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關鍵詞：貨幣政策；傳導機制；信貸渠道
中圖分類號：F832.4 文獻標識碼：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.06.21 文章編號：1672-3309（2013）06-45-03
一、前言
貨幣政策傳導機制是貨幣政策的一個核心問題。由于各自觀察的角度和強調的因素不同，不同流派對貨幣政策傳遞機制的認識迥異。目前學者按照貨幣與其他資產之間的不同替代性，將貨幣政策的傳導渠道分為兩大類：貨幣渠道和信貸渠道。1988年，伯南克和布林德（Alan S. Blinder）在其“信貸、貨幣和總需求”（Credit，Money and Aggregate Demand）一文中，認為在信息不對稱下，銀行在金融體系中發揮著重要作用，他們放棄了傳統的信貸是債券的完全替代品的假定，假定存在三類資產：貨幣、信貸和債券。將IS 曲線修正為加入信貸市場后的CC（Commodity Credit Curve）曲線，建立了包含信貸市場均衡的CC-LM曲線，利用CC-LM 曲線來分析央行貨幣政策對實體經濟的影響，提出了貨幣政策的信貸傳遞渠道理論。進入20世紀90年代中期，國內學術界對貨幣政策信貸傳遞機制在我國的存在性展開了大量研究。但是這些研究大多局限于實證研究，而缺乏較充分的理論研究。本文從信貸渠道理論的基礎入手，結合國情，重點從理論分析入手，闡述信貸渠道在我國的存在性。同時，對我國實證性研究進行總結并評述。
二、貨幣政策信貸傳遞機制的基本假定
信貸渠道的兩個基本假定是：（1）在銀行資產負債表的資產方，銀行貸款和證券必須是不完全替代的；銀行的貸款來源主要是其核心存款，只有這樣緊縮性貨幣政策才能夠引起銀行貸款的下降，否則銀行可以通過諸如發行、出售證券等方式為其貸款提供資金支持，因而抵消或緩解貨幣緊縮對銀行貸款供給的下調壓力。（2）在企業資產負債表的負債方，作為企業負債的貸款和其他資金來源必須是不完全替代的。由于企業的異質性，對于一些企業來說其外部主要融資來源是銀行貸款，企業較難通過發行債券或上市融資等方式抵消它所能獲得的銀行貸款的下降，進而由于可獲得貸款的下降而引起企業經濟活動的緊縮。這樣的話，通過信貸渠道，央行的貨幣政策就會對實體經濟活動產生影響?？梢姡刨J渠道擯棄了貨幣觀所秉承的“莫迪利安尼-米勒理論”，即假定金融結構不會影響真實產量。所謂的貨幣政策傳導的信貸渠道/觀點（credit/lending channel/views）可概述為：貨幣政策信貸可獲得性信貸真實經濟。
信貸渠道主要包括兩種形式，即銀行貸款途徑和資產負債表途徑。銀行貸款途徑的傳導過程可以表述為：MLIY，其中L為銀行貸款可供量。資產負債表途徑的傳導過程可以表述為：Mi Pe，NCF資產狀況改善IY，其中NCF代表現金流，L代表銀行貸款量。信貸渠道和資產負債表渠道都認為央行的貨幣政策會通過資本市場的限制性進入對銀行和企業這兩個借款者產生不均衡的沖擊。
三、我國銀行信貸傳遞機制存在的可能性進行理論分析
從前文的理論介紹中，我們知道，信貸傳遞機制得以發揮作用，需要滿足2個前提條件。下文將結合這些條件從理論上闡述銀行信貸傳遞機制在我們貨幣政策傳導中的主導作用。
首先檢驗條件1，在銀行資產負債表的資產方，銀行貸款和商業票據必須是不完全替代，一方面銀行較難通過有價證券持有額或銀行票據發行額的增減來沖銷可貸款量的減少。在我國，雖然近幾年資本市場不斷發展和完善，商業銀行的有價證券投資比重有所上升，但是其比重仍然較低。與發達國家已經證券化的資產負債結構相比，票證化工具所占比重很小。金融機構在獲得資金以后主要用于發放貸款，各項貸款占金融機構所用資金運用的比重占絕對優勢。有價證券及投資占資金運用的比重一直在10%左右。這樣，當央行采取緊縮的貨幣政策時，銀行很難通過出售證券來滿足流動性不足的需要，而且中長期貸款的增長幅度越來越大，由于有價證券投資的期限較短，這樣通過有價證券等投資方式就更加難以替代貸款的作用。另一方面，我國對發行不受存款準備金限制的大額可轉讓存單、商業票據實行嚴格的審批制，所以，以通過類似大額可轉讓存單、商業票據、發行股票來吸收資金抵消或緩解信貸資金的減少。因此，貨幣政策的信貸傳導機制由此發揮作用。況且我國一直通過各種經濟、行政的手段和措施，對金融機構的貸款增量和投向進行引導和監督，以促進國民經濟持續、快速發展。這些“窗口指導”或“道義勸告”的信貸政策，在一定程度上也強化了銀行信貸傳遞機制的作用。
最后看條件2，在企業資產負債表的負債方，作為企業負債的貸款和其他方式的融資渠道必須是不完全替代的。目前，我國仍是以間接融資占主導地位的融資格局。根據中國人民銀行的統計資料來看，我國企業內部融資占比27.7%，企業債券融資占比10.6%，通過上市發行股票融資占比3.4%，而人民幣貸款融資占比達到58.3%。如果單純考慮企業的各項外部融資情況占比，銀行貸款占比更高。
雖然隨著我國金融市場的不斷發展完善，企業可以通過上市、發行企業債券以及銀行貸款等方式融資滿足資金需求。但是我國企業數量龐大，而受制于資本市場發育不完善，上市、發行企業債券采用的嚴格的核準制，企業進入股票市場和債券市場門檻過高、手續繁雜。例如，我國對于公司發行債券有嚴格要求，股份有限公司的凈資產不低于3000萬元，有限責任公司的凈資產不低于人民幣6000萬元。發行后累計債券余額不超過公司最近期末凈資產額的40%；最近3個會計年度實現的平均可分配利潤不少于公司債券1年的利息。截止到2010年底，我國有企業1000多萬家，但是我國包括A股和B股在內的上市公司總數不足2000家。上市融資、發行債券融資的方式并不能解決我國大多數企業融資困難的問題。因而，企業資金來源仍然嚴重需求于銀行貸款，尤其是大量中小型企業。
有眾多調查研究發現，民營企業在發展過程中難以獲得銀行提供的貸款支持。Cull et al.（2006）通過對中國非上市公司的數據研究發現，民營企業急需發展資金但是卻總是受到銀行的歧視而無法獲得正常經營發展所需要的資金。目前，中小企業對我國GDP的貢獻已經超過60%。但是，截止到2009年底，我國中小企業貸款余額為5.8萬億元，占企業貸款余額的比例為僅22.2%，近幾年南方眾多中、小民營企業由于不能從銀行獲得資金需求倒閉的事實也從另一個側面反映了對于很多借款人而言銀行信用中介是不可或缺的。
從以上的分析可見，很明顯，在我國，由于銀行和企業不可能通過其他渠道獲得資金來抵消或緩解銀行可貸資金和企業所需資金的減少?？梢?，在我國銀行信貸渠道產生作用的前提條件是滿足的。
四、貨幣政策信貸傳遞機制在我國實證研究綜述
隨著國家運用貨幣政策來調控宏觀經濟的手段越來越多，這也促使了對我國貨幣政策傳導機制的實證研究。大多數實證研究多采用向量自回歸模型，分別采用格蘭杰因果檢驗方法、協整檢驗方法、脈沖響應函數以及方差分解等方法得出結論。
蔣瑛琨、劉艷武、趙振全（2005）利用協整檢驗、脈沖響應函數、向量自回歸等方法，對我國1992年第一季度至2004年第二季度間的貨幣政策傳導機制實證研究，分別建立了由M1、通貨膨率、GDP、銀行貸款余額和M2、通貨膨脹率、GDP、銀行貸款余額構成的兩個向量自回歸模型，并進行了脈沖響應分析，發現從對物價和產出等最終目標的影響來看，貸款的影響最為顯著，其次是M2，M1的影響最不顯著。貸款增長比貨幣增長更能解釋經濟波動。江群（2008）利用1993-2007年間數據，通過狀態空間模型分析了貸款增長率與實際GDP增長率之間的關系，表明雖然隨著信貸管理體制改革、商業銀行間競爭程度的增加以及利率的市場化改革加深導致我國信貸渠道弱化，但是從2006年起，這種態勢有所逆轉，信貸因素仍然是衡量我國宏觀經濟冷熱程度的重要金融變量。周孟亮、李明賢（2006）以我國1998年以來進入間接貨幣調控時期的貨幣政策的傳導途徑進行了實證分析，以1998年1月到2005年8月的數據為樣本，通過建立向量自回歸，然后利用格蘭杰因果檢驗發現相對于貨幣渠道，信貸對我國實際產出的影響更大，得出貨幣政策的信貸渠道是我國貨幣政策傳導的主要渠道。
饒品貴、姜國華（2010）認為，企業與供應商之間的商業信用可以作為銀行貸款的替代。他們從企業商業信用與銀行借款的互動與貨幣政策波動之間的關系出發，發現在貨幣政策緊縮期，企業會從供應商獲得更多的商業信用并減少提供給客戶的商業信用，以此作為替代的融資方式。同時，他們對企業商業信用賬齡進行了分析，發現企業在貨幣政策緊縮期會縮短應收賬款賬齡的同時延長應付賬款賬齡?；谏虡I信用的證據，實證表明了貨幣政策傳導的微觀機制在我國是存在的。
五、結論及啟示
信貸渠道使得人們在傳統貨幣傳導渠道之外，對貨幣政策的傳導機制有了更深入的認識。無論從理論上，還是從實證分析中可知，信貸渠道在我國是存在的而且是貨幣政策傳導渠道的主要途徑。但是受制于金融市場發育程度的制約，對我國信貸傳遞渠道產生了一定的阻滯，一定程度上影響了央行貨幣政策的效果。因此需要從微觀機制入手，系統研究影響貨幣政策信貸傳遞機制的微觀影響因素，疏導其傳導渠道，消除在傳導過程中出現的若干限制條件。
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參考文獻：
[1] Bernanke， B. S. and Blinder， A. S. （1988） “Credit ， Money， and Aggregate Demand” ， The American Economic Review， 78， 435-439.
[2] Bernanke， B. S. and Blinder， A. S. （1992） “ The Federal Funds Rate and the Channels of Monetary Transmission” ，The American Economic Review ， 82（4） ， 901-921.
[3] Bernanke， B. S. and Gertler， M. （1995） “ Inside the Box： The Credit Channel of Monetary Policy Transmission” ，The Journal of Economic Perspective， 9（4） ， 27-48.
[4] 蔣瑛琨、劉艷武、趙振全.貨幣渠道與信貸渠道傳導機制有效性的實證分析——兼論貨幣政策中介目標的選擇[J].金融研究，2005，（05）.
