理電子銀行和銀行卡的個人存款業(yè)務(wù)，開展金融市場短期融資業(yè)務(wù)。
（三）資金運用
通過信托投資、信托基金投資、產(chǎn)業(yè)基金投資、信托貸款、信托項目融資、收購兼并融資、中短期商業(yè)信貸、消費信貸和短期融資工具，運用投貸組合、結(jié)構(gòu)性融資、債股轉(zhuǎn)換組合等方式，提供各種投融資服務(wù)。支持農(nóng)村土地和綠色經(jīng)濟基礎(chǔ)建設(shè)、培育核心技術(shù)企業(yè)發(fā)展，支持關(guān)鍵企業(yè)規(guī)模發(fā)展，促進農(nóng)村土地健康發(fā)展。解決農(nóng)村土地以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)短期資金需求，為其建立短期融資平臺，提供增信服務(wù)，為綠色經(jīng)濟發(fā)展提供周轉(zhuǎn)融資和各種金融服務(wù)。為農(nóng)村土地和綠色經(jīng)濟提供重組兼并融資服務(wù)，促進規(guī)模發(fā)展，促進產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，建立行業(yè)發(fā)展平臺，支持農(nóng)村土地和綠色經(jīng)濟橫向貫通發(fā)展。建立電子銀行體系，創(chuàng)立云銀行服務(wù)，支持綠色消費、打造旅游、文化、休閑和健康消費金融體系，為擴大內(nèi)需和拉動消費服務(wù)。
（四）盈利模式
在市場化運行原則下，“土地信托銀行”保持穩(wěn)健長期可持續(xù)運行的盈利模式是手續(xù)費、利差和資本回報，以信托業(yè)務(wù)手續(xù)費收入為主，銀行存貸利差為輔，以投資業(yè)務(wù)資本回報和資金管理息差以及結(jié)算、顧問、等中介業(yè)務(wù)手續(xù)費為補充。
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論文關(guān)鍵詞：并購融資信托融資資產(chǎn)證券化
企業(yè)融資方式和融資順序的選擇是并購融資必須面臨的～項重要決策。從中國上市公司的融資情況看，與美國等發(fā)達國家“內(nèi)部融資優(yōu)先，債務(wù)融資次之，股權(quán)融資最后”的融資順序正好相反，中周企業(yè)并購融資呈現(xiàn)出明顯的反向選擇性，表現(xiàn)為忽視內(nèi)部融資、對股權(quán)融資相對偏好和對債務(wù)融資的輕視狀況。
一、并購融資渠道狹窄，融資方式單一
中國企業(yè)目前的并購融資主要的融資渠道集中在內(nèi)部融資、貸款融資及發(fā)行股票融資幾個方面。內(nèi)部融資對于企業(yè)來說，可以減少融資成本及并購風險，但在當前企業(yè)普遍存在資本金不足、負債率過高的狀況下，融資數(shù)量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業(yè)銀行，但由于受到貸款用途的限制(不能進行股票交易)，一般也只限于非上市企業(yè)并購中使用。西方企業(yè)的并購融資活動，由于金融工具的不斷創(chuàng)新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。除了貸款、股票以外，企業(yè)在并購中大量使用認股權(quán)證、可轉(zhuǎn)化債券、杠桿收購以及賣方融資等方式，并將多種融資方式加以組合，增加了并購融資的來源。中國目前由于資本市場發(fā)展尚不完善，很多融資：具基本上還沒有應(yīng)用，有待于發(fā)展創(chuàng)新。
二、資本市場體系不完善，并購融資中介機構(gòu)作用未能有效發(fā)揮
影響中國企業(yè)并購融資的很大一部分原因是由于資本市場體系不完善，對于融資渠道的限制首先來源于證券市場發(fā)展狀況的制約，除了立法限制以外，還受到其他一些因素的影響。例如中國目前股市規(guī)模很小，資金供給充裕，使得股價規(guī)模過高，因此要想通過直接的二級市場收購?fù)冻龊芨叽鷥r，股權(quán)交易難以實現(xiàn)。與此同時，由于中國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，流通股數(shù)量少，比例小，僅占總股本的l，3左右，人為增大了并購融資的資金需求量。這種情況下，對于并購企業(yè)而言，往往要付出高于非流通股轉(zhuǎn)讓方式數(shù)倍的并購成本。融資數(shù)量的增加，并購成本的提高也對并購企業(yè)在二級市場上融資造成了很大的影響。
三、充分發(fā)揮現(xiàn)有并購融資方式的優(yōu)勢
1．定向增發(fā)新股作為支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美國20世紀90年代興起的一種新的公司重組方式，定向股是對多元經(jīng)營公司所發(fā)行的普通股中的一種，一個公司可以擁有兩到三個以上的定向股。采用定向增發(fā)方式收購上市公司對于資本市場可謂是益處多多，它不但拓寬了上市公司的融資渠道，還可以規(guī)范上市公司的重組。但是，和發(fā)行新股一樣，定向增發(fā)新股也會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。因此，在企業(yè)決定是否使用這種方式時，應(yīng)該綜合考慮下列因素：一是并購企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)；二是每股收益率的變化；三是每股凈資產(chǎn)的變動；四是財務(wù)杠桿比率；五是當前股價水平；六是當前的權(quán)益報酬率。以盡量避免對原有股東權(quán)益造成不利影響。
