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第1篇

金融期貨（FinancialFutures）是指交易雙方在金融市場(chǎng)上，以約定的時(shí)間和價(jià)格，買賣某種金融工具的具有約束力的標(biāo)準(zhǔn)化合約。以金融工具為標(biāo)的物的期貨合約。金融期貨一般分為三類，貨幣期貨、利率期貨和指數(shù)期貨。金融期貨作為期貨中的一種，具有期貨的一般特點(diǎn)，但與商品期貨相比較，其合約標(biāo)的物不是實(shí)物商品，而是傳統(tǒng)的金融商品，如證券、貨幣、利率等。

金融期貨產(chǎn)生于20世紀(jì)70年代的美國(guó)市場(chǎng)，目前，金融期貨在許多方面已經(jīng)走在商品期貨的前面，占整個(gè)期貨市場(chǎng)交易量的80%，成為西方金融創(chuàng)新成功的例證。

（來(lái)源：文章屋網(wǎng) ）

第2篇

Abstract: Risks are not equal to dangers. The financial future market is full of risks,but it can be safe as long as we can control and manage risks. The contemporary normalized financial future market is featured by the integration of risks and safety,which is the guarantee of giving play to the special function of the financial future market.

關(guān)鍵詞:風(fēng)險(xiǎn)管理;金融期貨;基本原則

Key words: risk management;financial future market;basic principles

中圖分類號(hào):F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1006-4311(2010)18-0008-01

1金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的含義及特點(diǎn)

金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理是指期貨市場(chǎng)所有參與者通過(guò)各種手段對(duì)期貨市場(chǎng)所有風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行自覺(jué)的控制與處理,以保證期貨市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)和高效運(yùn)行。金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理具有以下特點(diǎn):

1.1 主體和客體具有廣泛性。管理主體,是指實(shí)施管理行為的人,其不僅包括政府行政管理部門和期貨交易所,還包括經(jīng)紀(jì)公司和大眾投資者以及機(jī)構(gòu)投資者,是一種名副其實(shí)的全員管理。管理客體是指管理的對(duì)象。其不是指某一種或幾種風(fēng)險(xiǎn),而是金融期貨市場(chǎng)存在的所有影響市場(chǎng)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。

1.2 管理行為具有自覺(jué)性。金融期貨市場(chǎng)是人類為了某種目的自覺(jué)建立的市場(chǎng),管住風(fēng)險(xiǎn),管好市場(chǎng),反映了金融期貨市場(chǎng)參與者的共同利益和愿望,是一種自覺(jué)性的活動(dòng)。

1.3 管理手段具有多樣性。金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)種類繁多,性質(zhì)各異,關(guān)系復(fù)雜,需要各種手段配合使用才能實(shí)現(xiàn)最有效的管理。

1.4 管理目標(biāo)具有確定性。金融期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理主旨鮮明,就是要控制住風(fēng)險(xiǎn),防止壟斷和操縱,保證市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)和高效運(yùn)行。

2金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理存在的問(wèn)題

2.1 缺乏科學(xué)的管理思想,管理目標(biāo)不明確,風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)有待于進(jìn)一步增強(qiáng)。

2.2 風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)構(gòu)不健全。

2.3 風(fēng)險(xiǎn)管理法規(guī)不健全。至今尚無(wú)一部國(guó)家期貨交易法,出臺(tái)的一些管理規(guī)定不僅數(shù)量少,而且時(shí)間晚,期貨業(yè)尚未實(shí)現(xiàn)法制管理。就交易所和期貨公司來(lái)看,只有少數(shù)機(jī)構(gòu)建立了較為完整的風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)則體系,多數(shù)交易所和經(jīng)紀(jì)公司規(guī)則不全、不細(xì)或不配套。

2.4 風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制不健全。中國(guó)至今仍未完全具備現(xiàn)代期貨交易的三大要素:①合約規(guī)定的完全合法化。②合約的結(jié)算體系。③逐日盯市結(jié)算體系。

2.5 管理運(yùn)作不規(guī)范。表現(xiàn)在:①管理者素質(zhì)和管理水平較低,相當(dāng)一部分管理者不太清楚管什么,怎么管。②管理范圍比較窄。許多該管的東西未管起來(lái)。如多數(shù)交易所和期貨公司對(duì)套期保值和投機(jī)賬戶未加區(qū)分,對(duì)會(huì)員的行缺乏管理等。③管理行為不規(guī)范。比如,不嚴(yán)格執(zhí)行保證金制度。一些交易所的會(huì)員單位或經(jīng)紀(jì)公司為擴(kuò)大,對(duì)收保證金往往采取好商量的態(tài)度。

3金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理基本原則

3.1 分層控制原則。充分發(fā)揮期貨市場(chǎng)組織體系和結(jié)算體系分層化的機(jī)能,分層控制風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 就地消化原則。期貨市場(chǎng)運(yùn)行中出的風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)盡可能隨時(shí)就地消化,不累積、不隨意、不負(fù)責(zé)任的轉(zhuǎn)嫁。就地消化的前提是,各個(gè)市場(chǎng)主體須各司其職,履約守信。

3.3 有備無(wú)患原則。制定和實(shí)施完備的風(fēng)險(xiǎn)管理制度,特別是風(fēng)險(xiǎn)基金和后備基金制度,對(duì)于抵御因特殊原因造成的市場(chǎng)劇烈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),維護(hù)期貨市場(chǎng)正常運(yùn)行具有重要意義。

3.4 寬嚴(yán)適度原則。風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)松或過(guò)嚴(yán)均不利于期貨市場(chǎng)的發(fā)展,我們應(yīng)當(dāng)努力尋求均衡管理。

3.5 相機(jī)抉擇原則。期貨市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn),可以通過(guò)不同的手段或不同手段的合理搭配進(jìn)行控制。但各種手段的實(shí)施成本不同,效果也不同。

3.6 齊抓共管原則。這是就期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的總體而言。期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源廣泛,關(guān)系極為復(fù)雜,須期貨市場(chǎng)主體各方共同配合方能收到理想的效果。

4中國(guó)金融期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)策

4.1 加強(qiáng)宣傳教育和人才培育。宣傳教育和人才培育在中國(guó)金融期貨市場(chǎng)起步發(fā)展階段具有重要意義,可考慮建立專門的金融期貨管理學(xué)院,也可委托重點(diǎn)大學(xué)在經(jīng)濟(jì)系或金融系設(shè)立金融期貨風(fēng)險(xiǎn)管理專業(yè),為交易所特別是經(jīng)紀(jì)公司培養(yǎng)高級(jí)風(fēng)險(xiǎn)管理人才。

4.2 法制管理。盡快制定和出臺(tái)國(guó)家級(jí)的期貨交易法。現(xiàn)在急需加快法制建設(shè)的速度,使政府的管理,交易所、經(jīng)紀(jì)公司的運(yùn)作及客戶的投資行為納入法制的軌道。通過(guò)法律來(lái)維持期貨市場(chǎng)的公正性、流動(dòng)性和高效性。

4.3 加強(qiáng)政府監(jiān)管和行業(yè)管理 。盡快建立更具有權(quán)威性的全國(guó)統(tǒng)一的期貨交易管理委員會(huì),其職能部門的設(shè)置可參照CFTC組織;在實(shí)施期貨監(jiān)管時(shí),政府應(yīng)注意發(fā)揮期貨協(xié)會(huì)的作用。政府自身也應(yīng)注意健全和保護(hù)民主決策機(jī)制,不斷增強(qiáng)監(jiān)管行為的合理性。

4.4 交易所、結(jié)算所和保證公司。①選擇條件好的交易所進(jìn)行試點(diǎn),盡快健全期貨市場(chǎng)組織結(jié)構(gòu)。處理好交易所與各方面的關(guān)系。要處理好結(jié)算所與交易所的關(guān)系。根據(jù)中國(guó)目前實(shí)際情況,結(jié)算所隸屬于交易所的模式是可取的,因?yàn)槟壳皣?guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)也才剛剛發(fā)展,在各交易所內(nèi)設(shè)立結(jié)算部,可以提高結(jié)算效率,減少結(jié)算成本。目前,交易所應(yīng)積極創(chuàng)造條件,盡快將結(jié)算部發(fā)展為交易所下屬的一個(gè)獨(dú)立的非盈利事業(yè)單位一結(jié)算行,以強(qiáng)化其獨(dú)立處理和管理風(fēng)險(xiǎn)的職能和能力。要處理好分層管理風(fēng)險(xiǎn)與結(jié)算的關(guān)系。②嚴(yán)格執(zhí)行各種風(fēng)險(xiǎn)管理制度。目前,交易所應(yīng)強(qiáng)化對(duì)經(jīng)紀(jì)公司的資信審查,盡快建立風(fēng)險(xiǎn)基金和后備基金,努力實(shí)現(xiàn)逐日結(jié)算。③加強(qiáng)交易所和結(jié)算所風(fēng)險(xiǎn)管理的自我審查和評(píng)價(jià),不斷提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平。④在條件成熟時(shí),抓緊開(kāi)發(fā)相關(guān)品種的期權(quán)交易,從而產(chǎn)生期貨為現(xiàn)貨保值,期權(quán)又為期貨保值的效果,把期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)控制在最小的程度內(nèi)。

第3篇

關(guān)鍵詞：金融期貨；股指期貨；外匯期貨；利率期貨

一、我國(guó)發(fā)展金融期貨的必要性

發(fā)展金融期貨有利于釋放風(fēng)險(xiǎn)，防止風(fēng)險(xiǎn)積累，在深化資本市場(chǎng)改革、完善資本市場(chǎng)體系、豐富資本市場(chǎng)產(chǎn)品、發(fā)揮資本市場(chǎng)功能、為投資者開(kāi)辟更多的投資渠道等多方面有重要意義。金融期貨的缺失之弊端逐漸顯現(xiàn)，推出的必要性日益突出。

(一)全球前20大經(jīng)濟(jì)體中，唯中國(guó)大陸未推出金融期貨。國(guó)內(nèi)人士認(rèn)為，金融期貨的特點(diǎn)是國(guó)際化比較強(qiáng)，本土市場(chǎng)不做，境外市場(chǎng)就做，金融資產(chǎn)定價(jià)權(quán)會(huì)被境外市場(chǎng)所搶奪。如目前芝加哥已開(kāi)始操作、香港市場(chǎng)也正在研究人民幣對(duì)美元的匯率期貨，新加坡也于2006年9月率先推出我國(guó)A股指數(shù)期貨——新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)，對(duì)我們金融期貨的推出是一種推動(dòng)。

(二)對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展，客觀上要求市場(chǎng)參與主體必須規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)無(wú)論在外債還是在外匯儲(chǔ)備上，都有長(zhǎng)足的發(fā)展，如果沒(méi)有套期保值機(jī)制，外債外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)受制于國(guó)際資本市場(chǎng)，損失變得不可避免。同時(shí)，愈來(lái)愈多的企業(yè)參與國(guó)際分工將面臨更大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際貨幣市場(chǎng)及資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，這使我國(guó)市場(chǎng)參與主體規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生內(nèi)在需求。

(三)融資方式多元化需要避險(xiǎn)工具。從20世紀(jì)80年代中期開(kāi)始，融資呈現(xiàn)證券化趨勢(shì)，在證券市場(chǎng)體系中，市場(chǎng)行為將風(fēng)險(xiǎn)和不確定性轉(zhuǎn)嫁給投機(jī)者，這些投機(jī)者利用金融衍生工具來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)并獲取利差，使市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)一步深化，金融期貨市場(chǎng)避險(xiǎn)功能得到強(qiáng)化。我國(guó)加入WTO后，外國(guó)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始逐步滲入，資本市場(chǎng)必然會(huì)出現(xiàn)金融創(chuàng)新潮，證券化融資激增。然而，如果證券化融資缺乏一個(gè)成熟、發(fā)展的資本市場(chǎng)，特別是能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的金融期貨市場(chǎng)，來(lái)使外資的投資具有安全性、流動(dòng)性、收益性，那么一切都無(wú)從做起，一切都是空談。