本文從資產支持證券供給方的角度出發，基于對上市銀行財務數據的梳理，分析商業銀行對信貸資產證券化的內在動力，從而解決商業銀行要不要做資產證券化的問題。
信貸資產證券化未現井噴
一季度信貸資產證券化市場回顧
2015年一季度，銀監會主管的信貸資產證券化共發行17期，發行規模507.87億元，其中，商業銀行發起了14期工商企業貸款證券化和1期個人住房抵押貸款證券化，共計468.03億元。信貸支持證券的發行并未出現井噴，而2014年11月銀監會公告對資產證券化采取備案制后，市場普遍對2015年的發行有很高的期待。
從發起人構成看，2015年一季度城商行、農商行和股份制銀行的發起的期數較多，匯豐、渣打、華商三家外資銀行也開始進入國內信貸資產證券化市場，但是發行規模普遍較小，大多集中在10億～30億元之間。國有大行參與度的不足，使得2015年一季度的發行規模相比2014年四季度有明顯萎縮。
五大行參與不足的原因
2015年一季度，除工行外，其他大行均未發行信貸資產支持證券，應存在幾方面的原因。首先，信貸資產支持證券發行成本居高不下，導致產品的發行利差很小，目前優先級證券發行成本仍在5%左右，而大行轉出的均為優質信貸資產，加權平均貸款利率僅在6%左右，考慮到需要支付評級、信托、會計師、律師等中介機構的費用，在整體只有1%利差的情況下，大行從證券化中很難獲利，甚至還會虧錢，而中小銀行信貸資產池的加權利率普遍在7%以上，證券化的積極性更高;其次，信貸資產的流轉，既可以是存量資產，也可以是增量資產，大行通過理財、資管通道，以及最近很熱的產業基金等方式，均能實現新增信貸資產的表外化，各類影子銀行的存在，部分替代了標準的資產證券化業務;第三，一季度央行的定向投放使得大銀行的流動性較為寬松，短期內也減少了國有大行通過信貸資產證券化獲得流動性的需求。
商業銀行信貸資產證券化的動力
商業銀行發起信貸資產證券化，有著諸多內在動力：（1）盤活存量資產，釋放貸款額度，降低存貸比;（2）緩解資本監管壓力，提高資本充足率;（3）加快信貸資產周轉速度，提高銀行經營績效;（4）增加中間業務收入，促進商業銀行業務轉型;（5）調節資產負債久期錯配，主動調整資產配置結構;（6）分散銀行過度集中的信貸風險。
本文從信貸資產支持證券供給方的角度出發，基于對上市銀行財務數據的梳理，分析商業銀行對信貸資產證券化的內在動力，從而解決商業銀行要不要做資產證券化的問題。
基于數據的證券化動力分析
存貸比
存貸比，即銀行資產負債表中的貸款資產占存款負債的比例，根據我國《商業銀行法》的規定，存貸比不得超過75%，為了避免觸及政策紅線，商業銀行需要擴大存款規模，或者控制貸款額度，也可以通過資產證券化，將信貸資產打包后真實出售給SPV，從而將信貸資產移出資產負債表，降低存貸比，釋放貸款額度。
從一季度上市銀行數據看，招商銀行、中信銀行、北京銀行、民生銀行的存貸比均已超過75%，建設銀行、華夏銀行、浦發銀行、交通銀行、光大銀行、中國銀行的存貸比也在70%以上。上市銀行一季度末的平均存貸比為70.24%，是2012年以來的最高水平。
隨著利率市場化進程的加快，商業銀行可能面臨著金融脫媒和存款外流的壓力，余額寶之類的產品對商業銀行存款的影響就是一個例子。2014年二季度開始，上市銀行的平均存貸比經歷了一段快速的上升過程，從2014年二季度末的65.88%上升到2015年一季度末的70.24%，從季度的環比增速看，除每年一季度存款會有大幅增長外，貸款的增速大多都高于存款增速，因此，商業銀行具有通過信貸資產證券化降低存貸比的內在需求，截至2015年一季度，上市銀行的存款總額約為79萬億元，存貸比每降低一個百分點（降到70%以下）就對應著近8000億元的信貸資產證券化規模。
值得一提的是，對于存貸比存廢的爭論一直以來就未停歇，尤其是經濟下行壓力加大，寬信用政策需要銀行信貸投放的配合。2014年6月和2015年1月，銀監會和人民銀行分別出臺了調整貸款和存款統計口徑的通知，銀監會的《關于調整商業銀行存貸比計算口徑的通知》將涉農貸款、小微貸款等從存貸比分子中扣除，分母增加大額可轉讓存單和外資法人銀行吸收境外母行一年以上的凈存放額，人民銀行的《關于調整金融機構存款和貸款口徑的通知》則將非存款類金融機構存放在存款類金融機構的款項納入“各項存款”統計口徑，將存款類金融機構拆放給非存款類金融機構的款項納入“各項貸款”統計口徑。這些調整在一定程度上能降低商業銀行的存貸比，根據我們測算，調整統計口徑后，絕大部分上市銀行的存貸比均降到70%以下。
如果不考慮監管機構對商業銀行存貸比的限制，從資產證券化最發達的美國市場看，并沒有單純的對于貸款和存款比例的規定，20世紀80年代以后，美國商業銀行的存貸比一直在100%以上且不斷上升，同期資產證券化的發行規模也是快速增長，其背后的邏輯是在利率市場化的大趨勢下，金融機構普遍出現加杠桿的過程，而資產證券化能夠解決加杠桿過程中的期限不匹配問題，成為商業銀行流動性管理的重要工具。
資本充足率
資本充足率是一個銀行的資本對其風險資產的比率，是保證銀行等金融機構正常運營和發展所必需的資本比率。各國金融監管機構對商業銀行監管的一項重要內容就是對資本充足率的管制，以此監測商業銀行抵御風險的能力。通過證券化將貸款出售，可以減少對資本的消耗，提高資本充足率。
美國次貸危機后，我國監管當局出于審慎的原因，暫停了信貸資產證券化的審批，直到2012年才重啟試點，但是在《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》里，要求信貸資產證券化發起機構應持有其發起的每一單資產證券化中不低于全部資產支持證券發行規模5%的最低檔次資產支持證券，由于最低檔次資產支持證券的風險權重為1250%，此規定使得商業銀行通過證券化減少資本占用的效果大打折扣。
2013年12月31日，央行和銀監會聯合下發《關于規范信貸資產證券化發起機構風險自留比例的文件》，盡管仍要求風險自留比例不得低于單只產品發行規模的5%，但是對于發起機構持有最低檔次資產支持證券的比例的規定降低到該最低檔次資產支持證券發行規模的5%，其余風險自留部分可以持有最低檔次之外的資產支持證券。這項規定大大降低了發起機構的風險權重，使得通過資產證券化降低資本占用成為可能。
從數據看，上市銀行的資本充足率比較穩定，2012年以來的平均資本充足率一直在12%以上，平均一級資本充足率也維持在9%以上，整體上壓力不大。但是根據2013年1月1日起施行的《商業銀行資本管理辦法（試行）》，要求商業銀行應當在最低資本要求8%的基礎上計提儲備資本。儲備資本要求為風險加權資產的2.5%，由核心一級資本來滿足。這意味著商業銀行的新規下的資本充足率要達到10.5%，核心一級資本充足率要達到8.5%，從上市銀行一季報看，各銀行目前都能滿足監管規定，但是南京銀行、平安銀行、光大銀行、興業銀行等銀行的資本充足率都比較接近10.5%的監管要求，未來還是可能存在一定的資本壓力。因此，商業銀行除了通過增發、優先股、混合資本債、次級債等途徑提高資本充足率外，也可以考慮信貸資產證券化這種模式盤活存量，釋放資本占用。
經營凈利率
長期以來，我國的銀行業在資產規模的粗放式擴張中發展，對資本消耗很大，隨著經營成本的上升和行業競爭的加劇，銀行業的經營凈利率出現了下降的趨勢。從最近三年的季度數據看，盡管由于銀行經營的特點會出現季節性的比率波動（四季度會做撥備），但是ROE和ROA的下降趨勢已經形成，上市銀行的平均ROE由2012年一季度的22.62%下降到2015年一季度的18.02%，平均ROA由2012年一季度的1.37%下降到2015年一季度的1.29%。
依據財務管理中的杜邦公式，商業銀行的資本回報率=存貸息差×資產周轉率×杠桿率，其中，存貸息差隨著利率市場化和激烈的商業競爭逐步收窄，杠桿率由于巴塞爾資本協議III的監管要求而日益受到限制，因此資產周轉率就成為較為可行的提高資本回報率的變量。
除了息差的收窄和新資本管理辦法的施行，經濟下行周期下不良貸款余額的快速提高也嚴重影響了商業銀行的經營業績和風險，上市銀行的平均不良貸款比率由2012年一季度的0.93%上升到2015年一季度的1.33%，其中股份制銀行的平均不良率上升更為明顯，由2012年一季度的0.58%上升到2015年一季度的1.22%。
通過信貸資產證券化，一方面可以將流動性較差的信貸資產轉換成現金和證券，另一方面不良貸款的證券化也給商業銀行提供了一種處置不良資產的途徑，兩者都能加快信貸資產周轉的速度，從而提高商業銀行的經營效率。
中間業務收入
調整業務結構，提高中間業務收入比重，改變對存貸息差收入的依賴是我國商業銀行近年來的重點發展目標之一。據統計，美國的大型商業銀行（資產規模大于10億美元）的非利息收入占比在45%以上。近年來，我國商業銀行在中間業務收入方面有了長足的進步，上市銀行非利息收入的比重由2012年一季度的22.47%上升到2015年一季度的25.37%，但與國外尚有一定差距和發展空間，還有三家上市銀行的非利息收入比重不足20%。在資產證券化業務中，商業銀行可以擔任貸款發起人、貸款服務人、托管人、證券投資者等角色，可以為銀行帶來貸款服務、財務顧問、托管、自持資產支持證券等中間業務收入，推動資產業務從傳統的“發放―持有”模式向投行化“發放―分銷”交易方式的轉變，在有效提升資產運用效率同時，增加非利息收入。
資產負債結構
商業銀行的資產負債表的資產部分包括貸款、投資、存放央行款項、存放和拆放同業款項、買入返售等項目，負債部分包括存款、同業存放和拆入、賣出回購款項、已發行債務證券等，資產負債表的各個項目具有不同的期限和風險收益特征。
從資產端看，上市銀行貸款和投資的期限主要集中在3個月以上，3個月以上的貸款占83.18%，3個月以上的投資占90.51%，但是從負債端看，作為商業銀行主要的資金來源，短期存款占了較大比率，3個月以下的存款占比67.01%。此外，上市銀行整體的同業資產期限也要長于同業負債的期限。商業銀行用較短期限的負債支撐較長期限的資產，存在一定的期限錯配風險和利率風險。美國在20世紀80年代的利率市場化過程中，短期利率快速上升，金融機構普遍持有收益較低的長期資產（住房抵押貸款）和成本較高的短期負債，紛紛陷入了財務困境而破產，由此爆發了儲貸危機，而資產證券化正是幫助美國金融機構走出儲貸危機的重要工具，因此從流動性管理角度看，商業銀行同樣有內在的動力盤活存量資產，降低資產和負債期限的不匹配。
除了調節資產期限，信貸資產證券化也是商業銀行主動調整貸款行業投向和大類資產重新配置的重要手段，通過將特定行業的信貸資產打包出售，可以調節該行業在銀行整體貸款投向中的比例，有利于商業銀行在總體上把握不同經濟環境下銀行貸款的行業風險，由所轉讓的特定行業貸款所釋放的信貸額度，可以投放給適應未來經濟發展的新興行業或者風險較低行業，達到調節貸款行業配置的目的。
此外，商業銀行可以根據不同資產的風險收益特征，將證券化后所收回的資金根據實際需要在公司貸款、個人貸款、長期貸款、短期貸款、投資、同業等方面進行組合配置，提高資產負債管理的靈活性。
總結
證券化能改善財務指標
資產證券化本質上是一個商業模式，重點在于把商業銀行資產負債表左邊的信貸資產出售進行融資。通過將信貸資產證券化，可以降低商業銀行資產端的久期，證券化后，資產負債表更加健康，現金和證券（發起機構自持）取代了原來的貸款，總體資產的風險度降低，相應的資本要求也會降低。同時由于資產銷售收入的實現，未分配利潤增加了股東權益，權益回報率也會提高。利潤表中，信貸資產銷售收入的確認使當期的利潤得以增加，因此，資產證券化對于銀行財務指標的改善是較為明顯的。