2．信托融資。與傳統(tǒng)的融資方式相比，采用信托籌集并購所需資金有其獨特的優(yōu)勢：首先，由于并購方在獲得資金的同時其負債并沒有相應(yīng)的增加，因此用信托融資來解決資金籌集問題能夠優(yōu)化并購方的財務(wù)結(jié)構(gòu)；其次，當并購方擁有良好發(fā)展前景的項目而缺少并購所需資金的時候，通過資源配置的結(jié)構(gòu)性重組就可以將不可流動的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成具有高流動性的現(xiàn)金，從而解決了并購所需要的資金問題；其三，利用信托“結(jié)構(gòu)性融資”特點，將信托財產(chǎn)“出售”給信托公司，以信托財產(chǎn)為信用核心進行融資，不失為并購融資的新渠道，從而能夠極大地推動并購活動的進行；其四，信托融資為并購方籌集并購所需資金提供了一個相對寬松的政策環(huán)境，并購方掌握了融資的主動權(quán)，就可以最大限度地利用信托融資完成并購計劃。在整個融資過程中，信托資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流預(yù)測和信托財產(chǎn)的價值評估兩個關(guān)鍵環(huán)節(jié)將決定整個信托融資并購過程是否能夠順利完成。
四、開拓新型并購融資渠道
1．分期付款下的或有支付賣方融資。企業(yè)并購中一般都是買方融資，但當買方?jīng)]有條件從貸款機構(gòu)獲得抵押貸款時，或是市場利率太高，買方不愿意按市場利率獲得貸款時，而賣方為了出售資產(chǎn)也可能愿意以低于市場利率為買方提供所需資金，買方在完全付清貸款以后才得到該資產(chǎn)的全部產(chǎn)權(quán)，如果買方無力支付貸款，則賣方可以收回資產(chǎn)。這種方式在美國被稱為“賣方融資”(SellerFinancing)。
比較常見的賣方融資即通過分期付款條件下以或有支付方式購買目標企業(yè)。它是指雙方企業(yè)完成并購交易后，購買方企業(yè)并不全額支付并購的價款，而只是支付其中的一部分，在并購后的若干年內(nèi)，再分期支付余下的款項。但分期支付的款項是根據(jù)被收購企業(yè)未來若干年的實際經(jīng)營情況而定，業(yè)績越好，所支付的款項也越高。從融資的角度來看，這一支付方式無異于賣方即被收購企業(yè)向購買方企業(yè)支付了一筆融資。由于購買方企業(yè)在未來期間的實際支付款項須視被收購企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績而定，這種支付方式實質(zhì)上是一種“或有支付”(ContingentPayment)?；蛴兄Ц哆M行并購?fù)髽I(yè)通過其他融資渠道獲取資金進行并購最終的效果是相同的。越來越多的換股交易中使用分期付款方式下的或有支付進行賣方融資，一個重要原因就是利用這一方式避免股權(quán)價值的稀釋。
2．引入資產(chǎn)證券化融資。資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人將其所持有的各種流動性較差的資產(chǎn)，分類整理為一批批資產(chǎn)組合出售給特設(shè)載體(sPv)，再由特設(shè)載體把買下的金融資產(chǎn)作為擔保發(fā)行資產(chǎn)支持證券(ABS)，收回購買資金。資產(chǎn)證券化盤活了非流動性資產(chǎn)，提高了資產(chǎn)的運行效率，優(yōu)化了資源配置，降低了宏觀經(jīng)濟運行的成本，改革了證券市場的結(jié)構(gòu)，改善了企業(yè)融資模式，提高了企業(yè)的競爭實力。
論文關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)金融房地產(chǎn)信托基金市場信用機制
論文摘要：文章認為目前中國房地產(chǎn)金融存在的問題可以歸結(jié)為制度缺陷，這種缺陷主要集中表現(xiàn)在單一的資金供給渠道、不完備的房地產(chǎn)金融體系、低下的資金融通效率和高度集中的系統(tǒng)風險，這些問題可以通過引入房地產(chǎn)信托基金，運用市場信用機制，培育和完善房地產(chǎn)金融品種和體系來加以解決。
剖析中國房地產(chǎn)金融存在的問題并提出解決方案，是深刻認識中國房地產(chǎn)市場癥結(jié)，確立中國房地產(chǎn)的未來發(fā)展方向的關(guān)鍵。而房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REEITs)作為從事房地產(chǎn)買賣、開發(fā)、管理等經(jīng)營活動的投資信托公司．實際上是由專業(yè)人員管理的房地產(chǎn)類集合資金投資計劃(Coll~tiveInvestmentscheme)。其作為房地產(chǎn)金融體系中的市場(直接)信用，對于健全我國房地產(chǎn)金融體系，解決房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)金融的問題，有著極其重要的作用。
一、中國房地產(chǎn)金融存在的主要問題