(四)金融資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性要求規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)的工具。經(jīng)濟(jì)全球化、金融一體化下的資產(chǎn)價(jià)格，由于受各國(guó)利率、匯率等因素影響，其波動(dòng)幅度明顯增大，這就使市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)增加，由此產(chǎn)生了避險(xiǎn)的要求。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家及許多新興市場(chǎng)國(guó)家的資本市場(chǎng)上，都有成熟的金融期貨市場(chǎng)，而我國(guó)資本市場(chǎng)卻沒(méi)有這種規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具。因此，有必要建立金融期貨市場(chǎng)，發(fā)揮其規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，減少經(jīng)濟(jì)的不確定因素。

二、我國(guó)發(fā)展金融期貨的可行性

作為資本市場(chǎng)的重要組成部分，我國(guó)政府一直高度重視期貨，尤其金融期貨的發(fā)展，積極推進(jìn)金融期貨各項(xiàng)基礎(chǔ)性工作的建設(shè)。目前，期貨市場(chǎng)與以往發(fā)展金融期貨的情況已大有不同，期貨市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)，規(guī)模不斷擴(kuò)大，風(fēng)險(xiǎn)管理和監(jiān)管水平不斷提高，品種創(chuàng)新步伐不斷加快，市場(chǎng)的發(fā)展環(huán)境明顯改善，發(fā)展金融期貨的環(huán)境和條件已日益成熟。

(一)金融業(yè)的迅速發(fā)展壯大，需要加快發(fā)展金融期貨的步伐。近年來(lái)，我國(guó)金融體系、市場(chǎng)體系和服務(wù)體系不斷發(fā)展，銀行、證券、保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管體系逐漸完備，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，資產(chǎn)質(zhì)量明顯提高。來(lái)華設(shè)立機(jī)構(gòu)、開(kāi)展業(yè)務(wù)和投資參股的外資金融機(jī)構(gòu)不斷增加，不僅吸引了資金，更引進(jìn)了國(guó)外先進(jìn)的金融管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)。根據(jù)國(guó)際金融市場(chǎng)呈現(xiàn)全球化、自由化、電子化的發(fā)展傾向，我國(guó)應(yīng)加快金融期貨新品種上市的步伐，使中國(guó)期貨市場(chǎng)能夠?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展發(fā)揮更大的作用，并成為在國(guó)際市場(chǎng)上有舉足輕重影響的報(bào)價(jià)市場(chǎng)。

(二)中國(guó)金融期貨交易所正式成立，金融期貨發(fā)展取得進(jìn)展。中國(guó)政府已為推行金融期貨做了大量準(zhǔn)備工作，2006年9月8日中國(guó)金融期貨交易所成立后對(duì)期貨合約、業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)行充分討論，廣泛征求意見(jiàn)，開(kāi)展技術(shù)系統(tǒng)測(cè)試和仿真交易，加強(qiáng)投資者教育工作等，設(shè)立了會(huì)員準(zhǔn)入、保證金制度、漲跌停板、限倉(cāng)制度、結(jié)算擔(dān)保金、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金六大風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)，以規(guī)避金融期貨交易所內(nèi)部及金融期貨市場(chǎng)存在的諸多風(fēng)險(xiǎn)，為金融期貨的發(fā)展做好各項(xiàng)準(zhǔn)備工作。

(三)快速發(fā)展的現(xiàn)貨市場(chǎng)為恢復(fù)和發(fā)展國(guó)債期貨市場(chǎng)提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。利率市場(chǎng)化是國(guó)債期貨產(chǎn)生的必要條件。我國(guó)的利率市場(chǎng)化進(jìn)程在改革中不斷前進(jìn)，時(shí)至今日，雖然利率還沒(méi)有完全放開(kāi)，但在相當(dāng)大程度上，我國(guó)的貸款利率已基本實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，國(guó)債利率市場(chǎng)化程度較高，已達(dá)到美國(guó)當(dāng)年推出國(guó)債期貨時(shí)的利率市場(chǎng)化水平。另外，國(guó)債現(xiàn)貨規(guī)模直接制約國(guó)債期貨交易的規(guī)模，由于我國(guó)近年來(lái)持續(xù)實(shí)行積極的財(cái)政政策，國(guó)債發(fā)行額及占其GDP的比重穩(wěn)步上升，國(guó)債的品種也趨于多樣化，國(guó)債的投資者涵蓋了廣泛的投資群體，機(jī)構(gòu)投資者特有的專業(yè)理財(cái)能力以及對(duì)國(guó)債收益率的套期保值需求為國(guó)債期貨的推出提供了堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。

三、我國(guó)目前推出金融期貨的障礙

(一)我國(guó)推出金融期貨的法律制度仍需完善。中國(guó)《期貨交易管理?xiàng)l例》2007年4月15日起正式施行，這是國(guó)務(wù)院對(duì)1999年的《期貨交易管理暫行條例》全面修訂后出臺(tái)的、著眼于中國(guó)期貨業(yè)規(guī)范發(fā)展的一個(gè)全新的期貨“新規(guī)”。新條例對(duì)期貨公司業(yè)務(wù)和期貨公司監(jiān)管所涉及的各項(xiàng)基礎(chǔ)制度做出明確規(guī)定，提出許多新的要求，并從法律層面對(duì)發(fā)展金融期貨作了明確定位，為金融期貨的推出清除了制度性“路障”。盡管如此，目前包括金融期貨在內(nèi)的衍生品立法仍存在一些問(wèn)題。如，法律界和實(shí)務(wù)界對(duì)衍生品的基礎(chǔ)法律理論研究還很薄弱；目前，金融監(jiān)管部門的文件中強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)防范的禁止性法律規(guī)范居多，而鼓勵(lì)衍生品發(fā)展和創(chuàng)新的授權(quán)性法律規(guī)范較少等等。

(二)法律監(jiān)管理念應(yīng)有所轉(zhuǎn)變。金融期貨市場(chǎng)監(jiān)管體系包括金融當(dāng)局監(jiān)管、交易所內(nèi)部監(jiān)管和行業(yè)自律，構(gòu)筑這一監(jiān)管體系的目的是為金融期貨交易創(chuàng)造一個(gè)“公平、公開(kāi)、公正”的交易環(huán)境，促進(jìn)金融期貨交易的有序進(jìn)行。

(三)參與者關(guān)系仍未解決。中國(guó)金融期貨交易所實(shí)行公司制，這是在我國(guó)內(nèi)地首家采用此種方式，此前成立的交易所組織均采用會(huì)員制。通過(guò)公司化改制，期貨交易所將改善自己的定價(jià)機(jī)制、激勵(lì)機(jī)制、治理結(jié)構(gòu)、決策效率、融資效率、股權(quán)結(jié)構(gòu)和基礎(chǔ)技術(shù)設(shè)施。因此，公司化改制后的期貨交易所決策更加迅速、籌資渠道更加廣泛、所有權(quán)結(jié)構(gòu)將更加分散。目前，中國(guó)金融期貨交易所批準(zhǔn)17家期貨公司為會(huì)員單位，分別為全面結(jié)算會(huì)員、交易結(jié)算會(huì)員、交易會(huì)員，對(duì)于金融經(jīng)紀(jì)行業(yè)與證券公司未來(lái)如何參與到金融期貨業(yè)務(wù)中來(lái)，以及如何通過(guò)合理的制度安排保證參與金融期貨交易的諸多利益相關(guān)者之間的權(quán)利制衡及金融期貨公司重大戰(zhàn)略決策的科學(xué)性，還沒(méi)有一個(gè)明確的答案，

四、對(duì)我國(guó)推出金融期貨的建議

(一)金融期貨的推出應(yīng)遵循循序漸進(jìn)的方針。我們要積極創(chuàng)造條件，抓住時(shí)機(jī)，推進(jìn)利率和匯率市場(chǎng)化改革，對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)一步規(guī)范化、法制化，保持股改成果，為推出金融期貨市場(chǎng)做好積極的前期準(zhǔn)備工作。我國(guó)金融期貨交易業(yè)務(wù)可區(qū)分不同種類，有先有后地逐步推出，在推出的前期可以對(duì)經(jīng)紀(jì)人、機(jī)構(gòu)投資者的參與資格做一定限制，這既符合我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制漸進(jìn)式改革的要求，也符合資本市場(chǎng)目前的客觀條件。股指期貨是推出金融期貨的首選品種。股指期貨市場(chǎng)建立在發(fā)達(dá)的證券現(xiàn)貨市場(chǎng)基礎(chǔ)上，經(jīng)過(guò)十多年的努力，我國(guó)證券市場(chǎng)已形成了一個(gè)運(yùn)作良好的市場(chǎng)架構(gòu)，有接近國(guó)際水準(zhǔn)的高效率的交易、清算體系。券商、機(jī)構(gòu)投資者和證券從業(yè)人員的行為進(jìn)一步得到規(guī)范。另一方面，我國(guó)股票市場(chǎng)的容量和規(guī)模也有了飛速增長(zhǎng)，為股指期貨開(kāi)展提供了市場(chǎng)規(guī)模、投資主體、套期保值需求及良好市場(chǎng)環(huán)境的保障。包括滬深300指數(shù)、上證180指數(shù)等也已得到市場(chǎng)的廣泛認(rèn)同。由于我國(guó)具有金融衍生產(chǎn)品的后發(fā)優(yōu)勢(shì)，所以股指期貨在我國(guó)擁有美好的發(fā)展前景。在推出股指期貨之后，到底是先開(kāi)展國(guó)債期貨交易，還是先進(jìn)行人民幣匯率期貨的交易，這取決于我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)展?fàn)顩r以及人民幣自由兌換進(jìn)程的步伐。我國(guó)匯率改革正在逐步推進(jìn)，2005年7月21日，我國(guó)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的人民幣浮動(dòng)匯率制度，2006年1月3日，匯率中間價(jià)形成方式進(jìn)一步調(diào)整為通過(guò)向銀行間外匯市場(chǎng)做市商詢價(jià)形成當(dāng)日匯率中間價(jià)，反映了市場(chǎng)在決定人民幣匯率中的基礎(chǔ)作用進(jìn)一步提高。由于我國(guó)目前匯率改革走在利率改革的前面，因此，以當(dāng)前市場(chǎng)化程度而論，股指期貨之后應(yīng)該是匯率期貨。另外，我國(guó)外債數(shù)量大、期限長(zhǎng)，對(duì)外債務(wù)不僅面臨著利率風(fēng)險(xiǎn)，也面臨著巨大的匯率風(fēng)險(xiǎn)，這也為我們發(fā)展外匯期貨帶來(lái)巨大市場(chǎng)潛力。

第4篇

關(guān)鍵詞：金融期貨；投資者適當(dāng)性；專業(yè)投資者；一般投資者

中圖分類號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、金融期貨投資者適當(dāng)性制度初衷與內(nèi)涵

監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)金融期貨投資者進(jìn)行適當(dāng)性管理，既是出于金融期貨市場(chǎng)本身特殊性的需要，也是對(duì)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的借鑒。一方面，金融期貨市場(chǎng)要求投資者具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知和承受能力。與股票、債券相比，金融期貨具有專業(yè)性強(qiáng)、杠桿高、風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)，客觀上要求參與者具備較高的專業(yè)水平、較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，不適合一般投資者廣泛參與。只有在對(duì)投資者進(jìn)行充分的金融期貨風(fēng)險(xiǎn)教育的同時(shí)，通過(guò)設(shè)置適當(dāng)?shù)某绦蚝鸵螅⑴c產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)特征相匹配的投資者適當(dāng)性制度，從源頭上深化投資者風(fēng)險(xiǎn)教育，有效避免投資者盲目入市，才能真正做到保護(hù)投資者的合法權(quán)益。另一方面，實(shí)施投資者適當(dāng)性制度在境外成熟資本市場(chǎng)十分普遍。美國(guó)、日本、歐盟等重要資本市場(chǎng)普遍建立了客戶適合性規(guī)則（Customer Suitability Rule），明確規(guī)定經(jīng)紀(jì)公司向客戶推薦投資產(chǎn)品負(fù)有適合性責(zé)任。客戶適合性規(guī)則的本質(zhì)是要求經(jīng)紀(jì)公司根據(jù)客戶的意愿、能力、投資目標(biāo)推薦適合的投資產(chǎn)品，強(qiáng)化經(jīng)紀(jì)公司對(duì)客戶的責(zé)任。綜上，各國(guó)建立投資者適當(dāng)性制度在初衷上具有一致性，即區(qū)別投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平和承受能力，提供差異化的市場(chǎng)、產(chǎn)品與服務(wù)，并建立與此相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排，盡可能地保護(hù)投資者的利益。