未達預期是預期太高
一季度信貸資產證券化發行并未出現一些市場人士預期中的井噴之勢，508億的規模確實并無亮點。但是我們認為這符合資產證券化的業務特點和目前的市場狀況，首先，去年一年發行的信貸資產支持證券超過2005年來發行規?？偤?，一些過去儲備的項目得到了釋放，一部分新參與者（主要是城商行、農商行、外資銀行）在IT系統、業務流程、會計處理、外部合作等方面做了初次嘗試，需要在流程理順后再發起新的項目。信貸資產證券化從項目準備到招標發行通常需要3～5個月時間，去年信貸資產支持證券大量發行也是從8月開始，到12月出現井噴，這些機構需要時間去準備再度發行產品。其次，資產證券化的相關法律法規仍在完善之中，如2015年3月央行宣布注冊制和上周交易商協會出臺關于資產支持證券信息披露的征求意見稿，目前離完全常態化的發行還有一段距離，商業銀行根據自身的資產負債情況擇時發行是比較能夠理解的。再次，對于資產支持證券的需求方而言，證券流動性的缺乏，需要更高的流動性溢價，這要和以低成本融資為目的的發起機構進行博弈，投資者的缺乏，尤其是次級投資者的稀少也制約了目前的資產支持證券的發行節奏。
十年以來，韓國積累了數量可觀的國際外匯儲備。普遍認為更多的國際外匯儲備能夠更好的減輕或者防止當前國際市場的金融危機可能帶來的沖擊。然而即使擁有較為豐厚的外匯儲備，韓國經濟在最近的金融危機中還是遭受了相當大的沖擊。最近的研究表明，擁有更多短期外債的國家更容易遭受全球金融危機的重創。韓國就是這些國家中的一個，在這次全球金融危機中，韓國經濟的表現很差，其金融市場變得非常不穩定。從此角度出發，本論文論述了韓國當前的外債情況以及全球金融危機下，短期外債對國際外匯市場的影響。最后，通過韓國的外債管理總結經驗，并在新興的包括中國在內的市場的實踐中得以運用。
二、韓國外債概述
1．韓國外債規模。除了2008年全球金融危機發生時略微有所下降以外，韓國的外債一直在持續增長。截至2009年底，外債總額為4019億美元，其中短期外債為1500億美元，占外債總額的37.3%。短期外債大多數為銀行欠的債務，這其中包括國內銀行和國外銀行分行。如表1所示，銀行的短期外債為1152億美元，占短期外債總額的76.8%。銀行占短期外債的比例大大高于2006～2007年期間的記錄值約85%。值得注意的是外國銀行分行的短期外債比例超過了2006年國內銀行的短期外債比例，近來一直在增長。圖1表明了按部門和按類型分類的外債組成。銀行是最大的債務人，然后是一般政府和貨幣管理局，而債券和貸款是外債的主要形式。最近，外國人對財政長期債券和貨幣穩定債券的投資的增長使得由一般政府和貨幣管理局發行的債券的比例上升。
2．外債統計數據編制。外債統計數據是由韓國中央銀行進行搜集，源于在編制國際投資頭寸狀況的過程中得到的數據。數據搜集主要有兩種來源。一種是金融機構通過外匯信息系統(FEIS)錄入的每日數據；另一種是大約20000家非金融公司的對外資產和外債狀況的年度調查。此外，還有從船舶公司等處搜集的補充數據。利用這些數據，韓國中央銀行編制季度初步統計數據和年度最終統計數據。初步統計數據是將季度交易數據的外匯流入和流出額與上一年末的統計數據相加進行編制的，確定最終統計數據利用了非金融機構的年度調查的結果。
3．外債管理。在亞洲金融危機之后，受外部因素影響，韓國貿易自由化進程很快，并導致對于外國公司以及銀行的貸款管理逐漸放松。《外匯事宜法案》對國外貸款作出了規定：非銀行機構貸款3000萬美元以下的應上報指定的外匯銀行，貸款超過3000萬美元的應上報金融戰略部；外國外匯銀行貸款超過5000萬美元的應上報金融戰略部。韓國外匯管理的重點一直是銀行外匯儲備的穩固，因為銀行不僅擁有大量的短期債務同時也是當前貨幣危機以及全球金融危機下金融市場動蕩的源頭。為穩固金融單位的外匯儲備所出臺的管理措施包括：對流動性風險管理；對期限錯配缺口的管制；對于中期以及長期外匯貸款投資渠道的管理；對于純開放外匯成交量的限制等。
三、韓國在全球金融危機期間的經驗
1．外債指標惡化。在外貿部門受最近全球金融危機影響較重的國家中，韓國為其中之一。圖3表明了韓國韓元的匯率及一些新興市場經濟體的貨幣匯率的動向。在圖表中，為了與2009年的貨幣貶值程度進行比較，對每種貨幣都規范為以100為單位的2008年1月3日的匯率。該圖表清晰地表明了與其它新興市場國家的貨幣相比，韓國韓元的價格突然大幅降低。攀升的匯率不是表明在全球金融危機期間韓國外匯市場特征的唯一現象。雷曼兄弟公司破產倒閉后，由韓國政府發行的外匯穩定債券對美國財政長期債券的利差也急劇上升到751bp。這大大高于1997年貨幣危機時所記錄的利差水平。
盡管韓國的外匯儲備位居世界第五位，但為什么韓國在全球危機期間還是遭受如此重創？從大量的短期外債可找到其中一個關鍵性的原因。為了證實在全球金融危機期間外債的作用，圖4顯示了自1997年以來韓國外債的動向。韓國的總外債額在1997年貨幣危機之前為1774億美元，到2001年第四個季度緩慢地降至1287億美元。短期外債的下降是該期間總外債額下降的主要原因。1997年第三個季度末的短期外債額為805億美元，但它在1998年的第四個季度卻急劇的下降至396億美元，這是因為國內金融機構發現到期的短期外債幾乎不可能拿到展期。由于韓國的經濟從1997年的貨幣危機中復蘇，韓國總外債和短期外債從2001年開始再次增長。這個圖表表明外債積累的速度于2006年加快。2005年底的總外債額為1879億美元，到2008年第三個季度，當時雷曼兄弟破產倒閉，總外債額上漲了兩番多，達到4255億美元。短期外債甚至以更快的速度增長，大約翻了三番，從2005年底的659億美元至2008年第三個季度漲到1896億美元。由于總外債和短期外債開始高速增長，韓國外債指標從2006年起迅速惡化。圖5顯示了三種外債指標的動向：外債與GDP的比值、短期外債與總外債的比值和短期外債與外匯儲備的比值。
這些外債指標經常被國際貨幣基金組織和世界銀行所采用來評估國家清償其外債的能力?？倐鶆张cGDP的比值于2006年急劇上漲，2008年第三個季度為175%。即使2008年第三個季度之后，由于國內金融機構發現其外債難以展期以致于外債總額下降，但債務與GDP的比值還是繼續上升，在2009年第一季度達到209%，這是因為自大蕭條以來發生了最糟糕的經濟衰退致使GDP下降。短期外債與總外債的比值從2005年開始持續增長，在2008年的第三個季度達到45%。這個數字與1997年第一季度的短期債務比值48%相當。最需注意的走勢指標是短期外債與外匯儲備的比率。該比率在2005年后也穩步上升，由于國內銀行和外國銀行分行的短期外債快速積累，因而該比率在2008年的第三個季度達到79%。但是，與1997年金融危機時相比，由于高水平的外匯儲備，該項指標還是顯示出了較好的外債清償能力，而該指標在1997年的金融危機時達到了312%。短期外債的快速積累和隨之導致的債務指標惡化，引起了外國記者和投資者對韓國面臨另一次貨幣危機可能性的懷疑。如2009年3月1日的《金融時報》Lex專欄說道：“在剩余期限基礎上的短期外債，包括長期債務的即期部分，2008年底仍為1940億美元。與2000億美元的外匯儲備相比，韓國被視為亞洲償付能力不足的國家之一?！贝送?，2009年2月28日版《經濟學家》將韓國列為繼南非、波蘭、匈牙利之后全面風險第四位，提及匯豐銀行預測年底前韓國的短期債務將超過其萎縮的儲備。這意味著韓國被預估為比墨西哥及其它新興市場經濟體更具遭受貨幣危機的可能性。關于韓國支付外債利息能力的負面觀點使得外國投資者及銀行撤回在韓投資。除了雷曼兄弟公司破產導致的國際金融市場的信貸緊縮，這些負面看法加劇了韓國的資本外流。資本外流發生在包括股票、債券及銀行貸款的各類資本中。
2．短期外債大幅增加的背后因素。為了準備措施防止未來貨幣危機的復發，關鍵是調查研究韓國短期外債增加如此迅速如此多的原因。銀行業的短期外債額2001年底為513億美元，但在2008年第三季度增加到1597億美元。因此，同期銀行業整體短期外債所占份額從77.8%上升到84.2%。金融機構短期外債迅速積累，此現象與1997年貨幣危機發生前完全相同。然而，此次短期外債大幅增加的原因卻有很大的不同。1997貨幣危機前，銀行業的短期外債積累是提供企業外幣融資。長期借貸不提供企業長期外幣借貸融資，取而代之使用較之長期借貸利率更低的短期借貸。顯然，使用短期外幣借款的長期外幣貸款融資致使國內銀行及金融機構面臨期限錯配的風險。由于國內銀行發現很難將其短期對外債務轉期，韓國中央銀行不得不向其提供外匯以防止破產，最終耗盡官方外匯儲備。相反，2005年之后的銀行業的短期外債增加另有緣由：遠期外匯交易。此時，遠期出售外匯需求激增，因出口企業和對外基金投資者要對沖其外匯頭寸。為應對出售遠期外匯需求飆升，銀行被迫購買遠期外匯進而面臨外匯風險。為了對沖其自身外匯風險，銀行借入美元并在即期外匯市場轉換成韓元，繼而注資MSB和KTB。
此種運作并無異常，這是銀行對沖其外匯風險未平倉合約凈額的慣常方式。然而問題在于這樣一個事實：在此時拋售美元的要求非常高，因為包括造船業在內的韓國整體出口大幅增加。在造船業中，包括承包、建造、運送船舶的出口過程需要很長的時間。因此，造船公司的的盈利受到外匯利率意外變化的很大影響。由于韓元已很長時間處于升值趨勢，一旦簽訂出口合同，出口商和造船公司都有對沖其外匯風險的傾向。隨著造船合同金額從2005年的284億美元增至2006年的486億美元直至2007年的973億美元，遠期外匯銷售額也大幅增長。除了出口的激增，2007年和2008年海外投資金額的增加也導致了出售遠期外匯需求的增長。韓元升值，對外證券投資資金蒙受損失，這些資金都傾向完全套期保值倉位。2007年6月1日，海外投資資金收益臨時免稅生效，導致這些資金的更高需求及為保值外匯風險出售遠期美元的更高需求。如表2所示：表2國內企業遠期交易凈額及投資基金（單位：十億，美元）來源：韓國中央銀行。韓國政府同時注意到銀行業短期外債的迅速增長，但鑒于以下原因斷定此不足擔憂。
首先，短期外債的增長主要是由于出口商及對外投資資金的避險需求。因此，大部分的短期外債有不假時日便可賺取美元的基礎交易的支撐。其次，銀行業大部分的短期外債增長是由于國外銀行分行的對外借款，因為這些很大程度涉及遠期外匯交易。雖然國外銀行分行的外債被認為是韓國的外債，事實上這并非韓國的負債，因為在韓國境內的國外銀行分行的借款最終將由外資銀行兌現。然而，現實是國外投資者和刊物沒有調查具體細節，僅僅關注韓國短期外債的絕對數額。韓國在最近的全球金融危機的經歷告誡我們：銀行業外債總額尤其是短期外債數額的管理應成為維持外匯市場穩定措施的重要部分。
1.宏觀經濟環境方面
隨著金融市場的發展和利率市場化的深入，金融產品更加豐富，利率類型也變得更加多樣化。一些企業和地方反映資金緊張、融資成本上升較多，社會各界對此也比較關注。因此，客觀、全面、動態地看待企業融資問題，刻不容緩。