1．單一銀行體系支撐著中國整個房地產(chǎn)金融。一直以來，中國房地產(chǎn)業(yè)一直面臨資金短缺問題。從房地產(chǎn)開發(fā)方面的資金需求現(xiàn)狀來看，中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)除了自有資金外，主要依靠銀行貸款來維持房地產(chǎn)的簡單再生產(chǎn)和擴大再生產(chǎn)。目前，來源于銀行的資金往往占到房地產(chǎn)資金的70％以上，有些企業(yè)甚至達到90％。
2003年我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金來源的統(tǒng)計結(jié)果顯示我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源有18％來自于自有資金，2％來自于其它渠道，剩下的80％(包括土地儲備貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、流動資金貸款、消費者按揭貸款和建筑企業(yè)貸款等)都來自于銀行貸款。而這只是中國房地產(chǎn)企業(yè)的平均估計，很多中小房地產(chǎn)企業(yè)運作的自有資金往往占到總資金需求的10％，甚至5％。這種單一的房地產(chǎn)資金供給是中國房地產(chǎn)金融的特點，也是中國房地產(chǎn)金融問題的集中體現(xiàn)，無論是效率問題．還是風險問題其根源往往與這一特點密切相關(guān)。單一的銀行體系支撐著整個房地產(chǎn)金融，進而支撐著中國房地產(chǎn)的整個產(chǎn)業(yè)體系，中國銀行業(yè)的負載實在太大，結(jié)果使金融政策只能在勉強支撐和減負之間搖擺，政策的收緊往往給房地產(chǎn)金融和房地產(chǎn)市場帶來強烈的硬沖擊，形成“一收就死，一放就亂”的局面。同時，資金供給的單一性也是房地產(chǎn)金融不完備性的最顯著表現(xiàn)特征。
單一銀行體系的根源來自于中國房地產(chǎn)金融本身，同時也是中國金融制度在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的具體表現(xiàn)，因此，中國房地產(chǎn)金融資金來源單一性問題要在中國金融制度改革進程的大背景上考慮，也要在充分認識中國房地產(chǎn)金融不完備性的基礎(chǔ)上，結(jié)合房地產(chǎn)金融本身的特征積極解決。
2．完備的房地產(chǎn)金融體系尚未形成。
(1)完備的房地產(chǎn)金融體系的主要特點。完備的房地產(chǎn)金融應(yīng)該是包括銀行間接金融和市場信用在內(nèi)的一級市場和以證券化為主要手段的二級市場。銀行提供房地產(chǎn)開發(fā)貸款、房地產(chǎn)消費按揭貸款等間接融資，具有房地產(chǎn)投資商特征的基金(主要為房地產(chǎn)投資基金)供市場信用，這些構(gòu)成了一級房地產(chǎn)金融市場；信貸證券化，尤其是按揭貸款證券化．不斷把銀行信用轉(zhuǎn)化為市場信用，構(gòu)成了二級房地產(chǎn)金融市場。兩個市場共同作用，形成了完備的金融資源配置體系和系統(tǒng)風險分散體系。綜觀世界各國房地產(chǎn)金融體系可以看出，美國的房地產(chǎn)金融體系可以作為完備的房地產(chǎn)金融體系的典范。在美國，這個一級市場是由包括房地產(chǎn)投資信托基金、壽險公司、儲蓄機構(gòu)、養(yǎng)老基金投資管理機構(gòu)、商業(yè)銀行和部分外來投資者等多重機構(gòu)共同支撐。通過證券化建立起來的二級市場，在增加房地產(chǎn)金融的市場流動性的同時，實際上把房地產(chǎn)金融體系的資金供給轉(zhuǎn)嫁到整個市場這種房地產(chǎn)金融的“脫媒”促進了房地產(chǎn)金融的信用市場化．加速了間接金融向直接金融的轉(zhuǎn)化，其結(jié)果是，房地產(chǎn)金融的資金來源更加多元化和社會化，更加順暢地把資金剩余向需求轉(zhuǎn)化；相應(yīng)地，房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)性風險將有效地從單一的銀行體系中分離出來，更有效地避免了系統(tǒng)風險在銀行體系中的聚集。
(2)中國房地產(chǎn)金融的不完備性及其核心問題。與成熟的房地產(chǎn)金融市場相比，中國房地產(chǎn)金融體系存在著極大的不完備性。就房地產(chǎn)金融一級市場而言，中國只有銀行體系支撐著整個房地產(chǎn)行業(yè)的金融需求，而資本市場和直接信用的相對落后，使其幾乎無法為房地產(chǎn)發(fā)展提供必要的金融支持，僅有的幾家房地產(chǎn)上市公司可以獲得非常有限的市場金融支持。另外，房地產(chǎn)二級市場只能說尚在醞釀中，按揭證券化似乎還需一段時間方能走到前臺，發(fā)揮市場信用的作用。中國房地產(chǎn)金融的一級市場是殘缺的，是缺乏信用的一級市場．而二級市場尚不存在，因此，中國房地產(chǎn)金融是不完備的。
不難看出，中國房地產(chǎn)金融不完備性的核心問題是市場信用的缺乏，而發(fā)展市場信用只是豐富房地產(chǎn)金融一級市場內(nèi)涵的手段，也是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級市場的前提：事實上，二級市場本身更多的是房地產(chǎn)間接金融的直接化和市場化。要完成這種房地產(chǎn)金融體系的重塑，借鑒具有70多年政府主動推動和市場發(fā)展的美國房地產(chǎn)金融是必要的。根據(jù)美國的經(jīng)驗，其核心手段是房地產(chǎn)信托和證券化。