金融期貨投資者適當(dāng)性制度是通過(guò)對(duì)金融期貨投資者的專業(yè)知識(shí)、資產(chǎn)規(guī)模以及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力設(shè)定相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)，并根據(jù)金融期貨產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)度限定特定的合格投資者范圍的一種制度安排，其基本理念是將適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品銷售給合格的投資者，其基本內(nèi)涵主要包括兩方面：一是金融期貨投資者必須符合一定的資質(zhì)要求，因而投資者適當(dāng)性制度有時(shí)又被稱為合格投資者制度；二是金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)將適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品銷售給合適的投資者，這是投資者適當(dāng)性制度的核心。

具體到我國(guó)已建立的金融期貨投資者適當(dāng)性制度上，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2013年了《關(guān)于建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定》，其中第一條明確了證監(jiān)會(huì)建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的宗旨，即是為督促期貨公司建立健全內(nèi)控、合規(guī)制度，建立并完善以了解客戶和分類管理為核心的客戶管理和服務(wù)制度，保護(hù)投資者合法權(quán)益，保障金融期貨市場(chǎng)平穩(wěn)、規(guī)范和健康運(yùn)行；第二條將“金融期貨投資者適當(dāng)性制度”界定為：根據(jù)金融期貨的產(chǎn)品特征和風(fēng)險(xiǎn)特性，區(qū)別投資者的產(chǎn)品認(rèn)知水平和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y者審慎參與金融期貨交易，并建立與之相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排。從第一條對(duì)宗旨的闡述和第二條對(duì)制度的界定中可以得出：第一，我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的初衷是監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)金融期貨投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平和承受能力，提供差異化的金融期貨市場(chǎng)、產(chǎn)品與服務(wù)，并建立與此相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排，盡可能地保護(hù)金融期貨投資者的合法權(quán)益。第二，我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的基本理念是通過(guò)有關(guān)制度安排，強(qiáng)化金融期貨市場(chǎng)監(jiān)管，督促金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)審慎選擇投資者，將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給合適的客戶，保護(hù)投資者合法權(quán)益，形成金融期貨市場(chǎng)有較強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力、有金融期貨基礎(chǔ)知識(shí)、有相關(guān)交易經(jīng)歷的“三有”投資者群體。第三，我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的基本要素有四：（1）適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品；（2）合格的金融期貨投資者；（3）負(fù)有適合性責(zé)任的金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)；（4）適應(yīng)金融期貨市場(chǎng)需要的監(jiān)管制度。

二、境外重要市場(chǎng)相似或相同制度比較分析

與我國(guó)不同，境外成熟資本市場(chǎng)大多在法律層面規(guī)定投資者適當(dāng)性制度，其證券法等相關(guān)法律一般依據(jù)資產(chǎn)量、年收入和投資經(jīng)驗(yàn)等標(biāo)準(zhǔn)，將投資者分為不同的類別并進(jìn)行適當(dāng)性管理，主要表現(xiàn)在以下兩方面：

其一，根據(jù)市場(chǎng)的不同特點(diǎn)，要求某些高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品的參與者必須具備一定的資質(zhì)，法律法規(guī)對(duì)特定類型的投資者實(shí)行市場(chǎng)準(zhǔn)入限制。投資者適當(dāng)性制度的典型立法是美國(guó)證券法關(guān)于私募發(fā)行中投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定。美國(guó)1990年《證券法》修正案第144條（Rule 144）規(guī)定了參與私募證券認(rèn)購(gòu)的投資者資格，對(duì)投資者的凈資產(chǎn)和專業(yè)知識(shí)進(jìn)行了要求。日本東京證券交易所與倫敦證券交易所合作設(shè)立的TOKYO AIM創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，東京證券交易所為保護(hù)個(gè)人投資者的利益，特別規(guī)定了較高的準(zhǔn)入門檻，僅允許凈資產(chǎn)或金融資產(chǎn)在3億日元以上，并有1年以上交易經(jīng)驗(yàn)的投資者參與交易；另外，日本《金融商品交易法》規(guī)定了客戶適合性規(guī)則，明確期貨公司在客戶開(kāi)發(fā)中禁止勸誘的客戶和應(yīng)謹(jǐn)慎勸誘的客戶種類。

其二，依據(jù)投資者適當(dāng)性分類，法律法規(guī)要求金融機(jī)構(gòu)在為普通投資者提供服務(wù)時(shí)應(yīng)遵守更嚴(yán)格的行為準(zhǔn)則，在銷售產(chǎn)品時(shí)應(yīng)將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者，避免投資者盲目或輕率投資。例如，日本2006年《金融工具交易法》把客戶分為專業(yè)客戶與普通客戶，要求金融機(jī)構(gòu)履行不同的銷售標(biāo)準(zhǔn)；我國(guó)香港地區(qū)證監(jiān)會(huì)將投資者分為“專業(yè)投資者”和“非專業(yè)投資者”，《證券及期貨規(guī)則》中按照投資者的投資組合資產(chǎn)量，將擁有投資組合4 000萬(wàn)美元或等值外幣以上的信托法團(tuán)、擁有投資組合800萬(wàn)港元或等值外幣以上的個(gè)人定義為“專業(yè)投資者”，而《操守準(zhǔn)則》規(guī)定在建議或招攬客戶購(gòu)買投資產(chǎn)品時(shí)，應(yīng)確保所作出的建議或招攬行為適合該客戶，并在所有情況下都是合理的，如果客戶符合特定標(biāo)準(zhǔn)（例如是專業(yè)投資者），中介人可以豁免無(wú)需遵守《操守準(zhǔn)則》中的相關(guān)規(guī)定；我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)“期貨交易法”規(guī)定了投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力與其投資期貨產(chǎn)品相適應(yīng)的基本原則；美國(guó)全美期貨業(yè)協(xié)會(huì)（NFA）要求，對(duì)于特定人群（如已退休人士，年收入低于2.5萬(wàn)美元者，凈資產(chǎn)低于2.5萬(wàn)美元者，無(wú)期貨期權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)者，年齡低于23周歲者等等），期貨經(jīng)紀(jì)商除了要求客戶簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書外，還要再簽署一份附加風(fēng)險(xiǎn)揭示書；2007年歐盟《金融工具市場(chǎng)指令》（MiFID）提出新的投資者保護(hù)規(guī)定，主要從銷售適當(dāng)性的角度，將投資者分為專業(yè)客戶（Professional Clients）和零售客戶（Retail Clients），并進(jìn)一步從專業(yè)客戶中細(xì)分出專業(yè)能力更強(qiáng)的合格對(duì)手方（Eligible Counterparty），要求銀行必須針對(duì)不同客戶履行不同的信息披露及保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)，要求金融機(jī)構(gòu)必須對(duì)客戶的金融工具交易經(jīng)驗(yàn)與知識(shí)進(jìn)行評(píng)估，即金融機(jī)構(gòu)必須收集有關(guān)客戶的經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)、財(cái)務(wù)狀況及投資目標(biāo)的相關(guān)信息，評(píng)估金融工具交易是否適合于客戶，且除符合《歐洲議會(huì)與歐盟理事會(huì)關(guān)于金融工具市場(chǎng)的第2004/39/EC號(hào)指令》第二節(jié)確保投資者保護(hù)的條款第19條（6）規(guī)定的豁免情況外，歐洲金融機(jī)構(gòu)在向投資者提供不同類型的投資建議時(shí)，均應(yīng)根據(jù)MiFID的規(guī)定分別實(shí)施適合性（Suitability）和適當(dāng)性（Appropriateness）評(píng)估。

比較分析境外重要市場(chǎng)投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定，可以得出如下結(jié)論：

第一，投資者適當(dāng)性制度的設(shè)計(jì)理念是監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)投資者的不同設(shè)定差異化的保護(hù)。美國(guó)私募投資者適當(dāng)性制度設(shè)計(jì)的理念是合格投資人財(cái)力雄厚，足以承擔(dān)證券投資的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，不需要聯(lián)邦法律提供登記注冊(cè)及信息披露保護(hù)。歐盟MiFID規(guī)定銀行必須把客戶分為零售客戶、專業(yè)客戶與合格的對(duì)手方三個(gè)類別。零售客戶受到最高程度的保護(hù)，專業(yè)客戶受到的保護(hù)相對(duì)較低，合格的對(duì)手方主要是銀行、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金，投資者保護(hù)并不適用這些客戶。

第二，投資者適當(dāng)性制度主要包含資金門檻和專業(yè)知識(shí)等內(nèi)容。根據(jù)美國(guó)私募Rule 506的規(guī)定，僅有兩種投資人有資格參與私募認(rèn)購(gòu)：（1）合格投資人（accredited investor）；（2）非合格投資人但認(rèn)購(gòu)人本身或其受托人具有商務(wù)或財(cái)務(wù)專業(yè)投資背景（sophisticated purchaser or representative）。私募發(fā)行中合格機(jī)構(gòu)投資者的資格標(biāo)準(zhǔn)主要是機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，包括銀行、登記的證券經(jīng)紀(jì)商或自營(yíng)商、保險(xiǎn)公司、根據(jù)1940年投資公司法登記的投資公司或企業(yè)開(kāi)發(fā)公司、小企業(yè)投資公司、退休金、私人企業(yè)開(kāi)發(fā)公司及依據(jù)所得稅法享受免稅待遇的機(jī)構(gòu)。特定合格機(jī)構(gòu)投資者必須符合一定的資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，如退休金資產(chǎn)必須超過(guò)500萬(wàn)美元，享受免稅待遇的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)必須超過(guò)500萬(wàn)美元；合格自然人客戶的標(biāo)準(zhǔn)主要是凈資產(chǎn)和收入標(biāo)準(zhǔn)，即自然人必須擁有凈資產(chǎn)超過(guò)100萬(wàn)美元或者最近兩年所得平均超過(guò)20萬(wàn)美元或者與配偶最近兩年總收入平均超過(guò)30 萬(wàn)美元，而且當(dāng)年所得合理預(yù)期可以達(dá)到相同水平的自然人。此外，那些認(rèn)購(gòu)人本身或其受托人具有商業(yè)或財(cái)務(wù)專業(yè)投資背景（Sophisticated Purchaser or Representative）的投資者也是投資者適當(dāng)性制度規(guī)范的對(duì)象。我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)“期貨交易法”主要是在法律層面作了原則性的要求，規(guī)定期貨商受托從事期貨交易，應(yīng)評(píng)估客戶從事期貨交易之能力，如經(jīng)評(píng)估其信用狀況及財(cái)力有逾越其從事期貨交易能力者，除提供適當(dāng)之擔(dān)保外，應(yīng)拒絕其委托。