2014年11月3日，中國人民銀行《2014年前三季度地區社會融資規模統計表》，表中顯示：浙江省社會融資規模達6207億元人民幣。在全國31個統計的省份中（包括直轄市）排行第五，說明浙江省的融資規模量處于靠前領先地位，為浙江省各機構融資創造了一個良好的總環境。其中，人民幣貸款占總量的67.10%，企業債券占17.24%，兩者相加，共占融資規?？偭康?4.34%，以此說明浙江省融資金額主要流向人民幣貸款與企業發債。
2.貨幣政策方面
根據中國人民銀行在2014年8月1日的《2014年第二季度中國貨幣政策執行報告》（以下簡稱“報告”）中顯示：2014年上半年，社會融資規模達到歷史同期最高水平，具體數據為10.57萬億元，比上年同期多4146億元。
表 2014年上半年社會融資規模
注：加粗數據為歷史同期最高水平的數據
從表中可以得出2014年上半年社會融資規模主要有四個特點：一是與上年同期相比，人民幣貸款投放增多。上表顯示，2014年上半年人民幣貸款占同期社會融資規模的54.3%，去年同期為50.0%，相比高出4.3個百分點；二是外幣貸款明顯低于上年同期。2014年上半年外幣貸款折合人民幣增加4632億元，比上年同期少增1159億元。據分析，這是內地香港市場人民幣匯差明顯擴大引起的資金流動所致；三是直接融資活躍，占比有所上升。2014年上半年企業債券和股票融資合計達1.5萬億元，比上年同期多1635億元；其中，上半年債市行情整體較好，企業債券融資1.30萬億元，同比多861億元，創歷史同期最高水平；四是信托貸款明顯收縮，表外融資同比少增。今年來，信托貸款一直延續著弱勢增長，據表所示，信托貸款增加4601億元，比上年同期少增7764億元。分析認為，信托一級市場持續低迷的主要原因在于監管當局對影子銀行的監管日趨嚴格以及考驗其資產質量的競爭日漸加劇。
二、浙江省電力公司外部融資現狀
截至2013年9月末，國網公司短期借款681.25億元，長期借款2，080.99億元，一年內到期的非流動負債為92.76億元，應付債券3，375.88億元，計算可得銀行借款比重44.33%，應付債券比重：54.18%。根據以上國網公司的融資數據，可以看出隸屬于國網的省電力公司外部融資的主要方式是銀行借款和發行企業債券兩種。
1.債券發行現狀
目前浙江省電力公司外部融資的主要方式是：銀行借款和發行企業債券。2006年5月至2014年8月，公司總共發行債券63期，其中債券類型有企業債、中期票據、短期融資券、超短期融資券。企業債幾乎每個月都在發行，而每年4月是公司發債高峰月份。短期融資券屬于公司短期融資時所發行的債券，在年末發行量顯著加大；中期票據在年初幾乎不發行；超短期融資券比短期融資券更為靈活，可以滿足企業短期流動資金不足的瓶頸，所以發行情況視公司財務情況而定，一般年初時，次債券發行量較多。
2.銀行貸款現狀
統計數據顯示，2014年1月浙江省電力公司貸款總計約18.5億元人民幣，其他月份貸款總額均遠遠低于此數。據此得出：每年1月是貸款高峰期。原因在于：年初，新一輪的資金運用開始，因此，需要向銀行貸款，以便進行下階段工作項目的開展。然而，到下半年，公司根據項目開展，需要一定數量的資金，因此貸款次數增多，但是貸款資金總額卻相對于1月份來講，相對較少。
三、外部融資影響因素研究
1. 債券發行方面
企業債券的發行規模與宏觀經濟變量之間的關系，有助于了解我國企業債券發展中，除了一些制度性因素外，還有哪些因素對企業債券發行有影響。比如：經濟增長率通貨膨脹率等宏觀經濟指標，這類指標近年來有良好的表現，這將有利于企業發行債券。
通過相關性分析可得企業債券發行額與股票發行額、銀行貸款、國民儲蓄率、經濟增長率、通貨膨脹率、國債發行的相關系數分別是-0.625、-0.471、-0.515、0.509、0.065、-0.508。因此，根據相關系數可得，企業債券的發行規模與股票發行規模、金融機構的貸款規模、國債發行都存在負相關。這說明發行企業債券與股票發行規模、金融機構的貸款規模、國債發行都存在反向影響，但經濟增長與企業發債是正向相關的，也就是說，經濟增長利于企業發行債券。從相關系數中，又可以看出，通貨膨脹率對企業債券的發行幾乎沒有影響。
除了上述這六個外在因素以外，還存在一些內在因素，比如：債券發行額、債券面值、債券的期限、債券的償還方式、票面利率、付息方式、發行價格等因素。
2. 銀行借款方面
（1）貨幣供應量
《中國人民銀行年報2013》（以下簡稱《年報》）對2014年貨幣政策進行展望：預期2014年廣義貨幣供應量M2增長13%左右，總體貨幣政策依然穩健實施，總取向不變：總量穩定、結構優化。為保持連續及穩定性的貨幣政策，需重點強調改革創新、穩中求進，具體表現為：調整機構與結構、促進改革、防范風險和具有針對性、前瞻性、協同性的調控，統籌計劃，穩步增長，積極轉型，為創造穩定的貨幣金融環境而努力。同時，進一步優化金融資源配置，改善和優化融資結構和信貸結構。為便利對外投資，應進一步轉變外匯管理方式以及監測分析替代行政審批、宏觀審慎管理替代微觀管制等。年報預期2014年廣義貨幣供應量M2增長13%左右，根據目前1-10月金融統計數據顯示，廣義貨幣供應量的增長百分比確實在13%左右。因此，下階段廣義貨幣供應量應在120.93萬億元左右（2013年10月末，廣義貨幣（M2）余額107.02萬億元）。
（2）貸款基準利率
①貸款基準利率與Shibor的關系
隨著利率市場化和金融自由化的深入，基準利率的建設路徑為：利率管制放松的情況下，形成市場基準利率，根據已經形成的市場基準利率，國家貨幣政策的操作目標發生轉向，轉向利率的價格調控方向。此時，央行利率調控的目標逐漸變為市場基準利率，已達到市場基準利率和央行基準利率并軌效果，這便是完全意義上的基準利率。此外，位于上海的全國銀行間同業拆借中心技術平臺計算“上海銀行間同業拆放利率”（簡稱Shibor）。
②貸款基準利率與Shibor利率的走勢分析
自2008年至2014年，中國人民銀行共對一年貸款基準利率進行了13次調整。因此收集了自2008年至2014年一年期貸款基準利率的歷史數據及一年期貸款基準利率調整第二天shibor1Y的數據以便對照分析。如第二天為節假日，shibor1Y為緊跟的第一個工作日數據?？傻觅J款基準利率與SHIBOR利率的變化走勢圖如下：
圖 貸款基準利率與SHIBOR利率的變化走勢
③Shibor利率的影響因素相關性分析
首先，市場上的資金供給與資金需求是影響市場利率水平的首要因素，而Shibor作為同業拆借市場的基準利率，金融機構存貸差是其最直接的因素。其次，中央銀行作為中國金融市場上的領導者與監管者，負責根據不同的宏觀經濟狀況來能動的對市場進行調控，其為調控市場而出臺的各項貨幣政策，幾乎對市場上的全部變量都會產生或多或少、或直接或間接的影響。再而，Shibor作為市場上的基準利率，必然會受到央行貨幣政策的影響。此處僅以法定存款準備金率與貨幣供應量為代表進行闡述。
對Shibor利率產生影響并不只有上述這幾個因素，基于宏觀經濟對市場的影響，研究宏觀經濟變量CPI、PPI、PMI、FDI指標對Shibor的影響，是十分必要的。因此，對Shibor1Y與存貸比、M2、存款準備金率、CPI、PPI、PMI、FDI進行了相關性分析，分析結果如下：Shibor1Y與存貸比、M2、存款準備金率、CPI、PPI、PMI、FDI的相關系數分別是-0.55、-0.32、0.67、0.36、0.38、0.70、-0.17。因此可以得出，存貸比、廣義貨幣供應量、FDI與Shibor負相關，而存款準備金率、CPI、PPI、PMI與Shibor正相關。且PMI與Shibor的相關系數與其他硬性因素相比稍高，接近0.70。由此說明，當PMI上漲時，Shibor也相應上漲，反之如此。根據2014年1月至12月PMI數值，可以看出PMI呈下降趨勢。因此，Shibor利率在下階段也呈下降趨勢。
（3）銀行在辦理企業貸款時，考慮的是企業的綜合實力，那么綜合實力主要包含以下幾個因素：①企業財務狀況。若企業收入穩定，固定資產較多，銀行充分信任企業的還款能力，那么貸款獲批幾率也就越大；②企業類型。對于企業從事的經營項目，銀行也會放入考察因素之中。電力公司向銀行貸款不像中小企業，難度易于中小微企業；③企業信用。無擔保貸款業務，信用是關鍵因素，銀行將從四個方面來考慮，即：銀行信用，商業信用，財務信用、納稅信用。若企業各方面的信用均滿足銀行的要求，沒有信用污點，那么申請貸款會相對容易； ④企業業主的綜合實力。對于企業業主的個人信用記錄、個人資產等信息銀行均要進行考量；⑤企業融資需求。企業融資資金的數量與企業融資需求息息相關，只有當企業有相應的融資需求，才會企業融資行為。
四、總結
1.企業發債
企業債券的發行規模與股票發行規模、金融機構的貸款規模、國債發行都存在反方向的關系。這說明：當企業股票發行規模、金融機構的貸款規模、國債發行規模變大，這將阻礙企業發債，此時就不利于企業發行債券。又說明企業債券發行與股票和金融機構貸款融資方式具有排斥的影響，而經濟的增長對企業發行債券的規模是有利的。由于我國利率還沒有完全市場化，特別是企業債券利率受到法律法規的限制，因此通貨膨脹率對企業債券的發行幾乎沒有影響。因此，企業發債主要看股票發行規模、金融機構的貸款規模、國債發行的規模，當上述規模變大時，不建議企業發行債券。
2.銀行貸款
首先，Shibor利率與金融機構存貸比成反比。金融機構存款與貸款的差反映了一定時間內銀行同業市場上的資金盈余情況，其差額變大，說明在一定情況下，金融機構能夠在同業拆借市場上貸出的資金增多，在市場上對資金的需求及其他情況保持不變的情況下，相當于增加了貨幣的供給，同業拆借市場的利率就會隨之下降。
關鍵詞：法定存款準備金率；傳導機制；有效性；貨幣供應量；物價；產出
中圖分類號：G647 文獻標志碼：A 文章編號：1674-9324（2013）18-0269-03
The analysis of the effectivenessof the reserve requirement in China
Abstract：This article analyzes the effectiveness of the reserve requirement from three parts.The first part analysis and expound the transmission mechanism of requirement reserved；The second part is the reserve requirement on the influence of the intermediate target.Through the qualitative analysis，we make the conclusion that the influence of the supply money on output and price is not significant.Frome the two part forehead，we make the conclusion on the influence of our country reserve requirement on currency ultimate goal.The third part through the analysis of the final conclusion，and analyze reasons and puts forward some suggestions.
