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第1篇

姚德權(quán)和王帥(2010)認(rèn)為產(chǎn)融型控股集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)容易在內(nèi)部進(jìn)行傳導(dǎo)，子公司的風(fēng)險(xiǎn)往往會(huì)傳遞到其他子公司或公司總部。［4］文柯(2012)認(rèn)為一方面產(chǎn)融結(jié)合是產(chǎn)業(yè)資本發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是產(chǎn)業(yè)資本尋求更高收益的結(jié)果，另一方面，產(chǎn)融結(jié)合也容易引發(fā)現(xiàn)金流斷裂，風(fēng)險(xiǎn)傳染等一系列風(fēng)險(xiǎn)。［5］王帥(2012)的研究結(jié)果表明產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)在運(yùn)營(yíng)期間面臨的風(fēng)險(xiǎn)為利率上升以及利率波動(dòng)率上升的風(fēng)險(xiǎn)。［6］總的來(lái)說(shuō)，目前，對(duì)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及利率市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注相對(duì)較多，而對(duì)于其外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，目前的研究還比較少見(jiàn)。在以往關(guān)于外匯風(fēng)險(xiǎn)的研究文獻(xiàn)中，一些學(xué)者運(yùn)用了技術(shù)方法，例如Probit、Logit、PanelData、NNs支持向量機(jī)等來(lái)對(duì)匯率波動(dòng)的行為進(jìn)行描述，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)(Taylor，1995;［7］Rizzo，1998;［8］Wieland和Westerhott，2005;［9］Ruiz，2009;［10］謝赤，等，2008［11］)。此外，一些學(xué)者，如Pai等(2009)針對(duì)單一模型的技術(shù)缺陷，嘗試運(yùn)用Hybrid模型，綜合利用各類模型的優(yōu)點(diǎn)來(lái)提高對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)準(zhǔn)度。［12］以往的研究為匯率波動(dòng)行為的描述提供了一些有用的方法和實(shí)證結(jié)論，但這些研究并沒(méi)有較好地針對(duì)特定經(jīng)營(yíng)主體來(lái)分析外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。本文從產(chǎn)融型企業(yè)這一經(jīng)濟(jì)主體出發(fā)，運(yùn)用中國(guó)產(chǎn)融型企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行研究，從而發(fā)現(xiàn)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)外匯風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)規(guī)律和特征。

二、產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的路徑分析

產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)突出表現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是其所持有的金融資產(chǎn)容易受到匯率波動(dòng)的影響，其金融資產(chǎn)價(jià)值會(huì)隨匯率變化而變化;二是如果其匯率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債的結(jié)構(gòu)不合理，匯率的變化也會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。由此可見(jiàn)，產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)價(jià)值受到匯率變化的影響。針對(duì)第二種情況，將產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)劃分為匯率敏感性資產(chǎn)和非敏感資產(chǎn)，分別用A1和A2表示，同樣地，負(fù)債也可以分為匯率敏感型負(fù)債L1和非敏感負(fù)債L2，令資產(chǎn)和負(fù)債的報(bào)酬率分別為R1a與R2a，以及R1l與R2l。由此可知，產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)和負(fù)債受到匯率的影響，如果敏感型資產(chǎn)和負(fù)債的結(jié)構(gòu)不合理，產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)極易由于資產(chǎn)負(fù)債價(jià)值不匹配而產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而這種流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也很容易傳導(dǎo)至集團(tuán)公司的各個(gè)部門(mén)。

三、產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)模型構(gòu)建

分別針對(duì)以上兩個(gè)方面的影響，構(gòu)建兩類不同的實(shí)證模型來(lái)分析外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的影響。對(duì)于金融資產(chǎn)價(jià)值渠道的外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)，本文采用Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的度量。在進(jìn)行產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)金融資產(chǎn)價(jià)值對(duì)其他變量(包括自身的過(guò)去值)的回歸時(shí)，如果把匯率變化的滯后值包括在內(nèi)能顯著地改進(jìn)對(duì)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)金融資產(chǎn)價(jià)值的預(yù)測(cè)，我們就說(shuō)X是Y的(格蘭杰)原因。對(duì)于第二種類型的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)，本文設(shè)計(jì)匯率敏感性資產(chǎn)與負(fù)債模型如下:對(duì)式(14)和(15)進(jìn)行聯(lián)立求解，可以得到聯(lián)立方程的回歸系數(shù)，通過(guò)回歸系數(shù)可以推導(dǎo)一定時(shí)期內(nèi)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)的外匯風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)。參數(shù)及其經(jīng)濟(jì)含義如表1所示。

四、產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的實(shí)證研究

(一)實(shí)證研究樣本

考慮到數(shù)據(jù)收集的可行性，本文采用已參股金融的上市公司為研究樣本，具體包括雅戈?duì)枴|方集團(tuán)、泛海建設(shè)、新希望、廣船國(guó)際、洪都航空、金融街、中糧地產(chǎn)、中孚實(shí)業(yè)、中集集團(tuán)、兩面針、皖能電力、皖維高新、吉林敖東、遼寧成大、東方創(chuàng)業(yè)、蘭生股份、申能股份、廈門(mén)國(guó)貿(mào)、東方創(chuàng)業(yè)、首鋼股份、湖北金環(huán)、錦江股份、武鋼股份、華茂股份、寶鋼股份、長(zhǎng)江電力、南京高科、杉杉股份、閩福發(fā)A、中金嶺南、航空動(dòng)力、華新水泥、美菱電器、新華制藥、友利控股、亞泰集團(tuán)、葛洲壩、海欣股份及其參股的金融企業(yè)。樣本數(shù)據(jù)的期限為2000～2012年。數(shù)據(jù)來(lái)源于金融統(tǒng)計(jì)年鑒以及國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)(CSMAR)。

(二)外匯風(fēng)險(xiǎn)度量的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)

定義匯率收益率(Rer)為:Rer=lnERt=－lnERt－1(16)其中，ERt為人民幣兌美元匯率水平值。在樣本期內(nèi)，匯率收益率序列有一定的波動(dòng)集聚性，其匯率風(fēng)險(xiǎn)在某一段時(shí)間可能會(huì)集中釋放。從Granger因果關(guān)系模型來(lái)看，宏源證券和東北證券等少數(shù)金融企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值受到匯率變化的影響，對(duì)應(yīng)地，其參股企業(yè)如華茂股份、亞泰集團(tuán)等企業(yè)的股權(quán)資產(chǎn)價(jià)值也受到匯率變化的影響，因此，這些企業(yè)在管理過(guò)程中，需要更多地關(guān)注匯率的變化，對(duì)金融資產(chǎn)進(jìn)行更合理的配置，同時(shí)，其投資者在投資過(guò)程中也要關(guān)注匯率變化，防范因匯率變化而帶來(lái)的投資損失。

(三)匯率敏感性資產(chǎn)與負(fù)債模型參數(shù)估計(jì)

本文采用最小二乘法進(jìn)行估計(jì)。由于自變量中包括有因變量的滯后項(xiàng)，所以先對(duì)模型進(jìn)行D－W檢驗(yàn)來(lái)判定模型是否存在自相關(guān)情況。分別對(duì)各個(gè)模型進(jìn)行D－W檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)D－W值在2附近，因此運(yùn)用最小二乘法對(duì)式(14)和(15)進(jìn)行參數(shù)估計(jì)是合適的，模型的參數(shù)估計(jì)結(jié)果如表2和表3所示。從以上模型可知，匯率風(fēng)險(xiǎn)缺口管理模型系數(shù)并不顯著，這反映出匯率的變化和波動(dòng)率的變化對(duì)產(chǎn)融型企業(yè)集團(tuán)在金融市場(chǎng)進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)尚無(wú)顯著的影響。

五、結(jié)論

第2篇

一、交易商戰(zhàn)略概述

在實(shí)際交易活動(dòng)中，交易商總是基于過(guò)去經(jīng)驗(yàn)、現(xiàn)存條件以及未來(lái)預(yù)測(cè)制定行動(dòng)方案，因此，交易商的主觀判斷——信念（belief）在交易商戰(zhàn)略選擇過(guò)程中起著非常重要作用。在對(duì)信息的搜集和處理過(guò)程中，交易商經(jīng)常出現(xiàn)認(rèn)知偏差，這些偏差造成不同交易商對(duì)于相同信息的判斷出現(xiàn)差異，最終導(dǎo)致在交易戰(zhàn)略的選擇上出現(xiàn)分化。同時(shí)，不同交易商的信息條件不同，也導(dǎo)致戰(zhàn)略選擇出現(xiàn)差異。

戰(zhàn)略的本義是對(duì)戰(zhàn)爭(zhēng)全局的謀劃和指導(dǎo)，泛指指導(dǎo)或決定全局的策略。交易商戰(zhàn)略是指，交易商根據(jù)自身?xiàng)l件和市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，在尋求利潤(rùn)和（或）規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)過(guò)程中所選擇的交易方式，以及為實(shí)現(xiàn)交易目的所采取的重大舉措，這些交易方式對(duì)外匯交易商會(huì)產(chǎn)生重大和深遠(yuǎn)的影響。具體說(shuō)來(lái)，交易商戰(zhàn)略可以分為以下幾種類型：

（一）風(fēng)險(xiǎn)控制者與存貨控制型交易戰(zhàn)略

就單個(gè)交易商而言，外匯市場(chǎng)上規(guī)模較小的交易商風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱，為了控制外匯頭寸的風(fēng)險(xiǎn)暴露，他們必須根據(jù)外匯市場(chǎng)交易實(shí)情不斷調(diào)險(xiǎn)頭寸。而那些規(guī)模較大的交易商，在做市過(guò)程中，面臨其他交易者所提交的大量買(mǎi)入和賣(mài)出指令，由于這些指令是隨機(jī)的，買(mǎi)入和賣(mài)出指令之間會(huì)產(chǎn)生不平衡，為避免破產(chǎn)，做市商必須保持一定的頭寸，通過(guò)交易來(lái)平衡這種買(mǎi)入和賣(mài)出指令之間的不平衡。因此，這類以風(fēng)險(xiǎn)控制為目的的交易模式被稱為存貨控制型外匯交易。一般認(rèn)為，存貨控制型交易戰(zhàn)略直接影響到外匯市場(chǎng)短期運(yùn)行，造成外匯市場(chǎng)日內(nèi)交易量、價(jià)差和市場(chǎng)波動(dòng)性出現(xiàn)有規(guī)律運(yùn)動(dòng)。

（二）投機(jī)者與信息驅(qū)動(dòng)型交易戰(zhàn)略

外匯市場(chǎng)上，不同的交易商擁有不同的信息集合，他們根據(jù)自己對(duì)市場(chǎng)的判斷進(jìn)行投機(jī)，這類交易以投機(jī)為特征，其出發(fā)點(diǎn)是交易商的信息條件，因此被稱為信息驅(qū)動(dòng)型交易。交易商的信息驅(qū)動(dòng)型交易也會(huì)對(duì)外匯市場(chǎng)起重要影響，它既可能起到穩(wěn)定現(xiàn)有市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的作用，也可能驅(qū)使市場(chǎng)體系發(fā)展成一種新的穩(wěn)定結(jié)構(gòu)，這種穩(wěn)定結(jié)構(gòu)甚至可能會(huì)對(duì)應(yīng)一種新的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)機(jī)制。例如，當(dāng)所有的交易者就市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)方向達(dá)成一致意見(jiàn)時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)單向市場(chǎng)，即：當(dāng)所有交易者都認(rèn)為英鎊下跌時(shí)，他們就會(huì)都想賣(mài)空英鎊，所有人都想做相同的事情，最后英鎊的價(jià)格會(huì)跳到一個(gè)新的水平。

（三）噪音交易者與正反饋交易戰(zhàn)略

噪音交易者是指對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)未來(lái)收益分布形成錯(cuò)誤理念，并按照這種錯(cuò)誤理念選擇交易戰(zhàn)略的投資者。這些投資者在市場(chǎng)中收集和處理信息以及形成預(yù)期收益的某一環(huán)節(jié)中出現(xiàn)了行為上的偏差，也有可能由于他們過(guò)于相信自己的判斷，錯(cuò)誤的評(píng)估了與收益相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

大量調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，噪音交易者在交易中存在正反饋交易行為，他們?cè)谕鈪R資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)買(mǎi)入，價(jià)格下跌時(shí)賣(mài)出。導(dǎo)致交易者選擇這種交易戰(zhàn)略的因素有許多。首先，從交易者對(duì)外匯資產(chǎn)價(jià)格的主觀預(yù)期來(lái)看，導(dǎo)致交易者選擇正反饋交易戰(zhàn)略的原因，可能是因?yàn)樗麄儗?duì)價(jià)格預(yù)期采用簡(jiǎn)單的外推或者追逐潮流的做法；其次，從外匯交易機(jī)制來(lái)看，在主動(dòng)交易過(guò)程中，交易商買(mǎi)賣(mài)外匯資產(chǎn)的限價(jià)指令性質(zhì)也可能會(huì)導(dǎo)致其選擇正反饋交易，因?yàn)橄迌r(jià)指令使得在外匯資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)，交易者加速賣(mài)出；再次，從交易模式來(lái)看，在外匯交易過(guò)程中，交易商也有可能因不能滿足債權(quán)人追加保證金要求，而被迫平倉(cāng)，從而選擇正反饋交易戰(zhàn)略；此外，外匯交易商往往在外匯交易機(jī)制設(shè)計(jì)過(guò)程中，對(duì)交易員設(shè)置一定的頭寸限額，鼓勵(lì)其進(jìn)行止損交易，這種交易結(jié)果也會(huì)導(dǎo)致交易商的正反饋交易。一般而言，在實(shí)踐中，投資者愿意選擇這種交易戰(zhàn)略，因?yàn)樵谕鈪R資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，其財(cái)富水平得到提高，同時(shí)，也傾向于承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）套利者和知情者下注（SmartMoney）戰(zhàn)略

除了加劇外匯市場(chǎng)波動(dòng)的噪音交易者外，另一類外匯交易商在市場(chǎng)中利用噪音交易者對(duì)市場(chǎng)的錯(cuò)誤判斷，根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)，將外匯資產(chǎn)價(jià)格推回到與基本面相符的水平，這類交易者經(jīng)常被稱為套利者。他們經(jīng)常性的在各個(gè)外匯市場(chǎng)間，吞吐各類外匯資產(chǎn)，充當(dāng)噪音交易者的對(duì)手。一般而言，套利者具有更高超的交易技巧，更靈通的信息，善于捕捉市場(chǎng)中的各類獲利機(jī)會(huì)，往往被認(rèn)為是穩(wěn)定市場(chǎng)的力量。具體來(lái)說(shuō)，套利者利用噪音交易者對(duì)市場(chǎng)判斷不準(zhǔn)的缺點(diǎn)，在后者過(guò)分樂(lè)觀，大量購(gòu)買(mǎi)外匯資產(chǎn)時(shí)，向市場(chǎng)拋售存貨；而當(dāng)噪音交易者過(guò)分悲觀，積極拋售外匯資產(chǎn)時(shí)，大量買(mǎi)進(jìn)。這類建立在對(duì)市場(chǎng)信息有較為準(zhǔn)確判斷基礎(chǔ)之上的交易戰(zhàn)略被稱為知情者下注戰(zhàn)略。

這幾類交易戰(zhàn)略是從不同角度來(lái)刻畫(huà)的，其中存貨控制型交易與信息驅(qū)動(dòng)型交易是從交易商的交易動(dòng)機(jī)出發(fā)的，它們分別對(duì)應(yīng)于外匯交易商的風(fēng)險(xiǎn)控制與投機(jī)行為，因此，這兩類交易戰(zhàn)略是最基本的。后兩類交易戰(zhàn)略是從交易商行為特征來(lái)刻畫(huà)的，是前兩種交易戰(zhàn)略在實(shí)際交易活動(dòng)中的體現(xiàn)。因此本文以前兩種交易戰(zhàn)略作為考察重點(diǎn)。

二、交易商戰(zhàn)略影響因素分析

（一）風(fēng)險(xiǎn)與交易商戰(zhàn)略選擇

投資理論認(rèn)為投資者的交易行為和交易戰(zhàn)略是建立在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的判斷基礎(chǔ)之上的，風(fēng)險(xiǎn)最小和收益最大化是行為準(zhǔn)則。許多研究表明國(guó)際資產(chǎn)組合多樣化是減小風(fēng)險(xiǎn)的最有效途徑之一，作為國(guó)際間資產(chǎn)組合經(jīng)營(yíng)者，外匯交易商可以通過(guò)投資多個(gè)國(guó)際市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)多樣化。

在外匯市場(chǎng)實(shí)際操作中，為了消除風(fēng)險(xiǎn)，外匯交易商采取改善交易機(jī)制、開(kāi)發(fā)交易工具、加強(qiáng)管理等措施，推動(dòng)了外匯市場(chǎng)的發(fā)展。但在面臨具體風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的決策方式直接導(dǎo)致了交易主體在交易過(guò)程中會(huì)經(jīng)常性地出現(xiàn)認(rèn)知與行為的偏差，造成外匯市場(chǎng)出現(xiàn)許多異常現(xiàn)象，其中比較著名的要算是“比索問(wèn)題”。“比索問(wèn)題”是指1976年墨西哥比索在預(yù)期貶值之前較長(zhǎng)的一段時(shí)間，比索就開(kāi)始出現(xiàn)貶值的現(xiàn)象。盡管最后市場(chǎng)預(yù)期被證明是正確的，而且可能是理性的，但是實(shí)際貶值和預(yù)期貶值不一致，存在一個(gè)時(shí)間差，實(shí)際貶值提前。Krasker(1980)指出決定匯率的潛在變量較大變化有一個(gè)小概率，在無(wú)限時(shí)間的跨度內(nèi)，該事件發(fā)生的可能性較大，但在一定限度的樣本期間內(nèi)，該事件可能根本不會(huì)發(fā)生，這樣這個(gè)小概率的重大事件在檢驗(yàn)的有限樣本期間內(nèi)可能就反應(yīng)不出來(lái)。這個(gè)小概率重要事件的潛在發(fā)生對(duì)市場(chǎng)參與者的行為和預(yù)期有重要影響。“比索問(wèn)題”表明一些外匯市場(chǎng)參與者，主要是外匯交易商在從事外匯交易過(guò)程中，在其認(rèn)為貶值風(fēng)險(xiǎn)將要增加的情況下，決策權(quán)重發(fā)生了明顯變化，紛紛提前采取措施，導(dǎo)致比索提前貶值，而在看到其他交易商的行為后，另外一些交易商迅速改變自己的預(yù)期，最終形成羊群效應(yīng)，導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)波動(dòng)。

（二）信息決策與交易商戰(zhàn)略選擇

外匯交易商的交易活動(dòng)是以其期望或預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)的，他們對(duì)外匯資產(chǎn)價(jià)格未來(lái)運(yùn)動(dòng)的看法是決策關(guān)鍵。交易商對(duì)匯率運(yùn)動(dòng)方向的預(yù)測(cè)是其可得信息的函數(shù)。一般而言，信息不僅包括事實(shí)，也包括評(píng)估事實(shí)所需的技術(shù)或人力資本；不僅包括新聞報(bào)道，還包括有關(guān)新聞報(bào)道的意義價(jià)值。除了信息本身外，交易商對(duì)新聞的任何舉措也都屬于信息的研究范疇。通常情況下，市場(chǎng)中不同的交易商所獲的信息不同，并因之產(chǎn)生不同的期望后才可進(jìn)行交易。

交易商獲取信息是有成本的，否則便沒(méi)有人會(huì)不辭勞苦、想方設(shè)法搜集第一手信息資料。如果沒(méi)有消息依據(jù)的人在市場(chǎng)上可以和有情報(bào)根據(jù)的人一樣應(yīng)付自如，那就不會(huì)有任何人愿意閱讀媒體消息、觀看路透社行情并進(jìn)行追蹤研究。正因?yàn)樾畔⑹怯绊懡灰咨虘?zhàn)略的重要因素，很多理論都以信息條件作為劃分交易商戰(zhàn)略特征的重要標(biāo)尺。

信息對(duì)外匯市場(chǎng)的影響是通過(guò)交易商行為實(shí)現(xiàn)的。外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論的大量實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，交易量和波動(dòng)性之間存在高度的日內(nèi)相關(guān)性。例如Frankel和Froot（1990）指出，同期的交易量和波動(dòng)性之間存在相關(guān)性。他們認(rèn)為形成這種相關(guān)性的原因可能有兩個(gè)：第一，外匯市場(chǎng)用一種有效的方式處理信息。市場(chǎng)將單個(gè)人的微量信息加總，以相對(duì)較快且平穩(wěn)的速度傳遞給每一位交易者。外匯市場(chǎng)對(duì)信息的反映比較及時(shí)，利用信息優(yōu)勢(shì)，有些交易商能夠通過(guò)交易獲利，外匯市場(chǎng)交易商信息條件存在異質(zhì)性；第二，交易量自身能夠產(chǎn)生“過(guò)度波動(dòng)性”，市場(chǎng)存在大量的“噪音交易”（Goodhart,1988;FrankelandFroot，1990）。

在外匯市場(chǎng)眾多的參與者中，以交易商身份出現(xiàn)的各種市場(chǎng)參與者是外匯市場(chǎng)主導(dǎo)力量，他們的戰(zhàn)略選擇在很大程度上決定了外匯市場(chǎng)的發(fā)展。資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，投資者在進(jìn)行投資時(shí)，總是根據(jù)各種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)、收益以及流動(dòng)性特征等來(lái)決定持有量。作為一個(gè)高度簡(jiǎn)化的理論，他指明了交易商在投資過(guò)程中的基本行為特征。但對(duì)現(xiàn)實(shí)的交易來(lái)說(shuō)，交易商所考慮的因素遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止這些。具體說(shuō)來(lái)，交易商在選擇交易戰(zhàn)略過(guò)程中受到客觀和主觀兩方面因素的影響。其中，客觀因素包括交易商所面臨的市場(chǎng)條件和自身?xiàng)l件兩個(gè)層次；主觀因素主要是指風(fēng)險(xiǎn)和信息對(duì)交易商決策所起的影響作用。后者，直接導(dǎo)致交易商交易行為的異質(zhì)性。正是由于交易商所具備的條件不同、行為方式不同，才會(huì)引起不同的交易需求，最終形成外匯市場(chǎng)巨大的交易量，使外匯市場(chǎng)成為全球最大的金融市場(chǎng)。