目前，我國房貸證券化僅僅是呼之欲出，與其相關(guān)的法規(guī)和政策尚未出臺：房貸證券化是間接實現(xiàn)資金來源市場化和多元化的手段，對于加強房貸資金的流動，培育我國專業(yè)的房地產(chǎn)投資商，完備我國房地產(chǎn)金融體系有著重要作用，其影響是長期性的。相比之下，房地產(chǎn)投資信托基金同時活躍于兩級市場的特點顯示，它對中國房地產(chǎn)金融一級市場主體的多元化和二級市場的形成的作用更為直接和明顯。
(3)中國房地產(chǎn)金融的資金融通效率低下。金融體系的核心作用是將融資需求和投資需求進行有效匹配，最大限度地將金融資源從過剩方向需求方融通。目前，中國金融資源的融通循環(huán)一定程度上是不通暢的，出現(xiàn)了金融資源錯配的現(xiàn)象，或者說金融資源的融通循環(huán)中出現(xiàn)惡劣梗塞。一方面，由于中國金融體制本身的非市場化特征，金融資源并非完全按照市場化的風險收益對稱性原則進行效率配置，造成銀行的資源有很大部分流向了那些規(guī)模小、風險大的房地產(chǎn)企業(yè)。銀行對所有制所形成的偏見、計劃體制遺留下來的信用軟約束傾向、相關(guān)人員的道德風險共同作用，使得金融資源的很大部分流向了那些自享受收益，由銀行承擔風險的房地產(chǎn)企業(yè)，風險和收益失衡，金融資源在房地產(chǎn)行業(yè)的配置效率受損。另一方面，中國房地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展，其收益性應(yīng)該為資金剩余者提供分享增長的機會，而大量的存款滯留于銀行的賬面上獲得很低的收益，無法通過有效的市場渠道直進入房地產(chǎn)行業(yè)，分享行業(yè)發(fā)展機會。然而，如果從更為宏觀的角度來看，這些金融資源的所有者恰恰是房地產(chǎn)金融系統(tǒng)風險的最終承擔者。因此，中國金融資源的提供者不但無法獲得行業(yè)增長的收益，而且最終承擔了行業(yè)本身的風險以及中國金融體制存在的固有的道德風險和體制風險。
以上分析表明，盡管融通效率低下的原因有更為宏觀的經(jīng)濟金融體制背景，但如果能從房地產(chǎn)金融本身特征出發(fā)，減輕房地產(chǎn)金融對銀行體系的依賴性，發(fā)展市場信用．即為有效金融資源需求提供金融資源供給，叉為投資者提供了分享房地產(chǎn)行業(yè)增長收益的機會，同時將大大推進中國整個金融體制的改革進程，提升中國金融資源的配置效率、
(4)中國房地產(chǎn)金融蘊含著較高的系統(tǒng)性風險。構(gòu)成中國銀行業(yè)危機隱患的巨額不良資產(chǎn)，很大程度上是90年代房地產(chǎn)泡沫所遺留下來的，取終聚集于銀行體系，面對入世后新一輪房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，銀行仍將面臨相同的問題．面臨承載行業(yè)發(fā)展所不得不積累的風險。這種趨勢已經(jīng)從銀行的資產(chǎn)組合的變化中逐步顯現(xiàn)出來：因此，必須在理解系統(tǒng)風險和金融危機動因的基礎(chǔ)上，對房地產(chǎn)金融體系進行制度創(chuàng)新，找到化解風險積累的制度安排
二、發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金有利于解決我國現(xiàn)有的房地產(chǎn)金融問題
1．有助于促進市場信用的發(fā)展、信托制度的表外安排使得其具有直接融通金融資源的能力．充分體現(xiàn)了市場信用的特征。與其它金融制度安排相比．更具全能性的特征，主要表現(xiàn)在它可以很好地嫁接資本市場、貨幣市場和實業(yè)投資，能有效地將金融資源在不同的市場中進行配置。
目前．我國信托業(yè)才真正開始起步，這種極強的制度優(yōu)勢尚未能發(fā)揮出來房地產(chǎn)投資信托基金(REH’s)是被成熟的房地產(chǎn)市場檢驗過的市場信用機制．也是信托介入房地產(chǎn)金融市場的主要方式。房地產(chǎn)投資信托基金在我國的引入，必將最大限度地發(fā)揮出信托的制度優(yōu)勢，解決我國房地產(chǎn)業(yè)資金來源的單一問題。
2．有助于提高我國房地產(chǎn)金融的融通效率。毫無疑問，房地產(chǎn)信托基金的引入將為我國房地產(chǎn)提供了一個嶄新的融通機制，事實上，自“一法兩規(guī)”頒布以后，信托的房地產(chǎn)融通功能已經(jīng)通過各種指定性的房地產(chǎn)信托計劃的形式體現(xiàn)出來：但是，目前推出的房地投資信托計劃僅僅是單一的融通手段．無法成規(guī)?；烷L期化，因此也無法成為房地產(chǎn)金融市場的重要組成部分只有從單個房地產(chǎn)信托計劃過渡到房地產(chǎn)投資信托基金，利用信托基金在募集、管和退出上的規(guī)模性和系統(tǒng)性，房地產(chǎn)投資信托基金才能作為我國房地產(chǎn)業(yè)制度創(chuàng)新和金機構(gòu)創(chuàng)新的產(chǎn)物，集政府、銀行、企業(yè)和投資方面要求和利益于一體，真正實現(xiàn)信托融的長期化和規(guī)模化。