Key words：the rate of reserve requirement transmission mechanism effectiveness supply of money CPI output
一、引言
法定存款準備金制度，再貼現，公開市場操作作為調整貨幣供應量的三大工具被廣泛使用，而在我國法定存款準備金制度被使用的頻率最高，運用最廣泛。但法定存款準備金制度是否達到了預期的目標，是否符合市場對貨幣供應量的需求即法定存款準備金的有效性是值得研究的問題。通過對法定存款準備金制度有效性的研究，進一步得出我國是否該采用其他政策工具來調節貨幣供應量從而達到更好的效果。
二、文獻綜述
根據貨幣政策影響的金融變量和作用渠道不同，貨幣政策傳導機制可以劃分為四個渠道（Mishkin，1995）：一是傳統凱恩斯主義強調的利率渠道；二是后凱恩斯主義強調的匯率渠道；三是貨幣主義強調相對資產價格效應，包括投資方面的托賓Q效應和消費方面的財富效應（前三種渠道又可統稱為貨幣渠道）；四是信貸渠道，強調銀行貸款在貨幣政策傳導機制中的重要作用，認為銀行貸款作為銀行資產負債表中資產方的一個重要項目，對經濟活動產生重要的影響，其作用甚至超過貨幣（Thomas，1995）。信貸渠道傳導理論源于信用可得性學說。該學說認為，銀行貸款市場是不完善的，金融機構的流動性管理使得貸款供給更依賴于借款者的資產負債狀況、擔保等非價格條款的作用，同時銀行負債又缺乏可完全替代存款的其他資金來源。在此基礎上，Bernanke和Blinder（1988）摒棄了IS-LM模型所假設的銀行貸款和債券可替代的假設，建立起CC-LM模型。該模型將金融資產區分為貨幣、債券和銀行貸款，且假定它們是不完全替代的，并在此基礎上提出了信貸市場、貨幣市場和商品市場三市場均衡的模型，從而奠定了信貸渠道的理論基礎。Bernanke和Gertler（1995）總結了信貸傳導渠道的兩個主要途徑：銀行貸款渠道和資產負債表渠道。從世界各國貨幣政策實踐來看，準備金政策的傳導過程可以由銀行貸款渠道加以說明（KashyapandStein，1993、1995、2000）。在信息不對稱的環境下，銀行貸款和其他金融資產（如債券）是不能相互完全替代的，特定借款人的融資需求只能通過銀行貸款得以滿足。
從中國貨幣政策傳導機制來看，盡管近年來貨幣渠道在貨幣政策傳導中的重要性顯著提高，但信貸渠道仍然是貨幣政策傳導的主渠道（周英章和蔣振聲，2002；蔣瑛琨等，2005；索彥峰和于波，2006）。事實上，由于中國貨幣政策中介目標是貨幣供應量，而貨幣供應量決定于基礎貨幣和貨幣乘數兩大因素。因此，中央銀行的多數政策手段，都是圍繞著對這兩大因素的調控而設計的。單從政策傳導過程來看，中國準備金政策也是通過信貸渠道發揮作用的。
三、法定存款準備金傳導機制
（一）法定存款準備金政策的內涵
法定存款準備金政策是指中央銀行在法律規定的權力范圍內，通過制定和調整金融機構繳存中央銀行的法定存款準備金比率，以改變金融機構的準備金數量和貨幣供應乘數，達到控制金融機構信用創造力和貨幣供應量目的的手段。
（二）法定存款準備金的傳導機制
法定存款準備金政策的傳導機制從兩個方面調節貨幣供應量。一是通過直接影響商業銀行手持超額準備金的數量，調節其信用創造能力，間接調控貨幣供應量。法定準備金率的變動同商業銀行現有的超額準備金，市場貨幣供應量的變動成反比，同貨幣市場利率，資本市場利率的變動成正比。當經濟增長過快，社會需求膨脹，通貨膨脹壓力增大時，中央銀行可以調高商業銀行的法定存款準備金率，使商業銀行手持的超額準備金減少，信用創造能力減弱，貨幣供應量收縮，反之亦然。二是通過改變貨幣乘數，使貨幣供應量成倍的收縮和擴張，達到調控的目標。傳導機制如圖：
R'REKMSrI，MDmMS
圖中R'為法定準備金率，R為商業銀行的法定存款準備金，E為商業銀行的超額準備金，K為信用創造量，MS為貨幣供應量，MD為貨幣需求量，I為投資需求，r為利率，m為貨幣乘數。
四、法定存款準備金效率分析
（一）法定存款準備金對中介目標影響
（1）法定存款準備金對貨幣供應量影響。操作工具與中介目標較與最終目標關系更密切，操作工具需要經過中介目標最終傳導到最終目標。所以可先定性分析我國法定存款準備金對中介目標的影響，中介目標中的最重要的一個目標是貨幣供應量。我國于1984年建立并實行法定存款準備金制度標志著存款準備金政策成為中國人民銀行的貨幣政策之一。1984～2006年間進行了多次改革，所以選取2006年以后的M2及法定存款準備金率作分析。
由圖一可以看出，M2增幅在2006～2009年間比較穩定，維持在15%～20%之間；2009～2010年有上漲，從2010～2011年顯著下降；2011年到目前為止比較穩定。而從圖二可知2007～2008年我國存款準備金率不斷上升，從08年到09年顯著下降，09～10年基本不變從2010～2011年顯著上升，2011年到2012顯著下降。通過對比分析，可見調節法定存款準備金對供應量是有一定影響的。在頻繁上調存款準備金率的2007～2008年，M2增幅穩定；2009年基本不調節存款準備金率，M2增幅上漲；2011年開始上調存款準備金率時，M2增幅又下降直至穩定回到正常水平。
（2）法定存款準備金對信貸量影響。2008年多次上調存款準備金率，但我國的信貸量沒有減少反倒在持續上升。而2010年開始的多次上調也并未取得預期效果，信貸規模雖未上升，但依舊維持在比較穩定的狀態，并未如預期中那樣下降?？梢姺ǘù婵顪蕚浣鹩行圆蛔?。
（二）法定存款準備金對最終目標的影響
從1995年頒布《中國人民銀行法》，我國確定了“保持貨幣幣值穩定，并以此促進經濟增長”，2003年修改后的《中國人民銀行法》對貨幣政策要求依然不變。所以在評價法定存款準備金率對最終目標的影響是，主要應從貨幣幣值穩定，經濟增長兩方面評定。貨幣幣值穩定主要反映在物價穩定，但可以用CPI作為指標量化分析，而經濟增長可以通過GDP數據進行分析。
從物價角度看：圖三給出了從2008年到2012年每月的CPI和PPI數據，由圖可以看出2008～2009年CPI和PPI都在大幅下降，可見這期間人民銀行持續上調法定存款準備金率是有效果的，但從2010年起，人民銀行再次進行多次上調存款準備金率，但CPI和PPI沒有下降反倒出現了小規模上揚。2011年6月CPI達到了106.5的高位，而PPI出現了107.31的高位?？梢婎l繁上調的法定存款準備金率并沒有抑制物價上漲的趨勢。
如果說單從整體看是不全面的，我們再看一下國家重點調控的單項物價，主要是食品物價指數和房價指數。從圖四，圖五可看出，2007年到2008年食品的零售價格指數在不斷上升房價指數基本穩定，而這期間持續上調了存款準備金率，可見并未產生一定效果。2010年人民銀行再次多次上調存款準備金率，而食品零售價格指數依舊上揚，且房價銷售指數雖有小幅下降卻依然維持在高位。2010年4月甚至到了112.8的高位。
以上分析表明，無論是從總體看即CPI和PPI，還是從具體的項目食品零售物價指數和房價銷售指數上看，法定存款準備金率的作用都比較微弱，甚至有時并無效果?？梢姺ǘù婵顪蕚浣鸬恼{控對物價穩定最終目標的有效性并不鮮明。
②從產出看：我國的貨幣政策另外一個最終目標是促進經濟增長，經濟增長主要通過GDP進行反應。由圖六我們可以看出2006～2007年GDP增幅在高位，且增幅在增加，而這期間多次上調存款準備金利率來抑制經濟過快增長，可見效果并沒達到。而2007～2008年央行繼續不斷上調準備金率，GDP大幅下降，經濟波動明顯，并沒有達到穩定經濟的目的。2009～2011年法定存款準備金率起到了一定效果，但并不顯著，經濟依舊不是很穩定。由此我們發現法定存款準備金率并未對經濟穩定的目標產生顯著性的有效性。
五、總結與建議
（一）法定存款準備金有效性不足的原因
（1）金融機構超額準備金。當央行上調法定存款準備金率時，商業銀行首先會減少超額準備金，而存款總量并未改變，只是改變了法定存款準備金與超額準備金的比例。商業銀行的超額準備金在一定程度上抵消了央行緊縮貨幣政策的作用。
（2）金融創新的影響。金融創新是融資證券化趨勢日益強勁。一方面，大量資金從銀行流向非存款性金融機構和金融市場，繞開了存款準備金率的約束；一方面，創新改變了金融機構尤其是商業銀行的負債機構，存款在其負債中所占的比例逐漸下降，而通過國內外貨幣市場的短期借入款和其他較長期負債卻穩步增加。這兩個方面的變化導致整個銀行體系的存款大為減少，法定存款準備金率的作用范圍隨之縮小。
金融創新降低了實際提繳的法定準備金。存款貨幣銀行通過創造出新型負債種類減少甚至逃避法定準備金的提繳，許多商業銀行還通過不受法定存款準備金率約束的子公司和新型附屬機構轉移資金以逃避提繳。
（3）微觀原因。貨幣政策要達到效果，還依賴與公眾反映，2010年起，央行上調法定存款準備金率，期望以此遏制通貨膨脹，CPI過快增長。但在之前人們已經形成了物價上漲的預期。這使得預期效果無法達到，大打折扣。
（二）關于法定存款準備金政策的建議
（1）我國法定存款準備金率一直維持在比較高的位置，比起一些零準備金率的國家，我國法定存款準備金率需要穩定下調。
（2）實行差別存款準備金率，對資產負債狀況良好的金融機構實行比較低的存款準備金率，對資產負債狀況較差的金融機構實行較高的存款準備金率。以此促進商業銀行對流動性的管理。增強法定存款準備金政策有效性。
【關鍵詞】穩健貨幣政策；甘肅；信貸投向
2011年以來，人民銀行積極貫徹執行穩健的貨幣政策，綜合運用利率、存款準備金率和公開市場操作等價格和數量工具，保持銀行體系流動性合理適度；同時，實施差別準備金動態調整措施，積極引導貨幣信貸平穩適度增長。目前，穩健貨幣政策的短期效果已經顯現，貸款增速平穩回落。從甘肅的情況來看，金融機構信貸投放勢頭有所減緩，貸款增長回歸常態，全省信貸資金投向出現了一些新的變化。
一、穩健貨幣政策下甘肅省信貸資金投向的特點
（一）貸款增速平穩回落，產業貸款結構有所優化
至5月末，全省銀行業金融機構本外幣各項貸款余額為5142.40億元，同比增長23.98%，比上年同期回落5.85個百分點。1-5月，新增本外幣各項貸款564.97億元，同比多增157.02億元。信貸投放增速回落，主要是各商業銀行為適應國家宏觀調控政策和金融監管要求，適當減少了信貸投放，部分金融機構還實施了貸款規?？刂?。
前5個月全省銀行業金融機構投向第一、二、三產業的貸款分別增加144.94億元（含農戶貸款）、154.8億元和179.67億元，增量占比分別為27.08%、28.93%和33.58%，其中第一、三產業貸款占比分別較上年末提高2.72和0.65個百分點，而第二產業貸款占比較上年末回落7.31個百分點。受農業生產資料價格持續上漲的影響，涉農貸款的占比明顯提高，5月末，涉農貸款余額達到1882.83億元，較年初增加219.83億元，占全部貸款新增總量的38.91%，帶動第一產業的貸款占比上升。同時，國家擴大內需政策以及《物流業調整和振興規劃》推動了全省以批發零售、住宿餐飲以及租賃和商務服務業為主的商貿流通業的發展，第三產業貸款明顯增加。
（二）短期貸款占比上升，中長期貸款占比下降