三、交易商戰(zhàn)略與我國(guó)外匯市場(chǎng)發(fā)展

外匯市場(chǎng)運(yùn)行效率主要體現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)信息的反映是否充分、信息能否在各交易主體間迅速傳播、外匯資產(chǎn)的價(jià)格能否對(duì)信息做出充分調(diào)整、潛在的交易需求能否迅速轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的交易等方面。具體說(shuō)來(lái)，外匯市場(chǎng)的發(fā)展和效率的提高需要滿足以下三個(gè)條件：第一，愿意并能夠交易本外幣的個(gè)人和機(jī)構(gòu)之間的網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)建立，愿意并能夠賣(mài)出貨幣的個(gè)人與愿意并能夠買(mǎi)入的個(gè)人相連接，對(duì)雙方均有益的交易不會(huì)因?yàn)槿狈B接而不能進(jìn)行；第二，交易得以安全、迅速和低成本地進(jìn)行；最后，市場(chǎng)能發(fā)現(xiàn)外匯供求平衡的匯率水平，也就是市場(chǎng)出清。總之，外匯市場(chǎng)運(yùn)行效率的提高是以外匯交易主體是否能夠方便、快捷、低成本的交易作為衡量標(biāo)準(zhǔn)，而外匯交易商戰(zhàn)略選擇空間的大小正是這一標(biāo)準(zhǔn)的體現(xiàn)。因此，從交易商戰(zhàn)略選擇空間出發(fā)，我國(guó)外匯市場(chǎng)發(fā)展應(yīng)從以下幾個(gè)方面著手，提高外匯市場(chǎng)效率：

（一）有步驟、按次序地取消資本管制，擴(kuò)大外匯可兌換范圍

資本自由流動(dòng)、貨幣自由兌換、匯率自由波動(dòng)是發(fā)達(dá)外匯市場(chǎng)所應(yīng)具備的三大基本條件。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和改革開(kāi)放的深入，人民幣正在逐步走向世界市場(chǎng)，取消資本管制擴(kuò)大外匯可兌換范圍是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然選擇，也是外匯市場(chǎng)發(fā)展的前提。就外匯市場(chǎng)而言，這些措施可以增加外匯交易量、提高市場(chǎng)流動(dòng)性，但同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致匯率波動(dòng)加劇。就后者而言，匯率波動(dòng)會(huì)給一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成沖擊，但隨著金融體系完善，外匯市場(chǎng)發(fā)展，這些沖擊會(huì)得到部分化解。保羅.克魯格曼曾在《匯率的不穩(wěn)定》一文中指出，對(duì)于（20世紀(jì)）80年代的浮動(dòng)匯率，一個(gè)最令人困惑不解，因而也是最重要的方面是匯率的大幅波動(dòng)對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)的任何方面都只有輕微的影響。同時(shí)，對(duì)于資本過(guò)度流入和匯率過(guò)度波動(dòng)帶來(lái)的負(fù)面影響，可以通過(guò)采取一些措施來(lái)加以防范。例如，建立外匯平準(zhǔn)基金，或是利用外匯儲(chǔ)備建立海外投資機(jī)構(gòu)在國(guó)際外匯市場(chǎng)操作等等。

（二）培育外匯交易商，促進(jìn)外匯交易主體結(jié)構(gòu)合理化

不同的交易主體對(duì)外匯市場(chǎng)發(fā)展起不同作用。雖然說(shuō)，外匯市場(chǎng)客戶是外匯市場(chǎng)最終推動(dòng)者，但國(guó)際外匯市場(chǎng)發(fā)展表明，外匯市場(chǎng)交易商在外匯市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中起著決定性作用，是外匯市場(chǎng)的主導(dǎo)力量。一方面，外匯交易商的交易規(guī)模大，對(duì)外匯市場(chǎng)的影響較大；另一方面外匯交易商的交易技巧高、創(chuàng)新能力和創(chuàng)新欲望強(qiáng)，容易形成實(shí)際的推動(dòng)力。

交易主體的結(jié)構(gòu)決定外匯市場(chǎng)利益分配關(guān)系，交易主體結(jié)構(gòu)是否合理決定了外匯市場(chǎng)發(fā)展是否平穩(wěn)。按外匯市場(chǎng)交易主體在交易中表現(xiàn)出的行為特征來(lái)看，有些交易者，例如規(guī)模較大的機(jī)構(gòu)投資者，在外匯交易中一般充當(dāng)知情交易者角色，對(duì)于穩(wěn)定外匯市場(chǎng)、溝通外匯供求、傳遞市場(chǎng)信息具有重要的作用；而另一些交易者，如規(guī)模較小的交易主體往往充當(dāng)了噪音交易者的角色，往往是加劇外匯市場(chǎng)波動(dòng)的作俑者。因此，不同交易主體的比例，及其構(gòu)成對(duì)一個(gè)有效的外匯市場(chǎng)起著重要的作用。

（三）完善外匯交易機(jī)制，提高交易效率

外匯交易機(jī)制是外匯市場(chǎng)參與者共同遵循的交易規(guī)則，其主要功能是將外匯市場(chǎng)潛在供求轉(zhuǎn)換成現(xiàn)實(shí)的交易。在這一轉(zhuǎn)換過(guò)程中，價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程是關(guān)鍵。不同的交易機(jī)制在價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程中的作用各不相同。各交易機(jī)制在所允許的指令類型、交易可能發(fā)生的時(shí)間、交易提交時(shí)投資者所能獲得的市場(chǎng)信息數(shù)量和質(zhì)量以及對(duì)做市商提供流動(dòng)性的依賴程度都有所不同，外匯交易機(jī)制是外匯交易商實(shí)施交易戰(zhàn)略的制度前提。外匯交易機(jī)制決定了外匯交易方式，而交易方式是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)效率的關(guān)鍵因素之一。交易方式對(duì)貨幣價(jià)值的確定、供求關(guān)系的協(xié)調(diào)、信息的溝通、政策的傳導(dǎo)等等都具有重要意義。因此，外匯市場(chǎng)的發(fā)展必須要完善交易機(jī)制，提高外匯交易效率。

不同交易機(jī)制具有不同特征，對(duì)外匯市場(chǎng)效率的影響也不盡相同。按照交易機(jī)制與交易安排的關(guān)系，可以把交易機(jī)制分為集中化的市場(chǎng)安排和分散化的市場(chǎng)安排兩大類。一方面，分散化的市場(chǎng)安排對(duì)做市商集體來(lái)說(shuō)是有效的，但外匯買(mǎi)賣(mài)價(jià)差較大，波動(dòng)性較高，而集中化的市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差較小，波動(dòng)性較低；另一方面分散化的市場(chǎng)要比集中化的市場(chǎng)面臨市場(chǎng)崩潰的可能性要小得多。我國(guó)外匯市場(chǎng)通過(guò)采用電子經(jīng)紀(jì)系統(tǒng)和集中清算，緩解了信用風(fēng)險(xiǎn)，但市場(chǎng)流動(dòng)性較差。為進(jìn)一步發(fā)展我國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)，健全外匯市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制，2003年9月9日國(guó)家外匯管理局《關(guān)于銀行間外匯市場(chǎng)開(kāi)展雙向交易的通知》，決定自2003年10月1日起，在銀行間外匯市場(chǎng)實(shí)行雙向交易。允許各會(huì)員單位通過(guò)銀行間外匯市場(chǎng)交易系統(tǒng)在同場(chǎng)交易中進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)雙向交易。為引進(jìn)了做市商機(jī)制，增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性、完善匯率形成機(jī)制創(chuàng)造了條件。

（四）促進(jìn)外匯交易工具創(chuàng)新，滿易需求

在外匯市場(chǎng)上，不同的交易主體對(duì)獲利要求不同，風(fēng)險(xiǎn)偏好也不同，因此，他們?cè)诮灰坠ぞ叩倪x擇上也具有多樣性。一個(gè)成熟的、有效的市場(chǎng)應(yīng)該能提供多樣化的交易工具來(lái)滿易主體的不同需求。因此，為了擴(kuò)大交易商戰(zhàn)略選擇空間、提高外匯市場(chǎng)效率，必須不斷促進(jìn)外匯交易工具的創(chuàng)新，滿足外匯交易商的各種交易需求。

（五）完善電子交易系統(tǒng)，改進(jìn)外匯交易設(shè)施、降低交易成本

第3篇

在過(guò)去的30年里，建立于全球貨幣交易市場(chǎng)基礎(chǔ)之上的各國(guó)政府債券市場(chǎng)、區(qū)域貨幣市場(chǎng)和全球股票市場(chǎng)日趨繁榮，成為債務(wù)和股票資本的重要來(lái)源。

外匯市場(chǎng)所具有的深度、流動(dòng)性和透明度使得投資者能夠在外匯風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下發(fā)現(xiàn)眾多的跨境投資機(jī)會(huì)，政府和企業(yè)則能夠以合理的成本舉債和獲得權(quán)益資本，這促進(jìn)了尚處于早期階段的國(guó)際投資的繁榮。

除商業(yè)銀行和投資銀行外，各類全球性投資者諸如養(yǎng)老基金、共同基金、個(gè)人投資者和公司的財(cái)務(wù)部門(mén)也已成為包括芝加哥商品交易所在內(nèi)的各交易所的客戶。這些客戶業(yè)已成為外匯市場(chǎng)創(chuàng)新的重要推動(dòng)力，并將繼續(xù)決定全球外匯市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)。

二、客戶是創(chuàng)新的驅(qū)動(dòng)者

20世紀(jì)70～80年代，外匯市場(chǎng)客戶對(duì)于交易的三大要求是：價(jià)格的品質(zhì)（買(mǎi)賣(mài)價(jià)差小和流動(dòng)性高）、價(jià)格的連續(xù)性（在市場(chǎng)劇烈波動(dòng)時(shí)仍保持價(jià)格品質(zhì)），以及定價(jià)的速度（客戶希望在30秒內(nèi)即通過(guò)電話獲得銀行或經(jīng)紀(jì)人的報(bào)價(jià)）。

20世紀(jì)90年代，我們目睹了外匯期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展，該市場(chǎng)使用了成熟的實(shí)時(shí)計(jì)算機(jī)風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)和全球指令傳送體系。同時(shí)我們也見(jiàn)證了主要由路透和EBS提供的外匯電子經(jīng)紀(jì)系統(tǒng)的擴(kuò)張。這一時(shí)期外匯市場(chǎng)形成了一種重要的趨勢(shì)，并已蔓延至股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)——這就是創(chuàng)建一個(gè)更加迅速、低廉和安全的市場(chǎng)的趨勢(shì)。從總體看，這是一種尋求更高的市場(chǎng)效率的強(qiáng)勁趨勢(shì)，電訊、計(jì)算機(jī)和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的迅猛發(fā)展則加速了這一發(fā)展趨勢(shì)。

我將闡述我們認(rèn)為對(duì)市場(chǎng)參與者具有推動(dòng)作用的三類效率：成本效率、風(fēng)險(xiǎn)管理效率和資本信用效率。

（一）成本效率

20世紀(jì)90年代，一些大型的跨國(guó)銀行建立了能為其全球分支機(jī)構(gòu)的外匯期權(quán)投資組合提供24小時(shí)風(fēng)險(xiǎn)管理和定價(jià)服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)交易系統(tǒng)，這樣一來(lái)，不但使人力資源成本下降，更重要的是使風(fēng)險(xiǎn)管理者能夠受益于大數(shù)法則，因?yàn)橥顿Y組合的對(duì)沖服從概率分布模型。隨著這些全球范圍的投資組合的增長(zhǎng)，跨國(guó)機(jī)構(gòu)的收入流更加趨于可測(cè)。

這些網(wǎng)絡(luò)化期權(quán)交易系統(tǒng)的演進(jìn)，使得銀行通過(guò)自動(dòng)交易屏幕進(jìn)行的期權(quán)銷(xiāo)售面值總額可達(dá)500萬(wàn)美元。其結(jié)果是既提高了定價(jià)速度，又使銷(xiāo)售人員和交易員更具效率。

到2000年，客戶要求銀行進(jìn)一步簡(jiǎn)化交易程序。大多數(shù)投資者和跨國(guó)公司都享有在交易前指導(dǎo)其獲得幾個(gè)有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格的特權(quán)。他們不希望有一些員工專門(mén)等在電話機(jī)旁邊以從彼此競(jìng)爭(zhēng)的銀行那兒獲得最佳價(jià)格。1996年，StateStreet銀行開(kāi)發(fā)了外匯交易聯(lián)接系統(tǒng)（FXConnect），這是第一扇開(kāi)啟的“銀行之門(mén)”。2000年，這扇大門(mén)對(duì)其他銀行開(kāi)放其平臺(tái)，由此變成一個(gè)“多銀行電子系統(tǒng)”，使買(mǎi)方客戶能看到35家外匯交易銀行提供的價(jià)格，并能夠以這些價(jià)格執(zhí)行交易。

與此類似，7家主要銀行于2000年決定采用新興的、相對(duì)低廉的互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)來(lái)解決競(jìng)價(jià)問(wèn)題。他們聯(lián)合推出了被稱為“FXall”的互聯(lián)網(wǎng)“多銀行電子系統(tǒng)”。在FXall，所有7家銀行和成員銀行能在同一時(shí)間競(jìng)價(jià)，并能確保其客戶通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)獲得一個(gè)最好的價(jià)格。今天，F(xiàn)Xall有43家銀行為超過(guò)500家客戶提供市場(chǎng)服務(wù)，這些客戶每天的即期和遠(yuǎn)期互換交易將近160億美元。這種趨勢(shì)在諸如Currenex等私人擁有的系統(tǒng)里也同樣存在。Currenex對(duì)銀行間貨幣市場(chǎng)和外匯交易參與者而言就象一個(gè)網(wǎng)上交易所，交易者進(jìn)行電子化報(bào)價(jià)，通過(guò)雙邊授信安排進(jìn)行結(jié)算，并且享受到稱之為“直通處理（straightthroughprocessing，STP）”的另一項(xiàng)提高交易效率的創(chuàng)新，STP使得交易在被執(zhí)行的同時(shí)就能將情況報(bào)告給后臺(tái)和風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)。

2001年，芝加哥商品交易所也采取了降低客戶成本的措施，同時(shí)把一天的交易時(shí)間延長(zhǎng)到幾乎24小時(shí)，在其Globex電子交易系統(tǒng)上，在技術(shù)上推出了專門(mén)滿足外匯交易市場(chǎng)需求的撮合引擎。這一技術(shù)允許CME的銀行客戶、機(jī)構(gòu)客戶和公眾通過(guò)使用一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的電子交易界面或連續(xù)不斷地向CME進(jìn)行報(bào)價(jià)的自動(dòng)交易系統(tǒng)來(lái)執(zhí)行交易。自動(dòng)交易系統(tǒng)減少了差錯(cuò)風(fēng)險(xiǎn)，并能連續(xù)不斷地以一定的速率報(bào)價(jià)，這比任何一個(gè)交易員更富有效率。CME還通過(guò)VPN（虛擬私人網(wǎng)絡(luò)）提供互聯(lián)網(wǎng)聯(lián)接。為降低電信費(fèi)用，有些客戶已用每月僅需費(fèi)450美元的VPN來(lái)代替每月要花費(fèi)3500美元的T-1線路。

由于銀行和交易所通過(guò)自動(dòng)化技術(shù)降低了內(nèi)部成本，他們對(duì)其客戶就更具吸引力了。根據(jù)一個(gè)大型國(guó)際銀行估計(jì)，在過(guò)去的十年里，他們每筆外匯交易的成本已經(jīng)從13美元跌到1美元。

近期，CME也通過(guò)花旗銀行和CLS銀行聯(lián)接了“持續(xù)聯(lián)系結(jié)算”（CLS）來(lái)降低成本。比如，通過(guò)CME的CLS方案，一家銀行先前為交割4000份歐元期貨合約也許要支付1萬(wàn)美元的費(fèi)用，但現(xiàn)在只需25美元。

總之，近期出現(xiàn)的外匯交易創(chuàng)新決定著未來(lái)潮流，這些創(chuàng)新包括：使用互聯(lián)網(wǎng)以降低電信成本；使用“多銀行電子系統(tǒng)”把多家銀行的報(bào)價(jià)集中在一個(gè)屏幕上；使用自動(dòng)交易系統(tǒng)以快速、連續(xù)執(zhí)行交易以及利用STP減少后臺(tái)和風(fēng)險(xiǎn)管理差錯(cuò)并降低處理成本。

所有這些都是重要的新趨勢(shì)，并將為外匯交易市場(chǎng)下一輪的發(fā)展奠定一個(gè)良好的基礎(chǔ)。

（二）風(fēng)險(xiǎn)管理效率

風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域最重要的發(fā)展涉及為管理外匯交易期權(quán)投資組合而開(kāi)發(fā)的實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)管理模式以及外匯電子交易的發(fā)展。20世紀(jì)90年代初，O‘Connor&Associates與瑞士銀行（SBC）合作為其系統(tǒng)內(nèi)數(shù)以百計(jì)的外匯交易員和風(fēng)險(xiǎn)管理顧問(wèn)安裝了期權(quán)定價(jià)軟件。在1993年SBC收購(gòu)O’Connor時(shí)，這一軟件升級(jí)為可供全球交易所和交易室及客戶端使用的前臺(tái)交易機(jī)制。客戶獲得期權(quán)價(jià)格的時(shí)間顯著縮短，而且，銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理人員也能對(duì)全球的投資組合有一個(gè)實(shí)時(shí)的了解。

在路透和EBS交易平臺(tái)上，即期外匯的電子經(jīng)紀(jì)速度縮短為0.2秒左右，進(jìn)一步提升了風(fēng)險(xiǎn)管理的效率。

2001年，CME在Globex上推出了一個(gè)一天23小時(shí)的外匯產(chǎn)品，使交易時(shí)間從2秒下降到不到0.2秒。CME同樣允許自動(dòng)交易系統(tǒng)進(jìn)行指令輸入，這種鍵入自動(dòng)交易指令的功能是外匯交易的一個(gè)新趨勢(shì)的開(kāi)端，它使在CME進(jìn)行自動(dòng)化套利交易的銀行將有可能進(jìn)行外匯期權(quán)的自動(dòng)交易。

幾年來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)管理效率方面的另一個(gè)重要?jiǎng)?chuàng)新是STP的發(fā)展，通過(guò)使用行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)TOF軟件，STP首先在路透交易系統(tǒng)上得以實(shí)現(xiàn)。今天，當(dāng)即期交易在路透或EBS上執(zhí)行時(shí)，他們不但被自動(dòng)地發(fā)送到前臺(tái)交易系統(tǒng)，同時(shí)被立即發(fā)送到了后臺(tái)以便風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、支付結(jié)算和總帳更新。這一方面通過(guò)減少輸入錯(cuò)誤提高了操作效率，同時(shí)也通過(guò)允許銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理者實(shí)時(shí)掌握其全球外匯頭寸，提高風(fēng)險(xiǎn)管理效率。

自動(dòng)交易和STP將極大地提高銀行交易組織的能力，并使其在未來(lái)幾年里的支出持續(xù)減少。

（三）資本及信用效率

安然事件以后，外匯交易客戶和他們的銀行及投資銀行正在尋找創(chuàng)造資本效率和減少對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的方法。各銀行認(rèn)為他們無(wú)法進(jìn)行無(wú)限額無(wú)抵押的雙邊對(duì)手授信。現(xiàn)在，他們正在探索一些復(fù)合的解決方法

，類似于多年來(lái)由交易所提供的集中對(duì)手清算方法。這種復(fù)合解決方案已經(jīng)在一級(jí)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中應(yīng)用，在此情況下，銀行同有其雙邊授信的客戶進(jìn)行交易，有時(shí)銀行也進(jìn)行EFP交易，通過(guò)把即期交易轉(zhuǎn)換為期貨交易的方式，將即期風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為交易所清算風(fēng)險(xiǎn)，由CME的清算部管理客戶質(zhì)押品并實(shí)施逐日盯盤(pán)。然而，多數(shù)一級(jí)經(jīng)紀(jì)商自行制定客戶的質(zhì)押標(biāo)準(zhǔn)并實(shí)施逐日盯市。

近來(lái)，一級(jí)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)在向EBS經(jīng)紀(jì)系統(tǒng)或類似于FXall的多銀行系統(tǒng)集中。在EBS系統(tǒng)，一級(jí)經(jīng)紀(jì)銀行把他們的高信用級(jí)別租給其客戶—信用等級(jí)較低的銀行。這種安排使得信用等級(jí)較低的銀行能看到“內(nèi)部?jī)r(jià)格”，每筆交易完成后，低信用等級(jí)銀行除向EBS支付傭金外再向一級(jí)經(jīng)紀(jì)銀行支付一個(gè)差價(jià)。

另一個(gè)外匯交易信用領(lǐng)域的重要?jiǎng)?chuàng)新是CLS銀行。數(shù)年來(lái)，49家主要交易銀行投資于并支持CLS銀行的發(fā)展，創(chuàng)造了一個(gè)在交割時(shí)即解決清算風(fēng)險(xiǎn)的方法，其目的是要避免“赫斯塔風(fēng)險(xiǎn)”。今天，CLS銀行每天通過(guò)執(zhí)行10萬(wàn)余份的支付指令進(jìn)行1萬(wàn)億美元的清算，盡管CLS銀行尚處于發(fā)展初期，但已經(jīng)在信用和支付效率方面顯示出了優(yōu)越性。