房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展，將一定程度疏通我國房地產(chǎn)資金循環(huán)的梗阻，避免單一融通體系下銀行相關(guān)政策對房地產(chǎn)市場的硬擊，減緩某些特定目的政策對整個市場的整體；中擊力度；同時為那些有意分享房地產(chǎn)行業(yè)增長的投資者提供投資機會，在一定程度上緩解我國金融體系的錯配矛盾。
從這個意義上講．房地產(chǎn)投資信托基金的收入．將會系統(tǒng)改變目前金融資源供給的單一性問題，改變房地產(chǎn)金融市場的供給格局，真正提升我國房地產(chǎn)金融的融通效率。
3、有助于提高我國房地產(chǎn)金融體制的備性。房地產(chǎn)投資信托基金具有金融機構(gòu)的特征，通過金融平臺募集社會自由資金，直接把市場資金融通到房地產(chǎn)行業(yè)，對以銀行為主的間接金融形成了極大的補充。
信托對完備房地產(chǎn)金融體系促進作用主要表現(xiàn)在：第一，信托進入房地產(chǎn)金融領(lǐng)域，其以房地產(chǎn)信托投資基金方式介入房地產(chǎn)場．不但參與一級房地產(chǎn)金融市場的金融資源供給，也參與二級市場的投資，有助于房地產(chǎn)金融市場的完備性的提升。第二，證券化是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級市場的核心手段，而證券化所要求的“破產(chǎn)隔離”的結(jié)構(gòu)安排也離不開信托這一載體．
4．有助于降低我國房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)風險。房地產(chǎn)投資信托基金在我國的引入和發(fā)展，不僅可以增加我國金融體系的完備性，提高金融體系的效率，而且有助于金融系統(tǒng)風險的分散，降低危機產(chǎn)生的概率，提高房地產(chǎn)金融的安全。
明斯基(H1anP．Minsky)的金融體的脆弱性假說和外來沖擊性理論，分別解釋金融危機的內(nèi)因和外因內(nèi)因在于金融體本身的抗風險能力，而抗風險能力的提高，很大程度上取決于金融體系對風險累積的分散能力。從金融體系本身的角度看，金融危機的爆發(fā)源自金融風險的增加、累積、局部超過限度，最后傳染至整個體系，因此，金融體系對風險累積的疏通、分散安排。雖然不能完全消除金融危機，確可延緩或避免金融危機的爆發(fā)。
具有間接金融特征的銀行信用和市場信用對于風險的分擔方式是不同的。銀行對風險進行跨時分擔比較有效，容易把風險在未來和現(xiàn)在之間進行分配；市場信用跨空間(erc；一sectiona1)風險分擔能力比較強．可以在不同主體之間進行分攤。跨時風險分配意味著，銀行承擔的風險主要是信用風險，擁有的資產(chǎn)的交易性較差，同期調(diào)整的難度較大，只能在未來和現(xiàn)在之間進行分配，無法在當期解決風險積累問題，結(jié)果是在某一時期的風險一旦超過了警戒線，金融危機就會爆發(fā)。
市場對風險的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進行風險分配，風險分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決當期的風險累積。因此，從房地產(chǎn)金融風險的角度來看，通過引入房地產(chǎn)信托發(fā)展市場信用，不僅為房地產(chǎn)金融獲得更為有效的資金供給途徑．也將大大提高房地產(chǎn)金融當期的系統(tǒng)風險化解能力。
三、政策建議
1鼓勵現(xiàn)有的房地產(chǎn)投資信托向?qū)I(yè)化發(fā)展。目前我國由信托公司推出的房地產(chǎn)信托計劃由于受到每個信托計劃合同數(shù)不能超過200份(含200份)的限制．單筆合同金額較高，風險集中，信托整體規(guī)模不能夠?qū)崿F(xiàn)大的突破，難以實現(xiàn)房地產(chǎn)多項目的分散投資。因此，我國有必要建立完善的監(jiān)管體制和法律制度支持房地產(chǎn)信托的發(fā)展，經(jīng)過試點發(fā)行，采取向全社會公開發(fā)行股票或收益憑證．成立房地產(chǎn)投資信托基金．進而使房地產(chǎn)投資信托的股份可在證券交易所進行交易，或采取場外直接交易方式，使其具有較高的流通性，發(fā)展成合法、流通性強、具有一定專業(yè)化優(yōu)勢的房地產(chǎn)投資主體
同時鼓勵房地產(chǎn)投資基金通過集中專業(yè)管理和組合化投資組合，聘請專業(yè)性顧問公司和經(jīng)理人來負責公司的日常事務(wù)與投資運作，并實行系統(tǒng)投資策略，選擇不同地區(qū)和不同類型的房地產(chǎn)項目及業(yè)務(wù)，從而有效降低投資風險，取得較高投資回報。
關(guān)鍵詞：信托機制；信托投融資；城市公共品
一、 前言
長期以來我國城市公共品建設(shè)主要依靠政府動員財政性資源來應(yīng)對市場需求的模式來實現(xiàn)的。盡管十幾年來，我國城市公共品建設(shè)發(fā)展很快，但由于受到資金來源的限制，目前發(fā)展水平還有待繼續(xù)提高。城市公共品建設(shè)形成巨大的需求。必須多方面拓展融資渠道，建立更加多元化的城市公共品建設(shè)投融資機制。目前中央政府只負責那些關(guān)系國計民生的重大公共品項目建設(shè)，如鐵路、國道等。大部分城市公共品要按“誰受益，誰投融資”的原則由各地方政府自籌資金解決。從不同的主體來看，中央預(yù)算資金或者地方政府的資金的比重會逐步的降低，而來自于企業(yè)的比重會逐步的提高；從融資的方式來看，對銀行長期貸款的依賴程度會逐步降低，政府預(yù)算資金也會降低，通過長期的債券融資，通過股票市場的籌資，通過信托等其他方面的投融資，這種市場化的融資方式會迅速的增加。政府鼓勵加快城市公共品建設(shè)成為城市公共品信托產(chǎn)品的發(fā)展基礎(chǔ)。作為信托公司最具優(yōu)勢和最傳統(tǒng)的城市公共品信托業(yè)務(wù)，與傳統(tǒng)的融資方式相比，信托融資具有限制條件少，時間短，見效快，可以為城市公共品建設(shè)提供更及時、更靈活、更個性化的投融資服務(wù)等特點，該類產(chǎn)品以其信譽好、政府大力支持、政策優(yōu)惠、風險可控、投融資者認同度高等特點。