今年以來，國家宏觀調控政策的逐步實施使得銀行的流動性普遍趨緊，同時隨著企業生產經營活動日益活躍，省內企業尤其是中小企業對流動性資金的需求旺盛，受風險偏好傾向短期化和利率上調等信貸價格的影響，金融機構積極調整貸款投放期限結構，貸款投放適度向短期化轉變。1-5月，全省銀行業金融機構本外幣短期貸款增加160.78億元，同比多增90.93億元，占同期新增貸款總量的28.46%，同比提高11.34個百分點。同期，中長期貸款穩步增加，1-5月，本外幣中長期貸款累計增加436.08億元，同比多增18.91億元，占同期新增貸款總量的77.19%，同比回落25.07個百分點。
（三）基礎設施行業新增貸款占比大幅上升，制造業新增貸款占比下降
隨著全省重點建設項目的推進，金融機構加大了鐵路、公路、風電等建設項目的支持力度，今年全省基礎設施建設類貸款（包括電力、燃氣及水電生產和供應業、水利環境和公共設施管理業、交通運輸倉儲和郵政業等行業）增長明顯上升，1-5月，基礎設施建設類貸款增加133.4億元，占同期全部新增貸款（不含票據融資）的24.93%，同比上升15.14個百分點。同期，制造業貸款增加55.02億元，占比10.28%，同比回落5.96個百分點。
（四）中小企業貸款占比繼續上升，個人住房貸款大幅減少
在新增信貸總量有所收縮的情況下，中小企業信貸占比保持了較高水平。1-5月，對中小企業的人民幣貸款增加161.98億元，占全部企業貸款新增量的56.33%，同比提高1.76個百分點；其中，小型企業貸款增加105.59億元，占全部企業貸款新增量的36.72%，同比提高12.19個百分點，一定程度上緩解了全省中小企業尤其是小型企業融資難問題。受房地產調控影響，金融機構嚴格執行差別化的住房信貸政策，目前房貸優惠利率基本取消，貸款首付比例和利率的提高抑制了部分購房需求，個人住房貸款增速持續回落，5月末同比增長35.49%，較上年末和上年同期分別回落18.46和41.53個百分點。
（五）民生領域貸款增長明顯，貸款向風電和循環經濟發展地區傾斜
隨著國家“惠金工程”的實施，今年商業銀行繼續加大對下崗失業人員和婦女就業小額擔保貸款的信貸支持力度，以此推動創業帶動就業，民生領域貸款增長明顯。5月末，全省銀行業金融機構下崗失業人員小額擔保貸款余額達到20.20億元，1-5月累計發放下崗失業人員小額擔保貸款5.56億元；3月末，全省銀行業金融機構婦女小額擔保貸款余額達64.11億元，累計發放貸款14.09億元，為符合條件的城鄉婦女創業提供了有力的信貸支持，多次得到國家、省上各方面領導的肯定。同時，繼續深入開展信貸助學工作，努力為經濟困難學生完成學業提供金融支持，5月末，全省金融機構助學貸款余額達到16.61億元，累計發放助學貸款3857萬元。
在“兩翼齊飛”和“建設河西風電走廊、打造西部陸上三峽”等重大戰略帶動下，平涼、慶陽等隴東地區能源化工以及以酒泉為主的河西新能源及新能源裝備制造等重點領域成為信貸支持重點。1-5月投向平涼、慶陽、酒泉、武威等地的貸款增量占全省新增貸款的20%，僅酒泉地區新增貸款40.32億元。另外隨著《甘肅省循環經濟發展規劃》和《關中―天水經濟區發展規劃》的逐步推進，投向天水市的貸款快速增長，1-5月新增貸款39億元，占全省新增貸款的8%，重點滿足了加工制造和電子信息產業為主的裝備制造業發展及循環經濟基地建設的資金需求。
二、信貸資金投向變化對經濟金融的影響
（一）企業資金狀況有所收緊，支付能力大大減弱
今年以來，受銀行貸款投放明顯放緩的影響，企業普遍感受資金狀況較去年有所收緊。二季度，全省企業家問卷調查顯示，二季度企業家對銀行貸款掌握和借款利率感受的景氣指數繼上季度出現回落的基礎上，本季度繼續回落7.56和6.72個百分點，分別降至指數為-48.74%和-55.46%。二季度，企業資金周轉狀況指數為6.72%，比上季度下降12.61個百分點；企業銷售貨款回籠情況的景氣指數為28.58%，比上季度下降0.84個百分點。
在貸款增長放緩和企業資金需求趨旺背景下，企業支付能力大大減弱。二季度企業家問卷調查顯示，企業支付能力狀況指數為19.32%，比上季度下降12.61個百分點。企業反映，由于貸款困難，今年項目建設較少或是進度緩慢，同時由于流動資金緊張，企業間拖欠貨款的問題較為突出。
（二）信貸資金供需矛盾突出，信貸結構調整對經濟發展方式轉變作用面臨挑戰
今年貨幣信貸總量調控要求是貸款增量原則上不高于上年，信貸資金供給總量將比上年有所減少。但隨著中央針對甘肅發展一系列優惠政策及甘肅區域發展戰略的實施，經濟跨越發展將帶來持續、旺盛的貸款需求，信貸擴張動力依然較強，信貸資金供需矛盾更加突出。
目前，全省經濟發展過度依賴石油化工、有色、冶金等傳統產業的狀況沒有得到有效改變，工業經濟總體附加值較低，核心競爭力不強，粗放型、投資拉動型經濟增長特征明顯，經濟發展面臨的資源環境約束日益加大。全省萬元GDP能耗已高出全國平均水平70%以上。同時，由于全省工業經濟以資源型企業為主，易受資源價格和原材料價格波動影響，工業經濟起伏波動較大的狀況短期內還難以改變。在信貸資金供需矛盾突出的情況下，信貸結構調整對經濟發展方式的轉變作用將面臨更大挑戰。
（三）商業銀行流動性管理難度加大，潛在金融風險增大
長期以來，受甘肅經濟總量較小、產業結構單一和可貸項目資源相對較少的制約，交通、電力等基礎設施建設和有色、冶金行業均被各商業銀行列入信貸支持的重點，且在貸款的地域上相對集中，加劇了信貸投放的同質化趨勢?！百J長存短”使銀行資產負債期限錯配風險增加，商業銀行流動性管理難度進一步加大。當前，隨著貨幣政策轉向穩健，信貸規模在一定程度上收緊，在利潤驅動下，商業銀行很可能將信貸資源進一步向大企業、大項目傾斜，與支持地方經濟發展、調整信貸結構、防范風險出現矛盾。
當前，我省直接融資和間接融資比例嚴重失衡，銀行業金融機構貸款總量增長過快和“貸大、貸長、貸集中”等長期結構性問題更加突出。特別是在宏觀調控力度加大的情況下，產生和積聚了一些新的矛盾和問題，地方政府融資平臺債務增長較快，房地產價格仍然偏高，這些都是引發系統性金融風險的隱患。
三、當前進一步優化信貸投向的政策建議
（一）認真貫徹落實穩健的貨幣政策，確保全省信貸投放總量適度增長
按照“總體穩健、調節有度、結構優化”的要求，準確把握政策意圖和經濟金融形勢，根據全省經濟金融發展的實際情況，合理安排信貸投放，均衡把握信貸投放總量和節奏，在確保貸款增速回歸常態的基礎上，平滑月度、季度的貸款投放進度，保持全年信貸投放的均衡性。同時，運用差別準備金動態調整政策，加強對地方法人金融機構信貸投放的監測，引導地方法人金融機構根據宏觀審慎要求均衡、穩健地進行信貸投放。
（二）著力調整信貸結構，推動經濟發展方式轉變
按照“區別對待，有扶有控”的信貸政策要求，對確定的重點區域、重點行業、重點項目進行專項信貸支持，加大對戰略性新興產業、循環經濟產業、節能減排的信貸支持，嚴格控制高耗能、高排放和產能過剩行業的貸款，充分發揮信貸結構調整在促進經濟發展方式轉變和產業結構調整中的作用。進一步加大對實體經濟的信貸投放，重點支持能夠擴大生產能力、增加財政收入、改善民生、壯大經濟實力的領域和行業。加大對糧食生產、農田水利建設、農民創收、農村生態環境保護等領域的信貸投入力度，對農民專業合作社、農業產業化龍頭企業進行信貸重點幫扶，全力解決農民貸款難問題。按照《關于鼓勵縣域法人金融機構將新增存款一定比例用于當地貸款的考核辦法（試行）》要求，努力加大對縣域的信貸資金投入。
（三）切實履行社會責任，進一步加大經濟社會薄弱環節的信貸支持力度
從改善民生、維護穩定的高度，穩步推進下崗失業人員小額擔保貸款及婦女小額擔保貸款試點工作，為城鄉就業困難群體和符合條件的城鄉婦女創業提供強有力的信貸支持。繼續深入開展“助學貸款進村鎮，小額貸款進社區”工作，創新助學信貸產品，在繼續做好生源地國家助學貸款的同時，努力推進商業性助學貸款業務。不斷提高革命老區、民族地區、貧困地區的金融服務水平，努力增加信貸投放。要高度重視對中小企業尤其是小企業的信貸支持，繼續通過加強專項信貸支持、創新信貸服務、優化信貸流程等，著力提升中小企業金融服務水平。
（四）認真執行國家房地產宏觀調控政策，促進全省房地產市場平穩健康發展
在優化利率總水平的基礎上繼續貫徹好差別化住房信貸政策。進一步加大對符合貸款條件的中低價位、中小套型普通商品住房、經濟適用房、廉租住房建設的信貸支持。積極做好城市和國有工礦棚戶區改造的金融服務，密切關注災區住房重建進展情況，繼續加強對災后住房重建的金融支持工作。
[關鍵詞] 新型農業經營主體；銀行農貸；問題
doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2016. 13. 083
[中圖分類號] F830.58 [文獻標識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2016）13- 0151- 01
0 引 言
目前，新型農業經營主體面臨著“融資難”的困境，而銀行借貸是其進行融資的重要手段。本文首先對新型農業經營主體的概念進行了界定，其次利用“理性派”的農戶經濟行為理論分析了銀行融資對于新型農業經營主體的重要性。最后，根據上虞、黃巖多家銀行的實地調研結果對面向新型農業經營主體的銀行農貸服務特點進行了總結，并指出了目前存在的主要問題。
1 新型農業經營主體概念的界定
許多學者對新型農業經營主體的范疇進行了闡釋。黃祖輝與俞寧（2010）將新型農業經營主體分為農業專業大戶、農民專業合作社和農業企業三個類別。汪發元（2014）則將新型農業經營主體概括為農業開發公司、農民專業合作社和家庭農場。王國敏，楊永清與楊元聰（2014）認為新型農業經營主體是一個從事農業生產與經營的立體式復合型概念。
2 銀行融資的重要性
隨著農業現代化的發展，新型農業經營主體的借貸行為可以通過“理性派”的農戶經濟行為理論進行解釋。作為“理性派”的代表人物，1979年諾貝爾經濟學獎得主T.W.Schultz（1987）認為改造傳統農業的出路在于激勵農民為追求利潤而創新的行為。Popkin（1979）認為農戶的農場完全可以用資本主義的公司來刻畫，農戶更傾向于按理性的投資者的原則行事。根據上述理論，我們發現新型農業經營主體的借貸行為存在兩個特點：更傾向于利用正規金融體系；逐漸靠近現代商業性金融體系。因此，銀行借貸是解決其融資問題的重要手段。
3 銀行農貸服務的調查總結
3.1 農業貸款的概況
從農業貸款的規模上看，不同銀行間差距較大，從200萬元到20億元之間不等。農貸占銀行貸款總量的百分比也大不相同，最少的不到5%，最多的高達67%以上。這與各類銀行定位的主要服務對象、所在地區等因素存在一定關聯。從統計數據來看，新型農業經營主體的貸款成功率在50%～90%之間。其中，新型農業經營主體在農村銀行與城市商業銀行的貸款成功率更高。目前，只有不到50%的銀行由于政府的資金補助推出了政策優惠貸款業務，例如：政府農業部門扶持名單中的種糧大戶可以申請由政府提供貼息的產品等。銀行的服務效率有待提高，超過一半以上的銀行辦理農貸業務需要5～7個工作日。此外，借款人提交的證明資料越齊全，申請的貸款金額越小，其辦理貸款的時間也會越短。對于大額貸款，部分銀行需要一周至半個月的時間進行辦理。