三、未來(lái)外匯交易趨勢(shì)設(shè)想

第4篇

央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)是為了實(shí)現(xiàn)政府自身的一系列全面的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)｡例如,控制通貨膨脹,維持金融穩(wěn)定性等｡但政策的目的性和對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)有哪些影響主要依賴于許多因素,包括一個(gè)國(guó)家發(fā)展的階段､金融市場(chǎng)發(fā)展的程度和一國(guó)對(duì)各種沖擊的脆弱程度｡所以在對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)的操作上所給出的精確定義仍然處于爭(zhēng)論當(dāng)中｡[2]

對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)有以下三個(gè)重要的目的:首先是影響匯率水平,其次是減少匯率波動(dòng)性或者說(shuō)給外匯市場(chǎng)提供了流動(dòng)性,最后是影響外匯儲(chǔ)備量｡外匯市場(chǎng)的干預(yù)由宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)所驅(qū)使的:控制通貨膨脹或維持內(nèi)部平衡,維持外部平衡和防止資源分配不當(dāng)或維持競(jìng)爭(zhēng)和促進(jìn)增長(zhǎng),預(yù)防或處理市場(chǎng)無(wú)序或危機(jī)｡為了實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo),央行可以尋求目標(biāo)來(lái)控制匯率和匯率的波動(dòng)性或影響外匯儲(chǔ)備量｡

1.干預(yù)影響匯率水平

20世紀(jì)90年代初,許多新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)維持釘住或有管理的匯率制度,旨在以匯率水平為目標(biāo)或在一定幅度內(nèi)限制波動(dòng)性｡貨幣政策和外匯市場(chǎng)干預(yù)支持這些安排如香港､阿根廷､保加利亞這些國(guó)家和地區(qū)｡東亞的幾個(gè)經(jīng)濟(jì)體(如馬來(lái)西亞和泰國(guó))維持一籃子釘住政策,都緊緊釘住美元｡在1994和1997年墨西哥和馬來(lái)西亞金融危機(jī)前,有幅度的貶值是釘住匯率的一個(gè)特點(diǎn)｡但是,匯率變化使智利､新加坡在他們特定時(shí)期和幅度內(nèi)經(jīng)歷了升值壓力｡即使再靈活的官方政策也會(huì)限制匯率變化的:比如韓國(guó)在1990年采用的“市場(chǎng)平均匯率體系”,即每天的匯率變動(dòng)都限制在一個(gè)特定幅度內(nèi)｡許多這樣的釘住匯率制在1997和1998年亞洲和俄羅斯金融危機(jī)后都崩潰了｡但有一個(gè)例外,釘住制度在中國(guó)大陸以及其香港地區(qū)仍然維持,而馬來(lái)西亞在1998年又回到固定匯率制｡

2.浮動(dòng)匯率制下的干預(yù)

20世紀(jì)90年代后半期,自從釘住匯率制崩潰以來(lái),許多國(guó)家轉(zhuǎn)向以監(jiān)測(cè)通脹為目標(biāo)的浮動(dòng)匯率制｡近年來(lái)對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)的明顯減少反映了貨幣當(dāng)局對(duì)匯率波動(dòng)率更大的容忍度｡原因之一就是一些國(guó)家和地區(qū)現(xiàn)在對(duì)匯率波動(dòng)更有彈回性｡改善的宏觀經(jīng)濟(jì)政策和政策可信性在短期已經(jīng)使匯率波動(dòng)到通脹發(fā)生的可能性減少｡同時(shí),貨幣失諧已減少,這也減少了貨幣貶值所導(dǎo)致的金融部門(mén)職能削減和產(chǎn)量的急劇縮小程度｡原因之二是因?yàn)楦?dòng)制有其優(yōu)點(diǎn),它能防止匯率高估,也可以幫助穩(wěn)定資本流｡

雖然在浮動(dòng)匯率制下,對(duì)干預(yù)的依靠顯得日趨減少,但政策制定者不是完全對(duì)匯率的波動(dòng)性聽(tīng)之任之｡干預(yù)會(huì)部分地反映一國(guó)和地區(qū)保持對(duì)其宏觀經(jīng)濟(jì)或金融穩(wěn)定性的愿望｡例如,2002年巴西貨幣的突然貶值是隨通脹上升緊跟而來(lái)的,這就要求提高通脹的目標(biāo)｡新興外匯市場(chǎng)也更傾向賭博式的單方?jīng)Q策和不穩(wěn)定性,因?yàn)樗麄儎?shì)單力薄,會(huì)受制于高度的不確定性和信息不對(duì)稱｡與此相應(yīng),許多國(guó)家把外匯市場(chǎng)深度缺失當(dāng)作干預(yù)背后的一個(gè)重要因素｡原則上,外部平衡在浮動(dòng)制下該會(huì)更缺少關(guān)注｡但是實(shí)際上,如下所述,它看上去像干預(yù)的一個(gè)重要原因｡

3.對(duì)外匯儲(chǔ)備量的影響

在外匯市場(chǎng)上,央行操作的另一個(gè)目的是影響外匯儲(chǔ)備量｡許多央行試圖積累外匯儲(chǔ)備的政策或多或少是因?yàn)樵S多亞洲國(guó)家從20世紀(jì)90年代后期金融危機(jī)開(kāi)始的,其他的一些試圖減少增長(zhǎng)或儲(chǔ)備水平｡以下三種因素可以指導(dǎo)干預(yù)工具的標(biāo)準(zhǔn)和選擇,調(diào)節(jié)外匯儲(chǔ)備量:匯率影響､市場(chǎng)友好度､成本和收益｡

所以,央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)是為了實(shí)現(xiàn)一系列宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo),如控制通脹､維持競(jìng)爭(zhēng)或維護(hù)金融穩(wěn)定性｡然而,干預(yù)的特定目的很有可能隨經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展水平而變化｡各國(guó)央行在發(fā)展的早期階段通常通過(guò)干預(yù)支持其固定匯率制,更有可能作為“做市者”的角色,為欠發(fā)達(dá)的匯市提供流動(dòng)性｡因而,央行進(jìn)入外匯市場(chǎng)為了防止市場(chǎng)過(guò)度輻射或者減慢匯率調(diào)整速度,同時(shí),在金融壓力下提供流動(dòng)性,還有就是控制外匯儲(chǔ)備量,或者為積累干預(yù)所需的硬通貨,或者為減少運(yùn)輸成本而減少儲(chǔ)備等｡

2､外匯市場(chǎng)干預(yù)的方法和策略

據(jù)IMF報(bào)道,2001年在對(duì)許多發(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)的調(diào)查中,將近有82%的干預(yù)是針對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的｡主要原因是現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性最大｡另外,在對(duì)不同外匯干預(yù)方法的調(diào)查中有一個(gè)特點(diǎn)引人注目,即對(duì)多大的透明度是最好的這個(gè)問(wèn)題有著截然不同的觀點(diǎn)｡一些央行相信透明度會(huì)帶來(lái)更大的效率,但另一些則相反｡實(shí)際上,央行不時(shí)地關(guān)注透明度問(wèn)題是為了減少它們對(duì)匯率的影響｡當(dāng)存在投機(jī)性攻擊的風(fēng)險(xiǎn)和使用指令流渠道時(shí),央行大多會(huì)考慮使用非透明度的干預(yù)｡Canales-Krijlenko(2003)的調(diào)查表明將近半數(shù)的發(fā)展中和轉(zhuǎn)型國(guó)家的央行在干預(yù)時(shí)并不公開(kāi)對(duì)外宣布｡干預(yù)時(shí)金融工具的選擇是現(xiàn)貨外匯交易,而遠(yuǎn)期､衍生物和貨幣間債務(wù)工具這些很少使用｡在大多數(shù)市場(chǎng)中,央行通常用電話與做市者直接交易或通過(guò)經(jīng)紀(jì)人服務(wù)機(jī)構(gòu)與經(jīng)紀(jì)人顧客直接交易｡這種情況下,經(jīng)紀(jì)人所喊的價(jià)即為央行所接受的價(jià),或者調(diào)整價(jià)格以刺激做市者觸到該價(jià)格｡在許多國(guó)家,電子經(jīng)紀(jì)商與做市者通過(guò)電子交易平臺(tái)進(jìn)行交易｡這些都要求央行公開(kāi)在市場(chǎng)上進(jìn)行｡如果短時(shí)間內(nèi)不能對(duì)參與者公開(kāi),則可以使用其他類型的干預(yù)方法｡如與大的商業(yè)銀行作為機(jī)構(gòu),然后與做市者進(jìn)行交易,在特定價(jià)格限制下,使交易達(dá)到特定量｡在國(guó)際清算銀行的調(diào)查中,并沒(méi)有任何特定的交易方法占據(jù)主導(dǎo)｡交易安排的選擇很大程度上依賴于市場(chǎng)上所用的技術(shù),尤其對(duì)那些能提供最多信息和先于其它選擇的最大流動(dòng)性的技術(shù)｡關(guān)于透明度的問(wèn)題,大多數(shù)央行表明偏好“匿名”,這也表明在非市場(chǎng)交易中他們有時(shí)將直接與大公司(公共部門(mén)和私人部門(mén))進(jìn)行交易｡當(dāng)外匯儲(chǔ)備量增加不影響匯率時(shí),需要頻繁的但小規(guī)模干預(yù);若影響匯率時(shí),則需要大的而非頻繁的干預(yù)｡

新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)的央行所部署的技術(shù)和方法很明顯比發(fā)達(dá)國(guó)家過(guò)去三十年的干預(yù)方法要廣泛的多｡這尤其體現(xiàn)在三個(gè)方面:直接控制的使用;通過(guò)拍賣(mài)出售期貨合約;外匯債務(wù)單位或指數(shù)化作為補(bǔ)充工具的使用(后兩項(xiàng)技術(shù)尤其見(jiàn)于拉美國(guó)家)｡但是大多數(shù)的干預(yù)還是采用傳統(tǒng)的方法,即對(duì)大規(guī)模市場(chǎng)中占主導(dǎo)地位的且最具流動(dòng)變現(xiàn)的部分的現(xiàn)貨交易｡

3､我國(guó)央行對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)存在的問(wèn)題及建議

我國(guó)外匯市場(chǎng)是不完全的市場(chǎng)｡這主要表現(xiàn)在:一方面央行作為市場(chǎng)供求最后差額的承擔(dān)者和風(fēng)險(xiǎn)的最后承擔(dān)者處于市場(chǎng)的中心地位,不管政策是否需要,它都要被動(dòng)､無(wú)條件的承擔(dān)｡被動(dòng)的外匯市場(chǎng)干預(yù)是通過(guò)增減外匯儲(chǔ)備來(lái)實(shí)現(xiàn)的,由此導(dǎo)致了被動(dòng)的貨幣政策,影響了國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性｡而且,央行被動(dòng)地介入外匯市場(chǎng)平衡其供需,會(huì)使其在未有充分升值的非均衡的匯率水平上結(jié)清,外匯市場(chǎng)的出清轉(zhuǎn)變?yōu)檠胄懈深A(yù)下的人為平衡,無(wú)法反映市場(chǎng)的真實(shí)供求狀況｡被動(dòng)參與外匯買(mǎi)賣(mài),也會(huì)導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放出現(xiàn)較大的波動(dòng)｡另一方面,央行的調(diào)控集中在外匯即期市場(chǎng),外匯同業(yè)拆借市場(chǎng)和遠(yuǎn)期等交易手段則沒(méi)有得到充分發(fā)展,而后者卻不會(huì)像即期交易那樣導(dǎo)致本外幣的直接轉(zhuǎn)化,對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)量的沖擊很小,可減少穩(wěn)定匯率和國(guó)內(nèi)貨幣政策目標(biāo)的沖突｡[3]另外,我國(guó)央行的沖銷(xiāo)干預(yù)手段持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)､干預(yù)規(guī)模大,在進(jìn)行外匯干預(yù)時(shí)穩(wěn)定匯率的傾向十分明顯｡所以,我國(guó)應(yīng)大力發(fā)展外匯市場(chǎng),擴(kuò)大外匯市場(chǎng)的規(guī)模,以及制定或修改相關(guān)的配套制度｡

首先,應(yīng)當(dāng)繼續(xù)積極推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換,在綜合考慮各相關(guān)因素的基礎(chǔ)上,確定人民幣匯率在合理區(qū)間范圍內(nèi)波動(dòng)｡完善外匯賬戶管理和銀行結(jié)售匯體制,逐步放松經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶開(kāi)立使用的限制,積極推動(dòng)強(qiáng)制結(jié)匯向意愿結(jié)匯的轉(zhuǎn)變｡這樣才可能使中央銀行擺脫在外匯市場(chǎng)的被動(dòng)地位,將外匯儲(chǔ)備和匯率政策作為宏觀調(diào)控的有效手段,加快外匯市場(chǎng)建設(shè)｡其次,由于目前我國(guó)央行的調(diào)控工具主要集中在即期交易,外匯遠(yuǎn)期､貨幣互換等交易手段沒(méi)有得到充分的發(fā)展,需要開(kāi)發(fā)和培育新的調(diào)控工具｡另外,還需要進(jìn)一步擴(kuò)大外匯市場(chǎng)主體的參與范圍,放寬對(duì)交易中心會(huì)員持匯規(guī)模的限制,豐富外匯交易的內(nèi)容和品種｡[4]最后,從世界范圍內(nèi)看,國(guó)際上已經(jīng)有利用擴(kuò)大匯率浮動(dòng)范圍以對(duì)付游資沖擊的先例,而且干預(yù)外匯及維護(hù)匯率穩(wěn)定的成本也會(huì)變得越來(lái)越高｡我國(guó)應(yīng)適應(yīng)國(guó)際金融形勢(shì)的變化,適時(shí)地?cái)U(kuò)大人民幣匯率的波動(dòng)幅度｡

參考文獻(xiàn):

[1]Canales-Kriljenko,JI(2003):“Foreignexchangeinterventionindevelopingandtransitioneconomiesresultsofasurvey”IMFWorkingPaper03/95.May.

[2]RamonMoreno(2005):“Motivesforintervention”,BISWorkingPapersNo.24b.

第5篇

一、基本知識(shí)

同了解任何一個(gè)理論體系一樣，首先必須明確構(gòu)成外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論體系的一些最基本知識(shí)點(diǎn)。

（一）微觀方法的兩個(gè)特征

1．指令流在微觀理論中，指令流發(fā)揮著核心作用，是微觀研究方法的特征之一。

（1）必須明白指令流和交易量不是一回事。“指令流”可以看作我們所熟悉的“凈需求”概念的變體，它測(cè)度買(mǎi)方與賣(mài)方定單的凈值。它是凈需求的變形，但并不等同于凈需求，因?yàn)樵诰鈼l件下，指令流不一定會(huì)等于零。

（2）與從觀測(cè)值得到預(yù)期值的方法不同，指令流是用真實(shí)貨幣表示人們的心理意愿。一種典型的指令流分析列示如下：

由于指令流包含那些知悉消息的人士的交易情況，通過(guò)指令流分析，交易商可以獲知這些信息，從而給出價(jià)格。從這個(gè)意義上講，指令流更像一種信息傳遞機(jī)制。

2．價(jià)差價(jià)差是微觀方法的又一個(gè)特征。它的受重視來(lái)自三個(gè)方面的原因。首先，在研究層次上，價(jià)差數(shù)據(jù)是各種資料數(shù)據(jù)中的核心內(nèi)容。其次，市場(chǎng)參與者對(duì)交易成本極為關(guān)注，這種關(guān)注自然反映到價(jià)差上。最后，價(jià)差對(duì)微觀理論脫離完全從貿(mào)易機(jī)制抽象而來(lái)的合理預(yù)期理論具有重要的作用。

“指令流”和“價(jià)差”類似于宏觀領(lǐng)域的“數(shù)量”和“價(jià)格”概念，但它們反映的意義具有本質(zhì)的不同。

（二）三個(gè)微觀切入點(diǎn)

有關(guān)微觀結(jié)構(gòu)研究的前提假設(shè)、研究方法與傳統(tǒng)的宏觀方法有很大的不同，這一特點(diǎn)在外匯領(lǐng)域特別明顯。

在前提假設(shè)方面，傳統(tǒng)模型僅僅將外匯看成是宏觀經(jīng)濟(jì)中的一種相對(duì)價(jià)格，而微觀結(jié)構(gòu)論者則認(rèn)為公眾信息與匯率有關(guān)，外匯市場(chǎng)的主體是存在差異的。也就是說(shuō)，微觀理論認(rèn)為所采用的交易機(jī)制是十分重要的。在研究方法方面，與傳統(tǒng)方法不同，微觀結(jié)構(gòu)的研究往往著眼分析外匯市場(chǎng)中各個(gè)決策主體的行為及其互相影響，而傳統(tǒng)的方法則是先以一系列宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)系作為研究的開(kāi)始，諸如貨幣需求、購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)等，然后再用這些關(guān)系去分析匯率問(wèn)題。

一言以蔽之，微觀結(jié)構(gòu)分析關(guān)注外匯交易機(jī)制的細(xì)節(jié)，而宏觀經(jīng)濟(jì)方法則一般認(rèn)為這些細(xì)節(jié)不重要而忽略它們。

微觀方法不同于宏觀方法，主要體現(xiàn)在它們研究問(wèn)題不同的切入點(diǎn)上。微觀方法否定了宏觀方法的三個(gè)假設(shè)，并以此為切入點(diǎn)建立自己的理論體系。

1．假設(shè)一：信息具有不對(duì)稱性。宏觀方法假定公眾均可獲得同等的信息，而微觀方法則認(rèn)為并不是每個(gè)公眾都能獲得可靠的信息。換言之，微觀方法認(rèn)為信息是不對(duì)稱的，存在著私人信息。

在市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論中最強(qiáng)調(diào)的基本概念莫過(guò)于私有信息，它被認(rèn)為是價(jià)格形成的關(guān)鍵所在。因?yàn)樗接行畔⒕哂幸韵聝蓚€(gè)鮮明的特征：

（1）它不能被所有的人共享；

（2）它比公開(kāi)信息能更好地預(yù)測(cè)未來(lái)價(jià)格的走勢(shì)。

私有信息的渠道大致可以分為兩類：一類是關(guān)于最終收益的私有信息；另一類是關(guān)于價(jià)格的私有信息。而且，私有信息影響價(jià)格的渠道也不是單一的。不同渠道對(duì)價(jià)格影響的動(dòng)態(tài)效應(yīng)（時(shí)間上、空間上、程度上）一直是微觀結(jié)構(gòu)理論家和實(shí)務(wù)者最關(guān)心的問(wèn)題。

微觀理論認(rèn)為外匯市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)很有可能是私有信息作用的結(jié)果。根據(jù)私有信息形成的原因不同，它對(duì)價(jià)格影響的持續(xù)時(shí)間也就明顯不同，因此價(jià)格的波動(dòng)程度和頻率也就不同。究竟是哪一種原因造成價(jià)格波動(dòng)，這是一個(gè)難度較大的實(shí)證分析課題，也是一項(xiàng)非常有意義的工作。

2．假設(shè)二：市場(chǎng)參與者顯示出異質(zhì)性。宏觀理論認(rèn)為，市場(chǎng)參與者以相同方式影響價(jià)格，而微觀理論則認(rèn)為，市場(chǎng)參與者影響價(jià)格的方式各不相同，也即微觀方法認(rèn)為市場(chǎng)參與者存在異質(zhì)性問(wèn)題。市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論是把這個(gè)問(wèn)題放在了市場(chǎng)交易機(jī)制的環(huán)境中來(lái)探討，而私有信息的作用使得人們對(duì)這個(gè)問(wèn)題的理解又進(jìn)了一步。

對(duì)異質(zhì)性問(wèn)題的研究，主要是通過(guò)三個(gè)方面來(lái)分析它對(duì)價(jià)格的影響：

（1）市場(chǎng)參與者的交易動(dòng)機(jī)所造成的影響。即認(rèn)為投機(jī)交易者和保值交易者的目標(biāo)函數(shù)是不一樣的，即使不存在私有信息，它們相互作用的結(jié)果也不會(huì)像合理預(yù)期模型所闡述的那樣單純。

（2）市場(chǎng)交易者的分析方法所起的作用。即認(rèn)為市場(chǎng)參與者對(duì)信息的處理方法顯示出多樣化，比如有按照基礎(chǔ)面分析的結(jié)果進(jìn)行投資的交易者，也有利用數(shù)據(jù)的變化結(jié)構(gòu)來(lái)預(yù)測(cè)價(jià)格走勢(shì)的重視技術(shù)面的交易者。究竟哪種預(yù)測(cè)方法比較準(zhǔn)確，就要看市場(chǎng)上哪種性質(zhì)的交易者占多數(shù)。

（3）市場(chǎng)交易者信息不對(duì)稱的動(dòng)態(tài)效果。即認(rèn)為交易者是否掌握私有信息是影響他們投資行為的關(guān)鍵要素。雖然做市商提供了流動(dòng)性，具有設(shè)定價(jià)格的權(quán)力，但是，知情交易者和非知情交易者的不同戰(zhàn)略和市場(chǎng)參與者之間相互博弈的結(jié)果最終將影響做市商的定價(jià)機(jī)制。

3．假設(shè)三：不同的交易機(jī)制對(duì)匯率的影響存在差異。宏觀方法未考慮交易機(jī)制的不同對(duì)匯率的作用，而微觀方法則認(rèn)為不同的交易機(jī)制影響匯率。

面對(duì)國(guó)際金融中心外匯市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀，尤其是經(jīng)歷了全球性金融風(fēng)暴的襲擊，金融理論家和實(shí)務(wù)家都重新開(kāi)始關(guān)心如下的問(wèn)題。