二、 信托制度與城市公共品供給的理論分析
信托作為我國金融系統(tǒng)四大要素之一，與銀行、證券、保險優(yōu)勢互補、協(xié)同配合，共同在促進金融資源向投資轉(zhuǎn)化、優(yōu)化資源配置機制下發(fā)揮支持國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要作用。利用信托關(guān)系“集合分享”的原理，通過專業(yè)化分工，可以使分散的金融資源形成優(yōu)化的資本集成，使更多的普通民眾能夠分享資本要素的增值，體現(xiàn)社會制度和信托制度的雙重優(yōu)勢。在市場效率方面，信托原理可以用于將國有資產(chǎn)現(xiàn)行的“行政”轉(zhuǎn)化為“市場”，優(yōu)化一股獨大的專權(quán)，增加國資運營的透明度。信托機構(gòu)能有效聚集社會閑散的金融資源促進金融資源的流動，比如通過項目專業(yè)管理能力識別具有較高收益生產(chǎn)規(guī)模較大的項目，有效地克服了投融資的不可分割性，避免使得生產(chǎn)效率高的項目可能由于得不到金融資源支持而流失的可能，從而提高金融資源整體的邊際生產(chǎn)率。
1. 信托功能比較分析。信托在金融資源投向領(lǐng)域、運用方式和安全性等方面具有明顯優(yōu)勢，其集合社會金融資源、促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的能力更強，將金融資源配置到創(chuàng)業(yè)信托、中小信托和新興產(chǎn)業(yè)的能力也更強，通過信托的的制度優(yōu)勢可是優(yōu)化產(chǎn)融結(jié)合有利于降低交易成本，部分解決金融資源融通過程中的信息不對稱問題，是微觀經(jīng)濟主體追求效用最大化的必然選擇。信托公司為產(chǎn)融結(jié)合提供了良好的平臺，可以充分發(fā)揮金融創(chuàng)新的功能，創(chuàng)造產(chǎn)融結(jié)合的協(xié)同價值。“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)反映了資源在不同部門的配置”。第一，金融系統(tǒng)通過集合社會閑散金融資源實現(xiàn)儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供充足的金融資源支持。第二，由于金融資源的稀缺性，投資者的投資收益要求促使金融系統(tǒng)優(yōu)化金融資源配置，將金融資源投向優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)和信托，使有效益、有競爭力的經(jīng)濟主體得到金融資源支持而成長壯大，反之，那些相對缺乏效益和競爭力的信托則由于無法得到金融資源支持而受到抑制。
（1）信托投融資模式的比較。什么是信托融資、信托融資方式有哪幾種及信托融資與其它融資方式的優(yōu)勢是什么？信托融資融合了股權(quán)融資、債權(quán)融資及權(quán)益融資各自的優(yōu)勢，極大的促進了金融資源的有效配置。概括起來，目前我國信托托融資主要有包括五種模式：結(jié)構(gòu)化融資信托、融資服務(wù)信托、基金化信托融資、型融資信托及資產(chǎn)支持融資信托等。比如，運用股權(quán)+債權(quán)的方式組合運用等，另外，根據(jù)目前我國金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)實，通過信托制度設(shè)置嫁接各類型的投資者和融資方，比如通過設(shè)置私募股權(quán)基金（PE）與信托機制的結(jié)合方式，成立信托型PE，實現(xiàn)私募股權(quán)基金“陽光化”，對被投資企業(yè)實施并購，將所投資的企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資顧問，使其成為名義上的股東，代為持有并由投資顧問行使股東權(quán)利。
信托業(yè)和信托制度具有其他金融行業(yè)無法比擬的優(yōu)勢。從制度優(yōu)勢看，信托具有金融資源融通功能、風險隔離、權(quán)益重置等功能?！巴高^其獨特的破產(chǎn)隔離功能，信托財產(chǎn)獨立性、信托財產(chǎn)所有權(quán)、處置權(quán)、受益權(quán)分離特性，能以特殊的交易結(jié)構(gòu)廣泛靈活地滿足社會需求”?！靶磐胸敭a(chǎn)的多元化以及高度靈活性的運作賦予了信托制度巨大的彈性空間，決定了信托公司經(jīng)營方式的多樣、靈活和較強的適應(yīng)性”。信托關(guān)系形成的信托財產(chǎn)具有形式多樣性特征，包括動產(chǎn)、不動產(chǎn)、物權(quán)債權(quán)、有價證券等甚至包括知識產(chǎn)權(quán)等無形資產(chǎn)都可以作為信托財產(chǎn)，信托財產(chǎn)的多樣性與信托公司自身橫跨貨幣、資本和實業(yè)市場的優(yōu)勢結(jié)合，為信托公司開發(fā)多樣化的金融產(chǎn)品服務(wù)提供了可能。