第三，投資者適當(dāng)性制度的核心是對(duì)金融機(jī)構(gòu)的銷售適當(dāng)性要求。美國(guó)、日本、歐盟等重要資本市場(chǎng)均在其法律中確立了客戶適合性規(guī)則（Customer Suitability Rule）。美國(guó)私募合格投資者制度的核心內(nèi)容是對(duì)私募發(fā)行者的銷售要求，一旦發(fā)行人對(duì)不合格投資者進(jìn)行銷售，就不能享受注冊(cè)及信息披露豁免。而對(duì)于其他證券產(chǎn)品，美國(guó)證監(jiān)會(huì)SEC授權(quán)證券交易商協(xié)會(huì)（NASD）制定了適合性規(guī)定。如NASD規(guī)則第2310條（a）規(guī)定，會(huì)員推薦客戶買、賣或交易任何證券，必須有合理的依據(jù)相信這樣推薦是適合客戶所披露的基本情況的，包括他持有的其它證券、財(cái)務(wù)狀況及需要；第2310條（b）規(guī)定，除了推薦客戶用有限資金投資貨幣市場(chǎng)共同基金之外，會(huì)員在非機(jī)構(gòu)客戶執(zhí)行交易之前，必須盡合理努力得到相關(guān)客戶信息，包括客戶的財(cái)務(wù)狀況、客戶的交稅情況、客戶的投資目標(biāo)以及其它會(huì)員或注冊(cè)代表向客戶推薦產(chǎn)品仍需合理努力得到的信息。另外，對(duì)于一些新產(chǎn)品，如證券期貨（包括個(gè)股期貨與窄基指數(shù)期貨）、指數(shù)權(quán)證與復(fù)雜證券，NASD要求會(huì)員必須盡量了解客戶的財(cái)務(wù)狀況、交易經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)承受能力，而且要向客戶披露產(chǎn)品的詳細(xì)信息。例如，在證券期貨產(chǎn)品上，NASD的2865條（A）、（B）款規(guī)定，會(huì)員或會(huì)員的相關(guān)業(yè)務(wù)人員在給客戶開(kāi)設(shè)證券期貨交易賬戶之前必須盡到風(fēng)險(xiǎn)披露與盡職調(diào)查的責(zé)任；會(huì)員單位應(yīng)設(shè)置客戶證券期貨賬戶的最少初始資金與維持資金要求。在這些信息的基礎(chǔ)上，公司負(fù)責(zé)證券期貨交易活動(dòng)的人員應(yīng)決定是否同意客戶進(jìn)行證券期貨交易。如果同意開(kāi)戶，應(yīng)列出相應(yīng)的理由。對(duì)于自然人開(kāi)戶，要求會(huì)員獲得自然人客戶的投資目標(biāo)、就業(yè)狀況、估計(jì)的所有年收入、凈資產(chǎn)和流動(dòng)性資產(chǎn)、投資經(jīng)驗(yàn)與知識(shí)等諸多信息。另外，如有可能，還須對(duì)客戶的賬戶記錄包括關(guān)于客戶背景或財(cái)務(wù)信息、授權(quán)協(xié)議、向客戶披露產(chǎn)品信息的日期、注冊(cè)代表姓名、同意開(kāi)戶人的姓名及日期、賬戶現(xiàn)金核實(shí)日期等信息。美國(guó)對(duì)經(jīng)紀(jì)公司推薦證券期貨產(chǎn)品的合適性也有特別規(guī)定。自2000年美國(guó)通過(guò)《商品交易現(xiàn)代化法案》以來(lái)，美國(guó)證監(jiān)會(huì)SEC與期監(jiān)會(huì)CFTC就上市證券期貨（Security Futures）產(chǎn)品（證券期貨包括個(gè)股期貨與窄基指數(shù)期貨）達(dá)成了共識(shí)，并進(jìn)行共同監(jiān)管。SEC授權(quán)NASD制定了對(duì)證券經(jīng)紀(jì)公司推薦證券期貨產(chǎn)品的合適性規(guī)定，即NASD規(guī)則第2310條，而CFTC要求美國(guó)聯(lián)邦期貨業(yè)協(xié)會(huì)（NFA）在先前“了解你的客戶”（Know your customers）規(guī)則基礎(chǔ)上，比照NASD標(biāo)準(zhǔn)，修改期貨公司推薦證券期貨產(chǎn)品的適合性規(guī)定。兩個(gè)規(guī)定均要求除非會(huì)員單位或會(huì)員業(yè)務(wù)人員在詳細(xì)了解客戶投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況、知識(shí)與經(jīng)驗(yàn)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力等信息的基礎(chǔ)上認(rèn)定客戶是適合投資證券期貨的，否則不得向客戶推薦這類產(chǎn)品的交易與交易策略。因此，會(huì)員單位在給客戶開(kāi)戶時(shí)應(yīng)進(jìn)行盡職調(diào)查。歐盟MiFID也有關(guān)于銷售適當(dāng)性的規(guī)定，要求中介機(jī)構(gòu)必須對(duì)客戶的金融工具交易經(jīng)驗(yàn)與知識(shí)進(jìn)行評(píng)估，以免投資者在沒(méi)有警告的情況下涉足不恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)；金融機(jī)構(gòu)必須搜集有關(guān)個(gè)人客戶的經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)、財(cái)務(wù)狀況及投資目標(biāo)的相關(guān)信息，必須評(píng)估金融工具交易是否適合于客戶。

三、我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度現(xiàn)狀及其利弊分析

多層次、系統(tǒng)的制度規(guī)則體系是保障投資者適當(dāng)性制度落到實(shí)處的依據(jù)和關(guān)鍵。目前，我國(guó)金融期貨市場(chǎng)從證監(jiān)會(huì)規(guī)章、交易所業(yè)務(wù)規(guī)則、期貨業(yè)協(xié)會(huì)自律規(guī)則等三個(gè)層面制定并建立了一整套金融期貨投資者適當(dāng)性制度規(guī)則體系：一是中國(guó)證監(jiān)會(huì)制定的《關(guān)于建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定》，對(duì)投資者適當(dāng)性制度提出原則要求，同時(shí)授權(quán)自律組織制定具體實(shí)施辦法，制定《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)試行辦法》，督促期貨公司和從事中間介紹業(yè)務(wù)的證券公司向投資者充分揭示金融期貨交易風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格執(zhí)行金融期貨投資者適當(dāng)性制度；二是中國(guó)金融期貨交易所（以下簡(jiǎn)稱中金所）制定的《金融期貨投資者適當(dāng)性制度實(shí)施辦法》、《金融期貨投資者適當(dāng)性制度操作指引》，明確金融期貨投資者適當(dāng)性的基本要求、程序、工作機(jī)制以及自律監(jiān)管措施等；三是中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)制定的《期貨公司執(zhí)行金融期貨投資者適當(dāng)性制度管理規(guī)則（修訂）》、《期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)投資者適當(dāng)性評(píng)估程序》以及《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)操作指引》。

根據(jù)中金所的業(yè)務(wù)規(guī)則，金融期貨投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)分為自然人和法人投資者標(biāo)準(zhǔn)。自然人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)包括以下幾個(gè)方面：一是資金要求，申請(qǐng)開(kāi)戶時(shí)保證金賬戶可用資金余額不低于人民幣50萬(wàn)元；二是具備金融期貨基礎(chǔ)知識(shí)，通過(guò)相關(guān)測(cè)試；三是金融期貨仿真交易經(jīng)歷或者期貨交易經(jīng)歷要求，客戶須具備至少有10個(gè)交易日、20筆以上（含）的金融期貨仿真交易成交記錄或者最近三年內(nèi)具有至少10筆以上（含）的期貨交易成交記錄。自然人投資者還應(yīng)當(dāng)通過(guò)期貨公司的綜合評(píng)估。綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)包括投資者的基本情況、相關(guān)投資經(jīng)歷、財(cái)務(wù)狀況和誠(chéng)信狀況等。法人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)從財(cái)務(wù)狀況、業(yè)務(wù)人員、內(nèi)控制度建設(shè)等方面提出要求，并結(jié)合監(jiān)管部門對(duì)基金管理公司、證券公司等特殊法人投資者的準(zhǔn)入政策進(jìn)行規(guī)定。自然人投資者和法人投資者均不能存在重大不良誠(chéng)信記錄；不存在法律、法規(guī)、規(guī)章和交易所業(yè)務(wù)規(guī)則禁止或者限制從事金融期貨交易的情形。在執(zhí)行投資者適當(dāng)性制度過(guò)程中，投資者應(yīng)當(dāng)全面評(píng)估自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、產(chǎn)品認(rèn)知能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、生理及心理承受能力等，審慎決定是否參與金融期貨交易。投資者應(yīng)當(dāng)如實(shí)申報(bào)開(kāi)戶材料，不得采取虛假申報(bào)等手段規(guī)避投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)要求。投資者應(yīng)當(dāng)遵守“買賣自負(fù)”的原則，承擔(dān)金融期貨交易的履約責(zé)任，不得以不符合投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)為由拒絕承擔(dān)金融期貨交易履約責(zé)任。投資者適當(dāng)性制度對(duì)投資者的各項(xiàng)要求以及依據(jù)制度進(jìn)行的評(píng)價(jià)，不構(gòu)成投資建議，不構(gòu)成對(duì)投資者的獲利保證。此外，投資者應(yīng)遵守法律法規(guī)，通過(guò)正當(dāng)途徑維護(hù)自身合法權(quán)益，不得侵害國(guó)家利益及他人的合法權(quán)益，不得擾亂社會(huì)公共秩序。

金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系是我國(guó)資本市場(chǎng)的重大制度創(chuàng)新和基本制度，是對(duì)投資者教育和保護(hù)投資者利益工作的深化，有利于進(jìn)一步推動(dòng)形成良好的資本市場(chǎng)文化、培育成熟的投資者隊(duì)伍和維護(hù)投資者合法權(quán)益，是我國(guó)金融期貨市場(chǎng)平穩(wěn)起步和健康發(fā)展的重要制度保障。然而，我國(guó)金融期貨市場(chǎng)投資者適當(dāng)性制度也存在明顯缺陷：

首先，我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的法律效力層級(jí)不夠，缺乏法律依據(jù)。盡管我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度聲稱其依據(jù)為《期貨交易管理?xiàng)l例》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》等行政法規(guī)、規(guī)章以及中金所業(yè)務(wù)規(guī)則，但是在《期貨交易管理?xiàng)l例》中并無(wú)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的相關(guān)具體條文。在《期貨法》出臺(tái)前，金融期貨投資者適當(dāng)性制度尚無(wú)法律依據(jù)，這與整個(gè)期貨市場(chǎng)立法層級(jí)不高有關(guān)。實(shí)踐中，這使得中金所和期貨公司在履行管理職能時(shí)可能受到投資者的質(zhì)疑，相關(guān)訴訟風(fēng)險(xiǎn)較高。

其次，我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度過(guò)于嚴(yán)格，過(guò)于強(qiáng)調(diào)金融期貨市場(chǎng)“準(zhǔn)入”，使得市場(chǎng)沒(méi)能完整和準(zhǔn)確地理解該制度，不完全適應(yīng)金融期貨市場(chǎng)快速發(fā)展的需要。例如，我國(guó)對(duì)金融期貨自然人投資者在可用資金規(guī)模、金融期貨知識(shí)基礎(chǔ)、期貨投資經(jīng)驗(yàn)等方面提出了較高的限制性要求；此外，自然人投資者還需通過(guò)期貨公司全方面的評(píng)估。金融期貨市場(chǎng)“準(zhǔn)入”的過(guò)分強(qiáng)調(diào)，使得市場(chǎng)并沒(méi)充分領(lǐng)會(huì)期貨公司對(duì)投資者進(jìn)入金融期貨市場(chǎng)后開(kāi)展的投資行為適當(dāng)性引導(dǎo)、風(fēng)險(xiǎn)教育等也屬于投資者適當(dāng)性制度的內(nèi)容。

再次，劃分投資者的依據(jù)不夠科學(xué)，沒(méi)有根據(jù)投資者的專業(yè)性程度對(duì)投資者進(jìn)行分類并依此分別規(guī)定適當(dāng)性要求。歐盟《金融工具市場(chǎng)指令》（Markets in Financial Instruments Directive，簡(jiǎn)稱MIFID）第31款指出“本指令的目的之一是保護(hù)投資者，應(yīng)當(dāng)針對(duì)每類投資者的各自特點(diǎn)，制定相應(yīng)的措施予以保護(hù)。”歐盟將接受金融服務(wù)的客戶總體上分為零售客戶（Retail Client）和專業(yè)客戶（Professional Client），對(duì)投資者提出不同的適當(dāng)性要求，給予零售客戶更大程度上的保護(hù)。香港地區(qū)和日本也將投資者分類為專業(yè)投資者和一般投資者，據(jù)此在適當(dāng)性和保護(hù)方面進(jìn)行區(qū)別規(guī)定。而我國(guó)僅根據(jù)投資者的存在形式（自然人、法人、其他經(jīng)濟(jì)組織）進(jìn)行分類，據(jù)此規(guī)定適當(dāng)性要求。如此分類不夠科學(xué)，沒(méi)有考慮到自然人中有專業(yè)投資者、法人中有非專業(yè)投資者，對(duì)非專業(yè)法人投資者的保護(hù)力度不夠，不符合國(guó)際通行做法。