問(wèn)題一：現(xiàn)有外匯市場(chǎng)的交易機(jī)制對(duì)匯率的形成是否合理？現(xiàn)有的即期市場(chǎng)上的外匯交易主要是通過(guò)三個(gè)渠道進(jìn)行的：一是顧客與銀行間的交易；二是國(guó)際金融市場(chǎng)上銀行之間的交易；三是通過(guò)經(jīng)紀(jì)人交易。

問(wèn)題二：市場(chǎng)的透明度如何建立？透明度問(wèn)題有三個(gè)層面上的意思：一是市場(chǎng)的厚度；二是差價(jià)的大小；三是市場(chǎng)的恢復(fù)力。所謂市場(chǎng)厚度是指單位訂單的變化會(huì)引起現(xiàn)有匯率多大的變動(dòng)。價(jià)格波動(dòng)越小，就代表流動(dòng)性越高。另外，買(mǎi)賣(mài)差價(jià)表示一買(mǎi)一賣(mài)的轉(zhuǎn)手后所造成的損失，差價(jià)越小，流動(dòng)性就越大。

問(wèn)題三：怎樣確保外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定性（流動(dòng)性）？第三，當(dāng)意料不到的偶發(fā)原因發(fā)生后，需要多少時(shí)間才能回到原來(lái)的價(jià)格水準(zhǔn)。恢復(fù)速度越快，代表流動(dòng)性越高。這類研究的基本思路是，權(quán)衡透明度和流動(dòng)性的水準(zhǔn)或許能找到一個(gè)最佳的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

總之，外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論無(wú)論從研究方法上還是從研究視角上都和現(xiàn)有的以宏觀分析方法為主的匯率理論有著明顯的不同。其特征主要表現(xiàn)在三個(gè)以往從未被重視過(guò)的微觀層面：一是私有信息；二是市場(chǎng)參與者的異質(zhì)性；三是交易機(jī)制。它接受了實(shí)證分析結(jié)果和現(xiàn)有理論不吻合的批判，強(qiáng)調(diào)在非有效的外匯市場(chǎng)上來(lái)自于知情交易者訂單指令流和出自于做市商的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)這兩個(gè)關(guān)鍵的微觀金融指標(biāo)是傳遞和反映私有信息的唯一工具，這些信息（比如，資產(chǎn)的低估或高估等）匯集在市場(chǎng)的交易過(guò)程中，才是主導(dǎo)匯率和外匯交易量變化的決定要素。

二、文獻(xiàn)綜述

近年來(lái)有許多書(shū)籍和文章對(duì)外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論的重要特征和成果作了很有價(jià)值的歸納和評(píng)述。其中，O′Hara教授的《市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論》（1995）一書(shū)對(duì)這個(gè)領(lǐng)域的理論研究成果作了非常系統(tǒng)和精辟的概括，并將市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)定義為“在明確的貿(mào)易規(guī)則下資產(chǎn)交換的過(guò)程和結(jié)果”。Madhavan則拓展了O′Hara提出的分析市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的理論體系（即存貨模型和信息模型兩大組成部分），將近幾年在實(shí)證研究、經(jīng)驗(yàn)分析和應(yīng)用性研究上的成果和理論體系的發(fā)展結(jié)合在一起，作了非常明快的表述，本文不再贅述。關(guān)于外匯市場(chǎng)的應(yīng)用性研究，主要是針對(duì)有效市場(chǎng)不能成立的現(xiàn)狀，在三個(gè)方面對(duì)原來(lái)的制約條件作了修正。

（一）私有信息的作用

既然外匯不僅是商品進(jìn)出口的交換媒介，它的更大的功能是作為金融資產(chǎn)能給人們帶來(lái)增值的功能，因此，外匯市場(chǎng)也會(huì)具有金融市場(chǎng)的共同特征。PerraudinandVital（1996）發(fā)現(xiàn)，做市商為了獲得分散在各個(gè)銀行手中的私有信息，會(huì)有意地拉開(kāi)買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)，排擠市場(chǎng)上那些出于流動(dòng)性需求的非知情交易者，因?yàn)檫@些非知情交易者對(duì)價(jià)格變化的反應(yīng)是最為敏感的。EvansandLyons（2002）利用日數(shù)據(jù)、Rime（2001）利用周數(shù)據(jù)都發(fā)現(xiàn)，交易訂單流匯集了各個(gè)交易者的私有信息，與幾乎沒(méi)有說(shuō)明力的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)相比，它能很好地決定國(guó)際金融市場(chǎng)上主要外匯的走勢(shì)。

（二）非同類市場(chǎng)交易者的影響

FrankelandFroot（1990）曾經(jīng)指出由于外匯市場(chǎng)并不都是那些只按基礎(chǔ)水平來(lái)判斷匯率走勢(shì)的交易者（fundamentalist），還有不少是利用歷史數(shù)據(jù)來(lái)分析匯率走勢(shì)的職業(yè)操盤(pán)手———這也是匯率理論的說(shuō)明能力十分低下的一個(gè)原因。這種異質(zhì)性（heterogeneity）的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的形成，主要是因?yàn)樵谛畔⒉粚?duì)稱的條件下噪音交易有時(shí)能夠獲得更大的收益（Vitale，2000）。

（三）市場(chǎng)交易機(jī)制的功能

Lyons（2001）指出，外匯市場(chǎng)是一個(gè)二層結(jié)構(gòu)的分散市場(chǎng)，它的特殊結(jié)構(gòu)決定了它的市場(chǎng)設(shè)計(jì)問(wèn)題不同于其他金融市場(chǎng)，除了要防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、減少信息不對(duì)稱和廢除市場(chǎng)準(zhǔn)入的障礙等因素外，還應(yīng)該重視在外匯市場(chǎng)中充當(dāng)主角的商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)。

總之，上述這三大方面出現(xiàn)的市場(chǎng)摩擦問(wèn)題，實(shí)際上是密切相關(guān)和互相影響的。沒(méi)有分散市場(chǎng)的制約，就無(wú)法充分體現(xiàn)私有信息的價(jià)值，噪音交易者也就不可能從中謀取投機(jī)的利潤(rùn)。反過(guò)來(lái)，噪音交易的行為又增加了分散市場(chǎng)信息不對(duì)稱的程度，使私有信息對(duì)價(jià)格的影響變得更為顯著。

三、前沿課題和難點(diǎn)

在外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)領(lǐng)域存在一些研究的前沿課題。

課題一：外匯指令流信息反映的是清償信息還是資產(chǎn)平衡信息，還是二者都反映了？對(duì)于這個(gè)問(wèn)題，目前應(yīng)該可以收集足夠的統(tǒng)計(jì)信息來(lái)實(shí)證這項(xiàng)工作。

課題二：在哪種程度上相反的情況才出現(xiàn)，即價(jià)格影響指令流？在哪些情況下（例如機(jī)構(gòu)分散）這種情況更敏感。微觀理論的中心議題是那些從指令流到價(jià)格的事件情形等。但事情總得一分為二，從價(jià)格到指令流的事件必然存在。目前，對(duì)于這些事件的研究還處于空白。

課題三：為什么顧客指令流可以不等于零？還沒(méi)有令人信服的論文對(duì)這一問(wèn)題加以說(shuō)明。

課題四：為什么來(lái)自不同類型客戶對(duì)價(jià)格的沖擊相差如此之大？同上一個(gè)問(wèn)題一樣，這一問(wèn)題也有待進(jìn)一步的研究。

還有其他一些課題。如：數(shù)據(jù)融合問(wèn)題，取得強(qiáng)型市場(chǎng)效率的時(shí)間問(wèn)題，何時(shí)技術(shù)分析是合理的，為何1000萬(wàn)美元成為約定俗成的交易單位，以及信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)等等問(wèn)題。

最后，還要強(qiáng)調(diào)的是，在這個(gè)研究領(lǐng)域，運(yùn)用實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的新方法來(lái)探討在信息不對(duì)稱的條件下最優(yōu)交易機(jī)制的設(shè)計(jì)問(wèn)題，也是今后不可忽視的研究方向。

當(dāng)然，由于該項(xiàng)研究在國(guó)內(nèi)剛剛起步，相應(yīng)的困難接踵而來(lái)。首先，只能間接借鑒英文文獻(xiàn)，必須要看英文原文，英語(yǔ)便成為進(jìn)行該項(xiàng)課題研究的第一個(gè)難點(diǎn)。其次，對(duì)于外匯市場(chǎng)的研究，對(duì)象是高頻數(shù)據(jù)，而國(guó)內(nèi)銀行及相關(guān)機(jī)構(gòu)對(duì)外匯交易數(shù)據(jù)采取了嚴(yán)格的措施，數(shù)據(jù)的采集便成為另一個(gè)難題。第三，必須探索一些新的方法或模型來(lái)得到更為微觀和實(shí)證的研究成果，這也是難點(diǎn)之一。

四、結(jié)語(yǔ)

第6篇

關(guān)鍵詞：德國(guó)；社會(huì)市場(chǎng)；市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)；法律制度

Abstract:Germany''''ssocietymarketeconomylegalregimehastheimportantreferencefunctionwithoutdoubttoourcountry''''ssocialistmarketeconomylegalregime.Myself1993-1995yearskeepGermanperiod,happentohaveexperiencedGermany1994superelectionandtheGermaneconomy1990to1994transformfromthedeclinetotherecoveryprocess,thereforehavetheownobservationtoGermanylegalregime''''seffectivenessandthedeepunderstanding.

keyword:Germany;Socialmarket;Marketeconomy;Legalregime

一社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以及社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法律制度的基本含義

根據(jù)德國(guó)"經(jīng)濟(jì)奇跡之父"艾茵哈特的設(shè)想，社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)就是把市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)自由原則和社會(huì)利益均衡原則相結(jié)合，把個(gè)人進(jìn)取心與社會(huì)進(jìn)步相結(jié)合，以社會(huì)大眾福利制為目的的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制〔1〕。因取得社會(huì)進(jìn)步和貫徹福利制是國(guó)家的任務(wù)，所以國(guó)家必須建立對(duì)經(jīng)濟(jì)生活的宏觀調(diào)控機(jī)制。因此社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的特征可以概括為三點(diǎn)：一是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，二是國(guó)家宏觀調(diào)控機(jī)制、三是大眾福利制。社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是第二次世界大戰(zhàn)之后在德國(guó)取得執(zhí)政地位的基督教民主聯(lián)盟和基督教社會(huì)聯(lián)盟提出的執(zhí)政綱領(lǐng)，在他們戰(zhàn)后長(zhǎng)期的執(zhí)政中這一綱領(lǐng)得到了充分的實(shí)施，在社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)作為基本國(guó)策規(guī)定入憲法之后，也得到了曾經(jīng)一度執(zhí)政的社會(huì)人的遵守。

所謂市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，就是以商品生產(chǎn)與交換為目的，以自由競(jìng)爭(zhēng)為手段的經(jīng)濟(jì)體制。德國(guó)歷屆政府和學(xué)術(shù)界的一致看法是，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是和計(jì)劃經(jīng)濟(jì)相對(duì)立的一種經(jīng)濟(jì)體制，根據(jù)西方社會(huì)多年發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，因?yàn)槭袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)能夠保障個(gè)人自由并發(fā)揮個(gè)人積極性創(chuàng)造性，故只有它才能提供國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的自覺(jué)的和永久的動(dòng)力，而計(jì)劃經(jīng)濟(jì)則不能做到這一點(diǎn)。因此德國(guó)實(shí)行的是全面的私有制基礎(chǔ)上的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制。其實(shí)戰(zhàn)后德國(guó)也有實(shí)施計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的機(jī)會(huì)，1949年聯(lián)邦德國(guó)成立時(shí)參與競(jìng)選的社會(huì)就是把計(jì)劃經(jīng)濟(jì)作為他們的競(jìng)選綱領(lǐng)的。但是隨著社民黨人這次競(jìng)選失敗，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的主張?jiān)诘聡?guó)似乎永遠(yuǎn)失去了支持者，而社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)成為憲法規(guī)定的國(guó)策。

所謂國(guó)家宏觀調(diào)控機(jī)制，指的是國(guó)家利用各種經(jīng)濟(jì)手段對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行積極干預(yù)的各種制度的整體，這是相對(duì)于資本主義發(fā)展初期的自由放任式經(jīng)濟(jì)體制提出的。德國(guó)人認(rèn)為，自由放任式市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)并不能保證國(guó)民經(jīng)濟(jì)的順利發(fā)展，正如1929-1933年的國(guó)際性經(jīng)濟(jì)危機(jī)證明的那樣。為協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，平衡社會(huì)利益分配，緩和階級(jí)沖突，國(guó)家必須采取積極的干預(yù)措施。這是實(shí)行國(guó)家宏觀調(diào)控機(jī)制的目的之一。實(shí)行國(guó)家宏觀調(diào)控機(jī)制的目的之二，是防止不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)和限制競(jìng)爭(zhēng)（壟斷），使企業(yè)始終處于競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)之中，使國(guó)民經(jīng)濟(jì)始終具有發(fā)展的動(dòng)力。國(guó)家宏觀調(diào)控機(jī)制，是社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)特征。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)正常的情況下，國(guó)家把經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一切決定權(quán)放手給企業(yè)和民間，但是一經(jīng)顯示國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展有異常情形，國(guó)家則立即施行多種干預(yù)手段，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)整，使其歸于正常。德國(guó)人對(duì)此的概括是："平時(shí)國(guó)家不問(wèn)不管，緊時(shí)國(guó)家多方出面"。

所謂大眾福利制，就是使德國(guó)公民享受全面的社會(huì)保障的制度。按德國(guó)基本法的規(guī)定，福利制是德國(guó)建立的四大原則之一，也是實(shí)行社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的目的之一。所謂社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的"社會(huì)"一詞，在德語(yǔ)中本來(lái)就有大眾福利的意思。追求利潤(rùn)當(dāng)然是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的動(dòng)力，但是國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目的卻是為社會(huì)公眾造福。因此在德國(guó)，有關(guān)國(guó)計(jì)民生的農(nóng)業(yè)、交通、郵電等行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)并不完全服從于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)則，也就是說(shuō)這些行業(yè)并未全部進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，因?yàn)樗鼈儾荒芡耆塾诶麧?rùn)。在這些部門(mén)曾經(jīng)保留著很大的國(guó)營(yíng)經(jīng)濟(jì)成分（但是從1995年1月1日起德國(guó)鐵路、航空公司、和郵政電訊實(shí)行了私有化改造，即按照私營(yíng)公司的形式進(jìn)行了重新組合，現(xiàn)在的德國(guó)國(guó)營(yíng)企業(yè)僅僅只有魯爾區(qū)的幾個(gè)煤礦）。另外德國(guó)還對(duì)社會(huì)的高收入階層實(shí)行累進(jìn)稅制，并以國(guó)家財(cái)政支持對(duì)雇員的養(yǎng)老、醫(yī)療、失業(yè)等實(shí)行全面的保險(xiǎn)，并對(duì)職業(yè)教育、兒童教育、低收入房租、貧困者的社會(huì)救濟(jì)等方面進(jìn)行補(bǔ)貼。

德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法律制度，就是德國(guó)為保證市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展、給國(guó)家提供宏觀調(diào)控的手段、實(shí)現(xiàn)福利制國(guó)家目的而建立的法律制度的總和。這些法律有，為商品生產(chǎn)和流通提供基本規(guī)則的民法和商法，為國(guó)家調(diào)控提供手段的競(jìng)爭(zhēng)法，反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法和穩(wěn)定法等，保護(hù)勞動(dòng)者的勞動(dòng)法，實(shí)現(xiàn)福利制的社會(huì)立法等。這些法律構(gòu)成一個(gè)相互協(xié)調(diào)的整體。德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是一種完全法律化的經(jīng)濟(jì)體制。它的運(yùn)轉(zhuǎn)機(jī)制是完全建立在法律的基礎(chǔ)之上的。"法治原則"也是現(xiàn)代德國(guó)基本法規(guī)定的立國(guó)四大基本原則之一。該國(guó)現(xiàn)行有效的調(diào)整經(jīng)濟(jì)關(guān)系的法律大約3600多個(gè)，最大的法律如民法有2385條，小的有幾十條，它們基本上覆蓋了的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的各個(gè)方面。完善的法制提供了社會(huì)經(jīng)濟(jì)所需要的穩(wěn)定政治環(huán)境。

二提供市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基本規(guī)則的法律--德國(guó)民法和商法

提供市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本規(guī)則的法律，亦即規(guī)范市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的參加者及其行為的法律，在德國(guó)是民法和商法，這是毫無(wú)疑義的。民商法在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的作用，是規(guī)范市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)參加者身份，賦予市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)參加者用于商品生產(chǎn)和商品交換所需要的基本的權(quán)利、提供商品交換基本的法律規(guī)則。民商法把商品生產(chǎn)者與商品交換者的基本需要，按照平等、自由、公正、公開(kāi)、誠(chéng)實(shí)信用、個(gè)人利益與公共利益協(xié)調(diào)一致等原則，規(guī)定為民事權(quán)利主體、物權(quán)、債權(quán)、公司、票據(jù)、保險(xiǎn)等具體的制度，保障市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)按照這些法律制度健康正常地運(yùn)轉(zhuǎn)。民法和商法所提供的規(guī)則，是社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中最重要的規(guī)則，這在德國(guó)是不言而喻的，但在我國(guó)有關(guān)的探討中，對(duì)此似乎缺乏足夠的認(rèn)識(shí)〔2〕。

（一）德國(guó)民法

民法是調(diào)整平等主體之間的財(cái)產(chǎn)關(guān)系和人身關(guān)系法律規(guī)范的總和，其法律規(guī)范涉及到全社會(huì)的每一個(gè)自然人和法人，大到涉及國(guó)計(jì)民生的財(cái)產(chǎn)支配關(guān)系和流通關(guān)系，小到個(gè)人、家庭與鄰里之間的關(guān)系，都是民法的調(diào)整范圍。所以它是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)最基本的法律，其重要性只有憲法可以相比。德國(guó)現(xiàn)行民法是1886年頒布、1900年生效的《德國(guó)民法典》。明年該法典誕生就已經(jīng)整整100年了。100年來(lái)，德國(guó)社會(huì)與經(jīng)濟(jì)狀況已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，但是德意志聯(lián)邦共和國(guó)1949成立時(shí)制定的《德國(guó)基本法》即德國(guó)憲法承認(rèn)《德國(guó)民法典》仍然有效。當(dāng)然該法典也曾經(jīng)過(guò)不少的修改，但其基本結(jié)構(gòu)和內(nèi)容沒(méi)有大的改變。德國(guó)法律明確規(guī)定，任何企業(yè)的開(kāi)辦者和經(jīng)營(yíng)者都必須有學(xué)習(xí)過(guò)《德國(guó)民法典》的經(jīng)歷，每個(gè)大學(xué)生，無(wú)論是自然科學(xué)、人文科學(xué)、社會(huì)科學(xué)的，都必須有《德國(guó)民法典》的學(xué)分。一部法典能有如此之長(zhǎng)如此之大的生命力，其主要的原因有：

（1）體系宏大，覆蓋面廣。民法因調(diào)整范圍廣泛，在一般國(guó)家也都是體系最寵大的法律。《德國(guó)民法典》開(kāi)始制定時(shí)，正是分裂數(shù)百年的德國(guó)剛剛統(tǒng)一之時(shí)，立法者也想利用該法典把長(zhǎng)期分裂割據(jù)而混亂不一的德國(guó)社會(huì)統(tǒng)一起來(lái)〔3〕，這就更加擴(kuò)大了民法典的規(guī)模。因此，該法典在立法時(shí)基本上把當(dāng)時(shí)能夠設(shè)想到的市民社會(huì)的民事法律關(guān)系統(tǒng)統(tǒng)都規(guī)定進(jìn)去了。這就使得整個(gè)德國(guó)社會(huì)都建立在該法典之上，使得《德國(guó)民法典》實(shí)際上成了規(guī)范整個(gè)德國(guó)社會(huì)的最基本的社會(huì)關(guān)系的法典，也使得后來(lái)想廢止該法典的人常常自嘆乏力（比如希特勒就曾想廢止該法典〔4〕）。同時(shí)也由于立法的這種背景和德國(guó)人一貫辦事細(xì)致認(rèn)真的傳統(tǒng)，該法典的條文達(dá)到2385條，成為當(dāng)今世界最宏大的一部現(xiàn)行法典。

（2）采納科學(xué)，多有創(chuàng)新。《德國(guó)民法典》制定時(shí)，立法者盡量采納了當(dāng)時(shí)法律科學(xué)研究的成果，使得這部法典非常富有創(chuàng)新性。這一點(diǎn)比較突出的如：在立法模式的設(shè)置上，它放棄了在當(dāng)時(shí)影響極大的1804年頒布的《法國(guó)民法典》把民法規(guī)范規(guī)定為"人"、"財(cái)產(chǎn)及對(duì)于所有權(quán)的各種變更"、"取得財(cái)產(chǎn)的各種方法"三篇結(jié)構(gòu)，而根據(jù)本國(guó)法學(xué)家的研究成果，把民法典的內(nèi)容劃分為"總則"、"債務(wù)關(guān)系法"、"物權(quán)法"、"親屬法"、"繼承法"這五編式的結(jié)構(gòu)，這樣，民法的全部?jī)?nèi)容安排得清晰合理，人們從各編的題目就可以看出他們的相互區(qū)別和相互聯(lián)系。又如"權(quán)利能力"、"行為能力"、"法人"、"物權(quán)"等法律概念和制度，關(guān)于"有限所有權(quán)"理論、"權(quán)利濫用禁止"理論等，也是《德國(guó)民法典》吸收法學(xué)家的研究成果并在法典中首創(chuàng)使用的，目前這些概念及制度的科學(xué)性得到了全世界的承認(rèn)并已經(jīng)得到普遍使用。