3.2 農貸業務的特點
銀行針對新型農業經營主體的貸款方式主要有信用貸款、保證貸款與抵押貸款三類。對于抵押貸款，銀行可接受的抵押物一般為商品房等變現能力較強的資產，但是不接受農業用具與設施作為抵押品。各類銀行尚未完全開展“兩權抵押貸款”，僅有小部分銀行正在試點。各類銀行的最高貸款額度存在較大差異，并且不同貸款方式的貸款限額也不同。銀行一般會指定農業貸款的用途，需要貸款人提供相關憑證來證明。各類銀行的農業貸款利率普遍較低，有的銀行甚至推出了低于央行基準利率的農貸產品。各類銀行在設計農貸產品時主要通過實地調研，大部分銀行的考察頻率為一個季度或半年，考察頻率最高的會每周甚至每天進行農村調研。此外，農貸產品的調整周期存在較大差異。70%以上的銀行表示沒有固定的產品調整周期，其余20%以下的銀行大約2～4年進行農貸產品的更新或調整。
4 結 語
引言
選題背景
在現代經濟社會中，金融業占據著無比重要的地位，金融業的穩定與否極大地影響著整體經濟的運行。而在金融業中，商業銀行是經濟市場化的產物，是在社會化大生產和市場經濟發展的需要下形成的一種金融組織。
自2004年以來四大國有銀行陸續上市開始，我國已初步建立起一個多層次、競爭性和市場化的商業銀行體系。經過十幾年的發展，中國的商業銀行在平均資本上已經達到了世界先進水平，工商銀行更是在2013年英國《銀行家》雜志的全球銀行排名中位居第一，標志著我國的商業銀行發展進入了嶄新的階段。
然而，在我國商業銀行的資產規模不斷擴大的同時，資本質量卻沒有明顯的改善。根據中國銀監會的數據，2016年第三季度，我國銀行體系不良貸款余額已達到14937億元，其中農村商業銀行不良貸款率最高，達到2.74%，已大大超過銀行業風險2%的警戒線?？傮w來看，我國商業銀行的不良貸款率已創七年來新高，并仍有不斷攀升的趨勢。
縱觀全球曾經發生過的金融危機，大多都與銀行貸款違約相關。以2008年美國次貸危機為例，這場蔓延全球，引起多家金融機構倒閉、被收購的金融風暴，最初就起源于美國次級房屋信貸行業違約劇增。盡管美國政府采取了多種措施，試圖降低這場危機的破壞力，但仍舊無法阻止這場危機升級、擴散。甚至直到今天全球經濟依然沒能完全從這場風暴的陰影中走出來。
在不良貸款率不斷升高的今天，我國的金融秩序也面臨著巨大的威脅。因此，探明不良貸款率的影響因素無疑是迫在眉睫的重要議題。
由表1可以看出，占據總不良貸款余額之比最大的是大型商業銀行，超過了半數。而在大型商業銀行中，中國農業銀行的不良貸款率始終處于最高水平。（見圖1）作為我國重要的國際化商業銀行，農業銀行的不良貸款水平將很大程度上影響我國的整體金融秩序，為了緩解我國的不良貸款壓力，解決農業銀行的不良貸款問題將是一條必經之路。
選題意義
理論意義。目前已有的研究多是以不良貸款本身的影響和作用機制為著眼點，而分析不良貸款的影響因素的較少。本文將在總結、分析前人研究成果的基礎上，從描述性分析和實證分析兩個角度出發，建立多元線性模型，深入剖析農業銀行不良貸款率的影響因素，在一定程度上彌補這一研究空缺，具有理論意義。
現實意義。不良貸款的不斷攀升使我國的金融秩序面臨著嚴峻挑戰，為了解決這一問題，就必須要探明不良貸款的成因，了解各影響因素所在，進而有針對性地出臺相關治理政策，維護我國經濟正常運轉。因此，本文所探究的以農業銀行為代表的不良貸款的影響因素對于改善我國金融現狀具有現實意義。
文獻綜述
國外相關文獻綜述。在國外的研究中，Bernanke（1983）最早從外部環境的角度來探究不良貸款與宏觀經濟環境之間的關系，發現經濟運行的波動性是影響信貸成本增加或減少的重要因素，從而對企業還款能力產生影響，使得銀行不良貸款隨之惡化或好轉。自此，許多國外學者將目光投向這一領域，并作出了一些研究成果。
Vasicek（1987）運用單因素模型，探明了GDP增長率對不良貸款率具有顯著影響，這是首次在實證角度證實宏觀經濟對于不良貸款率的影響。
隨后，研究方向趨向于同時考慮多個因素對不良貸款的影響，以獲得更加豐富的結果。Salas和Saurian（2002）通^面板計量模型對1985-1997年的數據進行分析，以期探究西班牙銀行不良貸款率的影響因素，結果顯示經濟增長政策、管理激勵、信貸組合、市場支配能力對不良貸款率均有顯著影響；Barros c.P.等（2012）對日本銀行數據進行了研究，結果發現國內外的宏觀經濟因素均與不良貸款率有著密切影響。
為應對不同的寫作背景，許多學者還創造性地提出了不同的模型，例如麥肯錫于1997年提出了CPV模型，以研究宏觀經濟變量指標對不良貸款率的影響；Pesaran于2006年提出了GVAR模型，創新性地將全球經濟沖擊因素考慮在影響因素之內。
國內相關文獻綜述。相比較于國外，國內對于此問題的研究起步較晚，但仍取得了一定成果。
謝冰（2009）以2004年第一季度到2009年第一季度的數據為研究樣本，運用主成分分析的方法，得出了宏觀經濟指標與不良貸款的余額存在負向關系這一猜想，并指出商業銀行的不良貸款總額一直居高不下已成為制約中國商業銀行發展的重要因素之一。
李美芳（2013）收集了中國農業銀行2008-2012年的數據，運用實證分析的方法，探明不良貸款率與GDP增長率負相關，與貨幣增長率正相關。
陳金媛（2015）運用多元線性回歸模型分析了2008-2014年我國17家上市銀行季度數據，得出我國商業銀行不良貸款率在宏觀層面受GDP增長率、貸款利率水平、貨幣供應量M1和貸款總量影響，且呈負相關關系的結論。
陳奕羽（2015）則著眼于將微觀與宏觀因素相結合，采用2009年第一季度到2014年第二季度的數據，表明M2增長率、資本充足率及銀行資產規模對不良貸款率有顯著的正向影響，銀行自身的成本收入比、存貸比對不良貸款率的影響并不顯著。
文獻評述。由上文綜述可以看出，國內外學者雖然對不良貸款率的影響因素作出了許多分析，但仍存在如下問題：
首先，國外研究起步較早，較多地運用了數學模型，而國內學者則較多地著眼于定性分析和描述性分析，定量分析研究則比較少；其次，大多數研究都著眼于宏觀經濟因素對不良貸款率的影響，對微觀因素卻沒有過多考慮。
因此，本文⒃誚杓國內外學者研究成果的基礎上，嘗試將宏觀經濟指標與銀行自身經營數據相結合，探究這兩者對不良貸款率的共同影響，以補充當前的研究不足，并為中國農業銀行下一步的發展方向提出一些建議。
商業銀行不良貸款概述
不良貸款定義及分類
不良貸款定義。所謂商業銀行不良貸款，即銀行的不良資產，主要是指償還出現問題，無法按時支付利息甚至連本金都難以收回的貸款。貸款作為商業銀行的主要盈利業務，它的質量很大程度上決定了行業銀行的盈利能力。因此，不良貸款成為評價商業銀行資產質量的重要指標之一。
相比較于不良貸款額，不良貸款率是一個相對值，能夠更好地反映出商業銀行的貸款結構。在不同規模的銀行中，不良貸款額會有很大差別，大型商業銀行的不良貸款額一般均會高于規模較小的商業銀行，但這并不能說明規模越大的銀行信貸質量越差。因此，在銀行規模不同時，采用不良貸款率作為商業銀行信貸質量的衡量值相對比較合理。
不良貸款分類。針對不良貸款的分類，普遍采用的是以美國為代表的“貸款風險五級分類法”的解釋，即為了貸款風險管理的需要，對未到期的信貸資產劃分為五類：正常（Pass）、關注（Specialmention）、次級（Substandard）、可疑（Doubtful）、損失（Loss），后三類貸款被稱為不良貸款（Non-performingloans），也稱為銀行的不良資產。各級貸款具體定義如下：
不良貸款成因理論
信用論。金融活動實質上是一種信用過程，信用是包括時間長度在內的一種預期。因此，任何一種金融活動中事實上都包含不確定性。信用是商業銀行賴以生存的基礎和保障，它既負有向公眾存款還本付息的義務，又擁有向借款人索要貸款本金和利息的權利。但由于金融活動存在不確定的影響因素，例如通脹、匯率、利率等的變化，導致這些指標的實際值偏離了借款人的預期，借款人的預期收益下降，最終導致其無力償還銀行貸款，導致違約。這種違約也就導致了商業銀行不良貸款的產生。
可以說，不良貸款的存在是必然的，商業銀行貸款借出與償還之間的時間差距就足以證明這一點?，F代經濟社會是用信用連接起來的整體，即使僅僅是某一個環節遭到破壞，也將會引起整個系統的混亂，信用不佳的企業將把信用良好的企業也拖入泥沼，從而導致整個金融系統的崩潰。因此，商業銀行的不良貸款本身就存在著蔓延的趨勢，需要盡快出臺調控措施。
金融脆弱性理論。金融脆弱性理論的觀點是金融脆弱性的根源是宏觀經濟，它的論證思路是探尋宏觀經濟環境的變化與銀行不良貸款的變化之間的關系。
（1）明斯基的“金融脆弱性假說”。明斯基的“金融脆弱”理論認為，銀行不良貸款的產生涉及宏觀經濟周期、銀行和企業三方面因素。銀行是一個以吸收存款發放貸款為主要業務的特殊企業，自有資金少，資產負債率高是其一大特點，同時也是銀行風險產生的主要原因，具有天然的金融脆弱性。
當經濟處于繁榮期時，企業預期利潤上升，投機性企業和龐氏企業借款需求也隨之上升，使得銀行向高風險水平的企業發放貸款的比重加大，導致更嚴重的金融脆弱性；當經濟走勢趨緩走向反面時，此類高風險企業收入降低，將出現違約和破產的可能性，不良貸款不斷擴大將導致銀行破產，進而引發新一輪的金融危機。
（2）“安全邊界說”（Margins ofSafety）理論。商業銀行進行資金借貸不可避免地會產生不良貸款，但一般都應控制在一定的范圍之內，在及時解決存量不良貸款的同時，一般都會采取措施，控制不良貸款增量的上升。具體來講，遵循謹慎性原則的銀行，為了防止自身產生經濟損失，即防止發放給企業的貸款無法順利收回，往往會選擇采取一種安全措施，以保證銀行的經濟利益在一定的安全邊界范圍之內不受損失。
因此，當經濟繁榮時，借款企業大多信用較好，銀行所接受的安全邊界會隨之降低，那些本來不能通過審核的高風險企業也能獲得貸款；當經濟衰退時，那些高風險企業將無法償還貸款，從而導致不良貸款的增加，金融脆弱性加大。
貸款客戶關系理論。在70年代，JohnH.Woo提出了貸款客戶關系理論。該理論的內容主要是：銀行為了長期保持貸款的需求，追求其長期利潤最大化的目標，往往會降低貸款利率，擴大貸款規模，以保持與客戶的關系，由此導致銀行傾向于采取以擴張貸款量為特點的激進型貸款策略。這樣，首先銀行的貸款質量會受到影響，其次銀行的收益也會隨之降低，銀行的風險承受能力相對被削弱，因而，銀行不良貸款風險也就增加。
中國農業銀行不良貸款的影響因素理論分析
中國農業銀行不良貸款狀況
中國農業銀行不良貸款現狀。截止到2016年6月30日，中國農業銀行發放的貸款總額為人民幣2，253.89億元，比上年末增加125.22億。其貸款的五級分類情況見表3。
可以看出，2014-2016年，中國農業銀行的貸款總余額逐年上升，由人民幣7.661，924億元上升至8.778，451億元，不良貸款率也逐年上升，由1.54%到2.39%，再到2016年的2.4%。同時，不良貸款的內部結構也在惡化，損失部分相對占比上升。