最后，統(tǒng)一的金融期貨投資者適當(dāng)性制度帶來(lái)投資者交易風(fēng)險(xiǎn)的增加。目前，我國(guó)并沒(méi)有分品種識(shí)別合格投資者，只有統(tǒng)一的適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)，只要投資者符合某一種金融期貨產(chǎn)品的適當(dāng)性要求，就可以開(kāi)通金融期貨賬戶，而不同的金融期貨產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)對(duì)投資者適當(dāng)性的要求不一樣。例如，根本不懂國(guó)債的股指期貨專業(yè)投資者，很難說(shuō)其是適格的國(guó)債期貨產(chǎn)品投資者，但是現(xiàn)行制度下，其可以開(kāi)通金融期貨賬戶并交易國(guó)債期貨，從而增大了其交易風(fēng)險(xiǎn)，使得適當(dāng)性制度的目的部分落空。

四、完善我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的若干建議

第一，盡快制定出臺(tái)《期貨法》，并在《期貨法》中設(shè)專章規(guī)定投資者適當(dāng)性制度，對(duì)投資者類別劃分、資格條件、投資范圍以及權(quán)利義務(wù)等方面的內(nèi)容進(jìn)行全面、系統(tǒng)的規(guī)定，賦予金融期貨投資者適當(dāng)性制度法律依據(jù)。從境外市場(chǎng)和國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，有關(guān)投資者準(zhǔn)入性的規(guī)定，一般均在法律層面或者行政規(guī)章層面規(guī)定，因此為保障金融期貨投資者適當(dāng)性制度的順利實(shí)施，建議在未來(lái)《期貨法》中明確規(guī)定投資者適當(dāng)性制度。若《期貨法》難以在短期內(nèi)出臺(tái)，也可通過(guò)將投資者適當(dāng)性制度引入《期貨交易管理?xiàng)l例》這一期貨市場(chǎng)的基本法規(guī)，或者由中國(guó)證監(jiān)會(huì)以條例的形式進(jìn)行專項(xiàng)立法，提高投資者適當(dāng)性制度的法律效力層級(jí)、完備性和權(quán)威性[1]。

第二，豐富金融期貨產(chǎn)品，建立完整的金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系。我國(guó)已經(jīng)推出股指期貨、國(guó)債期貨，并正在研究適時(shí)推出外匯期貨、期權(quán)類產(chǎn)品，未來(lái)上市外匯期貨、期權(quán)類產(chǎn)品可能需要規(guī)定不同于其他金融期貨產(chǎn)品的適當(dāng)性要求，推出相應(yīng)的投資者適當(dāng)性制度，以豐富和完整我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系。

第三，簡(jiǎn)化金融期貨市場(chǎng)準(zhǔn)入程序，適時(shí)適當(dāng)降低投資者進(jìn)入金融期貨市場(chǎng)的“準(zhǔn)入條件”，加速金融期貨市場(chǎng)的發(fā)展。金融期貨投資者適當(dāng)性制度要求并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的“準(zhǔn)入條件”概念，除對(duì)投資者申請(qǐng)開(kāi)通金融期貨交易做出程序性安排外，還要對(duì)期貨公司持續(xù)做好客戶后續(xù)服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)教育和交易行為規(guī)范等提出要求。建議在未來(lái)《期貨法》中規(guī)定：期貨公司應(yīng)根據(jù)期貨的產(chǎn)品特征和風(fēng)險(xiǎn)特性，區(qū)別投資者的產(chǎn)品認(rèn)知水平、風(fēng)險(xiǎn)承受能力和期貨投資經(jīng)驗(yàn)，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y者審慎參與期貨交易，將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者；期貨公司應(yīng)建立健全內(nèi)控、合規(guī)制度，建立并完善以了解客戶和分類管理為核心的客戶管理和服務(wù)制度，持續(xù)向客戶提供投資行為適當(dāng)性引導(dǎo)、投資風(fēng)險(xiǎn)教育等后續(xù)服務(wù)。

第四，打破“一刀切”的“準(zhǔn)入條件”設(shè)置，針對(duì)自然人投資者資金規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、金融期貨投資認(rèn)知、交易經(jīng)驗(yàn)等方面的不同，將當(dāng)前“統(tǒng)一的金融期貨市場(chǎng)投資者適當(dāng)性制度”轉(zhuǎn)型為“區(qū)分不同交易產(chǎn)品的金融期貨品種投資者適當(dāng)性制度”，并區(qū)分專業(yè)投資者和一般投資者，在規(guī)定適當(dāng)性和保護(hù)力度方面進(jìn)行區(qū)分。根據(jù)不同金融期貨產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)程度和交易市場(chǎng)發(fā)展成熟度，以金融期貨產(chǎn)品劃分投資者，對(duì)投資者提出不同的“準(zhǔn)入”要求，投資者符合一種產(chǎn)品的“準(zhǔn)入”要求即可進(jìn)入該品種交易市場(chǎng)，符合幾類產(chǎn)品的適當(dāng)性要求就可以獲得幾類產(chǎn)品的交易資格，不具備交易某類產(chǎn)品的基礎(chǔ)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的，不給予相應(yīng)的交易資格。對(duì)于專業(yè)投資者，可以在可用資金余額等方面適當(dāng)降低要求，在注意義務(wù)和證明期貨公司存在經(jīng)紀(jì)過(guò)錯(cuò)行為等方面適當(dāng)提高要求，相反，對(duì)一般投資者則相應(yīng)地提高相關(guān)要求。

參考文獻(xiàn)：

[1] 王瑩麗.完善我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的法律思考――以MiFID的投資者分類制度為借鑒[J].金融期貨研究，2011（37）.

Perfection of China′s Financial Futures Investor Appropriateness System from the

Perspective of International Comparison

LIU Jun-ling1， TAN Wen2，LIU Dao-yun3

（1.School of International Business Administration， Shanghai University of Finance and Economics，

Shanghai 200433，China； 2.School of Economics， Fudan University， Shanghai 200433，China；

3.Department of Law，China Financial Futures Exchange， Shanghai 200122，China）

第5篇

很高興能夠再次來(lái)深圳參加中國(guó)國(guó)際期貨大會(huì)。首先，我祝賀這次大會(huì)取得圓滿成功。

與一年前的首屆國(guó)際期貨大會(huì)相比，中國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了很多變化，交易品種更為豐富，市場(chǎng)規(guī)模上了一個(gè)新的臺(tái)階。特別是隨著股權(quán)分置改革的全面展開(kāi)和順利推進(jìn)，國(guó)務(wù)院和證券監(jiān)監(jiān)管部門果斷地抓住期貨市場(chǎng)發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇，作出了建立中國(guó)金融期貨交易所和推出股指期貨的重大決策。這將極大地改變中國(guó)期貨市場(chǎng)的格局，增強(qiáng)期貨市場(chǎng)的功能和地位，標(biāo)志著我國(guó)期貨市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段。

在股指期貨準(zhǔn)備的過(guò)程中，各界人士表現(xiàn)出了很高的熱情，提出了很多真知灼見(jiàn)。作為中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)老兵，我也提幾點(diǎn)看法，供大家參考：

首先，要做好平穩(wěn)起步。發(fā)展金融期貨是中國(guó)資本市場(chǎng)的參與者多年的愿望，社會(huì)關(guān)注程度很高。但是，金融期貨的定價(jià)和交易機(jī)制復(fù)雜，專業(yè)性強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)較大，境外市場(chǎng)曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)一些風(fēng)險(xiǎn)事件，影響了市場(chǎng)的正常發(fā)展。所以，在起步階段，不能片面地追求市場(chǎng)的規(guī)模和交易量，而應(yīng)當(dāng)落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀的要求，把風(fēng)險(xiǎn)控制作為首要的任務(wù)。只有風(fēng)險(xiǎn)控制做好了，我們金融期貨市場(chǎng)才能走得更快、更遠(yuǎn)。

為了有效地控制風(fēng)險(xiǎn)，在具體措施上，一方面要建立完善的風(fēng)險(xiǎn)防范和管理體系，從市場(chǎng)準(zhǔn)入、交易結(jié)算和風(fēng)險(xiǎn)處置等各個(gè)環(huán)節(jié)著手，認(rèn)真分析和研究主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，做好應(yīng)對(duì)的準(zhǔn)備。金融期貨市場(chǎng)在起步階段難免會(huì)出現(xiàn)各種各樣意想不到的問(wèn)題，這是正常的，但是一定要有風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急預(yù)案，防止風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大化，不能出大的問(wèn)題，造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，要加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的培訓(xùn)和投資者教育。今后金融期貨的參與者主要將來(lái)自現(xiàn)在的股票市場(chǎng)和商品期貨市場(chǎng)，在業(yè)務(wù)模式和操作方式上帶有一定的慣性思維。我們需要通過(guò)多層次、多渠道和多種方式的培訓(xùn)和教育，讓市場(chǎng)參在者對(duì)金融期貨的特殊性有清醒的認(rèn)識(shí)，在制度、技術(shù)和心理等方面做好相應(yīng)的準(zhǔn)備。

第二，要充分借鑒境外市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。從1972年芝加哥商業(yè)交易所推出外匯期貨算起，金融期貨已經(jīng)走過(guò)了34年的歷程。從1982年堪薩斯交易所推出第一個(gè)股指期貨開(kāi)始，股指期貨也有了24年的歷史。全球進(jìn)行股指期貨交易的交易所已經(jīng)達(dá)到36家，去年股指期貨的成交達(dá)到了8.23億張。在長(zhǎng)期的發(fā)展過(guò)程中，境外期貨市場(chǎng)積累了很多經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，已經(jīng)摸索出了一套比較成熟的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，其中很多是國(guó)際通行做法，值得我們認(rèn)真總結(jié)和借鑒。

第三，要促進(jìn)現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。從監(jiān)管的角度看，股指期貨推出以后，現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的聯(lián)系更加緊密了。股價(jià)指數(shù)和股指期貨的價(jià)格，是時(shí)時(shí)刻刻變化，又時(shí)時(shí)刻刻相互影響、相互作用的。投資者在現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)之間進(jìn)行組合操作，也比商品市場(chǎng)更加高效和快捷。這既為投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理提供了便利，也有可能產(chǎn)生新形式的市場(chǎng)違規(guī)行為。1998年的時(shí)候，國(guó)際投機(jī)資本利用香港股市、股指期貨和外匯市場(chǎng)之間的連動(dòng)關(guān)系，翻云覆雨，沖擊香港金融穩(wěn)定的事件，大家想必還記憶猶新。因此，兩個(gè)市場(chǎng)的協(xié)調(diào)監(jiān)管是一個(gè)新的課題，需要引起高度重視。

從市場(chǎng)建設(shè)的角度講，我們還要根據(jù)金融期貨的特點(diǎn)，盡快形成兩個(gè)市場(chǎng)相互促進(jìn)、共同發(fā)展的局面。既要繼續(xù)大力發(fā)展現(xiàn)貨市場(chǎng)，為期貨市場(chǎng)的發(fā)展提供良好的標(biāo)的資產(chǎn)基礎(chǔ)，也要抓住機(jī)遇推進(jìn)金融期貨的持續(xù)創(chuàng)新，進(jìn)一步發(fā)揮期貨市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格引導(dǎo)作用和市場(chǎng)穩(wěn)定功能。

朋友們，中國(guó)期貨市場(chǎng)正處于新的戰(zhàn)略機(jī)遇期，市場(chǎng)發(fā)展很快，新情況、新問(wèn)題不斷出現(xiàn)。境內(nèi)外期貨界的朋友們定期在這里聚會(huì)，共同探討問(wèn)題，交流經(jīng)驗(yàn)，是很有意義的。只要大家抓住機(jī)遇，團(tuán)結(jié)一心，群策群力，我們的金融期貨市場(chǎng)一定會(huì)有一個(gè)良好的開(kāi)局和更為美好的明天。