（3）結(jié)構(gòu)嚴(yán)謹(jǐn)，技術(shù)性強(qiáng)。《德國(guó)民法典》充分體現(xiàn)了德意志民族慣于抽象思維和講究專業(yè)化、技術(shù)化的特點(diǎn)。《德國(guó)民法典》中大量地應(yīng)用了"事實(shí)的抽象-概括式表達(dá)"、"一般性條款"、"共同性規(guī)定（提取公因式）"等法學(xué)邏輯手段和技術(shù)，使得《德國(guó)民法典》的層次分明，而且結(jié)構(gòu)嚴(yán)謹(jǐn)。為了節(jié)省文字和篇幅，該法典中還大量地使用了"援用"技術(shù)，很多條文直接引用其他條文的事實(shí)規(guī)定或者法律效力。在立法語(yǔ)言上，《德國(guó)民法典》的一個(gè)顯著特點(diǎn)是盡量使用法律規(guī)范語(yǔ)言而不是一般民眾的生活語(yǔ)言，這就使得法典條文的含義盡量地精確無(wú)誤。在《德國(guó)民法典》制定時(shí)，曾有人就它的立法技術(shù)和語(yǔ)言進(jìn)行了尖銳的批評(píng)，指責(zé)它過(guò)于專業(yè)化，疏遠(yuǎn)民眾，是"教授的法律"。不過(guò)正因?yàn)榇耍摲ǖ洳抛龅搅?法律計(jì)算機(jī)"〔5〕般的精確，給法官執(zhí)法提供準(zhǔn)確的應(yīng)用規(guī)則，并限制了法官的任意性，從而使法律得到準(zhǔn)確的貫徹，而大眾化的立法技術(shù)和立法語(yǔ)言是做不到準(zhǔn)確執(zhí)法的。

（4）立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，講究質(zhì)量。《德國(guó)民法典》同時(shí)還體現(xiàn)了德意志民族認(rèn)真、精確的特點(diǎn)。該法典從1873年起草，到1896頒布，先后三易其稿，共計(jì)24年方才制成。在整個(gè)法典之中，至今人們還很難發(fā)現(xiàn)冗言贅語(yǔ)，也很難發(fā)現(xiàn)沒(méi)有實(shí)用意義的條文，一些被后來(lái)實(shí)踐證明過(guò)時(shí)的或缺損的內(nèi)容，立法者也都進(jìn)行了廢止和補(bǔ)充。舉世公認(rèn)的是，《德國(guó)民法典》不愧為講究立法質(zhì)量的楷模。

當(dāng)然，時(shí)代的發(fā)展是無(wú)止境的，任何法典，即使它制定時(shí)再完善，也得要不斷地進(jìn)行修改。截止到1994年11月5日，《德國(guó)民法典》已經(jīng)進(jìn)行了122次修改，涉及的條文約500余條〔6〕。其中廢止的條文主要是封建色彩濃厚的家庭與婚姻制度方面的內(nèi)容，增加的條文主要是禁止權(quán)利濫用、男女平權(quán)、侵權(quán)責(zé)任。消費(fèi)者保護(hù)等方面的內(nèi)容。總的來(lái)說(shuō)，隨著時(shí)代的發(fā)展，民法的內(nèi)容必須不斷增加。德國(guó)立法者也認(rèn)識(shí)到，試圖用一部法典來(lái)概括和規(guī)范全部社會(huì)生活是不可能的。當(dāng)增加個(gè)別條文無(wú)濟(jì)于事時(shí)，立法者干脆重新制定一部新法，作為《德國(guó)民法典》附從法。目前這些附從法有《地上權(quán)條例》、《住宅所有權(quán)法》、《通用交易條件法定規(guī)則法》、《婚姻法》、《消費(fèi)者信用法》等。

（二）德國(guó)商法

商法是規(guī)定以營(yíng)業(yè)為目的的人（包括法人）和行為的法律規(guī)范的總和。顧名思義，商法就是專門(mén)規(guī)定有關(guān)商品生產(chǎn)和商品交換的人（包括法人）和事實(shí)的法律。從法律邏輯上來(lái)說(shuō)，商人是民事主體的特別形式，商行為是民事行為的特別形式，所以商法是民法的特別法，民法是商法的一般法。在法律適用規(guī)則上，應(yīng)優(yōu)先適用商法，在商法無(wú)特別規(guī)定時(shí)，可以適用民法。1897年生效的《德國(guó)商法典》，對(duì)它和《德國(guó)民法典》之間的關(guān)系就是這樣規(guī)定的。

《德國(guó)商法典》和《德國(guó)民法典》是同時(shí)制定也是同時(shí)生效的，以后在德意志聯(lián)邦共和國(guó)成立時(shí)又同時(shí)得到《德國(guó)基本法》的承認(rèn)。德國(guó)在民法典之外另外制定商法典的原因，是商人和商事行為雖然具有民事主體和民事行為的一般性質(zhì)，但是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中他們表現(xiàn)更多的是其獨(dú)特性，即具有以營(yíng)業(yè)性商品生產(chǎn)和商品交換為目的，即以商業(yè)性盈利為目的的特點(diǎn)〔7〕。而且商行為比一般民事行為運(yùn)轉(zhuǎn)更快，因而其風(fēng)險(xiǎn)更大，所以它有更高的安全性要求。為社會(huì)公益和社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活安全而言，必須有國(guó)家立法對(duì)商人和商行為制定明確的規(guī)范。《德國(guó)商法典》包括四編共905條，第一編：商人，內(nèi)容有商人，商業(yè)注冊(cè)，商號(hào)，商業(yè)帳簿，商業(yè)代表等規(guī)定，第二編：商事公司及匿名合伙，是關(guān)于無(wú)限公司、兩合公司、股份兩合公司、股份有限公司的規(guī)定。第三編，商行為，內(nèi)容有商行為的一般規(guī)定、買(mǎi)賣(mài)、批發(fā)、運(yùn)輸、倉(cāng)庫(kù)、運(yùn)送等。第四編是海商法的規(guī)定。

《德國(guó)商法典》并沒(méi)有規(guī)定商法的全部?jī)?nèi)容。以后德國(guó)又單獨(dú)制定了《票據(jù)法》、《保險(xiǎn)法》、《支票法》、《銀行法》等商事法律。由于商業(yè)的迅猛發(fā)展，商法典的內(nèi)容的更新和變化要必民法典更快更大。比較突出的有：1937年有關(guān)股份的法律從商法典中抽出，制定為單獨(dú)的《股份法》；1986年通過(guò)《資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)則法》用100多個(gè)條文使商法典第三編得到更新：1989年又根據(jù)歐共體法制定了新的商業(yè)法。

三給國(guó)家提供宏觀調(diào)控手段的法律制度

由于對(duì)自由放任式市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的深刻認(rèn)識(shí)，德國(guó)才改行國(guó)家宏觀調(diào)控式市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，其目的一是為了均衡社會(huì)經(jīng)濟(jì)利益，二是為了防止因?yàn)閴艛喽鴮?dǎo)致限制甚至扼殺競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)象，防止不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為。也就是說(shuō)，國(guó)家不再把社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展只當(dāng)作私人事務(wù)，而要以社會(huì)的最高公共仲裁人的身份積極地干預(yù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活。如果說(shuō)民商法提供給市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)參加者合法的身份和必要的權(quán)利，那么國(guó)家的積極的干預(yù)則是要給市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)提供和諧發(fā)展的秩序，保證它能順利發(fā)展。

在法治國(guó)家的原則下，國(guó)家的宏觀調(diào)控的范圍和方式必須嚴(yán)格依照法律的規(guī)定。德國(guó)在這一方面制定的法律主要有：

（一）關(guān)于保護(hù)競(jìng)爭(zhēng)的法律。

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本動(dòng)力是競(jìng)爭(zhēng)。因此促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)并保護(hù)競(jìng)爭(zhēng)順利進(jìn)行就成了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下國(guó)家的一項(xiàng)重要任務(wù)。國(guó)家對(duì)競(jìng)爭(zhēng)不能如自由放任時(shí)期那樣放任不管，因?yàn)榉湃胃?jìng)爭(zhēng)會(huì)產(chǎn)生如下兩種損害競(jìng)爭(zhēng)的情況：一是競(jìng)爭(zhēng)的濫用，即不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)；二是企業(yè)之間達(dá)成協(xié)議限制甚至扼殺競(jìng)爭(zhēng)。為此德國(guó)專門(mén)制定了如下立法：

⒈《反限制競(jìng)爭(zhēng)法》又名《卡特爾法》。1957年制定，1980年和1990年兩次修改。之所以又稱之為《卡特爾法》，因?yàn)樵摲ǖ闹饕⒎康木褪且髽I(yè)之間達(dá)成的限制競(jìng)爭(zhēng)的卡特爾協(xié)議。有時(shí)卡特爾也指根據(jù)上述協(xié)議而產(chǎn)生的企業(yè)組織，如企業(yè)集團(tuán)、企業(yè)組合等〔8〕。該法列舉的卡特爾形式有：交易條件卡特爾，它給一個(gè)行業(yè)的企業(yè)規(guī)定一個(gè)統(tǒng)一的合同條件：價(jià)格卡特爾，它規(guī)定一個(gè)統(tǒng)一的最低價(jià)格；顧客或者地區(qū)卡特爾，它為每個(gè)企業(yè)規(guī)定特定的顧客種類或者特定的營(yíng)業(yè)地區(qū)等。卡特爾的極端形式是辛迪加，它是指將價(jià)格、交易條件、合同條款、有關(guān)產(chǎn)品的一般條件等全部統(tǒng)一規(guī)定從而形成壟斷的卡特爾形式。卡特爾行為可以產(chǎn)生于市場(chǎng)的各個(gè)行業(yè)，也可以發(fā)生在市場(chǎng)交易的各個(gè)階段。總之，卡特爾的本質(zhì)，就是使企業(yè)減少甚至是免于競(jìng)爭(zhēng)壓力，保證他們?cè)诓桓倪M(jìn)其為顧客提供的商品或服務(wù)的質(zhì)量的條件下而能夠獲得穩(wěn)定的甚至是不斷提高的收入。

在對(duì)卡特爾行為進(jìn)行國(guó)家干預(yù)時(shí)，確定它對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是否真正造成損害是非常必要的，因?yàn)槠髽I(yè)的聯(lián)合有時(shí)是好事，有時(shí)是壞事。按《卡特爾法》的規(guī)定，當(dāng)企業(yè)之間的協(xié)議造成他們"支配市場(chǎng)"的地位（壟斷），并濫用此地位剝削合同相對(duì)人或者消費(fèi)者時(shí)，即認(rèn)為其是法律應(yīng)該禁止的"限制競(jìng)爭(zhēng)行為"即卡特爾行為。對(duì)交通、能源、以及自然資源開(kāi)發(fā)型企業(yè)等自然壟斷行業(yè)，也要根據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)來(lái)判斷其是否具有限制競(jìng)爭(zhēng)的行為。國(guó)家對(duì)卡特爾行為的干預(yù)方式是：對(duì)要成立卡特爾的企業(yè)實(shí)行準(zhǔn)許制，即企業(yè)之間成立卡特爾時(shí)必須向聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)部申請(qǐng)準(zhǔn)許，否則為非法。對(duì)已經(jīng)成立的卡特爾組織，由設(shè)在柏林的聯(lián)邦卡特爾局或者各州的卡特爾局進(jìn)行調(diào)查，以確認(rèn)他們是否能夠造成他們"支配市場(chǎng)"的地位以及他們是否有"控制濫用"（即利用其地位操縱市場(chǎng)）的情形。由于對(duì)此情形的判斷在具體的事件中是很困難的，所以立法者賦予卡特爾局一種可以假設(shè)的權(quán)利：根據(jù)企業(yè)的某一行為（比如規(guī)定價(jià)格）確定，它在市場(chǎng)上是否具有限制競(jìng)爭(zhēng)甚至取消競(jìng)爭(zhēng)情況。在得到肯定的答案之后，卡特爾局將頒發(fā)一個(gè)"聯(lián)合禁止"命令，宣布企業(yè)之間的卡特爾行為無(wú)效，并將其予以解散。在德國(guó)，成立卡特爾必須得到聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)部的批準(zhǔn)，而聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)部在這個(gè)問(wèn)題上非常慎重，只有能夠創(chuàng)造或者擴(kuò)大就業(yè)機(jī)會(huì)的卡特爾才能獲得批準(zhǔn)，而卡特爾的本性一般來(lái)說(shuō)是消減就業(yè)機(jī)會(huì)的，故新成立卡特爾幾乎是不可能的。目前在德國(guó)，只有環(huán)境保護(hù)企業(yè)不受《卡特爾法》的限制〔9〕；另外因受歐洲聯(lián)盟法（原來(lái)的歐共體法）制約的農(nóng)業(yè)等行業(yè)，因不參與競(jìng)爭(zhēng)，故也不受《卡特爾法》的限制。

⒉《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》又名《競(jìng)爭(zhēng)法》，1909年制定。該法的立法目的，是排除競(jìng)爭(zhēng)中的不公正、不道德行為，建立并發(fā)展公開(kāi)、公正的競(jìng)爭(zhēng)秩序，保護(hù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的順利運(yùn)行。《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》與《卡特爾法》在具體調(diào)整范圍上雖有差別，但是他們的作用是互補(bǔ)的，目的是相同的。該法制定于第一次世界大戰(zhàn)之前，它是德國(guó)政府早就認(rèn)識(shí)到國(guó)家應(yīng)當(dāng)積極干預(yù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的意義并實(shí)施了干預(yù)的一個(gè)象征。當(dāng)然此后德國(guó)對(duì)該法也曾進(jìn)行過(guò)一些補(bǔ)充和修改，如1932和1933年頒布兩個(gè)附加條例等〔10〕。

該法把不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)的行為分為四大類：第一種是"顧客誤導(dǎo)"，指的是使得顧客自己作出決定而損害自己的種種不道德行為，如通過(guò)誘惑性廣告進(jìn)行心理上的和道德上的強(qiáng)迫買(mǎi)賣(mài)等。第二種是"妨礙對(duì)手"，指通過(guò)毀滅性價(jià)格戰(zhàn)（即傾銷(xiāo)行為）、封鎖、貶低他人的廣告甚至違法犯罪等手段，降低競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)能力。第三種是"剝削性競(jìng)爭(zhēng)"，指的是企業(yè)對(duì)他人勞動(dòng)的剝削，如假冒他人的成就（如在自己的產(chǎn)品上使用與他人相同的包裝等）、模仿他人的廣告、盜用他人的聲譽(yù)、誘拐挖走他人的工作者等。第四種是"違法競(jìng)爭(zhēng)"，指企業(yè)有意識(shí)地、有計(jì)劃地以違背稅法、工商法等謀取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，獲得不正當(dāng)利益，如給回扣、行賄等。另外該法還具體地列舉了一系列有關(guān)的法律事實(shí)，并從中甄別出正當(dāng)與不正當(dāng)?shù)慕缦蕖＿@些事實(shí)有：迷惑性廣告、清倉(cāng)出售、甩賣(mài)和季節(jié)末大甩賣(mài)、購(gòu)物券交易、行賄、誣陷、營(yíng)業(yè)性誹謗、吐露商業(yè)秘密等。

雖然《競(jìng)爭(zhēng)法》對(duì)種種不正當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)行為作出了細(xì)致的規(guī)定，但是它又規(guī)定，判斷某種行為是否屬于不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為的權(quán)利，并不屬于企業(yè)和個(gè)人，而是屬于法院。受害人可以依據(jù)事實(shí)向法院，但只有法院有權(quán)判定某種競(jìng)爭(zhēng)行為是否正當(dāng)并決定是否給予相應(yīng)的處罰。

（二）關(guān)于國(guó)家調(diào)節(jié)、穩(wěn)定社會(huì)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的法律

即使各種社會(huì)經(jīng)濟(jì)力量完全按照合法的方式存在和競(jìng)爭(zhēng)，有時(shí)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也會(huì)出現(xiàn)一些異常情況，如通貨膨脹和失業(yè)等，這在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下是常見(jiàn)的。此時(shí)就必須有國(guó)家出面，對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展進(jìn)行調(diào)節(jié)，把市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)導(dǎo)向健康發(fā)展的軌道。德國(guó)1967年制定的《穩(wěn)定法》就是給國(guó)家提供調(diào)節(jié)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的手段的法律。該法的全稱是《促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與增長(zhǎng)法》。它規(guī)定，在社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下聯(lián)邦政府有權(quán)以間接的干預(yù)措施調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（所謂"經(jīng)濟(jì)干預(yù)"）；調(diào)節(jié)的目標(biāo)是，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)保持穩(wěn)定的物價(jià)、高的就業(yè)率和對(duì)外貿(mào)易平衡，保持各州、城鎮(zhèn)、鄉(xiāng)之間的經(jīng)濟(jì)均衡發(fā)展：調(diào)節(jié)的主要手段是預(yù)算、稅收、社會(huì)福利措施等。它還規(guī)定，監(jiān)督、調(diào)節(jié)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，是聯(lián)邦政府的義務(wù)，聯(lián)邦政府必須對(duì)協(xié)調(diào)各地的經(jīng)濟(jì)發(fā)展負(fù)責(zé)，對(duì)各地區(qū)的投資用稅收進(jìn)行引導(dǎo)，并在每年初就過(guò)去年度的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r向國(guó)會(huì)報(bào)告。《穩(wěn)定法》的施行，其意義一是它給國(guó)家提供了經(jīng)常的明確的調(diào)節(jié)控制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的權(quán)利義務(wù)、以及實(shí)施調(diào)節(jié)的手段；二是它擴(kuò)大了聯(lián)邦政府參與經(jīng)濟(jì)事務(wù)的權(quán)力，縮小了經(jīng)濟(jì)的地方自決權(quán)，對(duì)聯(lián)邦制條件下的經(jīng)濟(jì)地方自治原則進(jìn)行了修正。

德國(guó)在穩(wěn)定社會(huì)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的方面，除利用《穩(wěn)定法》進(jìn)行大膽的調(diào)節(jié)之外，還采取了如下措施：

為抑制、消滅通貨膨脹，規(guī)定德國(guó)中央銀行德意志銀行獨(dú)立，使其脫離聯(lián)邦中央政府機(jī)構(gòu)系列，中央銀行董事會(huì)的組成不屬于聯(lián)邦總理的職權(quán)。這樣，政府就無(wú)法決定貨幣發(fā)行量，這就消除了政府為追求經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展而濫發(fā)鈔票導(dǎo)致的通貨膨脹。

設(shè)立經(jīng)濟(jì)發(fā)展理事會(huì)，成員有聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)部長(zhǎng)、財(cái)政部長(zhǎng)、各州政府一名代表、鄉(xiāng)級(jí)政府的代表等。理事會(huì)的任務(wù)是：對(duì)德國(guó)境內(nèi)全局性的經(jīng)濟(jì)發(fā)展問(wèn)題進(jìn)行協(xié)商，尋找解決經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的方法并盡可能地采取一致行動(dòng)。因德國(guó)是聯(lián)邦制國(guó)家，經(jīng)濟(jì)事務(wù)的決策權(quán)屬于各州政府。成立經(jīng)濟(jì)發(fā)展理事會(huì)后，聯(lián)邦政府便可以對(duì)各州之間的利益關(guān)系進(jìn)行協(xié)調(diào)，并貫徹聯(lián)邦的經(jīng)濟(jì)政策。

設(shè)立財(cái)政計(jì)劃理事會(huì)，其成員與經(jīng)濟(jì)發(fā)展理事會(huì)組成方式一樣，其任務(wù)是協(xié)調(diào)國(guó)家、州和鄉(xiāng)的財(cái)政計(jì)劃，使公共收支與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平相適應(yīng)。

設(shè)立社會(huì)力量監(jiān)督國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的常設(shè)機(jī)構(gòu)，于1963成立的一個(gè)由德國(guó)境內(nèi)沒(méi)有黨派色彩的五個(gè)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家組成的專家理事會(huì)，人稱"五賢士會(huì)"。該理事會(huì)的主要任務(wù)是：鑒定宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r，每年秋季撰寫(xiě)一部關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的優(yōu)劣的鑒定報(bào)告。這份報(bào)告要向社會(huì)公布，而且對(duì)政府實(shí)施政策有直接的作用。在每年1月份召開(kāi)的聯(lián)邦議會(huì)上，聯(lián)邦政府要將他們對(duì)該鑒定的意見(jiàn)向議會(huì)提出專門(mén)的說(shuō)明。

（三）關(guān)于市場(chǎng)準(zhǔn)入的法律

對(duì)于允許公開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，國(guó)家均規(guī)定嚴(yán)格的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，不達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)者不得開(kāi)業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)。市場(chǎng)準(zhǔn)入制度是企業(yè)開(kāi)業(yè)登記制度之外的另一種考核制度，任何營(yíng)業(yè)者當(dāng)然都必須經(jīng)過(guò)國(guó)家登記方可開(kāi)業(yè)，但德國(guó)法律要求，營(yíng)業(yè)者在申請(qǐng)登記之前，還必須具備一定的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件。這些條件是，對(duì)各種公司，依據(jù)商法的規(guī)定實(shí)行規(guī)范制和批準(zhǔn)制；對(duì)個(gè)體商人，則要求其具備職業(yè)知識(shí)。對(duì)具有高級(jí)技術(shù)知識(shí)的個(gè)人營(yíng)業(yè)者，如醫(yī)師、律師、會(huì)計(jì)師、經(jīng)濟(jì)師和稅務(wù)顧問(wèn)等，國(guó)家還要求他們必須經(jīng)過(guò)特殊的培訓(xùn)并達(dá)到一定的年齡。德國(guó)在市場(chǎng)準(zhǔn)入方面的法律是非常嚴(yán)格而細(xì)致的。例如，即使是修鞋師傅、家庭用水管道修理師傅這樣的個(gè)體開(kāi)業(yè)者，法律也要求他們必須具備實(shí)科中學(xué)畢業(yè)（六年制中學(xué)）畢業(yè)、學(xué)徒三年、幫工五年、最后通過(guò)政府專門(mén)考試的履歷。