（2）信托融資、債權(quán)融資及權(quán)益融資的比較。
①信托融資由于其本身特具有的制度優(yōu)勢，信托機制可以根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展水平和金融市場供需的情況，通過設(shè)置不同的金融工具，可以克服“債權(quán)融資在跨期風險處理上脆弱的的缺點，同時也吸收了債權(quán)融資在克服系統(tǒng)性風險的優(yōu)勢”。
②信托融資、權(quán)益融資和債權(quán)融資在信息產(chǎn)生及信息不對稱的處理既能有共性的地方也有很大的區(qū)別，考慮到投融資關(guān)系人之間所掌握的信息的不完備性存在市場機制失靈的可能性，以及存在信息不對稱可能帶來如逆向選擇和道德風險等一系列能導(dǎo)致資源配置無效率的問題。對信托融資、權(quán)益融資及債權(quán)融資在信息生產(chǎn)及不對稱的處理上的比較，可以從兩方面展開。
③金融系統(tǒng)中各類金融制度及金融產(chǎn)品的設(shè)置流程及金融監(jiān)管等因素的影響，無論是信托融資還是債權(quán)融資及權(quán)益融資的運行成本都有所不同，成本控制一直是投融資者提高收益率的重要途徑，利用權(quán)益融資和利用債權(quán)融資，由于是運行機制及業(yè)務(wù)類型不一樣，其運營成本負擔程度是不一樣。對投資人來講，利用權(quán)益融資首先要付出學習成本，其次要付出收集與加工信息成本。另外，權(quán)益融資的管理費用及稅收成本等相對來說比債務(wù)融資要高一些，加總起來，權(quán)益融資的運轉(zhuǎn)需要較高的固定成本。由于信托的制度優(yōu)勢在金融資源投向領(lǐng)域、運用方式和安全性等方面具有明顯優(yōu)勢，其集合社會金融資源、促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的能力更強，將金融資源配置到創(chuàng)業(yè)初期的中小企業(yè)及新興產(chǎn)業(yè)的能力也更強，通過信托的的制度優(yōu)勢可是優(yōu)化產(chǎn)融結(jié)合有利于降低交易成本，部分解決金融資源融通過程中的信息不對稱問題，是微觀經(jīng)濟主體追求效用最大化的必然選擇。信托公司為產(chǎn)融結(jié)合提供了良好的平臺，可以充分發(fā)揮金融創(chuàng)新的功能，創(chuàng)造產(chǎn)融結(jié)合的協(xié)同價值。
④公益信托是解決金融資源公平配置的重要功能，信托具有強大的社會公益福利服務(wù)功能。雖然債權(quán)融資或股權(quán)融資兩種方式本身都存在一定的缺陷，但這兩種資源配置方式對經(jīng)濟發(fā)展都有促進作用。相對于權(quán)益融資為主的市場融資模式先天具有逐利性的天性，“而從信托功能演變而來的信托融資模式對金融資源配置內(nèi)在具有正的外部性，很好的化解兩種融資模式對金融資源配置難以兼顧公平與效率的矛盾問題”。具有信托融資模式的公益信托，其公益功能是其它金融機構(gòu)所不具體的功能優(yōu)勢，一直以各種權(quán)益融資對金融資源主要的市場配置模式，在金融資源配置過程中以逐利性為目的的方式，很難顧及公益事業(yè)方面的配置，信托機制的公益功能正好的解決以市場配置方式帶來的市場失靈，導(dǎo)致資源配置的外部性問題。
2. 城市公共品投融資的特點。城市公共品從屬于公共物品范疇，是國民經(jīng)濟各行業(yè)和社會各項事業(yè)賴以發(fā)展的條件，城市公共品建設(shè)的經(jīng)濟效益和社會效益顯著。我國經(jīng)濟近年來保持高速平穩(wěn)發(fā)展的狀況，與城市城市公共品建設(shè)投融資活動密切相關(guān)。城市公共品建設(shè)投融資規(guī)?？偭烤薮?、建設(shè)周期長、收益期更長、技術(shù)進步產(chǎn)生的無形損耗小、保值增值等特點，還往往具有超前的性質(zhì)。城市公共品可分為經(jīng)營性城市公共品和非經(jīng)營性城市公共品。根據(jù)工業(yè)化國家的經(jīng)驗，城市公用設(shè)施的建設(shè)，應(yīng)公開向社會招標選擇投融資主體，鼓勵社會資金、外國資本采取獨資、合資、合作等多種形式，參與投融資。在政府加大對城市公共品領(lǐng)域投融資力度的同時，必須促進市場主體在競爭性領(lǐng)域以市場手段進行投融資活動，依靠市場手段廣開融資渠道和投融資方式。經(jīng)過多年的改革，城市公共品領(lǐng)域融資從純計劃的融資方式逐步轉(zhuǎn)向具備市場化的融資框架，融資方式轉(zhuǎn)向以財政資金主導(dǎo)、市場資金配合，銀行融資為主導(dǎo)，同時有資本市場、信托投融資和各種不同形式的地方投融資、中央政府投融資共同參與初步的多元化融資框架。利用信托機制為城市公共品建設(shè)提供投融資服務(wù)正成為重要的投融資方式之一。
三、 城市公共品供給信托業(yè)務(wù)運行模式和實現(xiàn)途徑
1. 城市公共品信托。城市公共品信托，是指委托人將其資金委托給受托人，由受托人按委托人意愿以自己的名義，將信托資金投融資運用于交通、通訊、能源、市政、環(huán)境保護、教育及醫(yī)療衛(wèi)生等城市公共品項目，為受益人利益或者特定目的進行管理或者處分的行為。投融資方式多樣，包括貸款、股權(quán)投融資、財產(chǎn)收益權(quán)、產(chǎn)業(yè)基金等等。