第6篇

北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)胡俞越就金融期貨的話題接受了本刊記者的采訪。在他眼中，金融期貨非常重要，它是中國(guó)金融市場(chǎng)迎接金融全球化浪潮的橋頭堡，也是經(jīng)濟(jì)改革進(jìn)一步推進(jìn)的有力武器。盡管聽(tīng)起來(lái)金融期貨很高深，但當(dāng)你了解了它的稟性脾氣，會(huì)發(fā)現(xiàn)它還挺可愛(ài)。

目前，不完善的利率形成機(jī)制及收益率曲線的缺失嚴(yán)重干擾了我國(guó)貨幣政策的實(shí)施，而國(guó)債期貨推出有助于推動(dòng)、完善或者是找到一個(gè)基準(zhǔn)利率的形成機(jī)制。

股指期貨一旦出來(lái)會(huì)將占到中國(guó)整個(gè)期貨市場(chǎng)交易量的60％~70％，但這個(gè)比例并不表明現(xiàn)有的商品期貨就萎縮了。商品期貨將會(huì)伴隨著金融期貨的出現(xiàn)還會(huì)增長(zhǎng)。

國(guó)債期貨本應(yīng)該先于股指期貨推出

錢經(jīng)：股指期貨最近成為資本市場(chǎng)的焦點(diǎn)所在，金融期貨也有了正式的“名分”，這意味著什么？意義何在？

胡俞越：就像股權(quán)分置改革對(duì)股市發(fā)展的重要性一樣，股指期貨推出也必然會(huì)導(dǎo)致期貨市場(chǎng)的變革，標(biāo)志著金融期貨時(shí)代的來(lái)臨。但意義遠(yuǎn)不止如此，股指期貨有助于解決中國(guó)股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)有關(guān)模型測(cè)算，中國(guó)股票市場(chǎng)總風(fēng)險(xiǎn)中系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所占比例達(dá)40%，遠(yuǎn)高出國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)25%的平均水平。如果不借助于股指期貨這一有效工具進(jìn)行規(guī)避，風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)期積聚起來(lái)會(huì)產(chǎn)生很大的破壞力。

一直以來(lái)，股權(quán)分置、場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外發(fā)展不平衡以及“重股市輕債市”，是我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的三大弊端。在當(dāng)前股權(quán)分置改革成功大局已定的情況下，股指期貨的推出可以更加鞏固改革成果。下一步，場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外發(fā)展不平衡和股市債市不平衡的問(wèn)題應(yīng)當(dāng)破題，以此來(lái)全面解決中國(guó)資本市場(chǎng)和諧發(fā)展的問(wèn)題。

錢經(jīng)：股指期貨是發(fā)展金融期貨的排頭兵，那么下一步還將推出哪些金融期貨品種呢？你好像一直在呼吁國(guó)債期貨？

胡俞越：是的，我甚至覺(jué)得國(guó)債期貨應(yīng)該先于股指期貨推出，但現(xiàn)在來(lái)看是不可能了。國(guó)債期貨牽扯到的部門利益太多，而股指期貨反倒簡(jiǎn)單些。

目前，不完善的利率形成機(jī)制及收益率曲線的缺失嚴(yán)重干擾了我國(guó)貨幣政策的實(shí)施，而國(guó)債期貨推出有助于推動(dòng)、完善或者是找到一個(gè)基準(zhǔn)利率的形成機(jī)制。

各國(guó)央行通常運(yùn)用“三大法寶”實(shí)施貨幣政策，即公開(kāi)市場(chǎng)操作、調(diào)整再貼現(xiàn)率和法定存款準(zhǔn)備金率。在成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，政府對(duì)利率進(jìn)行間接調(diào)控而不是直接調(diào)控，而其中最靈活有效的工具便是公開(kāi)市場(chǎng)操作。

盡管2004年我國(guó)進(jìn)行了利率改革，放開(kāi)了存款利率浮動(dòng)下限與貸款利率浮動(dòng)上限，同時(shí)銀行間市場(chǎng)拆借利率及回購(gòu)利率也已經(jīng)完全市場(chǎng)化，但利率市場(chǎng)化體系并未完全形成，有效收益率曲線的嚴(yán)重缺位制約了央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作效果。最終，央行只能求助于法定存款準(zhǔn)備金率和直接調(diào)整利率進(jìn)行宏觀調(diào)控。今年已經(jīng)進(jìn)行了多次調(diào)整，但現(xiàn)在看起來(lái)效果不明顯。所以推出國(guó)債期貨對(duì)解決國(guó)內(nèi)存在的流動(dòng)性過(guò)剩以及央行貨幣政策“內(nèi)憂外患”會(huì)起到很大作用。

錢經(jīng)：除了國(guó)債期貨，還有哪些金融期貨品種值得關(guān)注？去年8月27日，芝加哥商品交易所（CME）推出了人民幣期權(quán)期貨產(chǎn)品，在國(guó)內(nèi)還沒(méi)有類似產(chǎn)品吧？

胡俞越：外匯期貨期權(quán)產(chǎn)品也是我們應(yīng)該積極籌備的。我相信人民幣的地位將越來(lái)越高，越來(lái)越重要。我有一個(gè)大膽的判斷，到2020年的時(shí)候，人民幣將會(huì)繼美元、歐元之后，成為世界第三大儲(chǔ)備貨幣。2010年的時(shí)候，人民幣就可以成為自由兌換的貨幣。人民幣國(guó)際定價(jià)權(quán)旁落他人，我認(rèn)為是非常可怕的一件事。

CME是世界上最具有影響力的期貨交易所，去年它還兼并了同在一個(gè)城市的另外一個(gè)交易所CBOT，成為了國(guó)際期貨市場(chǎng)最大、最具有影響力的交易所。它之所以推出人民幣期貨期權(quán)產(chǎn)品，就是看到了人民幣地位將上升這一點(diǎn)，盡早布局。

金融期貨和商品期貨都面臨定價(jià)權(quán)的問(wèn)題

錢經(jīng)：近兩年，類似這種針對(duì)中國(guó)指數(shù)的搶注、爭(zhēng)奪定價(jià)權(quán)的事件似乎越來(lái)越多。像去年新加坡證券交易所（SGX）推出新華富時(shí)A50股指期貨。

胡俞越：是呀，在這方面是存在前車之鑒的。新加坡曾經(jīng)搶先推出日經(jīng)225股票指數(shù)期貨和期權(quán)、摩根士丹利資本國(guó)際（MSCI）香港股指期貨、MSCI臺(tái)證股指期貨、印度S＆P CNX Nifty50股指期貨，使得日本、香港、臺(tái)灣、印度等地區(qū)市場(chǎng)處于被動(dòng)地位。

比如1986年新加坡交易所推出了日本日經(jīng)225指數(shù)期貨，日本的大阪交易所到1988年才推出，在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，至少在上個(gè)世紀(jì)日本的日經(jīng)225指數(shù)期貨一直是跟在新加坡的日經(jīng)225指數(shù)期貨之后。在這期間，就發(fā)生尼克里森在新加坡操縱日經(jīng)指數(shù)導(dǎo)致巴林銀行倒閉的事件。

現(xiàn)在，日經(jīng)225指數(shù)期貨分別在新加坡、大阪、美國(guó)CME上市。目前來(lái)看新加坡和大阪交易所已經(jīng)平分秋色，因?yàn)檫@是由日本的金融交易地位決定的。

錢經(jīng)：看來(lái)我們必須得關(guān)注海外市場(chǎng)對(duì)金融指數(shù)定價(jià)權(quán)的爭(zhēng)奪。金融期貨是這種情況，那商品期貨呢？由于商品期貨定價(jià)權(quán)的缺失也讓我們吃了不少虧，當(dāng)我們發(fā)展金融期貨時(shí)會(huì)不會(huì)冷落商品期貨呢？

胡俞越：金融期貨的推出不會(huì)影響到商品期貨。從全球范圍來(lái)看，從1848年開(kāi)始到1972年之前只有商品期貨。現(xiàn)在則是以金融期貨為主，占到整個(gè)市場(chǎng)的80%以上。而商品期貨的份額已經(jīng)越來(lái)越小了。但是從絕對(duì)數(shù)來(lái)看商品期貨還是有發(fā)展的。

我大膽的估計(jì)，股指期貨一旦出來(lái)會(huì)將占到中國(guó)整個(gè)期貨市場(chǎng)交易量的60％~70％，但這個(gè)比例并不表明現(xiàn)有的商品期貨就萎縮了。商品期貨將會(huì)伴隨著金融期貨的出現(xiàn)還會(huì)增長(zhǎng)。因?yàn)槲覀儑?guó)家對(duì)原材料、基礎(chǔ)能源的需求越來(lái)越大，對(duì)其價(jià)格進(jìn)行保值迫在眉睫。現(xiàn)在首要還是發(fā)展商品期貨，這也與我們世界工廠的地位相匹配。盡管金融期貨會(huì)越來(lái)越重要。

目前發(fā)達(dá)國(guó)家在全世界貿(mào)易和金融格局中占盡優(yōu)勢(shì)，英美兩國(guó)的原材料期貨市場(chǎng)主導(dǎo)了全球石油、金屬、大豆等大宗原材料的定價(jià)權(quán)。“紐約石油”、“倫敦銅”和“CBOT大豆”在世界范圍內(nèi)得到認(rèn)同，并一直成為全球石油、銅和大豆現(xiàn)貨交易的定價(jià)基準(zhǔn)。

錢經(jīng)：那我們?cè)撛鯓訝?zhēng)奪大宗商品的定價(jià)權(quán)呢？

胡俞越：也不一定非要說(shuō)去爭(zhēng)奪了，可以先參與到這個(gè)市場(chǎng)中去。當(dāng)我們的需求量越來(lái)越大，自然而然就有了議價(jià)的能力。有很多例子能說(shuō)明這個(gè)問(wèn)題，比如說(shuō)我們大連大豆交易量非常小的時(shí)候，美國(guó)人根本不把我們放在眼里，現(xiàn)在不一樣了。我們大商所的總經(jīng)理去美國(guó)訪問(wèn)的時(shí)候，美國(guó)不僅是交易所、期貨界的人士對(duì)他畢恭畢敬，大豆的生產(chǎn)商、交易商們也同樣，因?yàn)樗麄冇X(jué)得中國(guó)的大豆交易情況對(duì)他們非常重要。

有色金屬也非常能說(shuō)明問(wèn)題，比如說(shuō)像江西德興某品牌的銅，已經(jīng)成為倫敦金屬交易所允許交割的標(biāo)準(zhǔn)化品種。期貨市場(chǎng)還有一個(gè)特點(diǎn)就是標(biāo)準(zhǔn)化，我們農(nóng)產(chǎn)品為什么市場(chǎng)化程度低呢？比如大豆，美國(guó)的大豆是轉(zhuǎn)基因大豆，我們中國(guó)的大豆是非轉(zhuǎn)基因大豆，在價(jià)格上肯定有優(yōu)勢(shì)，但我們中國(guó)的大豆為什么在國(guó)際市場(chǎng)上缺乏競(jìng)爭(zhēng)力呢？因?yàn)樯a(chǎn)是粗放式的，混裝大豆，如果我們大連交易所推出一個(gè)中國(guó)大豆或者叫非轉(zhuǎn)基因大豆，恐怕對(duì)東北的大豆生產(chǎn)商就會(huì)起到規(guī)范作用，他不得不按照交易所的要求去生產(chǎn)去包裝，那么在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力不就強(qiáng)了嗎？在國(guó)際市場(chǎng)上的價(jià)格不就站得住了嗎？

中小散戶最好不要參與股指期貨

錢經(jīng)：再回到金融期貨的話題，現(xiàn)在市場(chǎng)都在關(guān)注股指期貨，那么你覺(jué)得股指期貨到底什么時(shí)候推出來(lái)合適？

胡俞越：正常情況下應(yīng)該是在5、6月份，但也不排除往后延遲的可能性。因?yàn)楸O(jiān)管層的制度安排可能還不夠充分，新《期貨交易管理?xiàng)l例》在4月15號(hào)開(kāi)始實(shí)施，相應(yīng)的配套管理辦法運(yùn)行還要有一個(gè)過(guò)程。