四關(guān)于勞動(dòng)者的法律

勞動(dòng)是社會(huì)財(cái)富的根本來(lái)源，激發(fā)勞動(dòng)者的積極性，保護(hù)他們的合法利益，理所當(dāng)然地是立法的中心任務(wù)之一。由于德國(guó)是私有制國(guó)家，貫徹的是"勞動(dòng)自由"的原則，故勞動(dòng)關(guān)系的建立完全采用市場(chǎng)化方式即采用勞動(dòng)契約形式，由雇主與雇員自己決定是否發(fā)生雇傭關(guān)系，并決定工資、工作時(shí)間、工作條件、休假、勞動(dòng)保護(hù)等有關(guān)勞動(dòng)的具體事宜。在這種條件下，勞動(dòng)者總是處于較不利的地位，他們的權(quán)益常常難以得到保護(hù)，勞資沖突的產(chǎn)生是必然的。為緩和這種沖突，穩(wěn)定社會(huì)關(guān)系，德國(guó)法律在保護(hù)勞動(dòng)者上采取了較大的舉措，其主要有：

⒈制定獨(dú)立于民法的勞動(dòng)法。在《德國(guó)民法典》關(guān)于雇傭關(guān)系的規(guī)定顯然已經(jīng)不足以保護(hù)勞動(dòng)者的條件下，把勞動(dòng)關(guān)系從雇傭的法律規(guī)范中分離出來(lái)，另外從19世紀(jì)末開(kāi)始制定了一系列勞動(dòng)法規(guī)，這些法規(guī)最初是針對(duì)個(gè)別行業(yè)制定的，尤其是針對(duì)礦工等勞動(dòng)保護(hù)最為迫切的行業(yè)制定的，到第一次世界大戰(zhàn)后已經(jīng)成為勞動(dòng)法群體。1969年德國(guó)制定了專門(mén)的《勞動(dòng)法統(tǒng)一法》，把所有的勞動(dòng)法規(guī)統(tǒng)一為一個(gè)大法。該法以《德國(guó)民法典》和《德國(guó)商法典》為基礎(chǔ)，但又廣泛地引入行政法措施，確立了統(tǒng)一的勞動(dòng)保護(hù)條件。該法的另一個(gè)顯著的成就是，把對(duì)勞動(dòng)關(guān)系的司法管轄權(quán)從一般管轄權(quán)中分離出來(lái)，為成立獨(dú)立的勞動(dòng)法院提供了法律依據(jù)。

⒉設(shè)立獨(dú)立的勞動(dòng)法院，對(duì)勞動(dòng)關(guān)系進(jìn)行特別司法管轄。德國(guó)于1979年制定《勞動(dòng)法院法》，規(guī)定設(shè)立縣、州、聯(lián)邦三級(jí)勞動(dòng)法院系統(tǒng)，審理雇主與雇員之間的勞動(dòng)關(guān)系爭(zhēng)議。該法規(guī)定，區(qū)別于一般的民事?tīng)?zhēng)議的是，勞動(dòng)爭(zhēng)議的審理貫徹程序捷便和費(fèi)用節(jié)儉的原則。

3提倡"社會(huì)伙伴關(guān)系"。所謂"社會(huì)伙伴關(guān)系"指的是德國(guó)社會(huì)的一種說(shuō)法，它認(rèn)為德國(guó)的雇主與雇員之間的關(guān)系，以及他們的代表者雇主聯(lián)合會(huì)與工會(huì)之間的關(guān)系，不是你死我活的根本沖突，而是一種在客觀上既有矛盾但又誰(shuí)也離不開(kāi)誰(shuí)的、要共同為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和繁榮發(fā)揮積極的社會(huì)作用的伙伴關(guān)系。德國(guó)法律對(duì)這種說(shuō)法至少是采取了鼓勵(lì)的態(tài)度，法學(xué)家們?cè)谄渲鲋幸泊罅坎捎貌㈥U述這一說(shuō)法。按照"社會(huì)伙伴關(guān)系"，只有雇主與雇員之間、雇主聯(lián)合會(huì)與工會(huì)之間在出現(xiàn)勞資沖突時(shí)即互相斗爭(zhēng)又互相協(xié)調(diào)才能解決問(wèn)題。這一看法可以說(shuō)在德國(guó)形成了共識(shí)。1993-1994年德國(guó)南部的鋼鐵工人長(zhǎng)達(dá)10個(gè)月的罷工就是在工會(huì)與雇主聯(lián)合會(huì)頑強(qiáng)而又靈活的斗爭(zhēng)中得到解決的。

2建立"共決權(quán)"制度。所謂"共決權(quán)"制度，指的是德國(guó)法律規(guī)定的，在所有的企業(yè)中建立的由就業(yè)者享有參與和雇主共同決定企業(yè)事務(wù)的權(quán)利的制度。這一制度的主要內(nèi)容有：⑴"企業(yè)委員會(huì)"制度。按照1952年頒布、1989年修訂的《企業(yè)法》，在一切企業(yè)中設(shè)立企業(yè)企業(yè)委員會(huì)，企業(yè)委員會(huì)由就業(yè)者或者就業(yè)者代表組成，它享有代表就業(yè)者講話以及決定部分企業(yè)內(nèi)部關(guān)于就業(yè)者事務(wù)的權(quán)利。其權(quán)利主要包括：在集體事務(wù)方面如就業(yè)者的休假計(jì)劃、工作時(shí)間、職員宿舍的安排以及工作秩序、工人崗位勞動(dòng)監(jiān)督、企業(yè)新技術(shù)引進(jìn)等問(wèn)題上企業(yè)委員會(huì)擁有決定權(quán)；在企業(yè)對(duì)就業(yè)者的個(gè)人處置事務(wù)如就業(yè)者的培訓(xùn)、崗位調(diào)換、解雇等問(wèn)題上，企業(yè)委員會(huì)擁有知情權(quán)和建議權(quán)；在企業(yè)變更損害到20名以上的就業(yè)者的利益時(shí)，企業(yè)委員會(huì)有為他們?nèi)〉美嫜a(bǔ)償和申請(qǐng)社會(huì)救濟(jì)的建議權(quán)等。企業(yè)委員會(huì)不同于工會(huì)，因前者是法定組織，有法定權(quán)利；而后者是自愿成立的社團(tuán)，其權(quán)利來(lái)源于組織章程；而且前者只可在企業(yè)內(nèi)部活動(dòng)，而后者可以是行業(yè)的、地區(qū)的甚至是全國(guó)的組織。⑵就業(yè)者參加企業(yè)監(jiān)事會(huì)制度。根據(jù)德國(guó)前述《企業(yè)法》、1951年的《產(chǎn)業(yè)企業(yè)共決權(quán)法》、1976年的《共決權(quán)法》等法律，就業(yè)者有權(quán)在一切股份公司、兩合公司、股份有限公司中擁有監(jiān)事會(huì)席位。法律對(duì)就業(yè)者席位的多少有明確規(guī)定，如在擁有500名以上就業(yè)者的礦山、鋼鐵企業(yè)中擁有1/3至半數(shù)的席位，在企業(yè)集團(tuán)如康采恩的監(jiān)事會(huì)中擁有至少20％的席位。在監(jiān)事會(huì)中，就業(yè)者監(jiān)事行使與其他監(jiān)事同樣的權(quán)利。

⒌工會(huì)的統(tǒng)一化和獨(dú)立化。德國(guó)法律規(guī)定，某一行業(yè)只能組織統(tǒng)一的工會(huì)，其目的是避免該行業(yè)工人力量分散，保持工會(huì)的強(qiáng)大。所謂工會(huì)的獨(dú)立化，指的是德國(guó)法律規(guī)定，工會(huì)不能從屬于任何黨派或者教派，而只能保持其獨(dú)立。該規(guī)定的目的，是要防止把工會(huì)作為黨派的競(jìng)選的工具或者教派斗爭(zhēng)的工具，使工會(huì)保持其只為工人利益活動(dòng)的特性。

⒍建立完善的勞動(dòng)保護(hù)和勞動(dòng)保險(xiǎn)制度。德國(guó)對(duì)勞動(dòng)保護(hù)的法律制度見(jiàn)于民法、商法、行政法的一系列法律之中。其內(nèi)容包括兩方面，一種是針對(duì)勞動(dòng)中的危險(xiǎn)對(duì)就業(yè)者的保護(hù)，如勞動(dòng)秩序、就業(yè)者健康、勞動(dòng)技術(shù)條件、危險(xiǎn)品作業(yè)的保護(hù)等規(guī)定；另一種是勞動(dòng)時(shí)間保護(hù)、勞動(dòng)報(bào)酬保護(hù)、解約保護(hù)等。另外，對(duì)特殊勞動(dòng)者如婦女、青年、重殘疾人、以及家庭勞動(dòng)者等，由法律針對(duì)其特性作出規(guī)定。雖然德國(guó)法把勞動(dòng)關(guān)系的締結(jié)仍然當(dāng)作民法上的一種合同，承認(rèn)其成立依據(jù)雙方當(dāng)事人意思表示一致成立，但是它把勞動(dòng)保護(hù)條款規(guī)定為強(qiáng)制性條款，雇主只能接受，而不能改變和拋棄。同時(shí)，德國(guó)對(duì)一切就業(yè)者建立以企業(yè)資金和國(guó)家資金為基礎(chǔ)的強(qiáng)制性保險(xiǎn)制度，它規(guī)定所有的雇員都必須參加醫(yī)療、養(yǎng)老、事故、失業(yè)等項(xiàng)保險(xiǎn)，保險(xiǎn)費(fèi)由雇主與雇員各半分擔(dān)。如就業(yè)者失業(yè)，除其可以領(lǐng)取失業(yè)保險(xiǎn)賠償外，還可免費(fèi)接受由國(guó)家財(cái)政支持的職業(yè)培訓(xùn)和轉(zhuǎn)崗培訓(xùn)。

總之，一方面由于就業(yè)者技能的提高和勞動(dòng)市場(chǎng)的一百多年的"磨合"，另一方面由于法律對(duì)就業(yè)者的完備的保護(hù)，德國(guó)的就業(yè)者的法律地位和勞動(dòng)條件已顯著提高，據(jù)1991年的統(tǒng)計(jì)資料，其勞動(dòng)力價(jià)格已經(jīng)成為世界之冠，個(gè)人的消費(fèi)達(dá)到全國(guó)社會(huì)凈產(chǎn)值的56.1％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于同期國(guó)家的各項(xiàng)支出〔11〕。

五關(guān)于社會(huì)福利制的法律

如上所述，所謂福利制，就是使德國(guó)公民享受全面的社會(huì)保障的制度，這是德國(guó)基本法規(guī)定的四大原則之一，也是實(shí)行社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的目的，為實(shí)行福利制國(guó)家的目標(biāo)，德國(guó)長(zhǎng)期把農(nóng)業(yè)、交通、郵電等行業(yè)置于市場(chǎng)之外，使之未進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。同時(shí)，德國(guó)還制定了一系列法律，以國(guó)家的財(cái)政為基礎(chǔ)在該國(guó)建立起了全面的福利制制度。這些制度除上文談到的就業(yè)者的福利措施外，還主要有如下方面：

⒈住房。德國(guó)依據(jù)國(guó)家財(cái)政支持建立起了西方國(guó)家唯一的"福利制住房制度"。第二次世界大戰(zhàn)之后住房十分緊張，大量的無(wú)房居住者使得住房市場(chǎng)對(duì)居住者非常不利。因此德國(guó)政府開(kāi)始實(shí)行住房市場(chǎng)的國(guó)家控制，使其基本上不再依市場(chǎng)調(diào)節(jié)。控制的手段之一，是國(guó)家強(qiáng)制投資住房市場(chǎng)，并獲得對(duì)住房的部分支配權(quán)，然后把住房低價(jià)出租給社會(huì)低收入者階層不定期居住，這就是所謂的"福利制住房"。控制的手段之二，是依《住宅義務(wù)法》（1948年）強(qiáng)制規(guī)定對(duì)房主解約的限制，后來(lái)該規(guī)定導(dǎo)致對(duì)《德國(guó)民法典》的修改，而建立起了"承租人保護(hù)"的法律制度。依靠這些制度，德國(guó)的住房市場(chǎng)曾有過(guò)長(zhǎng)期的對(duì)居住者寬松的局面。但是自從德國(guó)統(tǒng)一后，住房市場(chǎng)目前仍然比較緊張。

⒉養(yǎng)老。德國(guó)對(duì)全社會(huì)實(shí)行法定養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。養(yǎng)老保險(xiǎn)是由國(guó)家財(cái)政支持的。通常男子年滿65歲，婦女年滿60歲即可領(lǐng)取到養(yǎng)老金、退休金。

⒊教育。德國(guó)對(duì)全體居民實(shí)行十年制義務(wù)教育制和一切教育免費(fèi)制度。對(duì)受教育有困難的居民，國(guó)家給予特殊的幫助，比如對(duì)殘疾人國(guó)家建立特別的學(xué)校予以教育。對(duì)經(jīng)濟(jì)困難的大學(xué)生，國(guó)家給予未來(lái)可以減免的貸款。對(duì)失業(yè)者，國(guó)家舉辦專門(mén)的學(xué)校使他們免費(fèi)學(xué)習(xí)新的技能。

⒋貧困者的社會(huì)救濟(jì)。德國(guó)對(duì)低收入者實(shí)行國(guó)家補(bǔ)助。補(bǔ)助的方式有發(fā)生活補(bǔ)助費(fèi)、提供福利制住房等。

六德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法律制度對(duì)我國(guó)的參考價(jià)值

關(guān)于德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的效果的分析，例如原西德如何依靠這種制度而取得舉世注目的建設(shè)成就的情況，在我國(guó)已經(jīng)有不少學(xué)者進(jìn)行了介紹。此處當(dāng)不再贅言。所應(yīng)補(bǔ)充的是，在德國(guó)統(tǒng)一后原東德地區(qū)的經(jīng)濟(jì)重建過(guò)程中，德國(guó)式市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)又一次發(fā)揮了積極的作用。因東西德經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相差巨大，統(tǒng)一后為發(fā)展東部經(jīng)濟(jì)而耗費(fèi)了大量資金，從而導(dǎo)致德國(guó)經(jīng)濟(jì)從1990年到1993年沒(méi)有正增長(zhǎng)率，但是德國(guó)馬克的幣值與匯率基本保持未變，通貨膨脹率沒(méi)有超過(guò)3％，人民的生活水平基本沒(méi)有下降，未出現(xiàn)大的社會(huì)動(dòng)蕩。1994年德國(guó)東部的經(jīng)濟(jì)改建已經(jīng)基本完成，德國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始走出低谷，出現(xiàn)2％的增長(zhǎng)率，1995年經(jīng)濟(jì)可望持續(xù)增長(zhǎng)。正因?yàn)榇耍瑘?zhí)政已經(jīng)三屆的基督教民主聯(lián)盟黨在多數(shù)人預(yù)期競(jìng)選失敗的情況下，在1994年的超級(jí)大選中又一次取得了競(jìng)選勝利。這一切與前蘇聯(lián)地區(qū)及東歐地區(qū)某些引進(jìn)英美自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式的國(guó)家的政治動(dòng)蕩、經(jīng)濟(jì)難以發(fā)展、人民怨聲載道的情況形成鮮明的對(duì)照。

當(dāng)然，德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法律制度從法律政治學(xué)的角度來(lái)看并非是無(wú)可指責(zé)的。但是，對(duì)它的批判不是本文的目的。我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法制建設(shè)尚處于初級(jí)階段，我們需要廣泛地吸收和借鑒市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的法制經(jīng)驗(yàn)，尤其是德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法制的成功經(jīng)驗(yàn)。實(shí)事求是地說(shuō)，德國(guó)的社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法律制度對(duì)我國(guó)在許多方面都有借鑒作用，最突出的方面應(yīng)該是以下幾點(diǎn)：

⒈依靠民法來(lái)建立我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的行為規(guī)范基礎(chǔ)。民商法是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法制建設(shè)的基礎(chǔ)。正如德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的法律制度--其實(shí)也是其他市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家法律制度所表明的那樣，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最基本的立法是民法以及作為民法特別法的商法，因?yàn)樗麄兲峁┝耸袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的整個(gè)社會(huì)的最基本的法律規(guī)則。但是實(shí)事求是地說(shuō)，我國(guó)的立法者對(duì)此并無(wú)清楚的認(rèn)識(shí)。目前我國(guó)民法立法非常薄弱，根本無(wú)法適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下作為整個(gè)社會(huì)的基本規(guī)范的需要。現(xiàn)行民法最基本的法律"民法通則"過(guò)于簡(jiǎn)單，只有156條，在其實(shí)質(zhì)內(nèi)容方面，不但物權(quán)財(cái)產(chǎn)權(quán)（最突出的是不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)權(quán)）、債權(quán)這些民法中最基本的內(nèi)容，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本的法律規(guī)范，在我國(guó)可以說(shuō)是缺乏有實(shí)質(zhì)意義的規(guī)定，而且已經(jīng)被改革實(shí)踐和其他法律所否定的內(nèi)容，如關(guān)于不許土地出租的規(guī)定等，到目前為止仍然是民法的有效條文，所有這些給我國(guó)目前的改革確實(shí)帶來(lái)不少困難。但同時(shí)這也給改革帶來(lái)良好的契機(jī)。因?yàn)榇蠹叶寄芸吹降氖牵f的古老傳統(tǒng)很難適應(yīng)當(dāng)代的情勢(shì)，在產(chǎn)品經(jīng)濟(jì)體制下制定的行為規(guī)則又被改革和人民群眾所拋棄，所以我國(guó)目前最缺乏的就是民間的基本的行為規(guī)范。而民法依其本源就是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的民間社會(huì)的行為規(guī)范的總和。因此，如果現(xiàn)在我國(guó)能夠制定出一部詳備而得當(dāng)?shù)拿穹ǎ坏珪?huì)彌補(bǔ)我國(guó)目前的民間社會(huì)行為規(guī)范缺乏的漏洞，而且會(huì)極大地促進(jìn)改革的發(fā)展。這也是我們從《德國(guó)民法典》的制定和施行百年時(shí)理應(yīng)得到的經(jīng)驗(yàn)。

⒉依靠法治方法實(shí)現(xiàn)法治經(jīng)濟(jì)。對(duì)我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是法治經(jīng)濟(jì)這一點(diǎn)，目前從上到下已經(jīng)沒(méi)有疑義。但是對(duì)怎樣才能實(shí)現(xiàn)法治經(jīng)濟(jì)這一問(wèn)題，理論界無(wú)人提及，實(shí)踐上可以說(shuō)并不明確。因?yàn)椋壳拔覀兯褂玫母母锓椒梢哉f(shuō)是與法治目標(biāo)相違背的。其主要的表現(xiàn)是，新的改革措施的出臺(tái)常常不依靠法律的手段和方法，沒(méi)有遵循"先立法、后行動(dòng)"這一法治國(guó)家普遍的原則，而是繞過(guò)現(xiàn)行法律、甚至違背現(xiàn)行法律的規(guī)定，依靠非法律的種種手段推進(jìn)改革的進(jìn)行。比如，改革中大量存在的"先試驗(yàn)、后立法"方法就是如此。這樣，幾乎每一次改革措施出臺(tái)都會(huì)帶來(lái)法律威信下降的副作用，它違背了法治國(guó)家的目的。這一點(diǎn)無(wú)疑也是我國(guó)目前法制威信不高的原因之一。對(duì)此問(wèn)題的解決可以參考德國(guó)等法治國(guó)家的作法。在德國(guó)，對(duì)政府的行為實(shí)行的是"法律之外一切行為均為非法"的原則，政府施政如有新的舉措，首先考慮的是把自己的綱領(lǐng)制定為法律，然后才付之于行動(dòng)，如不然，政府的行為就是非法行為。這一原則雖有僵硬之嫌，但它卻維護(hù)了法律的尊嚴(yán)，遵循了法治的原則，收到了長(zhǎng)遠(yuǎn)的政治效益和經(jīng)濟(jì)效益。我國(guó)對(duì)改革也應(yīng)貫徹"先立法、后行動(dòng)"的改革策略，也就是依靠法治手段達(dá)到法治目的的策略，把一切改革活動(dòng)納入法治軌道。要做到這一點(diǎn)在我國(guó)并不難，因?yàn)槟壳八菩械母母镏贫龋３Ｊ窃诶碚撋虾蛯?shí)踐上已經(jīng)為我國(guó)臺(tái)港地區(qū)或者其他國(guó)家證明是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的成功經(jīng)驗(yàn)，甚至有些改革措施就是直接從這些地區(qū)和國(guó)家引進(jìn)的。那么在吸收這些地區(qū)和國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)時(shí)同時(shí)引進(jìn)他們的有關(guān)的法律制度、同時(shí)把這些法律制度通過(guò)立法轉(zhuǎn)化為我國(guó)的法律制度，應(yīng)該說(shuō)是比較容易做到的。

〔1〕A.Hofmann.TatsachenueberDeutschland,Societaets.Verlag1992,Seite185.

〔2〕參見(jiàn)張賢鈺：《德國(guó)社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)與法制的評(píng)價(jià)》，《中國(guó)法學(xué)》1993年第6期等。

〔3〕HelmutKoehler:EinfuehrungzumBGB,DeutscherTaschenbuchVerlag,SeiteIX

〔4〕HelmutKoehler;EinfuehrungzumBGB,DeutscherTaschenbuchVerlag,1993,SeiteXIX

〔5〕KonradZweigert&HeinKoetz,EinfuehrungindieRechtsvergleichung,Tuebingen1971,Seife268.

〔6〕Schoenfelder:DeutscheGesetze,VerlagC.H.Beck,1994,11.

〔7〕WolfgangHefermehl:EinfuehrungzumHGB,DeutscherTaschenbuchVerlag,Seite7.