城市公共品信托一般以政府財政陸續(xù)到位的后續(xù)資金、所投項目公司階段性還款以及項目預(yù)期收益形成的分紅作為償還保證。保障措施十分豐富，包括抵押、保證、質(zhì)押、財政預(yù)算安排、商業(yè)保險、信托受益權(quán)分層設(shè)計、賬戶監(jiān)管、現(xiàn)金流補充協(xié)議、風險補償承諾、信用違約置換、信托財產(chǎn)置換、債務(wù)轉(zhuǎn)移、資產(chǎn)遠期出售協(xié)議、貸款承諾、銀行保函、股東擔保函、注資承諾等。因此城市公共品信托產(chǎn)品安全性較高。
城市公共品信托業(yè)務(wù)，可以充分發(fā)揮信托公司進行實業(yè)投融資融資領(lǐng)域的獨特優(yōu)勢，積極參與地方經(jīng)濟建設(shè)和重點建設(shè)項目的建設(shè)，是信托公司開展信托業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域。由于其風險的可控性、收益的穩(wěn)定性、良好的市場信譽，近幾年來一直穩(wěn)居信托產(chǎn)品占比首位，具有廣泛的市場空間和巨大的需求潛力。
2. 城市公共品信托業(yè)務(wù)的運行模式。
（1）城市公共品貸款信托模式。信托公司將信托資金以貸款形式投向信托文件中約定的城市公共品項目，并到期回收信托貸款本息。以貸款形式對信托資金加以運用，是較為常用的信托投融資手段。貸款類信托產(chǎn)品的最大優(yōu)點在于其操作手法的常規(guī)性和對普通大眾而言的易理解性，以及產(chǎn)品模式的易復(fù)制性。
（2）城市公共品股權(quán)投融資信托模式。信托公司運用信托資金以參股方式，與項目主辦方聯(lián)合發(fā)起設(shè)立項目公司或?qū)σ延许椖抗驹鲑Y擴股，充實融資主體的資本金，以吸引和帶動其他債務(wù)性資金的流入。在此，信托資金以資本金的形式注入，增加了項目公司所有者權(quán)益，有利于降低項目公司的財務(wù)杠桿。在項目運行期間，信托公司通過派駐股東、參與經(jīng)營決策等方式介入項目公司的日常運營。
（3）城市公共品財產(chǎn)權(quán)信托模式。政府部門或公用事業(yè)法人以特定的財產(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)作為信托財產(chǎn)，委托信托公司作為受托人設(shè)立財產(chǎn)權(quán)信托，信托財產(chǎn)包括股權(quán)、土地、公路/橋梁收費權(quán)、公共設(shè)施門票收費權(quán)等可金融化的資產(chǎn)；政府部門或公用事業(yè)法人因設(shè)立信托取得信托受益權(quán)，為提高信托產(chǎn)品的信用等級，可以進行信托受益權(quán)的分層設(shè)計；信托公司接受政府部門或公用事業(yè)法人的委托，向投融資者轉(zhuǎn)讓其持有的信托受益權(quán)進行融資，投融資者交付轉(zhuǎn)讓價款后成為信托的受益人。
（4）城市公共品產(chǎn)業(yè)基金模式。城市公共品產(chǎn)業(yè)基金，是由信托公司通過集合信托計劃方式發(fā)行信托單位，設(shè)立城市公共品產(chǎn)業(yè)基金，以產(chǎn)業(yè)基金的形式對城市公共品項目進行股權(quán)、債權(quán)或權(quán)益投融資，或采用混合融資的方式進行組合投融資。在實際運作過程中，信托公司負責產(chǎn)業(yè)投融資基金的運作，信托公司本著“利益共享、風險共擔”的原則向投融資者提供主動管理服務(wù)，或委托投融資顧問共同管理信托資產(chǎn)，并由獨立的第三方機構(gòu)保管信托資產(chǎn)。隨著信托公司業(yè)務(wù)模式的不斷優(yōu)化，城市公共品信托產(chǎn)品的基金化運作將逐步取代傳統(tǒng)的針對單一項目的集合類信托產(chǎn)品。
城市公共品產(chǎn)業(yè)基金相對于傳統(tǒng)的信托業(yè)務(wù)而言，在資金來源、投融資領(lǐng)域、期限和規(guī)模上有所突破：①信托公司作為產(chǎn)業(yè)基金發(fā)起人，憑借其資產(chǎn)管理經(jīng)驗參與城市公共品項目的運營管理。產(chǎn)業(yè)基金的規(guī)模相對大于集合類信托，其資金來源更趨廣泛。除包括一般投融資者外，還吸引地方城建企業(yè)、專業(yè)投融資基金、保險機構(gòu)等其他機構(gòu)投融資者以及信托公司自有資金的參與，募集對象趨于多元化。②資金投向不再特定為單一項目。而是根據(jù)合同規(guī)定的投融資策略投融資于符合要求的若干同類城市公共品項目，同時在基金中留有部分備用資金用于投融資者受益權(quán)的定期贖回，這部分資金通過采用銀行活期存款、國債投融資、國債回購、同業(yè)拆放等低風險、高流動性投融資的方式，實現(xiàn)組合化投融資。③信托合同期限適度延長或根據(jù)需要設(shè)立展期功能。產(chǎn)業(yè)基金采用開放式的設(shè)計思路，通過增設(shè)申購、贖回期，定期向投融資者開放，以提高其流動性。④設(shè)置“優(yōu)先/劣后”的收益分層關(guān)系，滿足不同風險偏好、不同層次的投融資需求。
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