中金所也有它準(zhǔn)備不夠充分的地方，比如說(shuō)交易上的安全。這次在合約設(shè)計(jì)里面有一個(gè)創(chuàng)新點(diǎn)，就是熔斷機(jī)制。我們注意到仿真交易當(dāng)中，熔斷點(diǎn)已經(jīng)被觸摸了好幾次，所以系統(tǒng)的安全也是一個(gè)問(wèn)題。另外，投資者也不能說(shuō)就準(zhǔn)備好了。

錢經(jīng)：對(duì)于散戶來(lái)說(shuō)，能參與到股指期貨投資嗎？現(xiàn)在有一種被拒之門外的感覺(jué)。

胡俞越：從中金所的制度安排和仿真交易安排來(lái)看，是有這種感覺(jué)。這是好意，但是可能會(huì)遭遇尷尬。我認(rèn)為中金所把散戶“擋”在門外是為了保護(hù)散戶的利益。

實(shí)際上，不能以自然人和法人的區(qū)別來(lái)作為股指期貨防風(fēng)險(xiǎn)和抗風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)，我反倒認(rèn)為自然人的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)更強(qiáng)。當(dāng)然三萬(wàn)兩萬(wàn)、十萬(wàn)八萬(wàn)的散戶就別做了，因?yàn)楝F(xiàn)在滬深300指數(shù)已到3500點(diǎn)，合約價(jià)值已達(dá)100萬(wàn)以上，10多萬(wàn)才可以做一手期指合約。股票可以滿倉(cāng)交易，但是股指期貨是沒(méi)有滿倉(cāng)交易的，資金大小是一個(gè)方面，重要的是防風(fēng)險(xiǎn)的能力和水平中小散戶投資者還不具備，所以我希望中小散戶投資者不要參與。

從現(xiàn)在滬深300合約設(shè)計(jì)來(lái)講，滬深300股指期貨合約乘數(shù)偏大了一些，我想今后還會(huì)推出迷你型的，致少標(biāo)的物為現(xiàn)在合約1/5乘數(shù)的股指期貨合約。這樣中小散戶就可以參與。

從機(jī)構(gòu)投資者的角度看，券商和公募基金可以把股指期貨作為投資組合工具，但不會(huì)大規(guī)模參與。投資股指期貨的市場(chǎng)主體是股票私幕基金和期貨私募基金。

錢經(jīng)：那么你認(rèn)為股指期貨推出后對(duì)整個(gè)股市的影響是怎樣的？會(huì)不會(huì)存在機(jī)構(gòu)投資者利用資金實(shí)力，壟斷股指價(jià)格，操縱市場(chǎng)的行為？

胡俞越：美國(guó)推出股指期貨前股票現(xiàn)貨價(jià)格是漲的，推出后是跌的，之后是一個(gè)大牛市。日本推出股指期貨前沒(méi)有征兆，因?yàn)樾录悠陆灰姿?986年推出日經(jīng)225指數(shù)期貨的時(shí)候，日本沒(méi)有反映，推出后是小幅下跌的。韓國(guó)在東南亞危機(jī)之后，推出前股市是漲的，推出后股市下跌。香港的恒生指數(shù)期貨推出前現(xiàn)貨股市是處于牛市過(guò)程當(dāng)中，推出之后有一些下跌。

我通過(guò)測(cè)算發(fā)現(xiàn)：處于牛市和牛市初期階段的股票現(xiàn)貨，股指期貨推出前后股指的波動(dòng)會(huì)加大，如果現(xiàn)貨處于熊市狀態(tài)或者牛市末期時(shí)，股指期貨的波動(dòng)會(huì)減弱。因此中國(guó)股指期貨的推出不會(huì)改變股票現(xiàn)貨的大牛市格局，短期內(nèi)股市會(huì)出現(xiàn)一些變化，比如說(shuō)漲或者跌，但大牛市的格局不會(huì)改變。

第7篇

股指期貨的推出對(duì)中國(guó)股市的影響分析

一、股指期貨的概念

股票指數(shù)期貨（stock index futures），簡(jiǎn)稱股指期貨，是以股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的的一種金融期貨，買賣雙方根據(jù)事先的約定，同意在未來(lái)某一個(gè)特定的時(shí)間按照雙方事先約定的股價(jià)進(jìn)行股票指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。股指期貨交易不同于以往的商品期貨交易和其他金融期貨交易，具有自身的特點(diǎn)：

1.股指期貨合約的交易對(duì)象既不是具體的實(shí)物商品，也不是具體的金融工具，而是衡量各種股票平均價(jià)格變動(dòng)水平的無(wú)形指數(shù)。

第8篇

[關(guān)鍵詞] 股指期貨 證券市場(chǎng) 監(jiān)管

股指期貨是金融期貨中產(chǎn)生最晚但發(fā)展最快的品種,誕生伊始就顯示了強(qiáng)大的生命力,把金融期貨市場(chǎng)的發(fā)展帶向了新的高峰。我國(guó)作為新興市場(chǎng)國(guó)家,通過(guò)開(kāi)展股指期貨等金融衍生品交易,能夠有效地防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),以相對(duì)較低的轉(zhuǎn)軌成本促進(jìn)資本市場(chǎng)的成熟和完善。

一、股指期貨概述

股票指數(shù)期貨(stock index futures)簡(jiǎn)稱股指期貨,是一種以股票指數(shù)為標(biāo)的物的金融衍生產(chǎn)品。中國(guó)金融期貨交易所于2006年9月8日在上海掛牌成立,并在成立后迅速于2006年10月30日推出滬深300股指期貨仿真交易,2010年4月16日正式推出。我國(guó)股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)近二十年的發(fā)展,在上市公司數(shù)量、市場(chǎng)總量、交易量、運(yùn)作基礎(chǔ)設(shè)施等方面都已初具規(guī)模,截止至2010年03月31日,我國(guó)境內(nèi)上市股票數(shù)量已達(dá)1896只,股票市價(jià)總值達(dá)17.3萬(wàn)億元,初步形成了現(xiàn)代證券市場(chǎng)的基本運(yùn)作架構(gòu)。

國(guó)外多年的實(shí)踐研究表明,股指期貨不但可以使資本市場(chǎng)更加有效率和更加健全,而且同時(shí)有利于增強(qiáng)金融系統(tǒng)抵抗總體金融風(fēng)險(xiǎn)的能力。在此種情況下,積極創(chuàng)造條件發(fā)展我國(guó)的金融衍生品市場(chǎng),充分發(fā)揮衍生品的市場(chǎng)功能,對(duì)完善我國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu),提高市場(chǎng)效率具有積極的現(xiàn)實(shí)意義。

二、 股指期貨對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響

1.股指期貨對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)性的影響

我國(guó)推出股指期貨將有助于降低市場(chǎng)換手率,鼓勵(lì)中長(zhǎng)期投資,延長(zhǎng)市場(chǎng)波動(dòng)周期,從而促使中國(guó)股票市場(chǎng)走向成熟。但是仍有不少觀點(diǎn)認(rèn)為股指期貨的推出會(huì)加劇股票市場(chǎng)的波動(dòng)。究其原因,有以下兩個(gè)方面:(1)股票市場(chǎng)的波動(dòng)性恰恰是股指期貨產(chǎn)生的前提,而非結(jié)果。從各個(gè)市場(chǎng)股指期貨的推出時(shí)間看,往往是股票市場(chǎng)波動(dòng)頻繁、風(fēng)險(xiǎn)積聚的時(shí)候;(2)股指期貨的價(jià)格變化恰恰是對(duì)股票現(xiàn)貨遠(yuǎn)期市場(chǎng)波動(dòng)的反映,而不是波動(dòng)的根源。股指期貨對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)等各種新信息的敏感度高于現(xiàn)貨市場(chǎng),它可以通過(guò)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,使期現(xiàn)貨市場(chǎng)產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)作用,加快股票市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)速度,長(zhǎng)期來(lái)看這有助于提高現(xiàn)貨市場(chǎng)資源配置的效率。

2. 股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)交易量的影響

股指期貨推出后會(huì)不會(huì)造成股票現(xiàn)貨交易清淡、行情低迷呢?我認(rèn)為不會(huì)。開(kāi)展股指期貨交易后,由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入,股市的規(guī)模和流動(dòng)性都有較大的提高,且股市和期市交易量呈雙向推動(dòng)的態(tài)勢(shì)。股指期貨推出會(huì)加大股票現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)模、增加市場(chǎng)流動(dòng)性,是更好地繁榮和推動(dòng)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展的有效手段:(1)股指期貨的推出會(huì)增強(qiáng)投資者更廣泛參與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的信心。股指期貨推出后,投資者有了管理風(fēng)險(xiǎn)的有效手段,特別是一些大的機(jī)構(gòu)投資者,可以更積極地進(jìn)入股票現(xiàn)貨市場(chǎng),市場(chǎng)總體資金量會(huì)大大增加;(2)推出股指期貨會(huì)使股票現(xiàn)貨市場(chǎng)更加活躍。因?yàn)槠谑卸嗫针p方為影響股指期貨價(jià)格而大量交易股票會(huì)提升股市交易量,這一點(diǎn)在期貨到期日會(huì)表現(xiàn)得尤為明顯;(3)推出股指期貨給投資者提供了熊、牛兩種市況下均能盈利的機(jī)會(huì)。我國(guó)暫時(shí)處于單邊市,股指期貨的推出有利于改變這一情況。

3. 股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)投資思維方式的影響

股指期貨的推出增加了市場(chǎng)博弈的復(fù)雜性。股指期貨推出之前,市場(chǎng)呈現(xiàn)單邊特征,投資者只能通過(guò)股市的上漲賺取利潤(rùn),在下跌的時(shí)候只能承受損失或不作為,因此,博弈的雙方都只能造成一種市場(chǎng)表現(xiàn),即股市上漲,只是上漲的幅度、時(shí)間有所差異。而股指期貨推出后,市場(chǎng)呈現(xiàn)雙邊特征,不但市場(chǎng)上漲可以賺錢,而且在下跌的時(shí)候可以通過(guò)期貨市場(chǎng)的超額收益來(lái)獲得利潤(rùn)。股指期貨推出后,期貨市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)三類投資者,他們各自的投資思維方式和操作策略有所不同:(1)套期保值者,以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨的套期保值為主要目的,規(guī)避市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);(2)投機(jī)者,直接入市買賣股指期貨。這種將交易策略建立在大勢(shì)研判和倉(cāng)位控制的基礎(chǔ)上,以獲取暴利為目的的投資方法,他們的風(fēng)險(xiǎn)和收益是呈正相關(guān)的;(3)套利者,這些套利方法主要包括同指數(shù)期現(xiàn)套利、跨市套利以及跨期套利等等。

三、對(duì)監(jiān)管部門的建議

1. 健全市場(chǎng)監(jiān)管體系,進(jìn)一步完善期貨市場(chǎng)相關(guān)法規(guī)

股指期貨是一把雙刃劍,投資者既可以利用其套期保值的功能規(guī)避股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),也可以利用其杠桿效應(yīng)進(jìn)行過(guò)度投機(jī)。因此需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立嚴(yán)格的監(jiān)管制度,預(yù)防和打擊股指期貨市場(chǎng)發(fā)展初期的過(guò)度投機(jī),穩(wěn)定整個(gè)市場(chǎng)。在法規(guī)體系上,我國(guó)雖然推出了很多期貨市場(chǎng),期貨交易的法律法規(guī)。但應(yīng)該看到我國(guó)的相關(guān)法律法規(guī)還不夠完善。從長(zhǎng)期來(lái)看,應(yīng)按照國(guó)際慣例,制定股指期貨的監(jiān)管、交易、結(jié)算、風(fēng)險(xiǎn)控制等的具體法律規(guī)定,從而形成在統(tǒng)一期貨法規(guī)下證監(jiān)會(huì)依法監(jiān)管與交易所自律管理的股指期貨監(jiān)管體系。