〔8〕Creifelds;Rechtswoeterbuch.VerlagC.H.Beck.Neuauflage1994,Seite645

〔9〕Sternusw.:EinfuehrungindasdeutscheRecht.DeutscherTaschenbuch.Verlag,1990,Seite123-124

第7篇

論文關(guān)鍵詞：外匯管理信息系統(tǒng)信用體系

論文摘要：隨著外匯管理由直接管理向間接管理的轉(zhuǎn)變，原有的外匯信息系統(tǒng)不能適應(yīng)發(fā)展的要求。本文分析了當(dāng)前我國(guó)外市場(chǎng)信用體系建設(shè)存在的問(wèn)題，提出了建立高效的外匯信用信息管理系統(tǒng)的建議。

外匯市場(chǎng)作為社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中的地位和作用日益重要。因此，建立規(guī)范、高效、誠(chéng)實(shí)、信用的外匯市場(chǎng)信用體系，對(duì)于提升我國(guó)信用等級(jí)，提高我國(guó)國(guó)際地位和形象以及促進(jìn)我國(guó)對(duì)外開(kāi)放向縱深發(fā)展都有重大意義。建立外匯市場(chǎng)信用體系的基礎(chǔ)和核心，是建立高效的外匯管理信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)。改革開(kāi)放以來(lái)，為了適應(yīng)外向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求，外匯局對(duì)應(yīng)國(guó)際收支、經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目等相應(yīng)開(kāi)發(fā)了國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)、匯兌業(yè)務(wù)統(tǒng)計(jì)申報(bào)系統(tǒng)、銀行結(jié)售匯管理系統(tǒng)等十幾個(gè)應(yīng)用系統(tǒng)。這些系統(tǒng)的運(yùn)用，增強(qiáng)了監(jiān)管的時(shí)效性，方便了涉匯主體的外匯收支活動(dòng)，為外匯市場(chǎng)信用體系建設(shè)奠定了基礎(chǔ)。但隨著國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往的日益擴(kuò)大，以及外匯管理由直接管理向間接管理的轉(zhuǎn)變，這些信息系統(tǒng)在數(shù)據(jù)共享、預(yù)警機(jī)制等方面存在明顯不足，遠(yuǎn)不能適應(yīng)外匯管理的需要。

一、當(dāng)前我國(guó)外匯信息系統(tǒng)存在的問(wèn)題

1．外匯信息系統(tǒng)之間缺乏有機(jī)聯(lián)系，數(shù)據(jù)共享性差我國(guó)現(xiàn)行的外匯管理信息系統(tǒng)是在適應(yīng)外匯管理體制改革過(guò)程中逐步建立起來(lái)的，基本是每增加一項(xiàng)新的外匯業(yè)務(wù)就要增加一個(gè)系統(tǒng)或報(bào)表。外匯管理的外匯業(yè)務(wù)信息應(yīng)用系統(tǒng)已有十幾個(gè)，基本覆蓋了外匯局所有業(yè)務(wù)領(lǐng)域，但由于每項(xiàng)外匯業(yè)務(wù)需求的提出時(shí)間先后不同，指標(biāo)設(shè)計(jì)口徑不一，各個(gè)應(yīng)用系統(tǒng)之間缺乏有機(jī)聯(lián)系，無(wú)法充分發(fā)揮子系統(tǒng)有機(jī)整合后的整體優(yōu)勢(shì)，對(duì)于有效利用外匯數(shù)據(jù)資源、提高工作效率有著一定的制約作用，而且隨著我國(guó)對(duì)外交往的日益擴(kuò)大，資本賬戶的放開(kāi)以及證券、保險(xiǎn)和服務(wù)業(yè)的進(jìn)入，為了保證有效監(jiān)管，每項(xiàng)業(yè)務(wù)都要增設(shè)新的系統(tǒng)，那么，外匯管理的信息系統(tǒng)要以成百上千計(jì)算。

2．外匯信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)采集方式原始建立高效的外匯管理信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，對(duì)外匯信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和時(shí)效性、數(shù)據(jù)的采集方式和統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)的綜合分析功能都提出了更高的要求。由于現(xiàn)行的統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)游離于銀行自身業(yè)務(wù)系統(tǒng)之外，以國(guó)際收支申報(bào)系統(tǒng)為例，客戶國(guó)際收支交易的涉外收付信息雖已存在于銀行自身業(yè)務(wù)系統(tǒng)中，但在進(jìn)行申報(bào)信息的報(bào)送時(shí)，銀行仍須將這部分信息錄入國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)中，既加大了銀行工作量，又存在二次錄入錯(cuò)誤的可能。目前，外匯局與銀行、企業(yè)的信息傳導(dǎo)載體還主要是紙質(zhì)報(bào)表，大部分?jǐn)?shù)據(jù)采集來(lái)源于手工臺(tái)賬登記，然后手工匯總后通過(guò)專門(mén)的統(tǒng)計(jì)程序上報(bào)。這種數(shù)據(jù)采集方式不僅會(huì)發(fā)生因填報(bào)人在統(tǒng)計(jì)內(nèi)容理解上的偏差而導(dǎo)致人為統(tǒng)計(jì)錯(cuò)誤，還會(huì)由于手工采集速度的限制而導(dǎo)致在信息掌握上的滯后性。加入Wl’O以來(lái)，我國(guó)涉外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迅猛，跨境資金流動(dòng)日益頻繁，新的交易種類不斷涌現(xiàn)，跨境收入金額迅猛上升近10000億美元，如此大規(guī)模、高頻率的跨境資金流動(dòng)，如果都要用手工臺(tái)賬方式統(tǒng)計(jì)匯總，是根本不可能做到的。

3．外匯信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)缺乏有效的預(yù)警、預(yù)測(cè)機(jī)制高效的外匯流動(dòng)預(yù)警、預(yù)測(cè)機(jī)制是實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)管理的重要手段。信息指標(biāo)的設(shè)置必須體現(xiàn)管理者的意圖，從目前國(guó)際收支申報(bào)系統(tǒng)和其它系統(tǒng)看，還停留于信息的采集、匯總階段。僅局限于對(duì)各類具體業(yè)務(wù)的事后統(tǒng)計(jì)，缺乏必要的信息加工、利用、分析和反饋機(jī)制特別是缺乏對(duì)異常信息的的監(jiān)測(cè)、篩選以及對(duì)外匯流向的事前預(yù)測(cè)，加上外匯信息的流動(dòng)渠道不暢，信息反應(yīng)遲緩，所以對(duì)違規(guī)、違法的外匯流動(dòng)的監(jiān)管就缺少快速、敏捷的反應(yīng)機(jī)制，對(duì)決策的支持作用十分有限。

4，外匯信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)不能反映涉匯主體的交易全貌賬戶是統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)。外匯賬戶管理信息系統(tǒng)雖然已在全國(guó)推廣實(shí)施，但該系統(tǒng)不能反映全部企業(yè)或企業(yè)全部的外匯收支活動(dòng)。一些對(duì)公單位的結(jié)售匯，如出口結(jié)匯、捐贈(zèng)結(jié)匯、進(jìn)口購(gòu)匯及其相應(yīng)的收支等，可以不通過(guò)外匯賬戶進(jìn)行收付，致使外匯賬戶收支不能完整地反映涉匯單位的涉外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。特別是作為對(duì)銀行外匯業(yè)務(wù)監(jiān)管的主線的結(jié)售匯未能在該系統(tǒng)得到體現(xiàn)。另外，該系統(tǒng)還未含銀行自營(yíng)外匯業(yè)務(wù)，非銀行金融機(jī)構(gòu)的外匯賬戶，企業(yè)開(kāi)證付匯保證金賬戶等，因而導(dǎo)致外匯管理部門(mén)在對(duì)企業(yè)外匯收支活動(dòng)監(jiān)測(cè)中，沒(méi)有目標(biāo)、沒(méi)有重點(diǎn)，使企業(yè)的一些外匯違規(guī)行為因賬戶系統(tǒng)的局限性沒(méi)有及時(shí)暴露和制止。

二、構(gòu)建我國(guó)外匯市場(chǎng)信用體系的思路

外匯市場(chǎng)信用體系主要包括：完善的外匯管理法規(guī)體系，規(guī)范的行政執(zhí)法和內(nèi)控制度，暢通的政策宣傳和反饋渠道，高效的外匯市場(chǎng)信用信息管理系統(tǒng)，互通互聯(lián)的信用信息共享系統(tǒng)，科學(xué)的信用評(píng)價(jià)和獎(jiǎng)懲制度，以及嚴(yán)格的失信懲戒機(jī)制等。其核心內(nèi)容是高效的外匯市場(chǎng)信息管理系統(tǒng)。雖然外匯管理已經(jīng)建立了十幾個(gè)信息系統(tǒng)，但是由于這些系統(tǒng)是在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、外向型經(jīng)濟(jì)的深入發(fā)展，以及外匯管理體制改革的過(guò)程中逐步建立起來(lái)的，有著明顯的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和行政直接管理的烙印。這些信息系統(tǒng)已難以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和對(duì)外開(kāi)放新形勢(shì)的需要，因此，建設(shè)外匯市場(chǎng)信用體系，首要任務(wù)就是對(duì)相關(guān)外匯管理信息系統(tǒng)進(jìn)行整合，逐步建立高效的信用信息管理系統(tǒng)。

1．更新外匯管理信息系統(tǒng)的設(shè)計(jì)理念2006年國(guó)家外匯管理總局提出“貫徹落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀，促進(jìn)國(guó)際收支平衡”，外匯管理工作應(yīng)按科學(xué)發(fā)展觀的要求，加快管理方式的轉(zhuǎn)變，實(shí)行平衡管理。隨著對(duì)外開(kāi)放的深入和經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化程度的日益提高，外匯管理經(jīng)歷著從事前審批向事后監(jiān)管、現(xiàn)場(chǎng)檢查向非現(xiàn)場(chǎng)核查、行為監(jiān)管向主體監(jiān)管的轉(zhuǎn)變。在新的形勢(shì)下，如果再延用過(guò)去那種“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”行政管理思維方式，顯然是難以解決復(fù)雜和深層的問(wèn)題，外匯管理的有效性越來(lái)越弱，而且管理的成本和代價(jià)越來(lái)越高，并且我國(guó)現(xiàn)在外匯資源已由稀缺轉(zhuǎn)為相對(duì)過(guò)剩，因此，必須轉(zhuǎn)變管理理念。外匯管理信息系統(tǒng)的設(shè)計(jì)思路也必須隨之轉(zhuǎn)變，并且應(yīng)有一定的超前性。在統(tǒng)計(jì)指標(biāo)和統(tǒng)計(jì)內(nèi)容的設(shè)計(jì)上，應(yīng)緊緊抓住影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國(guó)計(jì)民生的主要指標(biāo)和重要內(nèi)容。徹底摒棄面面俱到的管理理念。國(guó)際經(jīng)濟(jì)的交往相比國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有著其特殊性和復(fù)雜性，如何在這紛繁復(fù)雜的國(guó)際經(jīng)濟(jì)的交往中，抓住主要矛盾，把一個(gè)復(fù)雜的問(wèn)題，盡量簡(jiǎn)單化。這也是對(duì)我們的管理能力的一個(gè)考驗(yàn)。

2．建立以外匯賬戶系統(tǒng)為主軸的信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)賬戶是統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)，是資金流動(dòng)的“中轉(zhuǎn)站”和資金存量的“蓄水池”，也是監(jiān)管分析資金流量和存量的重要窗口，因此，建立一個(gè)高效外匯管理信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，必須以改革現(xiàn)行的外匯賬戶系統(tǒng)為著力點(diǎn)。指導(dǎo)思想：只要有外匯收支行為的單位都必須開(kāi)立外匯賬戶，凡未開(kāi)立外匯賬戶的單位的外匯收支行為，銀行都不能受理，所有的外匯收支都必須在外匯賬戶中反映(其中：包括銀行結(jié)售匯業(yè)務(wù))。具體思路：以時(shí)間劃分：賬戶可分為長(zhǎng)期賬戶和臨時(shí)帳。以業(yè)務(wù)性質(zhì)可分為經(jīng)常項(xiàng)目賬戶，資本項(xiàng)目賬戶和特殊賬戶。經(jīng)常項(xiàng)目賬戶為長(zhǎng)期賬戶，一個(gè)企業(yè)只能開(kāi)立一個(gè)經(jīng)常賬戶，賬戶的發(fā)生額原則上只能是貿(mào)易項(xiàng)下的，外匯局通過(guò)經(jīng)常賬戶的發(fā)生額與海關(guān)出口或進(jìn)口報(bào)關(guān)額核對(duì)，數(shù)據(jù)相差太大，外匯局可追查其原因，并可取代出口收匯核銷(xiāo)系統(tǒng)。外商直接投資項(xiàng)下資本賬戶的一般為臨時(shí)賬戶，可根據(jù)外商的進(jìn)資計(jì)劃確定賬戶有效時(shí)問(wèn)，并根據(jù)外商的投資額確定賬戶的最高限額，上述只要有一項(xiàng)指標(biāo)達(dá)到，賬戶自動(dòng)關(guān)閉。同時(shí)，以賬戶系統(tǒng)為主軸、根據(jù)不同的外匯業(yè)務(wù)性質(zhì)開(kāi)設(shè)不同性質(zhì)賬戶，并根據(jù)賬戶性質(zhì)設(shè)立不同的子系統(tǒng)。

第8篇

在20世紀(jì)90年代初期以來(lái)的大部分時(shí)間里，新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)歷了舉世矚目的國(guó)際資本涌入浪潮。IMF的資料顯示，1990-1997年間，新興市場(chǎng)國(guó)家的年均資本凈流入高達(dá)1300億美元，在個(gè)別高峰年份（如1996年），這個(gè)數(shù)字接近1900億美元。亞洲金融危機(jī)后，這種趨勢(shì)一度發(fā)生了改變，但近一兩年來(lái)，流向新興市場(chǎng)國(guó)家的資本量又有顯著的回升。與此同時(shí)，一個(gè)頗為值得關(guān)注的現(xiàn)象是，伴隨著國(guó)際資本的大量涌入，絕大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家（特別是亞洲和拉美地區(qū)國(guó)家）的國(guó)際儲(chǔ)備也出現(xiàn)了較大幅度的增長(zhǎng)。在亞洲，包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備目前已經(jīng)高達(dá)8000億美元。另外，據(jù)有關(guān)資料顯示，在亞洲金融危機(jī)之前，新興市場(chǎng)國(guó)家所吸收的外國(guó)資本至少有50%變成了國(guó)際儲(chǔ)備。在許多國(guó)家，快速增長(zhǎng)的國(guó)際儲(chǔ)備不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了傳統(tǒng)的3個(gè)月進(jìn)口標(biāo)準(zhǔn)，也大大高于同期短期債務(wù)的規(guī)模。

盡管對(duì)究竟應(yīng)當(dāng)如何評(píng)價(jià)全球化時(shí)代一國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的合理規(guī)模學(xué)術(shù)界尚未取得一致的看法，但對(duì)于資本大量流入和國(guó)際儲(chǔ)備急劇增長(zhǎng)同時(shí)并存這種現(xiàn)象的合理性，不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)提出了置疑和批評(píng)。約瑟夫。斯蒂格里茲在《亞洲經(jīng)濟(jì)一體化》一文中所提出的尖銳批評(píng)就是最新的例證。在現(xiàn)有的國(guó)際儲(chǔ)備體系運(yùn)作條件下，發(fā)展中國(guó)家為了控制匯率風(fēng)險(xiǎn)，一方面以較高的成本引進(jìn)各類外國(guó)資本，同時(shí)又以較低的收益水平保持外匯儲(chǔ)備，這不僅意味著一定的靜態(tài)損失，還意味著較大的機(jī)會(huì)成本。此外，在通貨膨脹比較嚴(yán)重的時(shí)期，還會(huì)增大通貨膨脹和實(shí)際匯率升值的壓力。因此，如何認(rèn)識(shí)現(xiàn)有的國(guó)際儲(chǔ)備體系存在的問(wèn)題，發(fā)展中國(guó)家如何調(diào)整相關(guān)的政策，是一個(gè)頗有研究?jī)r(jià)值的課題。

原因

20世紀(jì)90年代新興市場(chǎng)國(guó)家外匯儲(chǔ)備的急劇增長(zhǎng)，至少有以下幾個(gè)原因：

首先，資本賬戶開(kāi)放引起的資本過(guò)度流入。雖然資本賬戶的自由化并不一定總會(huì)引起資本的大量流入，但是，90年代的實(shí)際情形是，一方面，工業(yè)化國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢造成了國(guó)際利率水平的不斷下降；另一方面，不少新興市場(chǎng)國(guó)家實(shí)施的結(jié)構(gòu)性改革和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整，使國(guó)際投資者相信新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)具有良好的增長(zhǎng)前景，甚至產(chǎn)生了非理性的過(guò)度預(yù)期。結(jié)果，伴隨著資本管制的放松，特別是資本流入限制的大規(guī)模解除，很多新興市場(chǎng)國(guó)家發(fā)生了資本的過(guò)度流入。在這些國(guó)家，大規(guī)模流入的國(guó)際資本并沒(méi)有完全被實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)所吸收，而是停留在金融體系并且成為相對(duì)過(guò)剩的資本。從根本上講，外匯儲(chǔ)備的過(guò)度增長(zhǎng)，正是貨幣當(dāng)局通過(guò)市場(chǎng)干預(yù)將這部分相對(duì)過(guò)剩的資本輸出海外的結(jié)果。值得強(qiáng)調(diào)的是，新興市場(chǎng)國(guó)家的這種資本過(guò)剩，是建立在資本過(guò)度流入基礎(chǔ)之上的。換言之，如果資本流入是適度的，那么，這種資本的過(guò)剩是本不應(yīng)發(fā)生的。

其次，國(guó)內(nèi)需求的相對(duì)不足。從國(guó)際收支均衡的角度看，如果一國(guó)的資本賬戶順差能夠與經(jīng)常賬戶的逆差大致相等，那么，官方外匯儲(chǔ)備并不會(huì)出現(xiàn)過(guò)度的增長(zhǎng)。在20世紀(jì)70年代，由于石油大幅度漲價(jià)，以及因雄心勃勃的發(fā)展計(jì)劃而引起的迅猛增長(zhǎng)的國(guó)內(nèi)投資、消費(fèi)和公共部門(mén)支出，許多發(fā)展中國(guó)家出現(xiàn)了巨額經(jīng)常賬戶赤字。因此，盡管那個(gè)時(shí)期同樣是發(fā)展中國(guó)家獲得資本流入的高峰年代，但幾乎所有國(guó)家都未曾出現(xiàn)外匯儲(chǔ)備的過(guò)快增長(zhǎng)。然而，90年代的情形有著很大的不同。在不少新興市場(chǎng)國(guó)家，經(jīng)過(guò)80年代末期開(kāi)始的宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整后，財(cái)政赤字已經(jīng)大為減少，有的國(guó)家（如泰國(guó)）甚至還出現(xiàn)了財(cái)政盈余。同時(shí)，一些國(guó)家面對(duì)資本大量流入而實(shí)行的緊縮性貨幣政策也在一定程度上減少了私人投資和消費(fèi)。根據(jù)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的宏觀經(jīng)濟(jì)理論，我們知道，國(guó)內(nèi)需求的相對(duì)不足，將不可避免地導(dǎo)致一國(guó)經(jīng)常賬戶逆差的減少甚至產(chǎn)生盈余。因此，可以認(rèn)為，在資本大量流入的情況下，國(guó)內(nèi)需求的相對(duì)不足（至少同70年代的情形相比）是90年代新興市場(chǎng)國(guó)家外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的一個(gè)重要原因。

再次，缺乏彈性的匯率安排。在不少新興市場(chǎng)國(guó)家，出于加強(qiáng)國(guó)內(nèi)貨幣紀(jì)律和維持出口產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)能力等方面的考慮，貨幣當(dāng)局往往傾向于實(shí)行釘住匯率制度。在90年代，面對(duì)資本賬戶的大量順差，為了避免本幣的過(guò)快升值，一些國(guó)家的當(dāng)局進(jìn)行了不遺余力的市場(chǎng)干預(yù)，進(jìn)而成為外匯儲(chǔ)備急劇增長(zhǎng)的直接原因。此外，不少研究還顯示，缺乏釘住匯率制度或其它形式的固定匯率安排，在一定程度上降低了短期資本流入的風(fēng)險(xiǎn)貼水，并在事實(shí)上對(duì)獲取外國(guó)貸款的國(guó)內(nèi)企業(yè)形成隱含的政府擔(dān)保，從而造成了更多的資本流入，并且最終導(dǎo)致更多的外匯儲(chǔ)備積累。

最后，國(guó)際金融體系的缺陷。在全球化時(shí)代，伴隨著國(guó)際貿(mào)易和資本流動(dòng)規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，新興市場(chǎng)國(guó)家所面臨的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境正在變得空前脆弱，來(lái)自于商品和資本市場(chǎng)的不確定因素顯著增多。作為布雷頓森林體系的主要遺產(chǎn)之一，國(guó)際貨幣基金組織本該在應(yīng)付其成員國(guó)的貨幣與支付危機(jī)方面發(fā)揮更為積極的作用。然而，由于它明顯受到美國(guó)財(cái)政部和華爾街利益集團(tuán)的支配，并且固守其經(jīng)濟(jì)自由主義的教條，因此，在處理美洲以外的新興市場(chǎng)國(guó)家金融動(dòng)蕩時(shí)不僅常常表現(xiàn)出冷漠和傲慢，而且即使提供資金援助也總是附加十分苛刻的緊縮性調(diào)整方案。由于現(xiàn)行的國(guó)際金融體系無(wú)法在不確定性日趨顯著的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境中提供有效的危機(jī)救援機(jī)制，因此，許多新興市場(chǎng)國(guó)家不得不積累起巨額的外匯儲(chǔ)備，并且承受著高昂的代價(jià)。