中國農業銀行不良貸款發展狀況。由圖2可以看出，由2008-2013年，中國農業銀行的不良貸款率始終處于下降狀態。這是由于中國農業銀行在過去一直在政府的主導下對鄉鎮企業和農村基礎建設項目提供信用貸款，背上了沉重的歷史包袱，而近些年這種情況有所改善，三農金融業務的占比逐年下降。但截至2016年6月30日，中國農業銀行對三農金融業務款和墊款總額仍高達31，208.38億元，占發放貸款和墊款總額的32.44%，這部分的不良貸款率為3.04%，比總不良貸款率高0.65%。這也是中國農業銀行不良貸款率始終處于我國四大商業銀行之首的重要原因。
此外還可以看出，在2013年之后，中國農業銀行的不良貸款率開始逐年上升，并且上升速度越來越快。這種上升是在多種因素的共同作用下導致的，為了找到究竟是哪些原因影響了不良貸款率，本文將繼續做出探究。
中國農業銀行不良貸款率影響因素的實證分析
模型變量選取及結果假設
本文將采用多元線性回歸的方式來分析中國農業銀行不良貸款率的影響因素和影響程度。
為了得出適當的研究成果，本文將農業銀行的不良貸款率作為被解釋變量，宏觀經濟指標選擇GDP增長率和M2增長率，微觀方面選擇銀行自身的資本充足率、撥備覆蓋率、凈利差、銀行規模（各年總資產的自然對數）作為解釋變量。
解釋變量1：國內生產總值增長率。本文采用這一指標來代表整體宏觀經濟情況的代表?；趪鴥韧獾难芯砍晒扒拔牡姆治隹芍?，GDP增長率與不良貸款率之間呈負相關關系。
解釋變量2：貨幣供應量（M2）增長率。本文采用這一指標作為宏觀經濟政策走向的代表。假設M2增長率對商業銀行不良貸款率的影響為負。
解釋變量3：中國農業銀行撥備覆蓋率。撥備覆蓋率能反映銀行貸款的風險程度和社會信用情況。假設撥備覆蓋率與不良貸款率為負相關關系。
解釋變量4：資本充足率。資本充足率是衡量銀行抵御風險能力的指標。假設農業銀行資本充足率與不良貸款率負相關。
解釋變量5：銀行規模自然對數。根據前文的分析，銀行規模對不良貸款率的影響還與銀行內部的管理結構相關，需要具體分析，因此在此先不作出假設。
解釋變量6：凈利差。凈利差是國內商業銀行也是農業銀行最主要的收入來源，體現了農業銀行的盈利能力和風險管理能力。假設農業銀行凈利差與不良貸款率負相關。
數據來源
文章研究的對象主要是中國農業銀行不良貸款率，此次實證分析考察的樣本期間為2010年第3季度至2016年第3季度的25組季度樣本數據，回歸中所用到的銀行數據均由中國農業銀行各年季報、中報與年報中搜集整理而成，GDP增長率和M2增長率則來源于國家統計局官網。具體數據見表4。
實證分析
多元回歸模型的設計。所謂回歸分析法，是在掌握大量觀察數據的基礎上，利用數理統計方法建立因變量與自變量之間的回歸關系函數表達式（稱回歸方程式）。社會經濟現象之間的相關關系往往難以用確定性的函數關系來描述，它們大多是隨機性的，要通過統計觀察才能找出其中規律。回歸分析是利用統計學原理描述隨機變量間相關關系的一種重要方法。
根據前文的分析，本文選取了6個變量進行分析，以此建立不良貸款率與GDP增長率（GDP）、貨幣供應量增長率（M2）、撥備覆蓋率（BBFG）、資本充足率（zBCZ）和銀行規模（sIZE）、凈利差（JLC）的多元線性回歸模型，其回歸方程可以寫為：
Y=CI+C2*GDP+C3*M2+C4*BBFG+C5*ZBCZ+C6*SIZE+C7*JLC+U
其中，C1-C7為分別對應的各個變量模型的估計系數，u為殘差項。
變量的平穩性檢驗。為了使回歸結果是有意義的，首先需要對模型中的各時間序列進行單位根檢驗，以確定其平穩性。將25組數據導入Eviews進行ADF檢驗，變量及其一階差分的ADFz驗結果如下：
從運行結果來看，各變量的P值均大于0.05，即在5%的置信水平下接受原假設，存在單位根，時間序列是非平穩的。將各變量進行一階差分后再做ADF檢驗，得出的P值除撥備覆蓋率大于0.05外，其余均小于0.05，即拒絕原假設，不存在單位根，時間序列平穩。對撥備覆蓋率進行2次差分后，P值降為0.0016，拒絕原假設，時間序列平穩。
因此，為了使回歸結果有意義，應當采用不良貸款率、GDP增長率、M2增長率、資本充足率、規模、凈利差的一階差分，以及撥備覆蓋率的二次差分進行回歸。
回歸分析。為了減少時間序列的異方差影響，在Eviews中用廣義最小二乘法對25組數據進行回歸，并檢驗了模型的擬合優度、模型顯著性和變量的顯著性?；貧w結果見表7。
從參數中可以看出，模型決定系數R2=0.962864，調整后的R2統計量為0.948938，也就是修正可決系數為94.89%，該模型對樣本的擬合程度較好，說明模型所選擇的解釋變量是被解釋變量的原因。
又可以看出，模型的F統計量為69.141171，模型通過了F檢驗，犯錯誤的概率僅為1.52乘以10的負10次方，說明所選擇的因變量總體上對自變量有顯著的線性影響。
回歸結果見表8。
表中可以看出，備變量回歸結果的P值均小于0.05，即說明各個解釋變量均通過了t檢驗。從第二列的各個變量估計值可以得出線性回歸模型為：
DY=0.001268-0.25809DGDP-O.039672DM2-0.038647DSIZE-0.076141DZBCZ-0.006064DDBBFG-0.776069DπC+u
由模型結果可以看出，中國農業銀行不良貸款率受GDP增長率影響，并與之呈負相關；受貨幣增長速度影響，并與之呈負相關；受其自身的規模大小影響，并與之呈負相關；受資本充足度影響，并與之呈負相關；受撥備覆蓋率影響，并與之呈負相關；受凈利差影響，并與之呈負相關。回歸結果與前文理論分析結果基本相符。
降低不良貸款率的措施
觀察分析結果可以看出，規模大小與凈利差的T值較小，即與不良貸款率的關系最為密切。所以，農業銀行要想防范和化解不良貸款，首先要提高自身盈利能力和對風險的防控能力，增強中國農業銀行在金融市場的核心競爭力；其次要控制規模的盲目擴張，改善內部管理體系，提高行政效率。
此外，撥備覆蓋率對不良貸款率的作用也比較明顯，說明中國農業銀行應當適當提高撥備覆蓋率，增強對不良貸款的應對措施。
在所有的自變量中，GDP增長率變化的影響相對較小，這說明中國農業銀行的不良貸款率上升雖然與總體經濟下行有關，但這種下行并不是不可抗的，農行仍然可以從內部進行實施一些措施進行改善。
由于多種經濟因素的共同作用，農業銀行的不良貸款率高居國有商業銀行的首位，截止到2016年中期，中國農業銀行的不良貸款仍高達2，253.89億元，其防范和化解任務十分艱巨。
文章首先對不良貸款的定義和分類進行了說明，介紹了三個不良貸款的相關基礎理論：信用論、金融脆弱論和貸款客戶關系理論。緊接著，探究了中國農業銀行的不良貸款現狀和發展情況，發現其不良貸款率呈現拋物線形，2013年之前逐年下降，2013年后逐年上升，而且從農業銀行貸款五級分類情況表中發現，不良貸款結構也在逐年惡化。2013年前的下降可以歸因于國家對于其支持三農金融業務的強制性要求，2013年以后的上升則將在后文中從理論和實證角度進行探究。
本周除了房地產的“國五條”外，并沒有其它明顯的政策偏空信號，并且IPO上市尚未重啟，因此從政策面角度看尚未看到中期見頂信號。股市更是一片歌舞升平，本周道指創1896年來新高，歐股創4年半新高。A股雖然落后，但有奮起直追的余地。
大環境和行業基本面的支撐無不令人對銀行股的未來走勢遐想連篇，兩會后，銀行股會否重走去年的“金改”行情值得期待。
事件：地產調控誤傷，城商行入圍試點意義重大
地產調控誤殺銀行。本次地產調控對銀行基面幾乎沒有影響。邏輯：①存量按揭貸資產質量無憂：貸款房價比（LTV）普遍低于70%，再考慮近年房價的上漲，至少可抵御房價30%的跌幅；②存量開發貸財務抗壓能力增強：銀行授信客戶大多是地方龍頭開發商，經過09 年調控以來的戰略調整和12 年的銷售改善，開發商資金鏈條更牢靠；③增量房貸需求的萎縮完全可被替代消化：經濟回暖背景下，實體信貸需求較為旺盛，可有效替代房貸需求萎縮，且普通貸款比按揭貸款利率略高，周轉也快。
新國五條對經濟影響會比預期小，一方面對中短期地產投資影響有限，同時預計政府會實質性增加土地供應和加大保障房建設，其他促進經濟復蘇的配套政策或會出臺。心理影響造成銀行股被誤殺恰為銀行再度崛起奠定了基礎。
銀行基金管理公司試點擴容，城商行首入圍。3月4日，銀監會消息稱，經國務院批準，銀監會將與相關部門配合，進一步擴大商業銀行設立基金管理公司的試點范圍，城商行首次進入試點范圍。銀監會主席尚福林在兩會期間時強調，要提高銀行資產管理業務發展能力，堅定不移地推進商業銀行發展轉型。
2005年，工行、建行、交行成為首批商業銀行設立基金管理公司的試點銀行。2007年，監管部門擴大試點范圍，截至目前，商業銀行控股的基金管理公司已有8家，管理的基金資產規模近5000億元，發展穩健。
近幾年，我國金融改革成效顯著，商業銀行在公司治理、內控制度方面取得長足發展，在總結前期試點經驗的基礎上，監管部門將進一步擴大試點范圍，目前銀監會已同意興業銀行（601166）、北京銀行（601169）投資設立基金公司事宜，兩家銀行正在履行其他行政許可程序。其他城商行獲批只是時間問題。市場化程度極高，又有渠道和客戶優勢的城商行一旦開展設立基金管理公司，對其經營無疑是如虎添翼。將極大激活其多元化經營。
基本面：低估依舊，行業景氣持續
銀行股嚴重低估提供足夠安全邊際。雖然銀行目前股價已較去年12月初上漲了許多，但A股銀行業6.22 倍 PE仍然是全球倒數第一、A股倒數第一，只有同類性質石油化行業的一半；1.09倍PB全球中游、A股倒數第二。（見圖一、圖二）
而表明企業所有者權益的獲利能力ROE指標卻始終在全世界都位列前茅。申萬研究表示：預計中國銀行業未來可較長時間維持15% -20%的ROE水平。ROE越強，投資帶來的收益越高。因此，要用與時俱進新思維重審視銀行業前景。傳統思維下市場對中國銀行業未來前景過度悲觀，因為大多數人只看到銀行失去了什么，沒看到銀行得到什么。中國金融滲透率還很低，具備較大提升空間，在未來金融大變局中，銀行依托資金、渠道和客戶三大優勢依然占主導地位。
此外，基本面改善將是銀行股的持久動力。基本面看各行披露的年報業績快報基本符合市場之前預期，而一季度銀行業績存在超預期可能，長江證券上調一季度行業利潤增速4.4%至5.4%。原因在于銀行信貸資源依然偏緊，新增貸款定價好于之前判斷。2月多家銀行客戶的信貸需求仍無法滿足，信貸供不應求將強化銀行的定價地位。12年末凈息差2.75％，環比Q3下降2BP，主要由于同業資產規模大幅攀升所致，Q4總資產環比Q3增長5萬億，在規模擴張和貸款重定價之下息差小幅回落，可見銀行貸款定價應較為穩定。
銀行業的景氣程度在今年還將取決于不良貸款的增速，銀監會數據顯示：①12年末商業銀行不良貸款余額4929億元，四季度單季增加141億元，相較于二、三季度分別182億、224億元的增幅已明顯收窄；12年末不良率0.95％，環比Q3持平，經濟持續改善，13年資產質量將好于市場預期。
資金：源頭活水滾滾而來
問渠那得清如許，為有源頭活水來。就在股指處于上下兩難之際，證監會再度半夜雞叫，于3月6日半夜公布RQFII雙向擴容，今后RQFII可100%投A股，同時，擴大試點機構類型。根據數據統計，目前RQFII僅面向香港市場，總投資額度已達2700億元。截至目前，已有26家機構獲得RQFII資格，共獲批額度近700億元，尚有近2000億元RQFII額度可供使用。此外，臺灣投資者開展RQFII業務事宜也將獲得進展，操作細節正在研究之中。