2. 加強(qiáng)投資者教育工作,從制度安排上防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

金融期貨投資者教育工作的成效如何,事關(guān)金融期貨的平穩(wěn)推出、功能發(fā)揮和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展,是各項(xiàng)準(zhǔn)備工作的重中之重。金融期貨在國(guó)際上雖然發(fā)展比較成熟,但在我國(guó)還是新生事物,廣大投資者還比較陌生。金融期貨專業(yè)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)程度較高,與商品期貨也有很大不同。要通過(guò)投資者教育,幫助投資者增強(qiáng)對(duì)金融期貨的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),提高投資決策的水平,樹(shù)立科學(xué)的投資觀念,使投資者理性參與市場(chǎng)。對(duì)于金融期貨要堅(jiān)持正確的導(dǎo)向,既要看到投資機(jī)遇,更要看到市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。要幫助和促進(jìn)投資者借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn),建立健全風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制,提高市場(chǎng)操作水平,充分認(rèn)識(shí)金融期貨的特點(diǎn),客觀評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)承受能力。以做出科學(xué)理性的投資決策。

第9篇

印度股票指數(shù)期貨

2000年6月，印度兩大股票交易所孟買股票交易所（BSE）和國(guó)家股票交易所（NSE）同時(shí)推出了各自的上市指數(shù)期貨合約，一年后兩家交易所（BSE和NSE）又推出了上市指數(shù)期權(quán)。印度的金融市場(chǎng)和我國(guó)一樣，也屬于正在發(fā)展的市場(chǎng)，其股指期貨推出初期的運(yùn)行特點(diǎn)將很可能也會(huì)出現(xiàn)在我國(guó)金融市場(chǎng)中。

BSE股指期貨的合約標(biāo)的為SENSEX指數(shù)，NSE股指期貨的合約標(biāo)的為S&P CNX Nifty指數(shù)。合約月份都為連續(xù)的三個(gè)月份，即當(dāng)月，次月以及第三個(gè)月份，最后交易日為當(dāng)月的最后一個(gè)星期四，每日結(jié)算價(jià)為最后5分鐘的加權(quán)平均價(jià)。

印度股指期貨推出后的最初幾個(gè)月交易清淡，像BSE的當(dāng)月合約的每周成交量?jī)H有500手。究其原因主要是缺乏機(jī)構(gòu)投資者的參與。由于基金和機(jī)構(gòu)投資者投資股指期貨需要得到受托人的許可，這就要花費(fèi)時(shí)間召開(kāi)持有人大會(huì)才有可能投資股指期貨，所以初期市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者參與較少。合約成交的不活躍，導(dǎo)致初始階段股指期貨價(jià)格波動(dòng)非常劇烈，隨著成交量的增加，價(jià)格波動(dòng)呈逐步降低的趨勢(shì)。

印度股指期貨推出后對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)沒(méi)有明顯的影響，股票指數(shù)價(jià)值徘徊在3594點(diǎn)至4960點(diǎn)之間，低于年初的股票指數(shù)價(jià)格，同時(shí)標(biāo)的指數(shù)的波動(dòng)對(duì)股指期貨也沒(méi)有顯著的影響。股票和期貨市場(chǎng)之間的關(guān)系與有效的市場(chǎng)相符，股票和期貨市場(chǎng)價(jià)格在大多數(shù)情況下作同向運(yùn)行。

印度股指期貨成交量和持倉(cāng)量始終集中于短期月份合約，特別是當(dāng)月合約。投資者對(duì)第三個(gè)月份合約熱情不高，同樣，很少人持有次月合約。這說(shuō)明投資者不希望持有距離現(xiàn)貨指數(shù)時(shí)間較長(zhǎng)的合約。大部分投資者都會(huì)選擇在合約結(jié)束前換倉(cāng)，即賣出當(dāng)月合約，買入遠(yuǎn)期合約，所以通常次月合約的成交量會(huì)在當(dāng)月合約到期前一周明顯放大。

觀察BSE股指期貨9月合約和10月合約在2000年9月28日（9月到期日的前一天）的區(qū)別，10月合約28日的收盤價(jià)為4170.10點(diǎn)，由于9月合約將在28日收盤時(shí)結(jié)束，10月合約將在29日成為當(dāng)月合約，10月合約在9月29日的收盤價(jià)為4068.1點(diǎn)，因此，投資者在到期日28日空頭開(kāi)倉(cāng)，在29日平倉(cāng)后就可獲得大約100點(diǎn)的收益。上述收益是如何產(chǎn)生的呢？通常，成交量很小的遠(yuǎn)期合約會(huì)面臨流動(dòng)性的問(wèn)題，因此，含有超額風(fēng)險(xiǎn)的遠(yuǎn)期合約定價(jià)時(shí)會(huì)估值偏高。當(dāng)次月合約轉(zhuǎn)至當(dāng)月合約時(shí)，交易量會(huì)有所增加，投資者會(huì)在當(dāng)月合約到期時(shí)的前一周進(jìn)入次月合約尋找套利機(jī)會(huì)。

英國(guó)金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨

英國(guó)金融期貨的發(fā)展歷史悠久， 1984年1月，英國(guó)倫敦國(guó)際金融期貨和期權(quán)交易所(LIFFE)推出了金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨和金融時(shí)報(bào)歐洲股票價(jià)格指數(shù)等兩個(gè)股指期貨品種，1年后金融時(shí)報(bào)指數(shù)期權(quán)開(kāi)始上市。經(jīng)過(guò) 30多年的發(fā)展，英國(guó)的金融期貨市場(chǎng)已經(jīng)比較成熟和完善。探尋成熟市場(chǎng)股指期貨的運(yùn)行特點(diǎn)，亦有助于我國(guó)投資者面對(duì)全新的金融產(chǎn)品作出較為理性的投資決策。

英國(guó)金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨以金融時(shí)報(bào)100指數(shù)作為合約標(biāo)的。該金融時(shí)報(bào)100指數(shù)成分股由全英最大的100家藍(lán)籌公司構(gòu)成，占市場(chǎng)總市值的三分之二。金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨合約的交易月份為三、六、九和十二月份中的連續(xù)三個(gè)季月。最后交易日為合約月份的第三個(gè)星期四。

英國(guó)金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨推出后，標(biāo)的指數(shù)大起大落，從1984年起，金融時(shí)報(bào)100指數(shù)一直穩(wěn)步上揚(yáng)，1995年開(kāi)始發(fā)力上攻，于1999年底沖至歷史高點(diǎn)6950.6點(diǎn)，由于英國(guó)經(jīng)濟(jì)不景氣等原因，指數(shù)隨后一路暴跌，最低跌至3277.5點(diǎn)，從2003年3月開(kāi)始反轉(zhuǎn)上漲，到目前為止，再次接近前期歷史高位。通過(guò)研究該指數(shù)期貨合約的從2003年至2007年2月份走勢(shì)特點(diǎn)，筆者對(duì)其發(fā)展特點(diǎn)分析如下：

金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)性分析從2003年至2007年2月份的歷史數(shù)據(jù)顯示，這時(shí)期的金融時(shí)報(bào)100指數(shù)經(jīng)歷了由低谷上漲至高位的階段，這段時(shí)間股指期貨結(jié)算價(jià)和現(xiàn)貨指數(shù)收盤價(jià)之間相關(guān)性高達(dá)99.97%，同時(shí)檢測(cè)兩者之間的因果關(guān)系發(fā)現(xiàn)，股指期貨價(jià)格對(duì)股票指數(shù)價(jià)格走勢(shì)形成影響，因此股指期貨確實(shí)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

指數(shù)價(jià)格與股指期貨價(jià)格之間基差變化分析股指期貨的基差是指現(xiàn)貨指數(shù)與股指期貨價(jià)格之間差價(jià)。它是進(jìn)行期現(xiàn)套利的最重要指標(biāo)，也可以衡量現(xiàn)貨指數(shù)未來(lái)走勢(shì)。當(dāng)基差為正值時(shí)，代表現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)格高于期貨價(jià)格；當(dāng)基差為負(fù)值時(shí)，意味著現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)格低于期貨價(jià)格，通過(guò)對(duì)歷史數(shù)據(jù)的基差變化分析，發(fā)現(xiàn)金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨的基差變化比較平滑，而且套利機(jī)會(huì)微乎其微，通常會(huì)出現(xiàn)連續(xù)的正基差，或者連續(xù)的負(fù)基差。但是在最后交易日的一周，基差波動(dòng)較大特別是在合約的最后交易日，基差正負(fù)轉(zhuǎn)換也非常頻繁，甚至?xí)霈F(xiàn)較高的負(fù)基差。究其原因是投資者進(jìn)行換倉(cāng)所致，即合約臨近交割時(shí)，不愿意進(jìn)行合約交割的投資者通常會(huì)賣出當(dāng)月合約同時(shí)買入遠(yuǎn)月合約。合約最后一周基差的頻繁波動(dòng)，使期現(xiàn)套利的機(jī)會(huì)較多，如果到期合約前期的基差多為正值，投資者可以買入股指期貨合約賣出跟蹤股票指數(shù)的股票組合或指數(shù)基金（反向套利），如果到期合約前期的基差多為負(fù)值，投資者可以賣出股指期貨買入股票組合或指數(shù)基金（正向套利）。由于當(dāng)月合約在最后交易日的基差會(huì)出現(xiàn)較高的負(fù)基差的概率較大，投資者可以在最后交易日進(jìn)行反向套利。

不同月份期貨合約價(jià)差變化分析在平常交易日中，金融時(shí)報(bào)100指數(shù)期貨3個(gè)合約之間的價(jià)差基本保持穩(wěn)定，一般情況下，由于遠(yuǎn)期合約持有成本較高，遠(yuǎn)期合約與近期合約之間的價(jià)差通常為正值。臨近最后交易日時(shí)，合約之間的價(jià)差會(huì)發(fā)生明顯變化，價(jià)差經(jīng)常由正值縮小甚至擴(kuò)大到負(fù)值。因此投資者可以賣出遠(yuǎn)期合約，同時(shí)買入最近期合約來(lái)進(jìn)行跨期套利。

成交量與持倉(cāng)量變化從成交量看，在最后交易日的前兩周，最近月合約的成交量和第二季月合約的成交量會(huì)同時(shí)放大，第二季月合約成交量的增加在很大程度上可以用換倉(cāng)交易來(lái)解釋，但是最近季月合約的成交量的成倍放大是由于套利盤的介入造成的。從持倉(cāng)量看，持倉(cāng)主要集中于最近季月合約，一般會(huì)在最后交易日前兩周開(kāi)始換倉(cāng)，持倉(cāng)留至現(xiàn)金交割的量占總持倉(cāng)量的五分之二。

對(duì)投資滬深300指數(shù)期貨的啟示

通過(guò)分析發(fā)展中金融期貨市場(chǎng)（印度）和成熟金融期貨市場(chǎng)（英國(guó)）股指期貨的運(yùn)行情況，股指期貨的走勢(shì)確實(shí)有一定規(guī)律可循。借鑒兩國(guó)股指期貨的運(yùn)行規(guī)律，筆者對(duì)未來(lái)滬深300指數(shù)期貨推出后可能出現(xiàn)的情況判斷如下：

推出初始，股市將會(huì)出現(xiàn)有短期小幅調(diào)整，但總體來(lái)說(shuō)，股指期貨推出后，對(duì)股市影響不大。

股指推出初期，基金等機(jī)構(gòu)投資者介入程度不高，一個(gè)是國(guó)家相關(guān)法規(guī)的限制，另外機(jī)構(gòu)獲得受托人的許可需要一段時(shí)間來(lái)完成。因此預(yù)計(jì)股指期貨推出初期，在缺乏基金等機(jī)構(gòu)投資者參與的情況下，股指期貨交易量不會(huì)很大，而且暫以中小投資者為主，私募資金將成為市場(chǎng)主力。

由于缺乏機(jī)構(gòu)的套期保值盤，初期股指期貨價(jià)格波幅可能會(huì)非常大，當(dāng)日價(jià)格波幅很可能會(huì)超過(guò)10%的幅度，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間后，價(jià)格波幅才會(huì)逐漸縮小。因此投資者需要準(zhǔn)備足夠的后備資金并做好資金管理，以防持倉(cāng)被強(qiáng)平。首次建倉(cāng)倉(cāng)位不能超過(guò)總資金的20%，然后再按照盈利比例依次加碼。

在滬深300股指期貨合約推出初期，套利機(jī)會(huì)較多，特別在合約最后交易日前后的套利機(jī)會(huì)，值得投資者關(guān)注。