政策含義

針對(duì)以上問(wèn)題，新興市場(chǎng)國(guó)家無(wú)疑需要進(jìn)行必要的戰(zhàn)略和政策調(diào)整。基于前面的分析，可以認(rèn)為，首先，新興市場(chǎng)國(guó)家應(yīng)當(dāng)對(duì)資本賬戶的開(kāi)放戰(zhàn)略進(jìn)行必要的反思。雖然新古典經(jīng)濟(jì)理論對(duì)于資本自由流動(dòng)的利益進(jìn)行了近乎完美的闡述，但新興市場(chǎng)國(guó)家的相關(guān)實(shí)踐卻不斷地表明，資本管制的放松或解除很可能導(dǎo)致國(guó)際資本的過(guò)度流入。事實(shí)上，資本過(guò)度流入不僅可能引起外匯儲(chǔ)備的過(guò)度增長(zhǎng)，而且也是很多國(guó)家金融動(dòng)蕩的根源所在。因此，對(duì)于大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家來(lái)說(shuō)，審慎實(shí)施資本賬戶的開(kāi)放，在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)維持一定程度的資本管制（特別是資本流入限制），可能更為符合自身的經(jīng)濟(jì)利益。由于直接投資一般與實(shí)體經(jīng)濟(jì)有著更為密切的聯(lián)系，而且常常伴隨著進(jìn)口的增加，因此，放松乃至解除這類資本的流入限制可以放在優(yōu)先的地位。相比之下，由于證券資本流入和銀行海外借款的自由化更容易引起資本的過(guò)度流入，因而需要更為審慎地對(duì)待。

值得指出的是，在很多新興市場(chǎng)國(guó)家的資本賬戶開(kāi)放戰(zhàn)略中，資本流入的自由化似乎總比資本流出的自由化具有更為優(yōu)先的地位。從鼓勵(lì)資本流入、擴(kuò)大利用外資，以及減少資本外逃等的角度看，這無(wú)疑是正確的（其實(shí)，一些國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)表明，解除資本流出的限制在某些情況下也會(huì)有利于資本的流入，因?yàn)樗岣吡藝?guó)際投資者對(duì)該國(guó)投資環(huán)境的信心）。但是，如果一國(guó)發(fā)生了資本的過(guò)度流入，并且出現(xiàn)了資本流入與外匯儲(chǔ)備同時(shí)快速增長(zhǎng)的局面，那么，適當(dāng)限制資本流入和更多地放松資本流出限制，將成為更為可取的政策選擇。因?yàn)檫@有助于減少資本賬戶順差和促進(jìn)國(guó)際收支的均衡發(fā)展，進(jìn)而減緩官方外匯儲(chǔ)備的過(guò)度增長(zhǎng)。同時(shí)，在一國(guó)存有大量官方儲(chǔ)備情況下，減少資本流出限制以鼓勵(lì)更多的私人海外投資，實(shí)際上意味著該國(guó)的海外資產(chǎn)在政府與私人部門(mén)之間發(fā)生了一定的轉(zhuǎn)換，而這種轉(zhuǎn)換既有利于提高國(guó)民利益（因?yàn)樗饺撕Ｍ馔顿Y的收益率通常會(huì)高于官方儲(chǔ)備的收益率），也有利于減少政府所承擔(dān)的外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)。

其次，在存在資本凈流入的情況下，必須設(shè)法保持經(jīng)常賬戶的適度逆差狀態(tài)，因?yàn)橹挥羞@樣，才能維持國(guó)際收支的均衡并防止外匯儲(chǔ)備的過(guò)度增長(zhǎng)。為此，當(dāng)局必須采取必要的措施，如適當(dāng)擴(kuò)大公共支出水平和降低企業(yè)與個(gè)人的稅收負(fù)擔(dān)，以便擴(kuò)大國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)。國(guó)內(nèi)需求的擴(kuò)大，一般會(huì)帶動(dòng)進(jìn)口的相應(yīng)增加，從而減少經(jīng)常賬戶的順差；同時(shí)，還會(huì)減少利用出口刺激國(guó)內(nèi)需求和創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)的壓力。在通貨緊縮時(shí)期，很多國(guó)家的政府都會(huì)傾向于通過(guò)擴(kuò)大出口來(lái)創(chuàng)造出更多的需求和就業(yè)機(jī)會(huì)。盡管這樣的策略通常會(huì)取得成效，但它的另一個(gè)后果往往就是外匯儲(chǔ)備大量增加。如果政府能夠有效地?cái)U(kuò)大國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)需求，這方面的壓力將會(huì)顯著減少，外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)也會(huì)相應(yīng)減緩。

第9篇

[關(guān)鍵詞]中央銀行匯率沖銷(xiāo)干預(yù)

一、引言

在2005年我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始呈現(xiàn)過(guò)熱的背景下，中央銀行為對(duì)沖外匯占款而被迫持續(xù)增加基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)量，從而影響了中央銀行貨幣政策的制定和操作效力。為了消除這種影響，實(shí)現(xiàn)外匯市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的雙重均衡，中央銀行一般會(huì)進(jìn)行沖銷(xiāo)干預(yù)。所謂沖銷(xiāo)干預(yù)(Sterilizedintervention)是指中央銀行一方面在外匯市場(chǎng)上從私人部門(mén)買(mǎi)進(jìn)外國(guó)資產(chǎn)以降低本幣升值的壓力，維持匯率的穩(wěn)定，從而保護(hù)出口部門(mén)。這在客觀上會(huì)造成中央銀行的外匯儲(chǔ)備增多，貨幣市場(chǎng)上貨幣供應(yīng)量擴(kuò)大。另一方面，中央銀行又通過(guò)在貨幣市場(chǎng)上采取配套的操作措施，如通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)、提高準(zhǔn)備金率和公共部門(mén)存款管理等措施對(duì)增加的貨幣供應(yīng)量予以沖銷(xiāo)。現(xiàn)行的國(guó)際貨幣制度下，大多數(shù)國(guó)家實(shí)行的都是有管理的浮動(dòng)匯率制度。各國(guó)中央銀行通過(guò)各種措施和手段對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，以使匯率向有利于本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方向變化。在外匯市場(chǎng)上，當(dāng)外幣供給增加時(shí)，本幣面臨著升值的壓力。中央銀行為了保持本國(guó)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，在外匯市場(chǎng)上購(gòu)進(jìn)外國(guó)資產(chǎn)，以阻止本幣升值。此時(shí)，本國(guó)貨幣供應(yīng)將增加，價(jià)格水平將上升，中央銀行為了穩(wěn)定價(jià)格水平，又必須采取沖銷(xiāo)措施，沖銷(xiāo)因購(gòu)入外匯而增加的貨幣量，以保持總的貨幣供應(yīng)量不變。因此，在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的條件下沖銷(xiāo)干預(yù)是維持貨幣供應(yīng)量穩(wěn)定的重要手段。各國(guó)中央銀行為了實(shí)現(xiàn)本國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，在貨幣市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)上協(xié)調(diào)操作，積極干預(yù)。在人民幣匯率升值預(yù)期和持續(xù)性的大規(guī)模資本流入的背景下，如何使用外匯市場(chǎng)干預(yù)手段來(lái)減輕內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)不協(xié)調(diào)所造成的不利影響，成為開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下我國(guó)中央銀行面臨的關(guān)鍵問(wèn)題。

二、中央銀行沖銷(xiāo)干預(yù)的理論分析

目前，由于我國(guó)匯率形成機(jī)制仍不成熟，資本賬戶的嚴(yán)格管制使得人民幣資產(chǎn)與外國(guó)資產(chǎn)之間的替代性不高。因此，下面將從我國(guó)實(shí)際情況出發(fā)，分析在本外幣資產(chǎn)不完全替代條件下，中央銀行沖銷(xiāo)干預(yù)的有效性。為便于理解，下面主要利用圖形來(lái)進(jìn)行分析。下圖1的縱軸為外匯市場(chǎng)上即期匯率（匯率以直接標(biāo)價(jià)法表示），橫軸代表本國(guó)利率。圖中MM曲線表示使貨幣市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)的本國(guó)利率與匯率的組合。貨幣供給的增加使MM曲線左移。因?yàn)樵趨R率既定時(shí)，如貨幣供給超過(guò)需求，為恢復(fù)貨幣市場(chǎng)的均衡，利率必須下降以增加貨幣需求。BB曲線表示本幣債券市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)的本國(guó)利率與匯率的組合。本幣債券供給增加會(huì)使BB曲線右移。因?yàn)樵趨R率既定時(shí)，本幣債券市場(chǎng)上供大于需，本幣債券價(jià)格下降，也就是說(shuō)本國(guó)利率上升。FF曲線表示使外幣債券市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)的本國(guó)利率與匯率的組合。FF曲線比BB曲線平緩，是因?yàn)楸編艂袌?chǎng)對(duì)本國(guó)利率的變化更敏感，同樣的匯率變動(dòng)在本幣債券市場(chǎng)上只需要較小的利率調(diào)整便能維持均衡。另外，外幣債券供給的增加將導(dǎo)致FF曲線的左移。因?yàn)樵趨R率既定時(shí)，在外幣債券市場(chǎng)上供大于需，需要本國(guó)利率的降低以消除這一超額供給，以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)平衡。

當(dāng)中央銀行為阻止本幣升值而在外匯市場(chǎng)上投放本幣購(gòu)入外幣債券時(shí)，在非沖銷(xiāo)干預(yù)的條件下，BB0曲線不動(dòng)，由于貨幣供給增加和外國(guó)債券供給的減少，MM曲線左移到MM1同時(shí)FF0右移到FF1，相交于B點(diǎn)，此時(shí)本幣貶值，因此這一干預(yù)是有效的。如果中央銀行采取沖銷(xiāo)干預(yù)，在公開(kāi)市場(chǎng)上賣(mài)出政府債券，會(huì)使投資者手中的國(guó)內(nèi)債券持有比重增加，同時(shí)造成國(guó)內(nèi)債券的價(jià)格下降，市場(chǎng)利率上升。這樣，一方面投資者持有的國(guó)內(nèi)債券增加，出于平衡資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的考慮，投資者將增加對(duì)外國(guó)債券的持有。因此，購(gòu)買(mǎi)外國(guó)債券將相應(yīng)增加外匯的需求，造成外幣升值，本幣貶值；另一方面，由于市場(chǎng)利率上升，本幣債券的吸引力上升，可能會(huì)削弱投資者對(duì)外國(guó)債券的需求，從而使外幣匯率下浮。但由于國(guó)內(nèi)債券和國(guó)外債券是不完全替代的，所以沖銷(xiāo)干預(yù)的效果不會(huì)被后一種情況完全抵消。即中央銀行賣(mài)出本國(guó)債券，收回本國(guó)貨幣，本國(guó)貨幣供給不變，MM曲線回到原來(lái)位置MM0。本國(guó)債券供給增加，BB0曲線右移到BB2，而FF1曲線不變即FF1=FF2，此時(shí)出現(xiàn)新的交點(diǎn)C，與A點(diǎn)相比，匯率和利率均上升。

通過(guò)上述分析我們知道，沖銷(xiāo)干預(yù)是否有效，取決于本國(guó)資產(chǎn)和外國(guó)資產(chǎn)的替代程度，替代程度越高，沖銷(xiāo)干預(yù)的效果越弱，替代程度越低，沖銷(xiāo)干預(yù)的效果越好。但它不會(huì)影響經(jīng)濟(jì)政策的國(guó)內(nèi)目標(biāo)。目前，我國(guó)資本項(xiàng)目尚未完全開(kāi)放，存在較為嚴(yán)格的資本管制。而且由于市場(chǎng)化的利率體系尚未形成，資本的利率彈性還不高。在人民幣不能自由兌換的條件下，人民幣資產(chǎn)和外國(guó)資產(chǎn)不能相互轉(zhuǎn)換，即替代程度較低。因此，中央銀行基本能夠通過(guò)相應(yīng)的沖銷(xiāo)干預(yù)來(lái)實(shí)現(xiàn)外匯市場(chǎng)干預(yù)的目標(biāo)。

三、中央銀行外匯市場(chǎng)干預(yù)效果的制約因素

1.資本流動(dòng)的利率彈性。資本流動(dòng)的利率彈性也制約著外匯市場(chǎng)的干預(yù)效果。盡管資本賬戶管制給政府沖銷(xiāo)干預(yù)帶來(lái)更大的主動(dòng)性，但是外匯平行市場(chǎng)的存在可能會(huì)對(duì)沖銷(xiāo)產(chǎn)生相反的影響。中央銀行賣(mài)出國(guó)債沖銷(xiāo)資本流入，會(huì)引起利率的升高。當(dāng)國(guó)內(nèi)和國(guó)外利率差幅變大后，會(huì)促使外資進(jìn)一步涌入進(jìn)行套利投機(jī)，這就會(huì)陷入國(guó)際收支順差、外匯儲(chǔ)備增多、外匯占款增加、貨幣供應(yīng)量增加、通脹壓力加劇的惡性循環(huán)中，與中央銀行的政策意圖完全相反，中央銀行陷入政策操作的兩難困境。

2.債券市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度。如果債券市場(chǎng)缺乏深度，中央銀行的沖銷(xiāo)干預(yù)很快會(huì)耗竭已有的國(guó)債，從而制約干預(yù)的效力。我國(guó)公開(kāi)市場(chǎng)上交易的債券和國(guó)債多為五年期以上的長(zhǎng)期債券，一年以下的短期債券幾乎沒(méi)有。我國(guó)目前以長(zhǎng)期債券為主的債券期限結(jié)構(gòu)，必然會(huì)使中央銀行的公開(kāi)市場(chǎng)沖銷(xiāo)受到短期資產(chǎn)的約束。當(dāng)然本國(guó)財(cái)政赤字的承受能力也同樣限制著沖銷(xiāo)干預(yù)的效果。如果在國(guó)內(nèi)持續(xù)財(cái)政赤字的條件下，沖銷(xiāo)干預(yù)將受到準(zhǔn)備金數(shù)量的限制。

3.干預(yù)的操作成本。中央銀行的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)會(huì)導(dǎo)致更多的外資流入，增加政府負(fù)擔(dān)。一方面央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作推動(dòng)利率上揚(yáng)，這使資本內(nèi)流進(jìn)一步加劇；另一方面，從政府的角度看，大量利用國(guó)債進(jìn)行沖銷(xiāo)干預(yù)，大大增加了政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，嚴(yán)重惡化了財(cái)政狀況。從央行的角度來(lái)看，也必然會(huì)產(chǎn)生虧損狀況。因?yàn)檠胄匈?gòu)進(jìn)的流入儲(chǔ)備在投資于外國(guó)資產(chǎn)時(shí)所獲得的利率收益，往往低于央行發(fā)行融資券進(jìn)行沖銷(xiāo)時(shí)所發(fā)支付的利率，因此，沖銷(xiāo)量越大，操作成本也就越大。

由此可見(jiàn)，我國(guó)中央銀行的沖銷(xiāo)干預(yù)的有效性不僅受到國(guó)內(nèi)和國(guó)外資產(chǎn)替代程度的影響，也主要依賴于債券市場(chǎng)深度、資本流動(dòng)的利率彈性和干預(yù)的操作成本等因素的影響。

四、加強(qiáng)中央銀行干預(yù)效力的政策建議

目前我國(guó)仍存在諸多不利于中央銀行外匯市場(chǎng)干預(yù)的因素。為加強(qiáng)中央銀行的干預(yù)效力，我們提出如下政策建議：

1.加強(qiáng)匯率制度彈性化，從根本上減輕中央銀行的干預(yù)壓力

相對(duì)固定匯率制下的國(guó)際收支雙順差是造成我國(guó)外匯占款壓力的根本原因。在我國(guó)資本控制不斷放松的背景下，彈性化匯率制度可以在很大程度上自動(dòng)調(diào)節(jié)外匯儲(chǔ)備規(guī)模和國(guó)際收支狀況，從而減弱外匯占款對(duì)貨幣政策的不利影響，保持貨幣政策獨(dú)立性。目前，我國(guó)處于國(guó)際收支持續(xù)順差、人民幣不斷升值、通貨膨脹壓力不斷加大的經(jīng)濟(jì)背景中，根據(jù)新興市場(chǎng)貨幣危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前是我國(guó)退出固定匯率制度和進(jìn)行更大彈性匯率制度的較好時(shí)機(jī)，因此，應(yīng)抓住機(jī)會(huì)，加大匯率波動(dòng)幅度，減輕中央銀行外匯市場(chǎng)沖銷(xiāo)干預(yù)的壓力，逐步建立一個(gè)符合我國(guó)國(guó)情的有效的、靈活的匯率形成機(jī)制。匯率制度彈性化必須改革匯率形成機(jī)制，一要逐步將強(qiáng)制結(jié)售匯制改為意愿結(jié)售匯制，二要加快推行美元做市商制度。

2.加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)以基準(zhǔn)利率為核心的貨幣調(diào)控

當(dāng)利率可以反映市場(chǎng)資金供求狀況時(shí)，干預(yù)才能通過(guò)利率變化調(diào)節(jié)金融機(jī)構(gòu)資金頭寸，進(jìn)而影響短期匯率波動(dòng)。由于體制方面的原因，而我國(guó)利率市場(chǎng)化程度較低，這已成為我國(guó)使用利率手段調(diào)節(jié)貨幣市場(chǎng)，進(jìn)而調(diào)節(jié)外匯市場(chǎng)的嚴(yán)重阻礙。隨著全球金融一體化的發(fā)展，調(diào)控貨幣數(shù)量以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定匯率的效果已逐漸弱化。我國(guó)中央銀行應(yīng)通過(guò)加速利率市場(chǎng)化，盡快完善貨幣市場(chǎng)利率與金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的傳導(dǎo)渠道。以此為基礎(chǔ)，建立真正意義上的基準(zhǔn)利率，實(shí)現(xiàn)貨幣干預(yù)政策由總量調(diào)控轉(zhuǎn)向價(jià)格調(diào)節(jié)，從根本上擺脫長(zhǎng)期使用貨幣干預(yù)手段所帶來(lái)的各種弊端。

3.加快以國(guó)債市場(chǎng)為核心的公開(kāi)市場(chǎng)建設(shè)

國(guó)債市場(chǎng)的有效運(yùn)行是公開(kāi)市場(chǎng)基礎(chǔ)性作用有效發(fā)揮的前提和基礎(chǔ)。根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)顯示，2007年我國(guó)共發(fā)行國(guó)債35期約2.35萬(wàn)億元，比2006年增加1.46萬(wàn)億元。針對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行將持有的大量國(guó)債視為低風(fēng)險(xiǎn)、高效益的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不愿出售，使公開(kāi)市場(chǎng)操作缺乏交易基礎(chǔ)以及我國(guó)國(guó)債期限較長(zhǎng)，品種不多，使公開(kāi)市場(chǎng)操作缺乏載體的現(xiàn)狀，當(dāng)前應(yīng)大力增強(qiáng)國(guó)債市場(chǎng)的深度、廣度和彈性，為操作手段的重大轉(zhuǎn)變準(zhǔn)備條件。一方面實(shí)施國(guó)債余額管理，調(diào)整國(guó)債期限結(jié)構(gòu)，減少中期債券比重，適當(dāng)增加長(zhǎng)期債券比重，大力增加短期國(guó)債；另一方面，應(yīng)重視開(kāi)發(fā)公開(kāi)市場(chǎng)貨幣沖銷(xiāo)操作工具，進(jìn)一步增加操作的雙向性。

4.實(shí)現(xiàn)干預(yù)手段的多樣化和綜合化

當(dāng)前，我國(guó)國(guó)際收支“雙順差”繼續(xù)加大，外匯儲(chǔ)備急劇增長(zhǎng)，外匯占款繼續(xù)大幅增加，銀行流動(dòng)性增加，貸款壓力增大，央行應(yīng)實(shí)行沖銷(xiāo)工具的最優(yōu)組合，避免采用單一的沖銷(xiāo)工具。例如，建立外匯平準(zhǔn)基金制度，避免中央銀行發(fā)行貨幣來(lái)增加外匯儲(chǔ)備的被動(dòng)局面；大力發(fā)展債券市場(chǎng)，尤其是短期國(guó)債市場(chǎng)，增加央行短期國(guó)債持有量，加大公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)；加大央行票據(jù)的發(fā)行力度；提高存款準(zhǔn)備金率；提高再貸款、再貼現(xiàn)基準(zhǔn)利率和存貸款利率；實(shí)行適度從緊的信貸政策，控制高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)、區(qū)域的信貸擴(kuò)張；將中央財(cái)政在央行的債務(wù)證券化，回籠部分基礎(chǔ)貨幣；將中央銀行現(xiàn)有的長(zhǎng)期外匯資產(chǎn)證券化等等。

5.增強(qiáng)國(guó)際貨幣合作，提升中央銀行干預(yù)效力

我國(guó)放松對(duì)資本流動(dòng)的管制后，本外幣替代程度上升，沖銷(xiāo)干預(yù)效果將逐步削弱。因此，需要加強(qiáng)國(guó)際貨幣政策之間的協(xié)調(diào)、配合來(lái)提升中央銀行的干預(yù)效力。中央銀行在干預(yù)外匯市場(chǎng)時(shí)，要參與國(guó)際之間的貨幣合作，爭(zhēng)取外部支持力量。例如，我國(guó)已與泰國(guó)、日本等東亞國(guó)家簽訂了貨幣互換協(xié)議，即當(dāng)一方出現(xiàn)外匯周轉(zhuǎn)困難，或本幣被拋售而暴跌等緊急情況時(shí)，協(xié)議雙方有義務(wù)向?qū)Ψ教峁┩鈪R干預(yù)所需的幣種。這種國(guó)際間的政策合作，在加大了中央銀行外匯干預(yù)力量的同時(shí)，也提升了其應(yīng)對(duì)貨幣危機(jī)的實(shí)力。

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